РЦБ.RU

Электроэнергетика: точечные инвестиции оправданны

Октябрь 2012

Ситуация на свободном рынке электроэнергии улучшилась

Долгожданная индексация тарифов на услуги естественных монополий с 1 июля 2012 г. привела к тому, что и на свободном рынке электроэнергии все встало на свои места. Цены на рынке «на сутки вперед» (РСВ) в Первой ценовой зоне поползли вверх и начиная со второй половины 2012 г. в среднем на 15% превышают уровень аналогичного периода 2011 г. Это должно обеспечить генерирующим компаниям, работающим в данной зоне, более хорошие финансовые результаты за вторую половину 2012 г. по сравнению с первым полугодием, когда цены на электроэнергию на РСВ в Первой ценовой зоне были в среднем на 10% ниже, чем в первой половине 2011-го. Если спрэд между ценами текущего и прошлого года во втором полугодии сохранится на уровне 15%, то средневзвешенная цена на электроэнергию на РСВ в Первой ценовой зоне РФ по итогам 2012 г. может превзойти наш прогноз (–3%) и ожидания рынка. Во Второй ценовой зоне ситуация также улучшилась: теперь тренд здесь можно назвать восходящим, и средневзвешенная цена может опередить прогнозную, как и в Первой ценовой зоне (рис. 1, 2).

До появления финансовых результатов компаний за III кв. 2012 г. игроки фондового рынка не учитывают позитивные движения на рынке электроэнергии. На рис. 3 видно, что после публикации электроэнергетическими компаниями неутешительных данных за I кв. 2012 г. и новости о передаче Холдинга МРСК в управление ФСК (когда начались массовые распродажи акций сетевого сегмента) спрэд между индексами ММВБ и ММВБ-Электроэнергетика остается на одном уровне. Логично предположить, что при отсутствии новых инициатив, направленных на ужесточение правил регулирования сектора, и по мере выхода более достойных финансовых результатов энергокомпаний за III кв. 2012 г. инвесторы постепенно начнут переоценивать сектор, что подтолкнет акции энергетических компаний вверх.

Дополнительным позитивом для электроэнергетического сектора до конца года станет улучшение макроэкономической конъюнктуры, вызванное запуском программ скупки облигаций «проблемных» стран в Европе и ипотечных облигаций в США. Акции ликвидных компаний, в которых был открыт максимальный объем «шортов» и которые имеют наибольший бета-коэффициент, должны демонстрировать более сильную динамику.

Еще одним катализатором восстановления акций сектора может стать прояснение ситуации с докапитализацией крупнейших компаний — «РусГидро», ФСК и Холдинга МРСК, «ИНТЕР РАО ЕЭС», а точнее, будет ли она проходить с участием ОАО «Роснефтегаз» или без него.

Ставка на переоценку сектора

Ставкой на переоценку сектора, на наш взгляд, можно считать акции «РусГидро», которая должна выиграть от повышения цен на электроэнергию на свободном рынке и покрытия дефицита инвестиционной программы.

Идея возможна также в акциях дочернего холдинга «РусГидро» — РАО «ЭС Востока». «РусГидро» заявила о намерениях перевести РАО «ЭС Востока» на единую акцию с Дальневосточной энергетической компанией (ДЭК) после продажи дальневосточных энергосетей (ДРСК за 10–13 млрд продадут ФСК) и решений властей о собственной докапитализации. По словам председателя правления «РусГидро» Евгения Дода, компания определится с данным вопросом до конца 2012 г. Акции РАО «ЭС Востока» оценить для доп­эмиссии меньше номинала нельзя (номинальная стоимость — 0,5 руб., текущие котировки уступают ей почти вдвое). Оценка прошлого года даже превысила номинал. Кроме того, капитализация РАО «ЭС Востока» сейчас ниже суммы дочерних энергокомпаний, к тому же есть кэш на счетах от продажи сбытовых активов и намечается продажа сетевого сегмента за цену больше стоимости самого РАО «ЭС Востока».

Миноритариям же «Иркутскэнерго», возлагавшим надежды на оферту в связи с передачей 40% акций компании от «ИНТЕР РАО ЕЭС» «РусГидро» (для последующей консолидации сибирских гидроактивов на базе компании), вновь придется подождать. Механизм до сих пор не согласован и схема сделки все время меняется.

Также нашим фаворитом в секторе остается «Э.ОН Россия». Недавно компания отказалась от газа «Газпрома» в пользу «НОВАТЭК» (был подписан 15-летний контракт). По нашему мнению, основной причиной послужил длительный срок заключаемого контракта, что позволит «Э.ОН Россия» избежать перебоев в поставке топлива в долгосрочной перспективе. На нашу оценку бумаг «Энел ОГК-5» продолжают оказывать давление взятые компанией дополнительные инвестиционные обязательства по модернизации активов, не обеспеченные механизмом возврата инвестиций, аналогичным ДПМ. От акций «ИНТЕР РАО ЕЭС», которая сейчас проходит реорганизацию в форме присоединения ОГК-1, ОГК-3 и «Башкирэнерго» в части генерирующих активов, мы также не предполагаем восстановления быстрее рынка. Осенью «ИНТЕР РАО» планирует приобрести электростанцию Trakya Elektrik в Турции. Игроки обычно негативно воспринимают новости о планах зарубежных покупок компании.

ТГК-9 — «звезда» фондового рынка

Что касается сегмента ТГК, то здесь основной рост котировок в течение последних двух месяцев базировался на ожиданиях консолидации активов «КЭС-Холдинга» с возможностью их последующей продажи. Прежде чем объединять свои активы с чьими-либо еще (или продать их полностью), «КЭС» собирался провести консолидацию ТГК-5, 6 и 7 на базе ТГК 9, в которой у него квалифицированный контроль. Консолидация намечалась еще во второй половине 2011 г., однако процесс так и не был запущен, а тема вновь была поднята лишь в конце июля, после одобрения ФАС заявок ТГК-9 на приобретение 100% доли в ТГК 5, 6 и 7. Схема консолидации такова: ТГК-9 осуществит дополнительную эмиссию акций, которые будут размещены по открытой подписке; акционеры ТГК-5, ТГК-6 и ТГК-7 смогут обменять свои ценные бумаги на дополнительные акции ТГК-9. Стоимость размещения дополнительных акций ТГК-9 и коэффициенты обмена должны быть определены советом директоров ТГК-9, однако по законодательству Российской Федерации цена дополнительной эмиссии не может быть меньше номинала. Это и стало мощным драйвером роста для акций ТГК-9, которые до появления новости об одобрении заявок торговались в два раза ниже номинала (который составляет 0,0030 руб.), — игроки надеялись на то, что за консолидацией активов «КЭС-Холдинга» последует реализация запланированной ранее сделки по их объединению с энергетическими активами «Газпрома», что повышало вероятность выкупа у несогласных. Ажиотаж был настолько велик, что котировки ТГК-9 пробили уровень поддержки в 0,0030 руб. и достигли 0,0043 руб., только после этого вновь устремившись к номиналу.

Недавно председатель совета директоров Группы компаний «Ренова» (в состав которой входит «КЭС-Холдинг») Виктор Вексельберг признал, что переговоры о слиянии ГЭХ («Газпром энергохолдинг») и «КЭС» остановлены. «Все заморожено по многим и разным причинам», — передало 8 сентября его слова агентство «Интерфакс». Также Вексельберг заявил, что не ведет переговоры о продаже активов холдинга «Роснефтегазу». В отрыве же от дальнейших сделок бумаги дочерних компаний «КЭС-Холдинга» являются не слишком привлекательной инвестицией: у них высокое долговое бремя и не впечатляют финансовые результаты. Мы считаем, что на данный момент столь бурный рост котировок дочерних компаний «КЭС-Холдинга», который они продемонстрировали в августе, закончился, однако появление новостей о дальнейшем объединении с другими активами может вновь вызвать спекулятивный интерес к бумагам. Пока же в акциях «КЭС-Холдинга» ситуация может быть следующая. Наименьшая доля у «КЭС-Холдинга» сейчас в ТГК-6 (около 22%), где блокпакет принадлежит «ИНТЕР РАО ЕЭС». «ИНТЕР РАО» хотела обменять свою долю в ТГК-7 (около 40%) на акции ТГК-6, даже подписывала с ГЭХ необязывающий меморандум на случай, если ГЭХ договорится о слиянии с «КЭС-Холдингом». Таким образом, можно сделать вывод, что «ИНТЕР РАО» предпочитает сохранить (или даже увеличить) долю в ТГК-6, и если 100% ТГК-6 планирует консолидировать ТГК-9, то ей придется договориться с «ИНТЕР РАО». Здесь потенциально возможны выгодные коэффициенты обмена.

Еще пара слов об остальных ТГК…

Помимо истории с дочерними компаниями «КЭС-Холдинга» участники рынка в августе отыгрывали тему смены собственника в других компаниях сектора ТГК, для чего были выбраны два предприятия с наиболее «слабыми» владельцами — ТГК-2 (подконтрольна группе «Синтез») и ТГК-14 (подконтрольна РЖД). Обе компании убыточны и известны корпоративными конфликтами. Остается только надеяться, что смена собственников наконец-то произойдет (возможно, с помощью государства). К тому же определенные подвижки есть — мажоритарием ТГК-14 является «Энергопромсбыт», 49% которого ранее принадлежало группе «ЕСН» и 51% — РЖД, а в конце мая «РЖД» выкупила долю «ЕСН». При этом г-н Якунин отметил, что РЖД намерена найти партнера либо продать весь пакет в ТГК-14. В акциях ТГК-4 и ТГК-10 пока без идей, а от позитивных изменений в конъюнктуре на РСВ ТГК выиграют меньше ОГК и гидрогенераторов, так как половину выручки получают от продажи тепла по регулируемым тарифам. То же относится и к дочерним компаниям «Газпром энергохолдинга» — ТГК-1 и «Мосэнерго». Бумаги «Кузбасс­энерго» и Енисейской ТГК не интересны в свете проходящей там реорганизации в форме разделения на 8 юридических лиц, им грозит делистинг.

Распутывая сети

Мы ожидаем некоторого улучшения конъюнктуры и в сетевом сегменте сектора электроэнергетики. В ноябре станут известны пересмотренные RAB-тарифы. Что касается ФСК и Холдинга МРСК, то их оценка зависит от того, будут ли они переводиться на единую акцию. На наш взгляд, инвестиции в ФСК менее рискованные. В случае объединения всех МРСК на базе ФСК цена допэмиссии ФСК должна быть не ниже номинала — 0,5 руб., что обеспечит некоторую защиту акциям ФСК.


Содержание (развернуть содержание)
Россия — стратегический островок безопасности в центре цунами, или Риск — дело благородное!
Эволюция российских рыночных рисков: тенденции фондового рынка в последние 10 лет
Рынок коллективных инвестиций под угрозой
Вопросы эффективности долгосрочного управления портфелем активов с фиксированной доходностью
Управляющиекомпании ПИФов приобретают нового профессионального партнера
Клиент и управляющий должны четко придерживаться одной модели инвестирования
Рост на стероидах: где окажется рынок к концу года?
Долгосрочные перспективы развития российской экономики
Америка, Европа и Россия в зеркале макроэкономики — на что ориентироваться инвестору?
ИЦБ как основной инструмент для долгосрочных инвесторов
IPO в США: есть ли жизнь после Facebook?
Долговой кризис в еврозоне: есть ли выход?
Может ли Китай помочь Европе?
Дисбалансы TARGET2, или Дилемма Бундесбанка
Регулирование деривативов в праве Европейского союза
Биржевая товарная торговля: мода или веление времени? Белорусский опыт
Казахстанский фондовый рынок в современных реалиях
Электроэнергетика: точечные инвестиции оправданны
Подходы к формированию департамента корпоративных финансов в коммерческом банке
Советский дефолт России

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе

Раздел не найден.

  • Rambler's Top100