РЦБ.RU

Есть ли бизнес на рынке ценных бумаг?

Июль 2012

1. Как оценить стоимость брокерского бизнеса? Из чего складывается его суммарная оценка и каков вес каждой составляющей: клиентов, команды, бренда? Какие еще активы учитываются и каким образом?

2. Какие тенденции по покупкам/продажам бизнесов, на Ваш взгляд, будут складываться в данном сегменте в ближайшее время в России? Какие факторы могут способствовать данным тенденциям?

Александр Лужбин
генеральный директор ООО «АЛОР+»

1. Оценка брокерского бизнеса обычно включает следующие показатели: количество клиентов компании, количество активных клиентов, общий размер активов клиентов и средний актив на одного клиента, выручка на одного клиента, общая прибыль, рентабельность. Естественно, влияет на оценку и место компании в различных рейтингах, и так называемая стоимость бренда. Хотя понятие «бренд» довольно трудно оценить в стоимостном выражении, все же есть определенные технологии оценки. Как правило, такие оценки носят субъективный характер и на итоговую оценку всего бизнеса влияют косвенно. Основным фактором являются числовые объективные параметры. Особое внимание стоит обратить на оценку активной клиентской базы: этот показатель, как правило, анализируется довольно внимательно. Выявляется аффилированность такой клиентской группы. Определяется риск ухода крупных клиентов при смене собственника, рассчитывается размер выручки от клиентов с высоким уровнем риска ухода из компании. Все это может уменьшать расчетную стоимость брокерского бизнеса, если рассматривать его с точки зрения продажи. Другим существенным фактором, влияющим на стоимость брокерского бизнеса, является технологичность систем и бизнес-процессов в компании. Все-таки брокерский бизнес — это ориентация на решение бизнес-задач с помощью современных технологий и разработок, позволяющих минимизировать себестоимость обслуживания и сопровождения клиентов, а также повышать качество услуг, предлагаемых компанией клиенту.

2. С планируемым вводом изменений в технологиях торгов ММВБ—РТС и повышением требований к профучастникам со стороны как биржи, так и регулятивных органов создаются предпосылки для ухода мелких и средних игроков с рынка. Возможны варианты объединений или присоединений более мелких компаний к крупным, выстраивание субброкерских схем взаимодействия. Мне кажется, что 2012 и 2013 гг. будут сложными для всего рынка с точки зрения как экономической составляющей, так и необходимости введения инфраструктурных изменений и технологических доработок систем торгов и учета операций. С учетом общего снижения активности на рынке и доходности брокерского бизнеса многие участники не смогут обеспечить такие инвестиции в собственную инфраструктуру. Им придется выбирать варианты «выживания» либо продажи бизнеса более крупным брокерам. Но покупка брокерского бизнеса — сложный и индивидуальный процесс: не все зависит от абсолютных показателей размеров клиентской базы и выручки. Клиенты — это всегда «капризный» фактор оценки. Они могут не захотеть работать в другой компании и с другим собственником. Поэтому, прежде чем окончательно оценить стоимость покупки, с наиболее крупными клиентами проходят индивидуальные переговоры. Кроме того, большое значение уделяется лояльности команды, так как нередко менеджеры, не довольные условиями продажи и компенсации, уходят из компании и «уводят» за собой некоторых «приближенных» к ним клиентов. Это усложняет процесс покупки брокерского бизнеса и отличает его продажу от стандартных подходов, которые существуют, например, в производстве.

Андрей Романов
директор Московского Фондового Центра

1. Классическое определение стоимости брокерского бизнеса следующее: 10 размеров чистой прибыли за последний год или 1,3—1,5 к собственному капиталу. На практике значение имеют самые разнообразные факторы, включая общую долговую нагрузку компании и долю рынка, которую он занимает в общем объеме торгов. Также следует учитывать и объем клиентской базы, как основной ресурс брокера, и репутационные риски. Что касается бренда, то в принципе в России компаний со сложившимся имиджем, стоимость которых ощутимо влияла бы на сумму сделки, немного. На фондовом рынке в этом контексте речь может идти лишь о компаниях масштаба «Тройки Диалог» или «Ренессанса».

2. Общая тенденция на рынке брокерских услуг станет результатом тех движений, которые мы сегодня наблюдаем и в российском, и в мировом финансовом секторах: сначала происходит увеличения числа участников за счет разделения ветвей деятельности, а затем — укрупнение бизнеса за счет слияний и поглощений. До наступления кризиса, помимо брокерских компаний, на этом рынке услуги активно оказывали банки, работая как с физическими, так и с крупными юридическими лицами. Причем часто непосредственное отношение к банку становилось для брокерского подразделения конкурентным преимуществом, так как давало возможность пользоваться его активами — деньгами и ценными бумагами.

Однако сейчас российский банковский сектор находится под пристальным вниманием Центробанка, повысившего уровень резервов под ценные бумаги и ключевое требование которого состоит в неукоснительном следовании нормативам. В результате ряд банков были вынуждены отказаться от оказания услуг на фондовом рынке или организовать отдельные структурные подразделения для данного направления своей деятельности. Следующим логичным шагом будет консолидация брокерских компаний в рамках сокращения расходов и объединения клиентских баз. Такого рода процесс, по нашим оценкам, может занять от 3 до 5 лет, за которые российскому рынку придется пережить кризис разделения и формирования новых структур.

Асхат Сагдиев
президент ИГ «Универ»

1. Брокерский бизнес можно оценить так же, как и большинство других бизнесов. Думаю, что из трех стандартных методов оценки бизнеса наименее подходит затратный метод и наиболее — сравнительный. При этом нужно учитывать, что на российском рынке практически не было ни одной публичной сделки купли-продажи брокерского бизнеса в чистом виде. Поэтому сравнительные коэффициенты и отраслевые мультипликаторы еще не сложились. Конечно, все помнят единичные знаковые сделки продажи крупным иностранным банкам таких известных в прошлом инвестиционных компаний, как ФЦ «Грант», «Атон» и ОФГ. Однако заметим, что иностранцы приобретали в первую очередь возможность быстрого выхода на активно растущий в то время российский фондовый рынок и готовы были платить за это значительную премию. Например, «Дойче банк» — покупатель ОФГ смог реализовать данную стратегию, а «Юникредит» и «Кредитанштальт» практически провалили сделку и были вынуждены полностью списать свои затраты на приобретение. В связи с этим оценка методом сравнительного анализа на российском рынке также пока не применима на практике. Таким образом, оптимальным является консервативный метод оценки будущих денежных потоков (DCF), который, как мне кажется, наиболее подходит для оценки брокерских компаний в текущей рыночной ситуации. Как раз в оценке будущих потоков и «зарыта собака».

Думаю, что оценка прежде всего связана с перспективой развития фондового рынка в России в целом: будет ли расти локальная инвесторская база, как будет развиваться экономика России и увидим ли мы значительное улучшение инвестиционного климата, есть ли перспективы у построения МФЦ и т. д.? Естественно, при оценке будущих доходов необходимо учитывать текущую клиентскую базу, величину ее активов, обязательно — диверсификацию клиентов и их профиль. Значительную роль будет играть текущая доля на рынке. Немаловажны для достижения успеха техническая и операционная инфраструктура бизнеса и мотивированная команда. А вот бренд, как мне кажется, не столь важен — на фондовом рынке известные бренды практически не сложились, за исключением, быть может, «Тройки Диалог», которая, к сожалению, ликвидируется по воле нового акционера.

Поэтому в целом я бы оценил стоимость брокерского бизнеса в России как мультипликатор от 2 до 6 от прибыли основного брокерского бизнеса плюс рыночная стоимость чистых активов. При этом меньший мультипликатор применим к компаниям с невысокой долей на рынке и недиверсифицированной клиентской базой, а больший — к компаниям со значительной долей на рынке, развитой сетью продаж и широкой клиентской базой.

2. Текущее состояние отрасли брокерского бизнеса, мягко говоря, далеко от идеального, и покупателей, желающих его приобрести, можно пересчитать по пальцам. Данная ситуация является определяющим фактором в формировании тенденций на рынке слияний и поглощений брокерских компаний. Иностранные финансовые институты «зализывают раны» и в целом выступают на стороне продавцов. Скорее всего, произойдет консолидация локальных игроков на базе самых успешных компаний. В целом предпосылок этого процесса нет, поэтому более разумным для лидеров рынка, как мне кажется, будут не поглощения, а органический рост. А вот слияния средних компаний с целью сокращения удельных издержек и повышения конкурентоспособности не исключены. Хотя опять же нужно признать, что количество пригодных «мишеней» на российском фондовом рынке очень мало, и практически сводит к нулю вероятность такого рода сделок, за исключением каких-то нерыночных — «технических» сделок.

Богдан Зыков
эксперт «БКС Экспресс»

1. Главные критерии при оценке любого бизнеса — выручка и чистая прибыль. В этом смысле брокеридж не является исключением. Чем лучше показатели компании, тем больше она стоит. Количество активных клиентов, известность бренда, наличие сильной команды — от этих факторов напрямую зависит то, насколько компания успешна и динамично развивается. Инвесторы изучают прежде всего финансовые показатели, а затем — остальные факторы, которые могут оказать влияние на развитие бизнеса в будущем.

2. Российский рынок сформировался достаточно давно, и есть несколько крупных игроков, которые занимают доминирующее положение, обладают самыми современными биржевыми технологиями и опытом, значение которого невозможно переоценить. В этой ситуации вряд ли стоит ожидать каких-то крупных сделок, тем более что сейчас рынок нестабилен из-за экономических проблем в еврозоне.

Денис Матафонов
генеральный директор NETTRADER.ru

1. В розничном бизнесе оцениваются в первую очередь клиенты. Стоимость компании при поглощении составляет, как правило, 5—15% от стоимости клиентских активов. «Вилка» возникает из-за разной рентабельности активов: для крупных компаний доход составляет 6-7% в год от суммы активов клиентов, для молодых компаний возможны и 20%.

Если же оценивать бизнес как бизнес и продавать его не другому брокеру в качестве добавки к уже существующей клиентской базе, то здесь возникают нюансы. В этом случае важно учитывать и технологию, и команду, и темпы роста. Оценка может быть очень индивидуальной.

2. В России не так много брокеров, которых целесообразно покупать. К примеру, мы готовы дорого покупать кого угодно с количеством активных клиентов более 200. Но в официальном рейтинге ММВБ (см. http://rts.micex.ru/ru/spot/members-rating.aspx?rid=110) таких компаний насчитывается всего около 20 на всю Россию, так что выбор невелик.

Есть еще субброкеры крупных брокеров, которые не зафиксированы в рейтинге, но они, как правило, непродаваемые, поскольку клиенты «сидят» на той или иной частной торговой системе. Такие субброкеры имеют одного покупателя (прайм-брокер), который никогда не будет платить рыночную цену.

Розничный бизнес с количеством активных клиентов менее 500 — это, скорее всего, убыточный бизнес. Он интересен другим брокерам, но вряд ли его можно упаковать и продать как самостоятельную бизнес-единицу.

В целом брокерский рынок переживает не лучшие времена: третий год подряд рынок стоит на месте, обороты снижаются, комиссии минимальны, конкуренция за новых клиентов обос­трилась. На этом фоне у регулятора происходят новые подвижки: то повысят требования к минимальному капиталу, то собираются ограничивать банковскими организациями членство на бирже.

Думаю многие из тех, кто планировал начать новый брокерский бизнес, не смогут этого сделать, а те, кто им уже занимается, задумаются о слиянии с конкурентами или продаже бизнеса.

Дмитрий Парфенов
начальник аналитического управления ИФ «ОЛМА»

1. При допущении гипотезы о равенстве величины брокерской комиссии основным активом брокерского бизнеса являются активные клиенты. Формирование клиентской базы обусловлено в первую очередь компетенциями команды; бренд играет в этом второстепенную роль — как совокупность опыта и заслуг компании. Исходя из этого, при сравнительной оценке брокерского бизнеса данным критериям я бы присвоил следующие веса: 0,5 / 0,3 / 0,2 (клиентская база / команда / бренд).

2. Основной тенденцией брокерского бизнеса последнего времени является усиление конкуренции средних и некрупных брокеров с мейджорами — брокерскими подразделениями крупных государственных банков, а также обострение конкурентной борьбы за розничных клиентов среди существующих компаний. В этом ключе в ближайшие годы следует ожидать активности действующих брокеров по объ­единению, что позволит увеличить синергию от объединения клиентских баз и сократить издержки на обслуживающие подразделения инвестиционных компаний. Упрочению данных тенденций будут способствовать более тесная интеграция России в мировой финансовый рынок (как через вступление страны в ВТО, так и от усилий правительства, направленных на развитие в Москве крупного финансового центра) и выход на него крупных западных игроков, предоставляющих, в том числе, услуги по электронной торговле на различных мировых фондовых площадках.

Евгений Коган
президент ООО «Московские партнеры»

1. В сложившейся практике основной мультипликатор для оценки брокерского бизнеса, как и для банковского бизнеса, — это P/BV, или отношение капитализации к собственному капиталу. Сегодня, на мой взгляд, средний уровень мультипликатора для инвестиционной компании, которая чувствует себя относительно стабильно, — это 1,2—2 капитала. Однако к данной цифре можно добавить как существенные премии, так и дисконты — в зависимости от индивидуальных особенностей компании.

За последние 5 лет брокерский бизнес очень изменился. Во-первых, кризис 2008 г. сильно повлиял на нашу индустрию, став ее переломной точкой, и прежде всего это касается клиентского поведения. Во-вторых, с развитием информационных технологий коренным образом меняются и перестраиваются принципы работы на бирже. Наметилась тенденция к переходу от голосовых заявок клиентов к DMA, и конкуренция здесь очень сильная, что находит отражение в брокерских комиссиях и спрэдах — традиционном «хлебе» инвестиционных компаний в 2000-х гг. Это очень важный момент, так как сегодня существенную премию к мультипликатору P/BV могут получить те компании, которые предлагают клиентам новые ниши и уникальные продукты — ведь в среднесрочной перспективе именно они обеспечат рост прибыльности бизнеса при снижении традиционных брокерских комиссий.

Брокерский бизнес — это бизнес людей и технологий. Здесь в первую очередь очень важна команда. Именно люди являются ключевым активом инвестиционной компании. Приведу пример: один из главных игроков российского рынка «ВТБ Капитал», по сути, приобрел не уже существующую инвестиционную компанию, а команду людей, которые за относительно короткий срок сумели построить очень достойный бизнес. Порой уход или переход к конкурентным структурам команды может быть губительным для брокерского дома, и именно этим объясняются высокие зарплаты в нашей отрасли и бонусы — людей, которые делают бизнес, необходимо всеми силами удерживать. Отличная, слаженная команда с хорошим track record, безусловно, дает премию к оценке брокерского бизнеса.

Кроме того, в оценке брокерского бизнеса очень важны клиенты — компании с именитыми клиентами также оцениваются высоко. Однако важно учесть, что клиенты в нашем бизнесе — это производная от команды: покидая компанию, команда может «перетянуть» клиента к новому брокеру.

Для оценки брокерского бизнеса также очень важны технологии. Чем высокотехнологичнее брокер, тем большую премию к своей оценке он может получить. Под «высокотехнологичностью» я подразумеваю использование современных платформ как для доступа на биржу, так и для внутреннего учета и формирования внешних отчетов клиентам и регулятору.

2. На мой взгляд, в ближайшее время активность M&A будет невысокой. Покупок со стороны иностранных компаний я не ожидаю. Так, например, Unicredit вообще закрыл свое российское подразделение. Однако возможны покупки инвестиционных компаний частными инвесторами, так как сегодняшний уровень цен на рынке весьма привлекательный: до кризиса инвестиционные компании оценивались в 3—4 капитала, что на порядок выше, чем сегодня. Также возможны слияния российских инвестиционных компаний с целью оптимизации бизнеса и снижения затрат.

Евгений Шиленков
директор департамента активных операций ИК «Велес Капитал»

1. Оценить бизнес можно по соотношению либо к собственному капиталу, либо к годовым среднестатистическим прибылям. Оценка инвесткомпаний по капиталу похожа на оценку банковского бизнеса, ценовой мультипликатор составит примерно 1—2,5 капитала, а по прибыли, я думаю, можно считать в диапазоне 5—10 годовых прибылей. Стоимость бизнеса зависит от всех перечисленных факторов плюс возможный синергетический эффект. По весам я бы на первое место поставил команду, которая умеет вызвать доверие и желание клиентов работать с ней, а в случае смены команды разочарованные клиенты уходят. Ну, и не на последнее место я бы поместил силу бренда, которая также зависит от профессионализма и опыта сотрудников. На команду я бы поставил 40%, на клиентов и бренд — по 25% и синергетический эффект оценил как 10%, но его величина может разниться в зависимости от того, кто с кем сливается или кто кого покупает. Якорные клиенты приносят, естественно, большую часть дохода, и они, скорее всего, напрямую работают с топ-менеджментом, который необходимо сохранить на время покупки. Все это отражено в весах, которые я указал выше.

2. Практически не осталось не связанных с госструктурами и олигархическим бизнесом крупных независимых брокеров, поэтому громких сделок не жду, по крайней мере, шума на этот счет нет. Создать с нуля большую компанию в таком высококонкурентном сегменте сложно, да и нет особой необходимости, поскольку доходность от брокерских операций сейчас очень низка, поэтому, наверное, все покупки брокерского бизнеса будут происходить в средних и мелких компаниях, произойдет плавная консолидация отрасли. Интересны компании, имеющие набор лицензий и инфраструктуру, которая может быть применима более крупными институциональными инвесторами или другими профучастниками для решения своих локальных задач или развития уже существующего бизнеса.

Константин Бушуев
начальник отдела анализа рынков,Брокерского дома «ОТКРЫТИЕ»

1. Методы оценки брокерского бизнеса при покупке, как правило, в каждом конкретном случае отличаются. Успешные брокеры, чей бизнес активно растет, могут рассчитывать на оценку, исходя из общей модели генерируемых денежных потоков. В этом случае важными критериями оценки являются темпы роста бизнеса в конкретной нише, возможные пределы роста, лояльность клиентов удачной модели бизнеса (а не отдельным успешным сейлзам), число клиентов, доля активных клиентов, выручка с клиента, уровни клиентов (крупные/средние/ритейл), доли крупных клиентов в общей клиентской базе. Сравнение эффективности работы брокеров, чьи акции имеют рыночную оценку, можно производить с помощью мультипликатора MVIC/EBITDA (отношение рыночной стоимости инвестированного капитала к прибыли до выплаты процентов, налогов, переоценки и амортизации). При оценке оборотов и финансовых результатов брокера важно максимально точно разделить между собой собственные дилерские операции (в том числе через пропсчета) и клиентские брокерские (доля собственных операций брокера скорее будет оцениваться с отрицательным знаком).

Перспективные активы, которыми обладает поглощаемый брокер и которые потенциально могут создавать высокую добавленную стоимость, следует оценить отдельно (например, торговая платформа).

Если же брокер «дышит на ладан» и его бизнес стремительно снижает обороты, то при оценке такого «спасения» целесо­образно учитывать показатели текущей клиентской базы, скорости оттока клиентов, долговой нагрузки, затрат на ликвидацию и модернизацию. Применение доходного подхода в этом случае вряд ли будет оправданным.

2. Мы ожидаем продолжения тенденций консолидации в отрасли. Снижение фондовых индексов и падение оборотов торгов, начавшееся в марте текущего года, ставит под вопрос целесообразность бизнеса многих некрупных брокеров. Некоторые из них уйдут из бизнеса, другие будут поглощены. Между тем в долгосрочной перспективе мы не исключаем очередного повышения интереса к российскому рынку со стороны зарубежных игроков, рост биржевой активности и расширение рынка, что может привести к развитию бизнеса большей части брокеров независимо от их размера.

Наталья Анненская
заместитель генерального директораООО «ИФК «МЕТРОПОЛЬ», доцент кафедры «Финансовые рынки и финансовый инжиниринг» Финансового университета при Правительстве РФ

1. Стоимость брокерского бизнеса весьма волатильна, так как его основу составляют две команды: менеджеры компании (сейлзы в качестве нападающих и остальные фигуры на поле) и клиенты, которых приведут сейлзы. При этом оба «состава» очень подвижны и чувствительны к изменениям операционной среды — как внутренней, так и внешней. Материальные активы в брокерском бизнесе занимают незначительную долю (требования к капиталу брокерских компаний ниже, чем к капиталу банков). Оборудование для брокерской компании — столы, стулья, компьютеры, телефонные аппараты и оргтехника. При такой бизнес-модели основные затраты — это арендная плата (или собственное помещение), оплата труда сотрудников. Большое значение имеет бренд. Но под знамена бренда легче (сиречь дешевле) собрать команду. Из дополнительных факторов я бы отметила стоимость капитала, который использует брокерская компания. Работать без собственного капитала практически невозможно. Собственные позиции (при серьезном позиционировании на рынке в качестве полносервисного конкурентоспособного брокера) необходимы. Их величина зависит от масштаба бизнеса. А вот какой капитал использует брокер — вопрос. Зная спекулятивный характер нашего брокерского бизнеса, с большой долей уверенности предполагаю, что не весь используемый капитал — собственный, есть и привлеченный. Его цена зависит от многих факторов и тоже весьма чувствительна. Еще один важный момент — членство в профессиональных организациях, биржах и т. д. Это стоит денег, но в России «входной билет» не столь дорог. Резюме: покупая брокерский бизнес, вы не можете быть уверенны, что купили именно то, что оценивали, — люди склонны менять и место работы, и брокера, и даже prime-broker. Я бы сказала, что проблема не в том, чтобы купить брокерский бизнес, а в его удержании на достигнутом уровне.

2. Тенденция «брокерский бизнес-соло» — это из области фантастики. Наиболее вероятна консолидация с универсальными финансовыми институтами (банками и финансовыми группами), при этом возможны варианты с потерей самостоятельности и юрлица («Тройка Диалог» и Сбербанк) или с его сохранением, но вхождением в группу. Также можно ожидать альтернативы, правда, пока мало освоенной, — переформатирование разнородных бизнесов в фонд прямых инвестиций и функционирование уже в составе одного из бизнесов фонда. Но тенденция одна — консолидация с тем, у кого есть более широкая клиентская база, каналы сбыта и более дешевые ресурсы. Факторы, способствующие этому, известны: потеря клиентами «аппетита» к риску, распространение инструментов прямого доступа, изменение операционной среды, прежде всего на глобальных рынках.

Павел Василиади
директор департамента аналитики и риск-менеджмента UFS Investment Company

1. Покупка брокерского бизнеса — это, прежде всего, покупка клиентской базы и бренда. При этом первое сложно в полной мере выявить, а второе — оценить. Более или менее можно полагаться на торговый оборот, чистые активы, величину комиссионных доходов, однако эти показатели довольно легко вводят в заблуждение, и продавец может ими манипулировать, создавая ложное впечатление.

Кроме того, по-настоящему лояльных клиентов у любого брокера не так уж много, и большинство из них уйдет, если получит более выгодное предложение от конкурентов или если предлагаемый после смены собственника сервис ухудшится.

Важно оценить репутацию брокера — она складывается из таких составляющих, как узнаваемость бренда, слаженность команды фронт-офиса, опыт крупных или редких сделок, размещений, в которых компания участвовала как организатор или андеррайтер, опыт маркетмейкерства и т. д. Все это сложно оценить количественно, и еще сложнее в полном объеме сохранить после сделки. Покупка «Тройки Диалог» Сбербанком, на наш взгляд, не самый удачный пример.

2. На самом деле, сегодня активность на рынке не слишком высокая. Было несколько крупных сделок, но большинство из них, так или иначе, были связаны с кризисом, со «спасением» или покупкой интересных активов по привлекательным ценам. Новые сделки можно ожидать в случае «второй волны», но пока не понятно, кто бы мог этим заинтересоваться. Возможен сдержанный интерес госбанков — с целью наращивания доли на рынке, но пока особого рвения в этом вопросе они не проявляют. В целом же рынок относительно поделен: есть несколько крупных игроков, горстка средних и небольшие компании, занявшие удачную нишу. Явных тенденций к консолидации и скупке брокерских бизнесов пока не наблюдается.

Ярослав Кабаков
ректор Учебного центра «ФИНАМ»

1. Как правило, при оценке стоимости брокерского бизнеса ориентируются прежде всего на собственный капитал компании, к которому прибавляется стоимость бренда и премия, учитывающая количество клиентов и качество клиентской базы, качество активов, качество управления, наличие филиальной сети, способность компании генерировать прибыль. В зависимости от рыночной конъюнктуры и доли компании на рынке размер премии изменяется в ту или другую сторону, но в целом она может составлять примерно треть от стоимости капитала компании. Вообще, этот сектор характеризуется относительной непрозрачностью, которая связана со спецификой бизнеса, что затрудняет объективную рыночную оценку компании, и методы, принятые для оценки компаний в других секторах, чаще всего не отражают объективную картину. Также на оценку влияет и структура активов и специфика деятельности компании. Кроме того, стоимость бизнеса во многом зависит от ситуации на фондовом рынке: во время падения рынка стоимость активов может быть существенно ниже, чем при его росте.

2. Активность в покупке и продаже бизнесов, слияниях и поглощениях будет заметна по мере улучшения динамики рынка и стабилизации экономики. Пока же наиболее вероятным развитием событий нам видится сохранение статус-кво.



БИЗНЕС УПРАВЛЯЮЩИХ КОМПАНИЙ

1. Как оценить стоимость управляющей компании? Из чего складывается ее суммарная оценка и каков вес каждой составляющей: клиентов, команды, бренда? Какие еще активы учитываются и каким образом?

2. Какие тенденции по покупкам/продажам бизнесов, на Ваш взгляд, будут складываться в данном сегменте в ближайшее время в России? Какие факторы могут способствовать данным тенденциям?

Алексей Гомин
генеральный директор УК «РОНИН Траст»

1. Управляющие компании можно разделить на две категории: тех, кто давно работает на рынке, и тех, кто только что получил лицензию. Для групп, лишь выходящих на рынок и не желающих терять время на прохождение самостоятельного лицензирования, предпочтительнее вариант покупки готовой компании с лицензией. Предложения покупки на рынке всегда были, стоимость такого рода компаний сейчас — 0,5—1,5 млн руб. Итоговая цена зависит от конъюнктуры рынка и способа формирования собственных средств управляющей компании.

Компании с опытом работы, которые сумели развить серьезный бизнес и занять определенную долю рынка, стоят значительно дороже компаний-аутсайдеров. Причем последние ценятся даже меньше, чем новые компании с лицензией — из-за опасений существования так называемых «скелетов в шкафу».

Компании с клиентской базой можно оценивать исходя из следующих положений:

  • Кэптивные клиенты продающей стороны, как правило, в расчет не принимаются.

Оценка стоимости активов крупных некэптивных клиентов принимается к расчету после предварительных переговоров покупателя и клиентов. Довольно часто крупные клиенты, узнав о смене бенефицаров управляющей компании, уводят активы, и трек по управлению активами начинается нуля. В целом при приобретении компании очень многое зависит от активной позиции бенефициаров/топ-менеджеров приобретающей стороны и их договоренностей с имеющимися клиентами. В случае благоприятного расклада активы под управлением могут быть оценены 0,5—1,5% от их стоимости.

  • Стоимость активов негосударственных пенсионных фондов можно оценить примерно в 1—1,5 годовых выручки от управления ими при условии отсутствия изъянов в качестве активов (наличие дефолтных бумаг, МГД по договорам и др.). Также необходимы твердые договоренности приобретающей стороны с руководством НПФов о продолжении сотрудничества.
  • Стоимость активов средств пенсионных накоплений, переданных напрямую из ПФР в УК, оценивается значительно выше — это очень устойчивые пассивы компании. Их можно оценить в % от стоимости активов под управлением, а в качестве оценки ориентироваться на вознаграждение прошлых периодов и считать на 2—3 года вперед.
  • Стоимость активов рыночных ПИФов оценивают примерно в годовую выручку от управления ими. При этом часто в расчет включают стоимость чистых активов на определенные реперные точки в будущем, например СЧА через 3—6 мес. с даты перехода управления.
  • Стоимость активов по специальным договорам с участием государственных структур (фонды развития венчурных инвестиций, специально утвержденные фонды с участием государства, управление которыми управляющая компания получила в результате участия в конкурсах) определяется после проведения соответствующих консультаций продающей и покупающей сторон и учреждения, выступившего организатором конкурса.
  • Стоимость компании, давно работающей на рынке и имеющей значительный объем средств под управлением, увеличивается значительно (по сравнению с компанией, имеющей такой же объем средств, но работающей на рынке недавно).
  • Стоимость компании, благополучно прошедшей проверки (ФСФР, ФНС и пр.) и имеющей по их результатам оформленные акты, также может быть увеличена.

2. По УК не ожидаем ничего нового, особенного и важного — сейчас все достаточно стабильно.

Такими факторами может быть продажа знаковых игроков в случае прихода на рынок стратегических инвесторов, как, например, ЗАО УК ПИФ «Монтес Аури» (ныне «ВТБ Капитал Управление активами») при продаже ВТБ, УК «КИТ Финанс» — «Фортис», «Тройка Диалог» — Сбербанку. Серьезные последствия может иметь введение новшеств в законодательстве, например участие в конкурсах на управление активами УК, работающих на рынке длительное время, и пр. Пока кардинальных изменений не ожидается.

Андрей Жуйков
генеральный директор УК «РЕГИОН Эссет Менеджмент»

1. При оценке стоимости управляющей компании учитывается объем средств в управлении, обычно с коэффициентом 1,5—2,5%. Это общемировая практика. Конкретная величина зависит от клиентской базы, ее уникальности, диверсификации и т. д. В отдельных случаях коэффициент может быть выше или ниже указанного диапазона.

Кроме того, следует различать розничные управляющие компании — те, которые нацелены на работу с частными инвесторами через ПИФы, а также wealth managment, и те, которые ориентированы на доверительное управление и работу с институциональными инвесторами. Для первых очень важна сила бренда, для вторых это менее актуально, так как в таких компаниях бизнес строится скорее на доверии к конкретным людям, нежели на звучном имени. Поэтому для нерозничных компаний крайне важна команда, которую при покупке желательно сохранить, и данный актив будет существенно влиять на конечную стоимость управляющей компании, специализирующейся на ДУ, wealth managment и работе с институциональными инвесторами.

Безусловно, оценка стоимости компании сложный процесс, требующий индивидуального подхода, — необходимо учитывать очень много факторов.

2. Анализ ситуации на российском рынке показывает, что здесь будет происходить процесс усиления компаний, связанных с крупными финансовыми группами, такими как Сбербанк, ВТБ и т. д., за счет развития розницы и wealth managment. Большинство же управляющих компаний в настоящее время нацелены скорее на органический рост, нежели на сделки слияния-поглощения.

Андрей Успенский
вице-президент ФК УРАЛСИБ

1. Для определения стоимости управляющей компании существуют стандартные подходы. Например, можно произвести ее расчет на основе DCF-методов. Компанию также можно оценить, используя сравнительные сделки в секторе управления активами, а также мультипликаторы публично-торгуемых компаний (P\E, P\B, P\S, EV\EBITDA — следовательно, в среднем по отрасли в Европе эти показатели составляют 14, 3,5, 3,2 и 8, соответственно). Стандартные экспресс-методы для определения стоимости УК, а именно 3—5% от активов под управлением, применимы лишь к рыночной части. Кэптивная часть активов под управлением сильно дисконтируется, так как в любой момент может быть выведена по решению акционеров.

По опыту могу сказать, что брэнд и история компании, а также разветвленная сеть продаж составляют порядка 30—40% от общей стоимости компании.

2. Многие зарубежные компании присматриваются к российским управляющим компаниям, чтобы обеспечить себе вход в том числе и на перспективный российский рынок пенсионных накоплений. Тем не менее в последнее время из-за сложностей в мировой экономике и повышенной волатильности значимых сделок в данном секторе в России не наблюдалось. В среднесрочной перспективе будут существовать тенденции к укрупнению в этом сегменте, усилению компаний с государственным участием, а также поглощению эффективных рыночных игроков.

Дмитрий Благов
генеральный директор УК «ТРИНФИКО»

1. В текущих условиях сложно дать сколь-нибудь объективную оценку стоимости управляющей компании, работающей на открытом рынке. С одной стороны, значительную часть оценки должны составлять нематериальные активы, такие как профессионализм персонала, участвующего в основных процессах: управление активами, инвестиционный анализ, работа по привлечению и сопровождению клиентов и т. д. Но квалифицированный персонал весьма мобилен и может менять компанию при смене ее собственников. С другой стороны, даже на понятные с точки зрения оценки активы действуют существенные факторы рисков и неопределенности, касающиеся в первую очередь ответственности компании за результаты инвестирования, ярко проявившиеся по итогам 2008 и 2011 гг. Вопреки мировой практике, большинство российских управляющих компаний должны работать в условиях вынужденного предоставления гарантий безубыточности инвестирования. Но даже если в договоре такие гарантии отсутствуют, законодательство предписывает управляющим соблюдение принципов сохранности и возвратности активов, часто трактуемых как безубыточность. А на волатильном рынке, при негативной динамике цен инвестиционных активов, это способствует реализации данных рисков (что чревато частичной или полной утратой собственного капитала) или неполучению вознаграждения за эффективность управления, являющегося основой пополнения бюджета большинства управляющих. Поэтому собственный капитал может подвергаться значительным изменениям, годовая выручка варьироваться от величин, близких к нулю, до сотен миллионов рублей. Добавим к этому риски, связанные с изменением концепции пенсионной реформы и отмены накопительного компонента, при том что именно пенсионные средства являются основным инвестиционным активом, по сути, единственным стабильно развивающимся сегментом рынка коллективных инвестиций.

2. Вероятно, по причине указанных рисков, мало поддающихся редуцированию, в течение многих лет не происходят сделки M&A в сегменте управления активами. Я полагаю, не следует их ожидать и в обозримом будущем, за исключением консолидации бизнес-единиц для сохранения бизнеса в условиях недостаточности собственных средств по отношению к регулятивным требованиям.

Вадим Логинов
директор по стратегическому маркетингу УК «Альфа-Капитал»

1. Основными, условно говоря, «грубыми» критериями оценки стоимости управляющей компании являются активы под управлением, их абсолютная величина. На показатель расчетного коэффициента стоимости, диапазон которого может быть достаточно широким (от 1—2 до 15—20%), как правило, влияет качество активов. В понятие «качество» входит много составляющих, например: в зависимости от уровня обеспеченности и вида клиентов активы могут приносить различный доход (комиссию), нести риски осуществленных инвестиций («скелеты в шкафу»). Очень важно, насколько устойчиво отношение клиентов к компании при смене собственников и т. п. Команда, бренд — если УК имеет прозрачную историю, хорошую репутацию и высокопрофессиональный штат сотрудников, — могут быть аспектом некоторой наценки. Но все-таки самым важным для определения стоимости УК является качество ее активов.

2. Индустрия управления активами сейчас находится в стадии поляризации: укрупняются большие игроки, укрепляется класс мелких нишевых компаний. «Средний класс» постепенно исчезает: хорошие компании стали объектами поглощений, набрать вес до крупных и даже средних теперь весьма сложно. Покупать мелкие компании не очень интересно — проще начать бизнес с нуля. Возможны сделки среди компаний категории «крупняка» — это может быть и вход западного игрока, и дальнейшая консолидация «гигантов».



БИЗНЕС НЕГОСУДАРСТВЕННЫХ ПЕНСИОННЫХ ФОНДОВ

1. Как оценить стоимость НПФа? Из чего складывается его суммарная оценка и каков вес каждой составляющей: клиентов, команды, бренда? Какие еще активы учитываются и каким образом?

2. Какие тенденции по покупкам/продажам бизнесов, на Ваш взгляд, будут складываться в данном сегменте в ближайшее время в России? Какие факторы могут способствовать данным тенденциям?

Александр Бондаренко
управляющий директор Росгосстрах—Жизнь

1. Стоимость НПФов сейчас составляет около 20% от суммы активов и, прежде всего, отражает высокие ожидания касательно будущего роста размера среднего счета в управлении, веры в то, что пенсионная реформа в части формирования накопительной части пенсии не будет свернута. Другие факторы не на столько существенно влияют на стоимость. Сейчас рынок НПФов находится в фазе «охоты за головами клиентов».

2. Я полагаю, что будут единичные сделки, так как все крупные игроки уже определились и понятны. Покупки/продажи средних и мелких фондов не окажут влияния на рынок. Рынок станет интересным, если государство решит проблему НПФов и предложит внятную организационно-правовую форму их хозяйствования, которая защищала бы интересы инвесторов. Понятия «некоммерческое партнерство», «отсутствие прав собственности» несут в себе слишком много рисков и не позволяют развиваться пенсионному рынку в должной мере.

Андрей Куликов
президент НПФ «МДМ»

1. На сегодняшний день есть сложившаяся стоимость НПФа — это размер имущества для осуществления управляющей деятельности (ОУД) (рубль в рубль) + 10—15% от объема активов фонда. Безусловно, в свете планируемого повышения требований к размеру имущества для ОУД НПФа до 100 млн стоимость фондов может снизиться — на рынке будет выставлено на продажу довольно много фондов. Конечно, повышение стоимости фонда обусловлено качеством клиентской базы. Фонды, клиентская база которых завязана на конкретные предприятия, оцениваются выше.

Вместе с тем я не ожидаю существенного снижения цен на НПФы, поскольку, во-первых, на рынке должны появиться новые игроки, заинтересованные в привлечении «длинных» пенсионных денег, следовательно, владельцы НПФов будут максимально долго торговаться в ожидании такого покупателя; во-вторых, «случайных» учредителей НПФов на рынке почти не осталось, а значит, владельцы фондов не станут «сбрасывать» свои фонды за бесценок и начнут поиски партнеров среди мелких и средних НПФов для возможных альянсов.

2. Что касается перспектив слияний и поглощений, то, скорее всего, мелкие и средние фонды будут консолидироваться. Такой путь развития имеет свою перспективу — особенно в свете того, что в новом правительстве вновь заговорили о необходимости развития корпоративных и профессиональных пенсионных систем.

На мой взгляд, рынок пенсионного обеспечения сегодня стоит на развилке пути: либо он пойдет по пути максимального укрупнения НПФов и через 3—4 года появятся 5—6 крупнейших операторов (как, скажем, в Чили), аффилированных с госкомпаниями (РЖД, ЛУКОЙЛ, Газпром, Сбербанк, ВТБ), либо в результате определенного укрупнения произойдет специализация фондов. В этом случае на рынке обоснуются разные модели НПФов, т. е. будут крупные корпоративные фонды, крупные ритейлеры, фонды, ориентированные на определенные сегменты рынка или профессиональные группы, банковские фонды, фонды для VIP-клиентов и т. д. (условно говоря, американский путь). Как представляется, второй вариант более перспективен.

Денис Атаманов
вице-президент по финансам и инвестициям НПФа «СтальФонд»

1. Если рассматривать НПФ как самостоятельный бизнес, то и оценивать его нужно как бизнес. Для этого можно использовать два классических способа: доходный и сравнительный. Первый подразумевает использование дисконтирования денежных потоков (DCF). В данном случае строится финансовая модель бизнеса, прогнозируются ключевые показатели: количество клиентов, объем активов в управлении, доходность, расходы. Формируется прогнозный денежный поток, который дисконтируется и приводится к текущему периоду.

Для проведения сравнительной оценки возможно применение мультипликатора стоимости бизнеса к объему пенсионных активов с поправками на разделение портфеля на НПО и ОПС и др. К сожалению, на российском рынке таких сделок крайне мало, а продажа крупного НПФа, имеющего сильные рыночные позиции, — случай единичный, поэтому использование данного метода пока нецелесообразно. Зарубежные финансовые мультипликаторы для российской действительности не применимы, так как условия работы пенсионных фондов сильно различаются от страны к стране.

2. Пока рынок НПФов находится на начальной стадии своего развития и не готов к консолидации, поскольку большая его часть до сих пор не освоена, да и объектов для слияний не так уж много. Для многих частных фондов выгоднее органически развивать пенсионный бизнес.

Достигнув своего насыщения и приняв в свои ряды значительную часть «молчунов» (как минимум половину), рынок НПФов начнет процесс консолидации на базе нескольких крупных НПФов. Если экстраполировать существующий темп привлечения клиентов в НПФы, то это должно произойти через 5—7 лет.

Максим Максимов
начальник финансового управления НПФа «Телеком-Союз»

1. В целях оценки стоимости НПФа, на наш взгляд, можно использовать общепринятые методики оценки компаний, например затратный или доходный подходы. В любом случае к этой процедуре необходимо отнестись комплексно, взвешенно и проанализировать не только активы, но и обязательства фонда. Также необходимо учитывать, кто производит данную оценку: сам фонд или привлекаемые контрагенты (аудиторы, независимые оценщики и т. д.). При этом, если оценка активов может не вызвать особых трудностей, то обязательства фонда могут нести в себе достаточно серьезные риски, о которых внешние оценщики (а в отдельных случаях и сам фонд) могут не догадываться, в связи с чем неполноценный анализ пассивов фонда может привести к некорректной оценке стоимости НПФа.

2. Принимая во внимание желание регулятора установить новые требования к оценке имущества, предназначенного для обеспечения уставной деятельности фонда, наиболее вероятный сценарий развития связан с консолидацией (объединением) небольших НПФов или присоединением фондов, не удовлетворяющих новым требованиям регулятора, к более крупным негосударственным пенсионным фондам. Однако если на первоначальном этапе такой сценарий может дать положительный эффект, то в среднесрочной и долгосрочной перспективе объединенные таким образом фонды могут столкнуться с достаточно серьезными трудностями, что будет связано в первую очередь с неадекватной оценкой обязательств, осуществленной на этапе присоединения.

Сергей Эрлик
президент НПФ «ЛУКОЙЛ-Гарант»

1. Стоимость НПФа я бы определил следующим образом:

Ст.НПФ = (Ст.ИОУД • Коц.)+(Ст.ПР • Коц.)+(Ст.ПН • К оц.),

где Ст.ИОУД — стоимость имущества для обеспечения уставной деятельности; К оц. — коэффициент оценки, который зависит от различных факторов и является оригинальным для каждого конкретного случая оценки; Ст.ПР — стоимость пенсионных резервов; Ст.ПН — стоимость пенсионных накоплений.

Коэффициент оценки пенсионных резервов может колебаться от 0,05 до 0,15. Чем больше не аффилированных друг с другом предприятий и отдельных физических лиц являются клиентами фонда, тем выше может быть этот показатель.

Величина коэффициента оценки пенсионных накоплений, который может находиться в пределах от 0,05 до 0,10, во многом зависит от методов используемых НПФом для привлечения клиентов, а также от многочисленных показателей.

Коэффициент оценки имущества для обеспечения уставной деятельности равен реальной оценке ценных бумаг, недвижимого имущества, других средств. В «правильном» фонде он должен быть равен 1.

Итак, наша формула приобретает примерно следующий вид:

Ст.НПФ = Ст.ИОУД + 0,15 Ст.ПР + 0,10 Ст.ПН.

Хорошая работоспособная агентская сеть является положительным фактором, который учитывается при продаже бизнеса, кроме того, важны связи с партнерами по кросс-продажам (банки, страховые, инвестиционные компании, торговые ритейловые сети).

Для повышения лояльности клиентов НПФа важное значение бренда фонда неоспоримо.

2. В ближайшей перспективе на рынке НПФов, скорее всего, усилятся тенденции по слияниям, вызванные повышением требований закона к собственным средствам с 50 до 100 млн руб. Что касается крупных игроков на рынке пенсионного обеспечения, то они, на мой взгляд, являются достаточно привлекательным финансовым активом. Отсутствие четкой и ответственной политики государства относительно будущего пенсионной системы в России подрывает интерес покупателей к данным активам.



БИЗНЕС РЕГИСТРАТОРОВ

1. Как оценить стоимость регистраторского бизнеса? Из чего складывается его суммарная оценка и каков вес каждой составляющей: клиентов, команды, бренда? Какие еще активы учитываются и каким образом?

2. Какие тенденции по покупкам/продажам бизнесов, на Ваш взгляд, будут складываться в данном сегменте в ближайшее время в России? Какие факторы могут способствовать данным тенденциям?

Александр Гордон
ЗАО «Новый регистратор»

1. Бизнес регистратора не отличается от любого иного.

В этом смысле оценка бизнеса Р. — это текущая стоимость в моменте + дисконтированные доходы будущих периодов.

Доходы будущих периодов зависят от клиентов и команды, но не прямо, а весьма опосредованно и исчислению не подлежат.

Бренд, на наш взгляд, для регистратора вовсе не при чем.

2. Что касается тенденций по покупке: несколько регистраторов (около 4—5) стоят на продажу. Весьма вероятно, что какие-то сделки по поглощению могут произойти в среднесрочной перспективе.

Относительно тенденций.

1. Центральный депозитарий, как фактор, снижающий доходность регистраторского бизнеса, с одной стороны, и удорожающий учет — с другой, что снижает инвестиционную привлекательность России.

2. Ожидаемый переток обращения ценных бумаг в западные учетные институты уменьшит нагрузку на российские учетные институты, что в свою очередь приведет к падению доходов.

Александр Караваев
ЗАО «СР-ДРАГа»

1. Стоимость регистраторского бизнеса зависит, на наш взгляд, от денежного потока за оказываемые услуги.

Активы регистратора не являются объектом повышенного внимания.

2. Полагаем, что в ближайший год количество регистраторов сократится, в том числе и в результате совершения сделок по продаже бизнеса. Этому будут способствовать изменения в законодательстве России (Закон о ЦД, Дополнительные требования к порядку проведения собраний акционеров и др.), а также неготовность эмитентов в настоящее время увеличивать размер оплаты услуг регистраторов, вынужденных нести расходы на приведение бизнес-процессов к требованиям законодательства.

Владислав Москальчук
генеральный директор ЗАО «ИРКОЛ»

1. При рассмотрении регистратора как бизнес-структуры возникает дилемма, требующая уточнения, чем является утверждение: «Собственные средства регистратора должны создавать его акционерам доход, превышающий банковский депозит, учитывающий инфляцию. Риски, связанные с ошибками персонала и действиями мошенников, должны быть застрахованы в обязательном порядке» — аксиомой или теоремой? Если это аксиома, тогда мое мнение приблизительно такое. Стоимость регистраторского бизнеса (без учета ликвидных собственных средств) можно посчитать как годовую прибыль до налогообложения с коэффициентом 5,5—9,0.

В настоящее время на рынке регистраторских услуг существует большое количество компаний, готовых к продаже бизнеса. Поэтому рассматривать стоимость регистратора как «на замещение, т. е. создание с нуля», не правильно.

При определении размера коэффициента наибольшее влияние окажут три составляющие:

  • наличие и количество крупных, рыночно ориентированных эмитентов. Наличие с ними письменных договоренностей о продолжении сотрудничества после смены собственников регистратора;
  • местонахождение центрального офиса и базы хранения и обработки информации об эмитентах. Система учета должна быть централизована. Возможности города нахождения центрального офиса позволяют производить ротацию кадров за счет не только обучения новых сотрудников, но и их перехода от конкурентов. Объяснение такое: количество специалистов в отрасли в целом будет сокращаться, а требования к ним только возрастают;
  • программный продукт должен быть стандартизован и желательно разработан внешним независимым разработчиком (в настоящее время это ЭЛДИС-СОФТ с программным комплексом «Зенит»).

Также при определении размера коэффициента следует учитывать участие регистраторов в СРО (неучастие — это, скорее всего, глобальный конфликт команды управленцев с другими участниками рынка). А вот бренд, имя — это объединяющий фактор внутри коллектива, который, тем не менее, можно поменять, и качество от этого не пострадает. И таких примеров — множество.

Стоимость собственных средств в каждой конкретной ситуации надо определять индивидуально, и в общую стоимость регистратора они могут войти расчетом обмена денег на деньги.

2. Поглощения и смена акционеров обязательно будут. Мой прогноз: через пару лет останется 17 регистраторов. А вот чего хочется, так это объединения нескольких региональных участников в один большой межрегиональный регистратор, обслуживающий все нужды среднего и малого бизнеса этих территорий.

Основанием для такого мнения и пожелания может послужить начало действия «Закона о ЦД» и желание акционеров регистратора получать доход на вложенные 100 млн руб.

Константин Петров
генеральный директор ЗАО ВТБ Регистратор

1. На данный момент стоимость регистраторского бизнеса целесообразно оценивать DCF-методом (методом дисконтированных денежных потоков), обязательно учитывая при этом специфику и ряд факторов. Как показывает практика, в выручке регистраторов присутствует слабо прогнозируемая часть в виде доходов от перерегистрации в реестре, тем более что с началом действия Центрального депозитария эта составляющая будет существенно снижена. Поэтому, оценивая бизнес сейчас, покупателю надо ориентироваться в первую очередь на доходы от абонентской платы, собраний и дополнительных услуг регистратора. Расходы регистратора можно спрогнозировать достаточно уверенно, особенно если не планируется присоединение покупаемого регистратора к другому регистратору. Важно обратить внимание на активы, которые формируют собственные средства регистратора, но которые не представлены в виде живых денег на депозитах или расчетном счете. Серьезно обременяет сделку наличие недвижимости у продаваемого регистратора — важно определиться покупателю, как он распорядится площадями. Команда продаваемого регистратора оценивается в первую очередь с точки зрения готовности работать с новым собственником, также необходимо знать, не несет ли она дополнительных расходов покупателю, которые, соответственно, увеличат стоимость сделки. Бренд также оценивается с точки зрения незапятнанной репутации регистратора. В целом необходимо применять в оценке максимально консервативный подход.

2. Скорее всего, покупки/продажи регистраторов будут происходить достаточно редко. Хотя тенденция к избавлению от регистраторов как от непрофильного бизнеса не ослабевает, а на­оборот, усиливается. Создание Центрального депозитария подтолкнет регистраторов к дальнейшему укрупнению, соответственно, количество M&A-сделок возрастет. Важным моментом является то, что в условиях низкой рентабельности регистраторского бизнеса и при инертности мышления о ценности регистратора ожидания продавца и покупателя часто не совпадают.

Олег Жизненко
генеральный директор ОАО «Регистратор Р.О.С.Т.»

1. В России есть регистраторы двух видов: те, которые развиваются как бизнес, управляются как бизнес (стратегия, бизнес-план, выручка, прибыль, дивиденды, KPI и пр.) и де-факто являются бизнесом — таких насчитывает 2—3; остальные — это инструмент для хранения активов их владельцев. Как следствие, такие регистраторы не капитализированы. Сделки случаются, когда этот инструмент (регистратор) по каким-то причинам перестает быть нужным своим владельцам или становится для них очень обременительным. Не имеющий ценности инструмент стоит ровно столько, сколько в нем денег и ликвидных активов. Иногда сделки совершаются по цене, близкой к рыночной стоимости чистых активов регистратора. Учитывая, что последние годы покупали регистраторов исключительно другие регистраторы, на возможность заключения сделки, но не на ее стоимость влияет совпадение принципов управления регистратором у покупателя и продавца. Важно, чтобы команды были, что называется, «на одной волне». Это позволяет лучше оценивать риски и с большей уверенностью их принимать, прогнозировать процент удержания клиентской базы и трудозатраты на интеграцию.

2. Крупные регистраторы продолжат процесс укрупнения. Новые игроки из других отраслей вряд ли появятся: уж очень специфический вид деятельности. Нынешних владельцев регистраторов-инструментов расставаться с ними будет заставлять давление со стороны надзорных органов.

Во-первых, требования и, соответственно, надзор за соблюдением этих правил изменились: раньше это были требования о наличии 50 реестров с числом акционеров более 500 и регулярно повышались требования к собственным средствам. Теперь это широкий комплекс разнообразных норм, — начиная с сугубо профессиональных требований, требований по защите персональных данных, соблюдения Законов об инсайде, о противодействии отмывания денег и т. п. и заканчивая универсальными для всех бизнесов требованиями со стороны прочих надзорных органов.

Во-вторых, все-таки деньги дорожают: 100 млн, замороженных в уставном капитале регистратора, мало кому добавляют оптимизма.

Но самое главное, почему «олигархи» будут продавать регистраторов: несмотря ни на что, инвестиционный климат улучшается, правоприменение по защите собственности становится более цивилизованным, следовательно, потребность в регистраторах-инструментах отпадет!

Эти перемены приведут к тому, что через 3 года количество регистраторов сократится в 2 раза — с 40 до 20.

Сергей Бережной
глава группы Computershare в России, председатель совета директоров ЗАО «Компьютершер Регистратор»

1. Как и в других областях, стоимость регистраторского бизнеса оценивается по целому ряду факторов. Для нас основными показателями являются клиентская база, синергетический эффект и состав/качество собственных средств.

По большому счету, как бы мы ни оценивали стоимость активов регистраторского бизнеса, решающим фактором является здоровая, стабильная база клиентов. Она позволяет компании-регистратору не только существовать, предлагая базовые услуги, но и расти и развиваться, инвестируя вырученные средства в свое развитие и предлагая своим клиентам новые сервисы и услуги.

То, каким образом будет оценена клиентская база, зависит от 2 основных факторов: наличия клиентов, которые приносят регулярный доход регистратору, а также наличия так называемых «громких имен»/брендов, которые способствуют улучшению профиля любого регистратора.

2. Не ошибусь, если скажу, что в регистраторском сегменте сохранится тенденция укрупнения и консолидации бизнеса. Мы наблюдали данный процесс в течение последних нескольких лет, и есть все предпосылки к тому, что он продолжится до тех пор, пока на рынке не останется около 5 крупных компаний-регистраторов.

Основным драйвером к укрупнению является конкуренция между участниками рынка, меняющаяся инфраструктура, которая ведет к снижению доходов регистраторов, и рентабельность (вернее ее отсутствие). Средним и мелким регистраторам вести деятельность становится крайне сложно и нерентабельно.

Дополнительным подтверждением сохранения тенденций к укрупнению может служить и тот факт, что после недавнего послабления лицензионных требований к регистраторам, а именно отмены требований о минимальном количестве обслуживаемых эмитентов «500-ков», не появилось ни одного нового игрока на регистраторском рынке.

Шамиль Мангутов
заместитель директора—управляющий филиала «Московский» ЗАО «Единый регистратор»

1. После отмены количественных ограничений лицензионных требований регистраторский бизнес надо оценивать по стандартным финансовым показателям. Все остальные подходы, на мой взгляд, тактические: подвинуть конкурентов, самим занять территорию и т. д. Оценка бизнеса сегодня представляет собой стоимость лицензии: стоимость активов плюс остатки по счетам, депозитам. Не уверен, что такая составляющая, как бренд, серьезно влияет на стоимость бизнеса. Например, при переговорах ЦМД с ВТБ этот фактор не сработал. Команда, бренд, эмитенты работают только тогда, когда покупатель знает, что делает и зачем. Основные показатели, влияющие на цену регистратора, — эмитенты, генерирующие финансовый поток. Эмитенты, которые торгуются, эмитенты, которых не сегодня, так завтра будет скупка и т. д.

2. Продажи и покупки будут. Рынок сокращается, несовершенство законодательства и проблемы в области правоприменения затрудняют работу на нем, затраты растут, количество покупателей и продавцов крайне ограниченно, появление новых игроков маловероятно (хотя при серьезных изменениях внутри властных структур они возможны). Самый главный фактор — экономический. Эффект первого июля — с экономической точки зрения отложенный. К январю, надеюсь, на рынке прояснится.


Содержание (развернуть содержание)
Есть ли бизнес на рынке ценных бумаг?
Бизнес на рынке ценных бумаг: есть ли свет в конце тоннеля?
Сколько стоит брокерский бизнес? Специфика методов оценки, тенденции и перспективы российских брокеров
Поле битвы:брокерские услуги
Системная торговля на зарубежных рынках и в России и причины ее возрастающей популярности: нужны ли стране системщики?
Почему сложно зарабатывать на рынке акций сейчас?
Обесценение стоимости активов публичных компаний: тенденции 2008—2011 гг.
Влияние укрепления рубля на динамику российского фондового рынка
Инсайд на российском рынке: адаптация закона
Закон об инсайде:с чем его едят?
Использование рейтингов в построении системы управления кредитным риском
Штормовое предупреждение, или Чем рискует глобальная экономика в этом году
Мы в ответе за тех,кого приручили: сложности и перспективы инвестирования в развивающиеся компании
EURO-2012: аверс и реверс
Финансовый рынок США и законодательство
Хорошо забытое старое (из истории финансовой интеграции XIX в.)
О клиентской проблематике клиринга и уроках MF Global1

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе

Раздел не найден.

Актуальные темы    
Александр Цыбульский
Регионы должны активно использовать ценные бумаги как источник долгосрочного финансирования
Социально-экономическое развитие субъектов, обеспечение сбалансированности региональных и местных бюджетов, снижение долговой нагрузки и поддержание финансовой стабильности регионов в целом — задачи, которые имеют приоритетное значение для Правительства РФ.
Сергей Пищиков
Тенденции развития системы управления рисками регистраторов
В ближайшие месяцы ожидается вступление в силу нормативного акта Банка России, в котором будут описаны обязательные требования регулятора по организации системы управления рисками (СУР) отечественных профучастников рынка ценных бумаг.
Александр Баранов
Чрезвычайные ситуации, финансовые кризисы и стресс-тестирование
В России надзорное стресс-тестирование в банковском секторе проводится с 2003 г. Актуальность данной темы в России также связана с ожиданием новых регуляторных требований к российским НПФам и страховым организациям. Также в планах ЦБ РФ — ­применить новый механизм — макропруденциальное стресс-тестирование.
Елена Чайковская
Vanilla Day, или Простыми словами про облигации
Интервью с директором Департамента развития финансовых рынков Банка России Еленой Чайковской.
Все публикации →
  • Rambler's Top100