РЦБ.RU

Инвестиционные идеи в еврооблигацияхстран СНГ

Апрель 2012

Для мировых финансовых рынков первые месяцы 2012 г. стали исключительно благоприятными: снизилась волатильность, улучшилась ситуация с ликвидностью в большинстве секторов и, конечно, подорожали финансовые активы.

Для мировых финансовых рынков первые месяцы 2012 г. стали исключительно благоприятными: снизилась волатильность, улучшилась ситуация с ликвидностью в большинстве секторов и, конечно, подорожали финансовые активы.

Среди причин подобного «благополучия» можно выделить следующие:

1. Ослабление напряженности на долговом рынке Европы. Во втором полугодии именно ухудшение ситуации на денежном и долговом рынке Европы привело к самому сильному падению на рынках за последние три года. Опасения, связанные с тем, что долговой кризис перекинется на Италию и Испанию, а также приведет к коллапсу европейской банковской системы, способствовали резкому оттоку капитала с рынков рисковых активов. Однако своевременные действия ЕЦБ по смягчению монетарной политики и предоставление неограниченного объема долгосрочной ликвидности европейским банкам в рамках операций LTRO помогли снизить доходность облигаций Италии, Испании и Франции. Но самое главное — ЕЦБ смог вернуть доверие инвесторов к банковской системе Европы. Кроме того, регулятор сумел убедить участников рынка в том, что он в состоянии успешно противостоять острым проявлениям кризиса.

2. Горизонт реализации «мягкой» монетарной политики в США расширен до начала 2014 г. ФРС в начале 2012-го все еще пессимистично оценивала перспективы американской экономики, полагая, что рынок труда будет восстанавливаться крайне медленно. Учитывая негативные прогнозы по экономике Евросоюза и мира в целом, ФРС пообещала сохранять небольшую процентную ставку как минимум до конца 2014 г. Баланс ФРС при этом принципиально не будет увеличиваться, т. е. нового этапа выкупа гособлигаций ждать не приходится. Тем не менее тот факт, что базовая процентная ставка будет находиться вблизи нуля, также вызвал рост рынков.

3. Позитивная макростатистика в США. Несмотря на довольно пессимистичный взгляд американского регулятора на перспективы экономики США, его ожидания пока не подтвердились. Уровень безработицы с февраля 2009 г. к началу марта опустился до минимума (8,3%), а индикаторы потребительского доверия приблизились к максимальным за последние три года значениям. Это также способствовало заметному оживлению на рынках акций, товарных и долговых рынках.

Рост рыночного оптимизма обусловил существенный приток на развивающиеся рынки капитала, выведенного несколькими месяцами ранее. При этом, по данным EPFR, пополнялись фонды, инвестирующие как в акции, так и в облигации. Облигации EM были не менее привлекательны для инвесторов ввиду более высоких по сравнению с развитыми рынками доходностей. Эмитент мог иметь хорошее кредитное качество, торгуясь при этом с доходностью, на несколько процентов превосходящую доходность аналогов из развитых стран.

Повышение спроса на риск на мировых финансовых рынках положительно сказалось как на большинстве долговых рынков EM в целом, так и на рынках долга стран СНГ в частности. При этом можно отметить следующие благоприятные моменты:

1. Улучшение ситуации с ликвидностью. Приток капитала и рост доверия среди участников рынка позволили увеличить ликвидность рынка. Так, значение bid-ask спрэдов существенно снизилось: например, для выпуска Россия-30 оно уменьшилось до 0,1%, тогда как на начало года составляло 0,4% (рис. 1).

2. Сужение спрэдов между эмитентами из развивающихся стран к эмитентам из развитых, а также между эмитентами с низким кредитным качеством к эмитентам с высоким кредитным качеством (рис. 2 и 3).

3. Общее падение доходностей у большинства эмитентов — например, в еврооблигациях России за период с начала декабря до середины марта она сократилась на 50–60 б. п. Доходность суверенных еврооблигаций Белоруссии снизилась еще больше, в частности для выпуска Беларусь-15 — на 320 б. п., для выпуска Беларусь-18 — на 209 б. п. (рис. 4).

В некоторых секторах доходности падали столь стремительно, что к середине марта достигли своего исторического минимума. Подобная ситуация затрудняет дальнейший рост долгового рынка даже с учетом сохранения позитивного внешнего фона. Заметим, что повышение цен на долговом рынке не может продолжаться неопределенно долго, поскольку доходность не может бесконечно снижаться. Полагаем, что в ближайшие месяцы при условии отсутствия резко негативных факторов рост долгового рынка замедлится, а бумаги некоторых секторов будут торговаться в «боковике». Сегодня, как и годом ранее, на долговом рынке выгоднее применять стратегию «точечного инвестирования», а не «покупать рынок в целом». Подобная схема реализуема при наличии на рынке интересных инвестиционных идей.

Ситуация на рынке еврооблигаций стран СНГ в отдельных секторах

Сектор суверенных еврооблигаций

Лидерами роста в секторе суверенных еврооблигаций за последние 3 мес. стали суверенные евробонды Белоруссии. Так, выпуск Беларусь-15 прибавил 9,6%, а выпуск Беларусь-18 — около 8,7%. Для сравнения: с начала января суверенные выпуски Россия-30 и Россия-15 поднялись на 3,2 и 3,0% соответственно. Несмотря на сильное падение доходности в бондах Белоруссии, на сегодняшний день они остаются самыми выскодоходными из всех суверенных бумаг стран СНГ. В частности, выпуск Беларусь-15 торгуется с доходностью 10,3% годовых при дюрации в три года. Доходность Беларусь-18 также составляет 10,3% годовых, но уже при дюрации 4,6 лет (рис. 5).

Экономическое положение Белоруссии значительно улучшилось по сравнению с предыдущим годом. Жесткая монетарная политика Национального банка Белоруссии позволила стабилизировать ситуацию с инфляцией, валютным курсом и процентными ставками. Существенный приток валютных средств от приватизации «Белтрансгаза» и снижение цен на импортируемый из России газ также можно считать положительными факторами. Полагаем, что сохранение высокого спроса на активы стран СНГ может привести к дальнейшему падению доходностей еврооблигаций Белоруссии. Мы ожидаем роста цен в выпусках Беларусь-15 и Белаурсь-18 на 2,0—3,0%. Кроме того, текущие доходности могут быть интересны и в рамках инвестиционной стратегии «buy & hold».

Нефтегазовый сектор

Сильное сокращение доходностей показали за последние месяцы облигации нефтяных компаний. Так, доходности выпусков ЛУКОЙЛ и ТНК-ВР оказались ниже уровней, достигнутых весной 2011 г. (один из лучших периодов на рынке). Обращает на себя внимание и тот факт, что облигации ЛУКОЙЛ и ТНК-ВР торгуются без премии (а некоторые — с дисконтом) к выпускам «Газпрома», хотя кредитный рейтинг газового холдинга на одну ступень выше, чем у рассматриваемых неф­тяных компаний. Очевидно, что подобная ситуация была вызвана серьезным удорожанием нефти, от которого прежде всего выигрывают нефтяные компании. При этом спрэды между выпусками ТНК-ВР, ЛУКОЙЛ и суверенной кривой России также находятся на минимальных уровнях, делая нефтегазовый сектор российских еврооблигаций практически безыдейным с учетом поддержания нефтяных котировок на текущем уровне. Единственным выпуском, который и дальше может терять в доходности, является Альянс­Ойл-15. Кредитные метрики эмитента улучшаются с середины прошлого года, пик инвестиционных затрат у компании также пройден. На сегодняшний день евробонд АльянсОйл-15 является самым высокодоходным в нефтегазовом секторе: порядка 7,0% годовых с дюрацией около 2,7 лет. Сохранение высоких цен на нефть приведет к дальнейшему сужению спрэдов к выпускам крупнейших неф­тегазовых компаний России.

Отметим и отсутствие в настоящее время интересных инвестиционных идей в евробондах нефтегазовых компаний Казахстана. Так, еврооблигации казахстанского аналога «Газпрома» — компании «Казмунайгаз» торгуются на тех же уровнях доходности, что и евробонды «Газпрома» на ближнем конце кривой доходности. На дальнем конце кривой доходности — даже с дисконтом 20 б. п..

Единственным перспективным выпуском в нефтегазовом секторе Казахстана может стать евробонд Жаикмунайгаз-15, доходность которого составляет сейчас 7,9% годовых при дюрации в три года.

Металлургический сектор

Облигации металлургических компаний также существенно подорожали. Напомним, что ценные бумаги металлургических предприятий обладают ярко выраженной процикличностью и более высокой волатильносетью, чем рынок в среднем. В момент обвала рынков осенью 2011 г. именно металлургические компании оказались лидерами падения. За последние 3 мес. они логично находятся в числе лидеров роста. Кроме этого доходности евробондов ОАО «Северсталь» и «МЕТАЛЛОИНВЕСТ» также приблизились к историческим минимумам, что затрудняет дальнейшую положительную динамику в этих выпусках. Тем не менее среди евро­облигаций российских эмитентов хороший потенциал в выпусках EVRAZ-18 и ТМК-18. Так, EVRAZ-18 торгуется сейчас с премией к кривой доходности «Северстали» в районе 80 б. п. Учитывая улучшение кредитного качества EVRAZ, мы ожидаем сужения спрэда до 50 б. п., цена при этом может подняться на 1,5–2,0%. Евробонд ТМК-18, в свою очередь, торгуется со спрэдом к выпуску EVRAZ-18 в 90 б. п., в дальнейшем он может сузиться до 60—70 б. п.

Среди украинских эмитентов инвестиционно привлекательны выпуски МЕТИНВЕСТ-15 и МЕТИНВЕСТ-18. «МЕТИНВЕСТ» — крупнейший металлургический холдинг Украины, более финансово устойчивый, чем «Северсталь» или EVRAZ. Однако сейчас его выпуски торгуются с премией к кривой доходности EVRAZ в районе 340 б. п. Очевидно, что часть этого кредитного спрэда составляет премия за страновой риск Украины. Однако исторически за последние 1,5 года спрэд между выпусками «МЕТИНВЕСТ» и EVRAZ был порядка 250 б. п. Мы ожидаем падения доходности в выпусках «МЕТИНВЕСТ» в ближайшие 1,5–2 мес. минимум на 40–50 б.п., что соответствует удорожанию в 2,5–3,0%.

Банковский сектор

В банковском секторе, на наш взгляд, представлено огромное количество инвестиционных идей, поскольку здесь гораздо больше выпусков и эмитентов, чем в других секторах. На российском рынке среди эмитентов первого эшелона наиболее интересны для инвестирования бумаги ВТБ. Например, субординированный выпуск ВТБ-15 торгуется со спрэдом к кривой доходности Сбербанка в 145 б. п., что, с нашей точки зрения, неоправданно много. Мы ждем сужения спрэда как минимум на 50–60 б.п. Со спрэдом в 110 б. п. к выпускам Сбербанка торгуется ВТБ-18, а ВТБ-20 — в 135 б. п. Мы также предполагаем падение доходности в этих выпусках на 50–60 б. п.

Среди евробондов банков второго и третьего эшелонов может быть привлекателен выпуск Промсвязьбанк-14, который торгуется с доходностью 6,6% годовых при дюрации в два года. Субординированные выпуски Промсвязьбанк-15 и НОМОС-БАНК-15 также имеют потенциал сокращения доходностей около 40—50 б. п.

Особо выделим два выпуска — Ренессанс Капитал-14 и ТКС-банк-14. Сейчас эти еврооблигации торгуются под одну из самых высоких доходностей на рынке. Так, Ренессанс Капитал-13 при дюрации менее года предлагает доходность на уровне 10,9% годовых. Евробонд ТКС-банк-14 торгуется с доходностью более 12,0% при дюрации в 1,8 лет. Полагаем, что выпуски дают прекрасную возможность заработать дополнительную доходность для инвесторов, склонных покупать и держать выпуски до погашения.

В банковском секторе Казахстана наибольший интерес представляют бумаги еврооблигаций Казкоммерцбанка. Несмотря на значительный рост котировок в выпусках за последний месяц (ККБ-18, например, прибавил около 18,0%, что является самым серьезным рывком среди еврооблигаций стран СНГ), спрэд между евробондами Казкоммерцбанка (ККБ) и Халык-банка остается высоким. Так, выпуск ККБ-18 торгуется с премией к кривой доходности Халык-банка в районе 320 б. п., хотя разница в рейтингах между эмитентами всего две ступени. Кроме того, нет оснований сомневаться в финансовой устойчивости Казкоммерцбанка. В пользу ККБ говорят такие факторы, как высокий уровень ликвидных активов, достаточность капитала, а также системная значимость для экономики Казахстана.

В случае сохранения позитивного внешнего фона спрэд между выпусками Казкоммерцбанка и Халык-банка может сузиться еще на 70–80 б. п., что предполагает рост цен в пределах 3,0–4,0%.


Содержание (развернуть содержание)
FOREX vs фондовый рынок. Как выжить обоим?
Рынок Forex: каким должно быть регулирование?
Forex: две стороны одной медали
Регулирование FOREX
Особенности определения налоговой базы по операциям с ценными бумагами для целей исчисления налога на прибыль
Налогообложение при владении имуществом черезЗПИФН: сохранились ли преимущества?
Низкая инфляция, устойчивый рост
Рынки после часа «Х»
Есть ли жизнь после кризиса...
Поиск инвестиционных идей на рынке акций второго эшелона: взгляд управляющего
Какие применять спрэды?
Рынок ОФЗ в ожидании иностранных инвесторов
Инвестиционные идеи в еврооблигацияхстран СНГ
Значение превалирующего права в процессе реструктуризации суверенных облигаций и оценки их стоимости
Можно ли считать фьючерс нашим будущим?
Французский акцент
ETF и хедж-фонды: перспективы взаимодействия и интеграции

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе

Раздел не найден.

Актуальные темы    
Екатерина Трофимова
Реализация рейтинговой реформы в России: «импортодополнение», а не «импортозамещение»
Интервью с главой национального Аналитического кредитного рейтингового агентства (АКРА) Екатериной Трофимовой
Михаил Ханов
Научный метод инвестирования
Интервью с управляющим директором инвестиционной компании «Норд Капитал» Михаилом Хановым
Уран Абдынасыров
Тенденции развития рынка корпоративных ценных бумаг Кыргызской Республики
В статье представлены результаты исследования текущего состояния фондового рынка Кыргызской Республики. На основе анализа статистических данных дана оценка различным аспектам деятельности организованного рынка, рассмотрены основные современные тенденции и перспективные направления развития рынка ценных бумаг Кыргызской Республики
Юрий Голицын
«Побудить Россию осуществить заем» (российские ценные бумаги за рубежом в XIX — начале XX вв.)
Впервые российские ценные бумаги начали обращаться за рубежом во второй половине XVIII в. Таким местом стала Амстердамская биржа, после того как в 1769 г. императрицей Екатериной II в Голландии был размещен первый внешний заем Российской империи
Все публикации →
  • Rambler's Top100