РЦБ.RU
  • Авторы
  • Искаков Серик, Вице-президент департамента корпоративныхфинансов UFS Investment Company

  • Все статьи автора
  • Вахитов Рустам, руководитель налоговой практики International Tax Associates B.V., UFS Investment Group

  • Все статьи автора

Опыт Великобритании, Турции и Казахстана в «исламских» облигациях и перспектива для России

Июнь 2012

Данная статья посвящена опыту Великобритании, Турции и Казахстана в развитии индустрии «исламских» финансов, а именно созданию правовой базы для возможности эмиссии «исламских» облигаций эмитентами этих стран. В статье поэтапно анализируются проделанные шаги и принятые законодательные акты, приводятся возможные структуры выпуска российскими эмитентами.

Рынок исламского долгового капитала, сбавив обороты в 2007 г., продолжил стремительный рост и на текущий момент достиг более 250 млрд долл. Год 2011-й стал рекордным по объему эмиссий: всего за этот период было размещено облигаций сукук на 84,4 млрд долл., что на 62% больше, чем в 2010 г. При этом вторичный рынок сукук достиг уровня в 182 млрд долл.

Такие высокие показатели стали возможны благодаря созданным в ряде стран (к которым относятся Великобритания, Турция и Казахстан) оптимальным налоговым и законодательным условиям. Поэтому опыт этих стран может убедительно продемонстрировать, как и каким образом можно расширить инвестиционный горизонт для российских эмитентов, диверсифицировать источники привлечения капитала в страну и продолжить интеграцию в глобальную финансовую систему.

ВЕЛИКОБРИТАНИЯ

Великобритания — одна из первых стран Старого Света, разглядела растущий тренд и оценила потенциал роста рынка «исламских» облигаций. Также она осознала необходимость работы с данным инструментом для поддержания статуса Лондона в качестве международного финансового центра. В начале прошедшего десятилетия Великобритания предприняла ряд шагов, позволивших исламским банкам предлагать услуги на территории страны. 23 апреля 2007 г. член парламента Эдвард Михаэль Баллс на заседании Управления по финансовому регулированию и надзору (Financial Services Authority, FSA) заявил, что Министерство экономики и финансов (HM Tre­asury), а также другие госорганы рассмотрят возможность выпуска суверенных «исламских» облигаций Великобритании. Его основной довод звучал так: «Мы полны решимости сделать все возможное, чтобы дать больше возможностей для британских мусульман, а также укрепить позиции Лондона как ведущего центра для исламских финансов в мире»1. Помимо государственных учреждений в разработке законодательной платформы как для развития исламских банков, так и возможности выпуска «исламских» облигаций приняли участие ведущие банки, юридические агентства и мусульманское сообщество страны.

Первоначально предполагалось, что некоторые виды «исламских» облигаций с законодательной точки зрения попадают под определение «коллективная инвестиционная схема», прописанное в Законе о финансовых услугах и рынках 2000 г. (Financial Services and Markets Act 2000, FSMA)2. Определение упомянутому термину дается в разделе 235 FSMA, в котором описывается набор правил, предоставляющих возможность осуществления коллективных инвестиций. Данное определение предусматривает возможность отсутствия ежедневного контроля над управлением имуществом, при том что указанные схемы должны включать следующее:

  • вклады участников и доходы, из которых делаются выплаты, должны быть объединены;
  • имущество должно управляться как единое целое лицом, управляющим данной конструкцией либо от его имени3.

В целом предполагалось, что «исламские» облигации обладают двумя этими признаками. Если они рассматривались в качестве схемы, то их реализация, будучи неурегулированной, должна быть лимитирована в соответствии с FSMA, что означало ограничение на размещение продукта на рынке и признание его предметом исключений в соответствии с FSMA. Также необходимо было бы учитывать, что лицо, приобретающее бумагу в Великобритании, должно быть квалифицированным инвестором4.

Ввиду перечисленных сдерживающих факторов начиная с 2007 г. был проведен ряд консультаций по доработке положения об «Инвестиционных облигациях альтернативного финансирования или АОИФ» (Alternative finance investment bonds, AFIB), характеристики которого включали всю специфику «исламских» облигаций. В конечном счете эти старания привели к принятию в 2010 г. поправок в Закон о финансовых услугах и рынках 2000 г. (FSMA Regulated Activities Amendment Order 2010). Таким образом, АОИФ более не попадали под определение понятия «коллективная инвестиционная схема» и рассматривались в равной степени с традиционными облигациями. Согласно данному изменению АОИФ регулируются так же, как облигации.

Более важное изменение, которое требовалось для «исламских» облигаций, произошло в 2009 г., когда были внесены поправки в налоговое законодательство, касавшиеся гербового сбора (Stamp Duty Land Tax, SDLT), налога на увеличение рыночной стоимости капитала (capital gains tax), а также вычетов из налоговых обязательств, связанных с затратами на капитальные активы (capital allowance). Данные коррективы подробно описаны в Приложении № 61 к бюджетному документу на 2009 г. (Schedule 61 of Finance Act 2009) и распространяют следующие права и обязанности:

А. Отмена налога в виде гербового сбора, связанного с продажей недвижимости на территории Великобритании для целей выпуска АОИФ. Данный сбор подлежит отмене при продаже и обратном выкупе в дату погашения облигаций. Однако это действует при условии того, что:

  • сумма договора купли-продажи (соответственно размер эмиссии) не ниже 60% от рыночной стоимости недвижимости;
  • срок обращения облигаций не превышает 10 лет;
  • ни один единый инвестор или группа связанных инвесторов не могут владеть контролем над недвижимостью (за исключением андеррайтеров и случаев, когда лицо не осознавало то, что владеет контролем, т. е. чтобы конечной целью схемы было финансирование, а не контроль).

Б. Отмена налога на увеличение рыночной стоимости капитала, связанного с продажей недвижимости на территории Великобритании для целей выпуска АОИФ. Данный сбор подлежит отмене при продаже и обратном выкупе в дату погашения облигаций.

Г. Несмотря на то что при эмиссии «исламских» облигаций право на имущество передается эмитенту, компания-заемщик по-прежнему имеет право на вычеты из налогооблагаемой базы, связанные с понесенными затратами на приобретение капитальных активов5.

ТУРЦИЯ

Несмотря на то что в Турции на протяжении многих лет работают исламские банки, эмиссий сукук не было до 2010 г., когда банк «Кувейт Тюрк» смог произвести выпуск облигаций на сумму 100 млн долл. Следует заметить, что в то время в Турции не было определенной законодательной базы, и эмиссия произошла благодаря особым исключениям, на которые решились пойти регуляторы. Однако 1 апреля 2011 г. Служба по рынкам капитала приняла решение об «Арендных Сертификатах и Арендующих Активы Компаниях» (KIRA SERTIFIKALARINA VE VARLIK KIRALAMA SIRKETLERINE ILISKIN ESASLAR HAKKINDA TEBLIG). Данное решение в первую очередь вводит понятие арендных сертификатов и арендующих активов компаний. Далее описываются процедуры учреждения, основные параметры деятельности и учета таких компаний. Таким образом, специальное юридическое лицо (СЮЛ), выпускающее облигации, является резидентом Турции.

Налог на прирост рыночной стоимости капитала

Согласно Закону № 6111 резиденты, так же как и нерезиденты, не обязаны выплачивать подоходный налог на прирост рыночной стоимости арендных сертификатов, выпущенных компанией резидентом за пределами страны. Однако, в отличие от резидентов, нерезиденты не обязаны декларировать такой доход.

Налог на купоны

В случае если между Турцией и страной, где базируется инвестор, который приобрел сертификаты, действует соглашение об избежании двойного налого­обложения, то доходы по купонам будут облагаться соответствующим налогом. Согласно турецкому законодательству периодические выплаты купонов по арендным сертификатам в пользу держателя облигаций нерезидента облагаются налогом у источника от 0 до 10%. В соответствии с Указом от 29 июня 2011 г. № 2011/1854 ставки налога устанавливаются в зависимости от срока обращения арендных сертификатов по следующей шкале6 (табл. 1).

Таким образом, ставки применяются к выплате купонов и любого другого дохода, выплачиваемого в дату погашения арендных сертификатов, и являются окончательным налогом для нерезидентов. Данные ставки разработаны правительством для поощрения привлечения в страну долгосрочных инвестиций и идентичны ставкам налога по традиционным облигациям.

НДС, гербовый сбор, уплата тарифов

Согласно закону об НДС операции, связанные с продажей актива, арендными платежами и последующим выкупом актива, не облагаются НДС.

Помимо этого, согласно Закону № 6111 и Закону о налогах корпораций № 5520 отменен налог на доход, полученный в результате продажи актива оригинатором в начале и эмитентом в конце срока арендных сертификатов.

В дополнение к указанным льготам действует ряд исключений, относящихся к взиманию гербового сбора и уплате тарифов в рамках транзакций, связанных с эмиссией арендных сертификатов.

Результатом всех принятых законодательных введений и изменений стала повторная эмиссия банка «Кувейт Тюрк» в 2011 г. (табл. 2). Однако этот выпуск был осуществлен эмитентом, учрежденным в Турции, в то время как первый выпуск произвела компания, основанная на Каймановых островах. В текущем году «Асья Банк» и «Аль Барака Банк» объявили о своем намерении разместить «исламские» облигации.

КАЗАХСТАН

2 февраля 2012 г. глава Государственного банка развития Казахстана Нурлан Кусаинов сообщил о предстоящем выпуске «исламских» облигаций.

«В целях диверсификации портфеля заимствования и внедрения новых инструментов финансирования будет проведена работа по организации выпуска исламских облигаций сукук и, возможно, самурай-облигаций для иностранных эмитентов на Токийской фондовой бирже», — сказал г-н Кусаинов на заседании коллегии Министерства индустрии и новых технологий7.

Несколько лет назад Казахстан предпринял попытку внедрения «исламских» финансовых продуктов на территории страны, которая привела к принятию 12 февраля 2009 г. Закона № 133-IV «О внесении изменений и дополнений в некоторые законодательные акты Республики Казахстан по вопросам организации и деятельности исламских банков и организации исламского финансирования», давшего возможность развиваться исламским банкам, а также сформировавшего нормативно-правовую базу для выпуска «исламских» облигаций. Однако в принятом законе не предусматривалась возможность суверенного выпуска «исламских» облигаций, поэтому 22 июля 2011 г. был ратифицирован дополнительный Закон № 475-IV «О внесении изменений и дополнений в некоторые законодательные акты Республики Казахстан по вопросам организации исламского финансирования», который позволяет суверенным и квазисуверенным органам и организациям осуществлять выпуск эмиссионных ценных бумаг в виде не только государственных казначейский обязательств, но и государственных «исламских» ценных бумаг. Реализация положений обоих законов предполагает обеспечение необходимой нормативно-правовой базы для выпуска «исламских» ценных бумаг Республикой Казахстан в целях привлечения средств исламских инвесторов, а также для установления ценового ориентира (бенчмарк) для корпоративного сектора страны, что будет способствовать дальнейшему развитию «исламских» финансовых инструментов8.

Основными вводимыми понятиями являются: «исламские» арендные сертификаты и исламская специальная финансовая компания. При этом есть различия между суверенным выпуском и прочими выпусками.

«Исламскими» арендными сертификатами являются «исламские» ценные бумаги, выпускаемые исламской специальной финансовой компанией, с заранее установленным при их выпуске сроком обращения, держатели которых приобретают право на получение доходов по договору аренды или по договору субаренды (в случае суверенного выпуска). Ценные бумаги выпускаются в соответствии с принципами «исламского» финансирования и удостоверяют право на владение неделимой долей на материальные активы и (или) право на распоряжение активами и доходами от их использования, услугами или активами конкретных проектов, для финансирования которых были выпущены данные ценные бумаги.

Исламская специальная финансовая компания создается в организационно-правовой форме АО или ТОО (аналог российского ООО) для выпуска «исламских» арендных сертификатов, приобретения имущества на деньги, полученные в результате их размещения, а также распределения платежей, поступивших по договору аренды (финансового лизинга) данного имущества, между держателями «исламских» арендных сертификатов.

Исламская специальная финансовая компания (в случае суверенного выпуска) создается в организационно-правовой форме государственного учреждения и осуществляет выпуск «исламских» арендных сертификатов, а также распределяет платежи, поступившие по договору субаренды имущества, между держателями «исламских» арендных сертификатов.

Различие суверенного выпуска и всех остальных заключается в том, что при суверенном выпуске активы передаются на основании договора аренды (а не купли-продажи, как прочие оригинаторы), а доход будет генерироваться за счет суб­аренды того же актива, в качестве которого будут выступать республиканские автомобильные дороги общего пользования или их участки. Также в случае суверенного выпуска исламская специальная финансовая компания, как упомянуто ранее, создается в организационно-правовой форме государственного учреждения, а не в форме АО или ТОО.

Однако принятые законы вызывают ряд вопросов и сомнений в комплексной подготовке нормативно-правовой базы для выпуска «исламских» облигаций.

Во-первых, только Закон от 12 февраля 2009 г. предусматривает изменения в Налоговом кодексе страны. Однако в изменениях нет таких важных для структурирования выпуска облигаций налоговых исключений и преференций, как отмена НДС при продаже и обратном выкупе актива, отмена НДС на сумму арендных платежей, отмена налога на доход у источника и эмитента, и других необходимых налоговых исключений, как это было сделано в Турции и Англии.

Во-вторых, не совсем понятно, как выпущенная в соответствии с казахстанским законодательством ценная бумага попадет в руки международных инвесторов. К примеру, в России только недавно начала реализовываться программа по доступу российских ОФЗ на международный расчетный центр Clear Stream.

Кроме того, даже обеспечив иностранным инвесторам полный доступ к бумагам, тем не менее возникают вопросы касательно применимого права, поскольку на данный момент выглядит так, как будто вся сделка полностью структурирована в соответствии с казахстанским законодательством. Это может отпугнуть инвесторов, привыкших видеть английское право в основной транзакционной документации, особенно при инвестировании в развивающиеся рынки.

ЧТО ЗАСТАВИЛО ЭТИ СТРАНЫ СОЗДАТЬ ПЛАТФОРМУ ДЛЯ ЭМИССИЙ «ИСЛАМСКИХ» ОБЛИГАЦИЙ?

Для Турции, где уже давно работают исламские банки, сукук стал логическим продолжением развития индустрии. Казахстан, в свою очередь, пытается сблизиться с исламским миром и открыть дополнительные источники финансирования в период финансовой нестабильности. В отличие от Турции и Казахстана, где официальная религия — ислам, Англия имеет лишь 2—3% мусульманского населения. Однако это не помешало ей принять необходимые поправки — страна, позиционируя себя как международный центр исламского капитала и финансов, тем самым подчеркивает свой статус глобального финансового центра.

РОССИЯ

«ВТБ Капитал» еще в 2009 г. объявил о своей готовности выпускать «исламские» облигации. Был открыт офис в Дубае, однако до сего момента не было произведено ни одной эмиссии. Вполне вероятно, что «ВТБ Капитал» планировал выпуск в рамках своих глобальных амбиций, стремления к географической экспансии и диверсификации продуктовой линейки. Возможно, предполагалось, что «ВТБ Лизинг» выступит как оригинатор сделки и основные инвесторы будут из Персидского залива. Все вроде бы было готово, однако сделку по каким-то причинам отменили, ссылаясь на неблагоприятную рыночную конъюнктуру. В настоящее время ВТБ ведет переговоры с малазийскими банками о выпуске бумаг. В данном проекте основной акцент делается на масштабное участие местных инвесторов.

Другим примером интереса к привлечению «исламского» финансирования является Республика Татарстан, которая в декабре 2010 г. подписала договор о намерении правительства и консорциума зарубежных банков выпустить первые «исламские» облигации. Предполагалось, что предметом сделки станет финансирование модернизации аэропорта Казани, для чего требовались значительные средства, однако позже власти решили выпус­тить облигации для финансирования строительства бизнес-центра.

При текущем российском законодательстве выпуск «исламских» облигаций российскими эмитентами возможен. Конечно же, явные налоговые преграды есть, тем не менее при существующих налоговой и законодательной базах структурирование выпуска «исламских» облигаций не является чрезвычайно сложным и сравнимо с выпуском еврооблигаций.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Привлекать средства от «исламских» и традиционных инвесторов в рамках сделок «исламского» финансирования возможно уже сегодня. Конечно, есть такие барьеры, как недостаточное понимание инструмента российскими эмитентами или же неосведомленность о такой возможности, плохая осведомленность инвесторов о потенциальных возможностях инвестиций в российские проекты и следующее из этого логическое желание инвесторов видеть суверенного или квазисуверенного эмитента либо эмитента с рейтингом не ниже ВВВ–. Однако мнения о сложностях и законодательных препятствиях к структурированию таких сделок, очевидно, основаны на недостаточном знании соответствующих инструментов в контексте российского законодательства. Подтверждение тому -— дебютная сделка АкБарс банка (рейтинг ВВ-), факт удачного проведения которой свидетельствует о том, что успешное структурирование таких сделок возможно. Всего лишь требуется смелость, нацеленность на результат и хорошее знание используемых инструментов и взаимных ожиданий партнеров — эмитентов и инвесторов.


Содержание (развернуть содержание)
Приватиазция госкомпаний станет локомотивом развития российского рынка M&A
Положение и перспективы рынка M&A в России
Перспективы российского рынка слияний и поглощений: оптимизм или осторожность?
Государственный долг Европы: можно ли решить проблему демократическим путем?
Фондовый рынок и фактор однодневности. Практический эксперимент по повышению прозрачности российской экономики
Вступление России в ВТО: что ждет российский рынок финансовых услуг?
Рефинансирование как инструмент обеспечения доступной ипотеки
Private Banking: cоздавать отрасль, а не адаптироваться к ней
IPO-Board — площадка для молодых компаний. Новые возможности рынка инноваций и инвестиций
Бенчмарки для пенсионных накоплений
Пенсионные деньги как источник финансирования долгосрочных инвестиционных проектов в экономике
Ипотечные инвестиционные трасты в США (REITs): особенности функционирования, вопросы управления, преимущества инвестирования
Опыт Великобритании, Турции и Казахстана в «исламских» облигациях и перспектива для России
О клиентской проблематике клиринга и уроках MF Global

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе

Раздел не найден.

Актуальные темы    
Екатерина Трофимова
Реализация рейтинговой реформы в России: «импортодополнение», а не «импортозамещение»
Интервью с главой национального Аналитического кредитного рейтингового агентства (АКРА) Екатериной Трофимовой
Михаил Ханов
Научный метод инвестирования
Интервью с управляющим директором инвестиционной компании «Норд Капитал» Михаилом Хановым
Уран Абдынасыров
Тенденции развития рынка корпоративных ценных бумаг Кыргызской Республики
В статье представлены результаты исследования текущего состояния фондового рынка Кыргызской Республики. На основе анализа статистических данных дана оценка различным аспектам деятельности организованного рынка, рассмотрены основные современные тенденции и перспективные направления развития рынка ценных бумаг Кыргызской Республики
Юрий Голицын
«Побудить Россию осуществить заем» (российские ценные бумаги за рубежом в XIX — начале XX вв.)
Впервые российские ценные бумаги начали обращаться за рубежом во второй половине XVIII в. Таким местом стала Амстердамская биржа, после того как в 1769 г. императрицей Екатериной II в Голландии был размещен первый внешний заем Российской империи
Все публикации →
  • Rambler's Top100