РЦБ.RU

Низкая инфляция, устойчивый рост

Апрель 2012

Российская экономика по основным показателям вернулась на докризисный уровень. Рост ВВП в минувшем году составил 4,3%, подтвердив прогноз Всемирного банка на 2011 г.

По данным официальной статистики, экономика России в 2011 г. продемонстрировала хорошую динамику, зафиксировав рост основных финансово-эконо­ми­ческих показателей, ВВП в номинальном выражении достиг 54,4 трлн руб., или 1,85 трлн долл. Показатель ВВП на душу населения приблизился к отметке в 13 тыс. долл. по рыночному курсу.

ВВП вырос на 4,3%, главным образом благодаря повысевшемуся внутреннему спросу: оборот розничной торговли увеличился на 7,2%, а объем инвестиций — на 6,2%. Промышленное производство возросло на 4,7% преимущественно за счет обрабатывающей промышленности. Рост внутреннего спроса сопровождался резким замедлением темпов инфляции, которая по итогам года составила 6,1%, из них 2,4% пришлись всего на один месяц — январь.

Основные результаты не вызвали удивления: более года назад мы прогнозировали сохранение хороших темпов роста и существенное замедление инфляции (в части инфляции фактическое положение дел даже превзошло наши ожидания). По сути, уже целый год средненедельная инфляция находится на уровне 0,1%. Благодаря эффекту базы сравнения замедление инфляции продолжалось и в начале 2012 г.: годовой показатель снизился до 3,7% в середине марта. Однако можно ожидать одномоментного ускорения инфляции в июле, когда правительство проиндексирует регулируемые тарифы на жилищно-коммунальные услуги и услуги общественного транспорта, замороженные на период выборной компании. Но даже в этих обстоятельствах инфляция к концу года может оказаться на уровне примерно 5% (а может быть, даже меньше).

Эти данные резко контрастируют со взглядами некоторых эмоциональных политиков и экономистов, которые год назад были настроены по отношению к России весьма отрицательно, заявляя, например, что Россия должна быть исключена из группы БРИК (обращая внимание на якобы стагнировавший внутренний спрос, высокую инфляцию и отток капитала). Однако получилось так, что в 2011 г. ВВП Бразилии увеличился на 2,7% на фоне вялой динамики промпроизводства (0,3%) и аналогичного с российским уровня инфляции. В Индии темпы роста цен даже превысили российские. Несмотря на отток капитала из России (в чистом выражении он составил примерно 84 млрд долл.), объем прямых иностранных инвестиций достиг 48,5 млрд долл. (увеличившись с уровня 2010 г. на 28%), что сопоставимо с аналогичным показателем Бразилии (около 66–67 млрд долл.), если рассчитывать его в соотношении с ВВП. С макроэкономической точки зрения ситуация в России более стабильная: у страны в прошлом году сложился значительный профицит счета текущих операций — примерно 5,5% от ВВП, а бюджет был сведен с профицитом.

В начале 2011 г. действительно наблюдался масштабный отток капитала из России, и после некоторой передышки в середине года осенью он вновь ускорился. По мнению многих участников рынка, вызвано это было ухудшением политической ситуации, что, наверное, не совсем справедливо — в первую очередь потому, что она никогда не была идеальной. Более очевидны веские макроэкономические причины для оттока капитала: в 2011 г. резко увеличился профицит счета текущих операций на фоне более высоких, чем ожидалось, цен на нефть. В III кв. прошлого года в Европе существенно возрос спрос на ликвидность. Показательно, что ЦБ РФ практически не предпринимал никаких действий для предотвращения этого оттока капитала, и курс рубля к доллару колебался в достаточно широком диапазоне (порядка 20%) практически без ограничений. Показательно, что прошлогодние колебания курса рубля примерно совпадали с динамикой валют других развивающихся стран (например, бразильского реала или южнокорейской воны), в отношении которых говорить об ухудшении политической ситуации явно не приходится.

Судя по всему, в начале 2012 г. интенсивность оттока капитала несколько уменьшилась, и в итоге рубль окреп на фоне выросшей цены на нефть. При этом ЦБ РФ даже пополнил свои золотовалютные запасы, которые с начала января по начало марта увеличились примерно на 9 млрд долл. Спрос на внешнюю ликвидность в Европе в конце 2011 г. ослаб, после того как ЕЦБ предоставил с декабря прошлого года свыше 1 трлн евро заемных средств коммерческим банкам. Похоже, аппетит к риску вырос во всем мире (хотя это, скорее всего, может быть временным явлением), и направление движения потоков капитала несколько изменилось, что иллюстрируется укреплением валют развивающихся стран и ростом фондовых индексов (в том числе и в России).

В целом российской экономике вполне неплохо удалось пережить прошлогоднюю финансовую «бурю» в августе—сентябре: на отечественном денежном рынке сохраняется относительное спокойствие, хотя и за счет повышения стоимости заимствований. Этот фактор, однако, способствовал указанному выше замедлению инфляции. На рис. 1 видно, что годовая инфляция снизилась на фоне роста ставки межбанковского кредитного рынка, которая является индикатором ситуации на денежном рынке.

Из-за резкого замедления инфляции все процентные ставки в России в реальном выражении стали положительными, чего ранее практически никогда не наблюдалось. Скорее всего, в реальном выражении ставки будут оставаться положительными на протяжении всего года, хотя в номинальном выражении они могут даже и понизиться.

Несмотря на повышение реальных процентных ставок, дефицита ликвидности, судя по всему, не наблюдалось. Финансовая система сейчас получает ликвидность в требуемом объеме (а не в чрезмерном, как это было ранее, в условиях регулярных валютных интервенций ЦБ РФ) посредством сочетания механизма рефинансирования и очень ограниченных интервенций Центробанка на валютном рынке.

Переход ЦБ РФ от аккумулирования золотовалютных резервов и таргетирования обменного курса к политике минимального вмешательства в курсообразование имел очень важные последствия (например, упомянутое выше замедление инфляции на фоне увеличения спроса на рефинансирование). Как показано на рис. 2, добровольные резервы банков (остатки на корсчетах и депозитах в ЦБ РФ плюс вложения в другие инструменты, такие как облигации ЦБ РФ) в 2011 г. сократились на фоне уменьшения аккумулирования резервов Центробанком, при этом спрос на рефинансирование возрос, особенно начиная с III кв. Кроме того, этот график указывает на то, что наряду с ЦБ РФ роль кредитора последней инстанции пока взял на себя Минфин, размещая временно свободные средства на депозитах в коммерческих банках (большинство этих вкладов уже закрыто).

Если определить так называемую «чистую финансовую позицию» как разность между добровольными резервами банков и их задолженностью перед денежными властями, то из статистических данных можно увидеть, что год с небольшим назад чистая финансовая позиция российских банков была на высоком уровне, однако к середине года она сократилась, а к III—IV кв. стала отрицательной: на фоне усиления глобальных рисков и игры на понижение рубля после летней паузы отток капитала из страны возобновился. Сейчас объем этой «чис­той финансовой позиции» близок к нулевой отметке, что свидетельствует о том, что рублевый денежный рынок пребывает в состоянии некоторого локального равновесия. Следует обратить внимание на то, что этого равновесия, вероятнее всего, удалось добиться на фоне возобновившегося в январе—феврале аккумулирования резервов ЦБ РФ и выросших расходов бюджета.

В прошлом году достаточно регулярно высказывались опасения по поводу возможности возникновения дефицита ликвидности в России, что могло бы отрицательно сказаться на темпах экономического роста. Действительно, принимая во внимание сохранение нестабильности в Европе, бездействие ЕЦБ вплоть до осени 2011 г. и отток капитала из России, теоретически исключать повышения процентных ставок было нельзя. Поскольку это происходило бы на фоне быстрого замедления инфляции, то итогом стал бы чрезмерный рост процентных ставок в реальном выражении, что действительно поставило бы под угрозу рост российской экономики. Судя по всему, сейчас этот сценарий развития событий уже не является основным, поскольку вследствие постоянного применения мер «количественного смягчения» (в последнее время в основном со стороны ЕЦБ) дефицита ликвидности в Европе больше не наблюдается. Количественное смягчение поддерживает цены на нефть на высоком уровне, что, в свою очередь, гарантирует значительный профицит торгового баланса и дает возможность ЦБ РФ ограниченно пополнять золотовалютные резервы, эмитируя рублевую ликвидность.

Ставки овернайт в целом стабилизировались на фоне умеренного аккумулирования резервов Центробанка. При этом несколько уменьшился и спрос на рефинансирование. ЦБ РФ вряд ли вернется к привычным действиям прежних времен: постоянному аккумулированию резервов, приводившему к резкому ускорению темпов роста денежной массы и инфляции. Напротив, складывается впечатление, что Центробанк ясно продемонстрировал свою способность держать ситуацию под контролем и теперь может как рефинансировать банки в требуемых объемах, так и обеспечивать систему ликвидностью посредством умеренного наращивания золотовалютных резервов. В будущем ЦБ РФ регулярно будет продолжать выступать в роли кредитора последней инстанции. Вполне возможно также ожидать снижения ставок ЦБ РФ через 2—3 мес., так как в реальном выражении процентные ставки на денежном рынке могут оказаться слишком высокими. Вместе с тем если цены на нефть внезапно резко вырастут (что теоретически возможно, напзример, в случае обострения ситуации вокруг Ирана, но пока этот вариант вряд ли следует рассматривать как основной), то ЦБ РФ может начать более активно аккумулировать валовые золотовалютные резервы, и роль процентной политики уменьшится, как, собственно, это всегда и было, — роль процентной политики начала повышаться лишь с начала 2009 г. — после отказа ЦБ РФ от таргетирования валютного курса.


Содержание (развернуть содержание)
FOREX vs фондовый рынок. Как выжить обоим?
Рынок Forex: каким должно быть регулирование?
Forex: две стороны одной медали
Регулирование FOREX
Особенности определения налоговой базы по операциям с ценными бумагами для целей исчисления налога на прибыль
Налогообложение при владении имуществом черезЗПИФН: сохранились ли преимущества?
Низкая инфляция, устойчивый рост
Рынки после часа «Х»
Есть ли жизнь после кризиса...
Поиск инвестиционных идей на рынке акций второго эшелона: взгляд управляющего
Какие применять спрэды?
Рынок ОФЗ в ожидании иностранных инвесторов
Инвестиционные идеи в еврооблигацияхстран СНГ
Значение превалирующего права в процессе реструктуризации суверенных облигаций и оценки их стоимости
Можно ли считать фьючерс нашим будущим?
Французский акцент
ETF и хедж-фонды: перспективы взаимодействия и интеграции

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе

Раздел не найден.

Актуальные темы    
Екатерина Трофимова
Реализация рейтинговой реформы в России: «импортодополнение», а не «импортозамещение»
Интервью с главой национального Аналитического кредитного рейтингового агентства (АКРА) Екатериной Трофимовой
Михаил Ханов
Научный метод инвестирования
Интервью с управляющим директором инвестиционной компании «Норд Капитал» Михаилом Хановым
Уран Абдынасыров
Тенденции развития рынка корпоративных ценных бумаг Кыргызской Республики
В статье представлены результаты исследования текущего состояния фондового рынка Кыргызской Республики. На основе анализа статистических данных дана оценка различным аспектам деятельности организованного рынка, рассмотрены основные современные тенденции и перспективные направления развития рынка ценных бумаг Кыргызской Республики
Юрий Голицын
«Побудить Россию осуществить заем» (российские ценные бумаги за рубежом в XIX — начале XX вв.)
Впервые российские ценные бумаги начали обращаться за рубежом во второй половине XVIII в. Таким местом стала Амстердамская биржа, после того как в 1769 г. императрицей Екатериной II в Голландии был размещен первый внешний заем Российской империи
Все публикации →
  • Rambler's Top100