РЦБ.RU

Рынок регионального и муниципального долга: ожидания на 2013 г.

Февраль 2013

Общие тенденции кредитоспособности

Мы поддерживаем кредитные рейтинги пятнадцати регионов и пяти муниципальных образований Российской Федерации. Это рейтинги категорий «В», «ВВ» и «ВВВ». Мы ожидаем, что в ближайшие 12—24 месяца кредитоспособность российских региональных и местных органов власти (РМОВ), у которых есть наши рейтинги, будет стабильной или улучшится, так как у шести РМОВ прогноз по рейтингам «Позитивный», а у тринадцати — «Стабильный». Лишь один эмитент имеет рейтинг с «Негативным» прогнозом.

Однако мы присваиваем рейтинги главным образом сильнейшим в финан­сово-экономическом отношении российским РМОВ, качество управления которых зачастую выше среднего по стране. В то же время наши ожидания относительно кредитоспособности сектора РМОВ в целом носят все более негативный характер.

Ввиду замедления темпов роста мировой экономики мы ждем лишь умеренного — на уровне 3-4% — роста российской экономики. В связи с этим доходы российских РМОВ в 2012 г. уже сейчас растут медленнее, чем в предшествующие несколько лет. Согласно нашему базовому сценарию, темпы роста доходов в 2013—2014 гг. также будут довольно умеренными. Это новая ситуация для российских регионов и муниципалитетов, для которых высокие темпы роста доходов начиная с 2009 г. уже стали привычными.

Поскольку российские РМОВ почти лишены гибкости в управлении доходной частью своих бюджетов, мы считаем, что продолжающийся рост объема расходных обязательств, вызванный в основном решениями федерального правительства, негативно повлияет на их финансовые показатели. Поэтому в среднем по сектору РМОВ в 2012—2013 гг. финансовые показатели, вероятно, ухудшатся: текущий профицит снизится до 5-7% текущих доходов против 8-9% в 2010—2011 гг., а дефицит с учетом капитальных расходов составит 4-6% доходов по сравнению с почти сбалансированными бюджетами 2010—2011 гг.

Важно отметить, что наши прогнозы в отношении текущих балансов по сектору РМОВ в 2013—2014 гг. ухудшились в сравнении с нашим базовым сценарием, подготовленным в апреле 2012 г. Теперь мы ожидаем, что РМОВ, имеющих текущий дефицит бюджета, в 2013—2014 гг. будет больше, чем когда-либо ранее. Впрочем, как показывает рисунок 1, финансовые показатели сектора не ухудшатся до уровня нашего предыдущего стрессового сценария.

Если давление на доходы РМОВ окажется сильнее, чем мы ожидаем в настоящее время, финансовые показатели могут ухудшиться еще больше. В случае реализации нашего негативного сценария, согласно которому перечисления из федерального бюджета сократятся, а поступления по налогу на прибыль организаций не будут расти, в одном только 2013 г. регионам и муниципалитетам — если они дополнительно не сократят свои расходы — может потребоваться еще 500 млрд руб. (что эквивалентно 1% ВВП) для того, чтобы избежать большего ухудшения финансовых показателей, чем заложено в нашем базовом сценарии. В таких стрессовых условиях регионы, по-видимому, не смогут финансировать растущие дефициты, если они не будут получать дополнительных перечислений из федерального бюджета или сокращать расходы.

С учетом большого разрыва в показателях доходов на душу населения, характерного для российской системы межбюджетных отношений, а также различий в уровне гибкости расходной части бюджетов, наш базовый сценарий предполагает, что финансовые показатели РМОВ будут еще более различаться по мере замедления роста доходов и возрастания давления на расходы. Кроме того, мы считаем, что гибкость в управлении расходами, которую российские РМОВ демонстрировали в 2008—2009 гг., снизилась. Мы ожидаем, что более слабые финансовые показатели и, соответственно, более низкая кредитоспособность будут отмечаться прежде всего у тех РМОВ, доходы на душу населения в которых уже сейчас ниже среднего уровня, из-за чего структура расходов у них наименее гибкая. Большинство рейтингуемых РМОВ, а также наиболее богатые РМОВ, не имеющие рейтингов, должны быть более устойчивыми в условиях замедления роста доходов, благодаря относительно высокому уровню благосостояния и, соответственно, большей гибкости в отношении расходов.

В последние несколько лет мы ожидали, что исключительно высокие финансовые показатели, которые российские РМОВ демонстрировали в 2006—2008 гг., со временем ухудшатся. Поэтому более слабые финансовые результаты, рейтингуемых РМОВ в 2009—2011 гг., уже были учтены в наших рейтингах, учитывающих будущие изменения, и не оказали сколько-нибудь значительного влияния на наши оценки кредитоспособности. Важно отметить, что мы не ожидаем дальнейшего существенного ухудшения финансовых показателей большинства рейтингуемых РМОВ в 2012-2014 гг. по сравнению с 2011 г., чем и объясняется преобладание стабильных и позитивных прогнозов в рассматриваемой группе эмитентов.

Растущее давление на расходы может быть компенсировано дополнительной поддержкой федерального центра. Если бы усилившаяся федеральная поддержка была проверена на практике, обрела институциональную основу и стала более предсказуемой, это, возможно, позволило бы нам улучшить оценку российской системы межбюджетных отношений и повысить существующие рейтинги российских РМОВ на одну-две ступени. Кроме того, позитивную роль (даже в отсутствие дополнительных перечислений из федерального бюджета) могло бы сыграть более масштабное перераспределение доходов. Миллиарды рублей, ныне получаемые в форме межбюджетных трансфертов самыми богатыми РМОВ, могли бы передаваться тем, кто в них особенно нуждается.

Мы ожидаем, что из-за увеличения дефицитов РМОВ будут активнее производить заимствования: по нашим оценкам, совокупные потребности в заемных средствах, в том числе на цели рефинансирования, составят в 2012 г. 500 млрд руб., а в 2013 г. — почти 800 млрд руб. Уровень долга останется низким или умеренным в сравнении с сопоставимыми РМОВ из других стран, средний показатель «прямой долг / текущие доходы» до конца 2013 г. не превысит 20%. Однако до 40% российских регионов могут быть подвержены рискам рефинансирования в связи с преимущественно краткосрочной структурой долга и низким уровнем денежных резервов. Для таких регионов значительное ухудшение условий рефинансирования, ведущее к повышению процентных ставок и сокращению сроков погашения доступных кредитов, может представлять серьезную угрозу.

Уровень поддержки РМОВ со стороны российской системы межбюджетных отношений может повыситься

В 2008—2009 гг. федеральное правительство оказало нуждающимся РМОВ большую дополнительную поддержку, в том числе помогло им выплатить долги. В соответствии с нашим базовым сценарием для ликвидации текущих дефицитов в 2013 г. было бы достаточно увеличить объем федеральных перечислений РМОВ всего на 10% (примерно на 135 млрд руб.).

За прошедшие месяцы 2012 г. мы не наблюдали увеличения перечислений из федерального бюджета и бюджетных кредитов по сравнению с уровнями 2011 г. Более того, суммы компенсаций РМОВ, заложенные в проекте федерального бюджета на 2013-3015 гг., далеко не достаточны для покрытия расходов на повышение зарплат, инициированных федеральным центром. Важно отметить и тот факт, что самые богатые регионы продолжают получать поддержку, в которой в наибольшей степени нуждаются беднейшие РМОВ. В 2011 г. четыре региона, имеющих рейтинги инвестиционной категории, и не имеющая рейтинга Тюменская область получили почти 70 млрд руб. межбюджетных перечислений, предназначенных на покрытие капитальных расходов, а в 2012 г. получат, как ожидается, более 40 млрд руб., что составляет около 8% всего объема федеральных межбюджетных перечислений на капитальные нужды российских РМОВ в 2012 г.

Выпуск долговых обязательств

Учитывая рост дефицитов, можно ожидать, что долг РМОВ в ближайшие несколько лет будет увеличиваться (см. рис. 2), однако останется на уровне от низкого до умеренного в сравнении с долговыми обязательствами сопоставимых РМОВ из других стран: отношение прямого долга к текущим доходам к концу 2013 г. в среднем не превысит 20%. Мы полагаем, что рынок облигаций РМОВ будет расти и к 2014 г. превысит 500 млрд руб. Ожидается, что в 2013-2014 гг. эмиссия новых выпусков составит примерно 200 млрд руб. в год. (рис. 2 и 3).

Краткосрочная структура долга по-прежнему вызывает обеспокоенность

Несмотря на то, что задолженность РМОВ остается небольшой, до 40% российских регионов продолжают подвергаться рискам рефинансирования из-за того, что в структуре их долга преобладают краткосрочные обязательства, а уровни денежных резервов — ниже средних показателей. Это связано с тем, что они активно используют краткосрочные банковские кредиты, или с четко определенной стратегией привлечения средств по наиболее низким процентным ставкам, или с текущей ситуацией в банковском секторе, которая благоприятна с точки зрения привлечения краткосрочных кредитов (см. рис. 4).

Актуальность проблем, связанных с этим риском, может возрасти, поскольку федеральное правительство рассчитывает на погашение РМОВ большей части ранее выданных им бюджетных кредитов уже в ближайшие годы. В соответствии с проектом федерального бюджета чистое погашение бюджетных кредитов РМОВ в 2013 г. должно составить 60 млрд руб., а в 2014-м и 2015 гг. — 40 млрд и 80 млрд руб. соответственно. Хотя можно ожидать, что правительство будет предоставлять незапланированные бюджетные кредиты сверх объема, на настоящий момент предусмотренного в бюджете, мы все же считаем, что погашение бюджетных кредитов не будет полностью рефинансироваться федеральным правительством. Учитывая растущие дефициты, мы полагаем, что чистое погашение, скорее всего, будет покрываться за счет привлечения с рынка новых заемных средств, в том числе краткосрочных банковских кредитов (см. рис. 5).

Неспособность погасить бюджетный кредит по-прежнему расценивается нами как фактор, негативно влияющий на кредитоспособность, но не как дефолт (ввиду межбюджетного характера мы считаем это частью межбюджетных отношений), однако невыплата банковского кредита, привлеченного на цели рефинансирования бюджетного кредита, в соответствии с нашим определением будет дефолтом. Поэтому, хотя рефинансирование бюджетных кредитов с помощью ресурсов, привлеченных с рынка, и не увеличивает долг как таковой, оно повышает уровень риска, связанного со структурой долга. Кроме того, использование рыночных заимствований для рефинансирования этих обязательств увеличивает бремя процентных расходов, так как ставки по кредитам, предоставляемым РМОВ на рыночных условиях, намного выше, чем по дешевым (4% годовых) бюджетным кредитам.

Таким образом, все большую значимость для кредитоспособности РМОВ с повышенным уровнем расходов на обслуживание и погашение долговых обязательств и низкой ликвидностью приобретает бесперебойный доступ к ресурсам, которые можно привлечь с рынка для целей рефинансирования (рис. 6).

Объемы денежных средств на счетах РМОВ в среднем высоки, однако остатки на счетах распределяются неравномерно

По нашим оценкам, к концу 2012 г. денежные средства на счетах российских регионов будут в среднем достаточными для покрытия более 100% расходов на обслуживание и погашение долговых обязательств, ожидаемых в 2013 г. Однако остатки на счетах распределяются весьма неравномерно, поэтому более 60% регионов имеют намного более низкий показатель покрытия. Более половины всех денежных остатков будет приходиться на долю пяти регионов — четырех, имеющих рейтинги инвестиционной категории, а также Тюменской области.

Казначейские кредиты могут способствовать решению проблемы, однако этот механизм пока не реализован

Мы предполагаем, что решению проблемы с поддержанием ликвидности РМОВ, постоянно испытывающих проблемы с рефинансированием обязательств, будут способствовать федеральные казначейские кредиты, которые, как ожидается, начнут предоставляться с 2013 г. Однако механизм работы этой новой системы, предложенной федеральным правительством, неизвестен и не проверен практикой, поэтому пока мы не учитываем его при оценке ликвидности РМОВ в будущем.


Содержание (развернуть содержание)
Рынок инноваций и инвестиций в 2012 году фактически стал главным источником новых публичных компаний
Телескопы на бирже: история одного IPO
Группа компаний «Роллман»: все происходит на глазах у инвесторов
Инновации без инвестиций
Оценка бизнеса — залог успешного выхода на IPO
Подготовка эмитента к мини-IPO
Развитие биржевых площадок для инновационных компаний: Россия и мировой опыт
Финансовое самочувствие малого и среднего бизнеса после кризиса
Компании МСБ выходят из тени
Большие возможности для малого бизнеса
Институт микрофинансирования в России: перспективы развития
Госзакупки для малого бизнеса: реалии и перспективы
Принципы эффективного управления муниципальным долгом города Томска и основные проблемы, препятствующие реализации долгосрочной долговой политики
Банки или фондовый рынок — регионы перед выбором
Рынок регионального и муниципального долга: ожидания на 2013 г.
Риски на рынке кредитования регионов: как играть и не проиграть
Долги наши царские

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе

Раздел не найден.

Актуальные темы    
Александр Цыбульский
Регионы должны активно использовать ценные бумаги как источник долгосрочного финансирования
Социально-экономическое развитие субъектов, обеспечение сбалансированности региональных и местных бюджетов, снижение долговой нагрузки и поддержание финансовой стабильности регионов в целом — задачи, которые имеют приоритетное значение для Правительства РФ.
Сергей Пищиков
Тенденции развития системы управления рисками регистраторов
В ближайшие месяцы ожидается вступление в силу нормативного акта Банка России, в котором будут описаны обязательные требования регулятора по организации системы управления рисками (СУР) отечественных профучастников рынка ценных бумаг.
Александр Баранов
Чрезвычайные ситуации, финансовые кризисы и стресс-тестирование
В России надзорное стресс-тестирование в банковском секторе проводится с 2003 г. Актуальность данной темы в России также связана с ожиданием новых регуляторных требований к российским НПФам и страховым организациям. Также в планах ЦБ РФ — ­применить новый механизм — макропруденциальное стресс-тестирование.
Все публикации →
  • Rambler's Top100