РЦБ.RU
  • Автор
  • Твардовский Владимир, Председатель правления Инвестиционной компании «Ай Ти Инвест»

  • Все статьи автора

Бизнес на рынке ценных бумаг: есть ли свет в конце тоннеля?

Июль 2012

Интервью с председателем правления Инвестиционной компании «Ай Ти Инвест» Владимиром Твардовским

В последние годы инвестиционная привлекательность российского фондового рынка падает, снижаются объемы торговли, сокращается количество сделок, число клиентов. Все это заставляет профучастников вести бизнес очень осторожно, тем самым препятствуя его развитию. О ситуации на рынке, методах оценки стоимости брокерского бизнеса и о конкурентной борьбе профучастников мы беседовали с председателем правления Инвестиционной компании «Ай Ти Инвест» Владимиром Твардовским.

РЦБ: Владимир, сегодня существует много способов оценки стоимости бизнеса. Какой, по Вашему мнению, является наиболее эффективным для оценки брокерского бизнеса?

В. Т. Брокерский бизнес, как и любой другой, можно оценить с помощью устоявшихся методов оценки: доходного, сравнительного и затратного. Однако, чтобы правильно и грамотно оценить бизнес, нужно знать его тонкости и ограничения применяемых методов.

Сравнительный метод, используемый для оценки, когда на рынке много однотипных компаний и есть реперные точки в виде известной стоимости, — не наш случай. Так, на российском рынке работает много брокерских компаний, размеры которых разнятся, но проанализировать их деятельность и применить данный метод к оценке их бизнеса невозможно, так как статистических данных по публичным сделкам и ценам не так много. Между тем в США, где есть публично торгующиеся брокеры, именно этот метод и будет наиболее адекватным.

Доходный метод, основанный на дисконтировании будущих денежных потоков, достаточно прост. Очень легко посчитать, сколько бизнес принес доходов за предыдущие периоды, и совсем не трудно спланировать будущий поток доходов. Проблемы возникают при выборе ставки дисконтирования и при прогнозе темпов развития рынка, а следовательно, и будущих доходов. Недостаток этого метода состоит в том, что конечный ответ — функция очень чувствительная к выбору ставки дисконта и темпов роста. Небольшое отклонение в начальных величинах приводит к существенному изменению величины оценки. Тем более для нашего низкомаржинального и сверхконкурентного рынка брокерских услуг. Разница в оценках при небольших изменениях ставки может составлять 10 раз (!) и более. Как сказал бы математик, «решение не устойчиво» относительно начальных значений. Поэтому данный метод не дает адекватных результатов оценки: стоимость брокерского бизнеса можно очень сильно завысить или без­основательно занизить.

Самым адекватным методом оценки российских брокеров, на мой взгляд, является затратный.

Затратный метод — это расчет, показывающий, сколько стоит создать с нуля нового брокера, для того чтобы достичь положения на рынке, аналогичного положению оцениваемого. Оценка, полученная на основе указанного подхода, наиболее соответствует истине, если, конечно, будут учтены возможные рыночные риски: рост фонда оплаты труда персонала; возможности неблагоприятной конъюнктуры в экономике и на финансовых рынках, приводящей к сдвигу сроков выхода на целевые значения и увеличению стоимости проекта. Но нужно понимать, что оценка затрат, полученная этим методом, может сильно отличаться от реальных расходов на создание оцениваемого брокера в любую сторону. Будущие затраты не всегда соответствуют прошлым.

РЦБ: Какие основные активы учитываются при оценке стоимости брокеров?

В. Т. Все неудачи последних лет по созданию новых брокеров связаны, на мой взгляд, с неадекватным занижением значимости специфических активов брокера.

Среди таких активов главными являются:

  • Репутация. Она зарабатывается годами, и это, с моей точки зрения, самое дорогое, что есть у брокера, помимо его клиентской базы. Репутация влияет на лояльность нынешних и новых клиентов, на затраты по привлечению клиентов, т. е. репутация напрямую влияет на способность брокера увеличивать свою стоимость.
  • Команда — основной по значимости актив брокера. Команда создает репутацию, что повышает стоимость бизнеса. Команда разрабатывает новые сервисы и продает их клиентам. Современный брокеридж — это высококонкурентный бизнес по предоставлению высокотехнологичных услуг. Выигрывает тот, кто быстрее предлагает новые сервисы и дешевле обслуживает существующие процессы. Поэтому от способности команды оперативно реагировать на спрос рынка и привлекать новых клиентов всецело зависит стоимость бизнеса. Изменения на рынке заставляют постоянно совершенствовать брокерский бизнес. Брокеры, которые не готовы к переменам, обречены. Фактически, стоимость брокера на 50% определяется профессионализмом и креативностью его команды. Поток комиссий в брокерском бизнесе не купишь, можно приобрести лишь команду, генерирующую этот поток.
  • Технологическое оснащение (сис­темы доступа на рынок, управления рис­ками, оповещения и пр.) — основа, на которой профессиональная команда способна разрабатывать новые услуги и продукты. Это то, что требует постоянных затрат на развитие, с одной стороны, и является необходимым условием работы, без которого брокерский бизнес рассыпается в прах, — с другой. Высокие технологии доступа на рынок, обеспечивающие участие в торгах на тех или иных финансовых рынках, нельзя создать ни за полгода, ни за год. Внешние вендоры программных средств могут лишь поставить и внедрить решение, но глубоко его имплементировать и завязать на все внутренние процессы и на предоставляемые сервисы — большой труд, требующий финансовых и временных затрат.
  • Прочие нематериальные активы, в число которых входят лицензии, товарные марки, логотипы, права на использование различных программных продуктов и, наконец, сам бренд брокера.
  • Ну и конечно, клиенты — один из важнейших активов. Его можно было бы назвать самым важным, но этот актив, вообще говоря, есть производная от первых трех, потому он вторичен. Это скорее показатель успеха команды, возраста брокера, величины рекламных затрат и грамотно выстроенных бизнес-процессов.

Поэтому правильнее будет оценивать стоимость брокерского бизнеса, исходя из первых трех-четырех перечисленных выше активов, а получившуюся величину разделить на количество клиентов, чтобы получить стоимость одного клиента.

РЦБ: Как Вы считаете, будут ли сделки по покупкам-продажам в брокерском бизнесе в ближайшее время?

В. Т. Скорее всего, потока сделок по продажам-покупкам-поглощениям в брокерском бизнесе в ближайшее время ожидать не придется. Не тот рынок, не та ситуация.

Наш мелкий рынок, насчитывающий сотню тысяч активных клиентов, нерезидентам совершенно не интересен, а локальные игроки имеют другие возможности для инвестирования своих средств.

Ритейловый брокеридж — низкомаржинальный бизнес, конкуренция в этом сегменте слишком велика. Брокеров в стране гораздо больше, чем нужно нашему рынку. Поэтому покупать сейчас ритейловых брокеров — занятие совершенно не выгодное. Может быть, через 2-3 года ситуация изменится.

Что касается неритейлового брокериджа, то он и не публичен. Для получения брокерской лицензии, чтобы обслуживать свои собственные интересы и интересы аффилированных лиц, много денег не нужно. То есть неритейлового брокера проще создать с нуля, чем купить.

Поэтому какие-либо сделки будут носить скорее точечный и стратегический характер. Когда, скажем, какая-либо финансовая группа, покупая конкретного брокера, выбирает его ровно потому, что ей нужен именно этот конкретный брокер, в силу наличия у него специфических активов или определенного вида экспертизы. Вероятно, мы увидим покупки нишевых брокеров. Но и здесь возможны более легкие пути: проще купить команду, умеющую хорошо делать узкоспециализированные операции, например компанию, обслуживающую опционный или облигационный дески и т. п.

РЦБ: В настоящее время можно констатировать активную борьбу за клиентов на рынке брокерских услуг. На каком поле идет основная конкурентная борьба: с крупными иностранными компаниями вроде «Кредит Свисс» и «Морган Стенли» или между российскими брокерами?

В. Т. Российский рынок брокерских услуг хотя и плотно конкурентный, но хорошо сегментированный. Круг его участников широк: крупные российские клиенты, включая клиентов-институционалов; западные клиенты, исключая клиентов российского происхождения; пул высокочастотных трейдеров; мелкие розничные клиенты. Как бы брокер не позиционировал свой бизнес универсальным, все равно он вынужден специализироваться на той или иной категории клиентов, потому что эти сегменты настолько разные, что требуют применения в обслуживании разных технологий. И очень трудно, если вообще возможно, создать эффективную универсальную бизнес-модель сервиса для совершенно разных типов клиентов.

Например, розничный брокерский бизнес сильно отличается от брокерского бизнеса премиум-сегмента. Так, в нашей группе «Ай Ти Инвест» эти бизнесы разведены по разным компаниям: ITinvest специализируется на рознице, компания «Проспект» — на премиальном сегменте. Аналогичным путем пошла и компания «БКС», открывшая недавно отдельное подразделение «БКС Ультима» для выхода в премиальный сегмент. Примеры можно продолжить.

В частности, «Кредит Свисс» и прочие брокеры с иностранным участием ориентированы на обслуживание иностранных инвесторов — в первую очередь своих собственных клиентов из той юрисдикции, откуда они родом. Естественно, конкурировать с ними будут лишь компании, которые стремятся заполучить иностранных клиентов, такие как «Ренессанс» или OSL. А брокерам, специализирующимся на обслуживании локальной розницы, например, «Морган Стенли» составить конкуренцию не может, потому как ему эта розница не интересна и обслуживать он ее не сможет.

Завершая мысль, скажу, что конкуренция и борьба за клиента, конечно есть, но она сильно локализована по клиентским сегментам, из-за чего многие компании в силу своей специализации конкурентами друг другу не являются.

РЦБ: В свою очередь, конкуренция на фондовых площадках необходима как системный элемент, способствующий развитию биржевой торговли. Могут ли НП РТС и биржа «Санкт-Петербург» составить полноценную конкуренцию ММВБ—РТС?

В. Т. НП РТС — это некоммерческая организация, объединяющая более ста профессиональных участников рынка ценных бумаг, в основном брокеров. Ее устав не содержит пунктов, позволяющих конкурировать с Московской биржей ММВБ—РТС. И таких задач перед партнерством никто не ставил. Подобные некоммерческие организации и объединения создаются с целью отстаивания единых интересов, совместного вырабатывания стандартов ведения бизнеса и решения задач, которые важны для каждого, но выполнить которые можно только общими усилиями. Более того, для того чтобы не конкурировать с биржами и клиринговыми домами, а также соответствовать действующему законодательству, НП РТС сдает последнюю лицензию, которой она владела.

Что касается ОАО «Санкт-Петербургская биржа», то масштабы ее бизнеса не позволяют говорить ни о какой конкуренции с ММВБ—РТС. В то же время сохранение этой биржи, тем более в орбите некоммерческого партнерства, очень важно. Во-первых, только на этой бирже отлис­тингованы акции Газпрома как входящие в котировальный список «Б», в чем заинтересованы многие институциональные инвесторы и профучастники рынка. Во-вторых, биржа принадлежит 250 участникам рынка, т. е. установлен самый широкий среди всех бирж фри-флоат, распределенный между ее клиентами-профучастниками.

Таким образом, масштаб бизнеса и акционерные особенности Санкт-Петербургской биржи позволяют ей пока претендовать лишь на роль «технической» площадки для решения некоторых проблем участников рынка и занимать 4-е или 5-е место в иерархии российских бирж.

Тем не менее сбрасывать со счетов эту «темную лошадку» не стоит. Будущее биржи зависит от того, удастся ли новому главе объединенной биржи Александру Афанасьеву побороть негативные тенденции последних месяцев, повернуться к небанковскому сообществу профессиональных участников рынка ценных бумаг лицом и заняться, наконец, развитием бизнеса. Рынку нужен T+3, рынку нужен ЦК по РЕПО, рынку нужна единая денежная позиция и единое обеспечение по ценным бумагам, фьючерсам и валюте, а также рынку остро необходим посттрейд для внебиржевых сделок.

Рынку не нужен забюрократизированный монстр, не способный из-за парализованных возможностей решать простейшие задачи. А ведь именно в такого монстра постепенно превращается биржа. Проблем много, и копятся они, к сожалению, пока быстрее чем решаются.

РЦБ: В последние годы инвестиционная привлекательность российского рынка неуклонно снижается, темпы оборотов торговли замедляются. С чем это связано?

В. Т. Падение оборотов напрямую связано со снижением привлекательности нашего рынка. На рынке стало в разы сложнее зарабатывать, чем в предыдущие годы. Если в 1999—2008 гг. рынок рос, корректировался, опять рос, то, начиная с 2010—2011 гг., парадигма изменилась. Рынки не растут, а либо топчутся на месте, либо падают. Естественно, инвесторы, недавно зашедшие на рынок и имеющие минус по портфелю, не понимают, когда и в результате чего они смогут, отыграть свои убытки; не понимают, что, кроме разгона инфляции, способно заставить вырасти котировки их акций. Безусловно, такой расклад не вызывает у них желания нести на рынок дополнительные средства. Причин, почему рынки не растут, — множество. Главная, конечно, это болезненное состояние мировой экономики, в первую очередь европейской. Второй по важности причиной являются внутренние российские проблемы: увеличивающаяся зависимость экономики от нефти, рост коррупционного налога на бизнес. Сращивание государства и экономики рождает государственный коррумпированный капитализм, это душит конкуренцию и поддерживает неэффективные предприятия. Думаете, люди не понимают, почему акции ВТБ с момента своего размещения летом 2007 г. снизились практически в 3 раза, а акции Сбербанка за тот же срок потеряли всего лишь свои среднерыночные рыночные 20%? Очень хорошо понимают. Инвестиции в фондовый рынок основываются на вере в силу и рост экономики, а как заставить инвесторов верить в основанную на углеводородах и тотальной коррупции экономику?

Для того чтобы инвесторы приносили деньги на рынок, они должны зарабатывать. А на акциях, которыми владеет неэффективный собственник в лице государства, особо много не заработаешь. Ну, хорошо, предположим. А где же акции вновь создаваемых высокотехнологичных компаний? Много ли размещений этих бумаг состоялось на нашем рынке за последние годы? Их можно пересчитать по пальцам. Но даже те немногие эмитенты, которые провели листинг своих бумаг в секторе «И» на ММВБ, — это не совсем то, что требовалось рынку. Все, что могло бы быть интересно нашим инвесторам, уходит в Лондон или за океан. Где торгуются акции Яндекса? Где обращаются акции «Мейл.ру»? Их нет для российского инвестора. И это тот рынок, который мы потеряли. В конце концов, вторичный рынок не может существовать в отрыве от первичного, и биржи должны тратить деньги и силы не на внедрение торгов фьючерсами на индекс Bovespa, а на создание первичного рынка и взаимодействие с российскими эмитентами.

Деньги у людей есть! Но пока потенциальные инвесторы свои накопления размещают на депозитах, гарантирующих небольшой доход и минимальный риск, и вкладывают в недвижимость — как российскую, так и зарубежную. Когда пойдут деньги на фондовый рынок? Только тогда, когда там сложатся условия для заработка.

РЦБ: Пойдет ли российский рынок своим суверенным путем или повторит движение Европы и Америки?

В. Т. Сейчас российский рынок движется по жестко заданной траектории, которую обозначили ФСФР как регулятор рынка и ЦБ РФ как второй регулятор и как основной акционер объединенной биржи. Судя по всему, нам предстоит свой суверенный путь, как и все остальное, что мы делаем в политике и экономике. Для того чтобы двинуться по пути Европы или Америки, нам необходимы, во-первых, воля регулятора в изменении статус-кво, а во-вторых, некоторая дерегуляция одних сегментов рынка и, наоборот, закручивание гаек в других секторах. Не нормальна ситуация, когда одна часть финансового рынка — рынок ценных бумаг — слишком зарегулирована, вторая часть — срочный рынок — отрегулирована очень слабо, а третья — так называемый рынок FOREX — вообще находится вне зоны действия регулятора и не подвержена никакому контролю. Это вызывает в системе дикие перекосы и структурные напряжения.

В результате таких пробелов регулирования совсем мелкие инвесторы выбирают нерегулируемые FOREX-кухни, которые тратят значительные средства на свою беззастенчивую рекламу. Вкладывая свои деньги в FOREX, инвесторы со свистом проигрывают их этим «кухням». Не видя разницы между FOREX и организованным биржевым рынком, такие горе-инвесторы разочаровываются и уходят, проклиная рынок и все брокерские компании вместе взятые. Пойдет такой человек после проигрыша на рынок акций? Вряд ли. FOREX в его современном виде — это дискредитация идеи инвестирования.

Другая часть инвесторов, с чуть большими средствами, вместо того чтобы идти на рынок акций, отправляется прямиком на срочный рынок и тоже проигрывает там свои деньги. Пусть это происходит медленнее, чем на FOREX, но все равно они проигрывают роботам и профессиональным спекулянтам. И этот слой потенциальных инвесторов тоже уходит с рынка, разочаровавшись в нем, а не конкретно в рынке фьючерсов и опционов. Вернуть такого человека на рынок акций и долгосрочных инвестиций практически невозможно.

За последние 10 лет через рынок акций и фьючерсов прошло более 1 млн человек. Осталось в «живых» менее 10% клиентских счетов. 90% людей, расставшихся с деньгами, точно не будут делать рекламу нашему российскому рынку акций. Единственное, что утешает, — короткая память инвесторов. Если рынок четко отрегулировать, снять с него лишние вериги и навести где нужно порядок, если позволить конкуренцию между торговыми площадками и начать развивать собственную, а не заокеанскую экономику, то инвесторы выстроятся в очередь на вход в российский фондовый рынок.

РЦБ: Профсообщество озабочено: при таком низком уровне финансовой грамотности населения ни о каком финансовом рынке в России говорить нельзя. Что можно предпринять для решения этой проблемы?

В. Т. Я полагаю, что эта проблема во многом надуманная. Сегодня население в большинстве своем грамотно, особенно в том, что касается собственных денег. Чего у нас еще нет, так это культуры инвестирования. Банки в виде сберкассы и депозиты в виде сберегательных книжек существовали в России, можно сказать, всегда, а фондовый рынок в его современной реинкарнации — только последние 15 лет. Должно вырасти новое поколение, для которого долгосрочное инвестирование будет столь же обычным делом, как нынешнее размещение средств на депозиты в банке. Надеюсь, мы застанем эти светлые времена.


Содержание (развернуть содержание)
Есть ли бизнес на рынке ценных бумаг?
Бизнес на рынке ценных бумаг: есть ли свет в конце тоннеля?
Сколько стоит брокерский бизнес? Специфика методов оценки, тенденции и перспективы российских брокеров
Поле битвы:брокерские услуги
Системная торговля на зарубежных рынках и в России и причины ее возрастающей популярности: нужны ли стране системщики?
Почему сложно зарабатывать на рынке акций сейчас?
Обесценение стоимости активов публичных компаний: тенденции 2008—2011 гг.
Влияние укрепления рубля на динамику российского фондового рынка
Инсайд на российском рынке: адаптация закона
Закон об инсайде:с чем его едят?
Использование рейтингов в построении системы управления кредитным риском
Штормовое предупреждение, или Чем рискует глобальная экономика в этом году
Мы в ответе за тех,кого приручили: сложности и перспективы инвестирования в развивающиеся компании
EURO-2012: аверс и реверс
Финансовый рынок США и законодательство
Хорошо забытое старое (из истории финансовой интеграции XIX в.)
О клиентской проблематике клиринга и уроках MF Global1

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе

Раздел не найден.

Актуальные темы    
Екатерина Трофимова
Реализация рейтинговой реформы в России: «импортодополнение», а не «импортозамещение»
Интервью с главой национального Аналитического кредитного рейтингового агентства (АКРА) Екатериной Трофимовой
Михаил Ханов
Научный метод инвестирования
Интервью с управляющим директором инвестиционной компании «Норд Капитал» Михаилом Хановым
Уран Абдынасыров
Тенденции развития рынка корпоративных ценных бумаг Кыргызской Республики
В статье представлены результаты исследования текущего состояния фондового рынка Кыргызской Республики. На основе анализа статистических данных дана оценка различным аспектам деятельности организованного рынка, рассмотрены основные современные тенденции и перспективные направления развития рынка ценных бумаг Кыргызской Республики
Юрий Голицын
«Побудить Россию осуществить заем» (российские ценные бумаги за рубежом в XIX — начале XX вв.)
Впервые российские ценные бумаги начали обращаться за рубежом во второй половине XVIII в. Таким местом стала Амстердамская биржа, после того как в 1769 г. императрицей Екатериной II в Голландии был размещен первый внешний заем Российской империи
Все публикации →
  • Rambler's Top100