Casual
РЦБ.RU
  • Авторы
  • Потавин Александр, Главный аналитик брокерской группы«Ай Ти Инвест — ПРОСПЕКТ»

  • Все статьи автора
  • Егишянц Сергей, Главный экономист брокерской группы«Ай Ти Инвест — ПРОСПЕКТ»

  • Все статьи автора

США: опять «зеленые ростки»?

Февраль 2012

В последнее время эксперты вновь заговорили о «зеленых ростках» экономического роста в мире и особенно о его признаках в экономике США. Действительно, в конце 2011 г. ряд показателей американской экономики улучшились. Попробуем разобраться в причинах таких перемен и понять, чего ждать в этом направлении от наступившего года.

Производственный сектор

Большинство аналитиков единодушны в признании производственного сектора основным локомотивом последних достижений Америки — мол, именно его экспансия вытягивает экономику из трясины. Однако попытки ознакомиться с показателями этого сектора наталкиваются на изрядные препятствия. Мы уже не раз писали о «чудачествах» официальной статистики, но здесь проблемы начинаются еще раньше: разные индикаторы противоречат друг другу. Оно и неудивительно, ведь считают их три разные организации. Да какие!

Промышленное производство и загрузку мощностей оценивает ФРС США. (Кстати, в обязанности ни одного центробанка ни одной развитой страны не входит подсчет индустриальных данных.) И ладно бы Федрезерв называл номинальные величины, т. е. выпуск продукции в долларах в текущих ценах. Но нет. Появляются некие индексы, которые непонятно как считаются. При этом регулярно пересматриваются исторические данные. И хотя нынче это общепризнанная практика, но не до такой же степени: ФРС ведет макроэкономическую статистику и уточняет ее данные аж с 1919 г., правда, непонятно, какие могут появиться «новые сведения» о производстве почти столетней давности.

Промышленные заказы обсчитывает Бюро переписи населения (опять-таки, непонятно, почему оно?) и объявляет текущий оборот средств в отрасли (в баксах).

Дефляторы для сопоставлений данных разных месяцев и лет нужно искать у Бюро трудовой статистики (снова абсурд!), отвечающего за индексы отпускных цен производителей.

Чтобы разъяснить наши затруднения, приведем графики всех трех показателей в обрабатывающей промышленности, где значение января 1993 г. взято за 100, а выпуск продукции и заказы на производство приводятся на душу населения (рис. 1).

На рисунке общие «волны» направлений движения имеют схожую конфигурацию, но должны совпадать и детали: заказы превращаются в выпуск, а он, в свою очередь, отражается на загрузке мощностей. В реальности, однако, все обстоит иначе: неведомо как рассчитанный индекс производства показывает лучшую среди остальных показателей динамику; заказы сильно отстают (и как такое возможно?), а уровень загрузки мощностей весьма низкий и уступает всем показателям вплоть до 2009 г. Изучая процесс восстановления в последние 2—3 года, приходишь к противоположным выводам: уровень загрузки мощностей почти отыграл падение 2008—2009 гг., тогда как выпуск продукции компенсировал лишь половину потерь, а заказы — только чуть больше трети. Ну и кому верить? Мы готовы предпочесть именно заказы, потому что исходные данные (объем спроса в долларах) понятны, тогда как все остальное представляет собой «черный ящик» от Фед­резерва. Учитывая крайнюю склонность ведущих центробанков мира к сложным махинациям, доверять изысканиям ФРС оснований никаких нет, а проверить их невозможно. У заказов же можно подправить официоз, привести реальные значения дефляторов вместо дутых казенных, и картина получится настолько мрачной, что трудно понять, как можно сколько-нибудь радоваться от оживления в производстве (рис. 2).

Мы уже предвидим скептическую ухмылку тех, кто уверен в правоте официоза: мол, маргиналы-алармисты нагнетают обстановку, а фактически дела обстоят неплохо, на что и указывают казенные числа. Возразить скептику несложно, ведь мы не предлагаем новую альтернативную методику расчета инфляции, а используем методологию 1980-х и более ранних годов, которую искромсал долголетний глава ФРС Алан Гринспен руками администраций Буша-старшего, Клинтона и Буша-младшего. Старые методики отражают реальность ценовой динамики, тогда как их модернизация породила хаос и показатели инфляции демонстрируют все что угодно, кроме собственно цен.

Однако реальность есть реальность, и, чтобы убедиться в этом, достаточно изучить занятость рабочей силы, к примеру, в обрабатывающей промышленности, соотнеся ее с численностью населения. Для наглядности возьмем данные начиная опять-таки с 1993 г. (рис. 3).

Ну, и на что похожа эта картина? Вовсе не на график Бюро трудовой статистики! Зато наши оценки точь-в-точь соответствуют ей, особенно если учесть перманентный (но плавный!) рост производительности труда: из-за него стагнация занятости обусловила слабый рост производства, медленное снижение занятости — стагнацию выпуска, а обвалы в обоих случаях идут одновременно. Заметьте, здесь приведены абсолютно официальные данные Бюро трудовой статистики, так что скептик должен быть посрамлен.

Итак, якобы оживление производственного сектора США — настоящая химера, а на самом деле имеет место стагнация у крайне низких уровней.

Рынок труда

Разумеется, сфера услуг и госсектор имеют свои истории занятости и выпуска продукции, поэтому динамика ВВП в целом несколько отличается от таковой производственного сектора. Однако принципиальной разницы здесь нет, разве что в 2004—2007 гг. рост в этом кластере экономики был куда заметнее, чем в обрабатывающей промышленности. Кстати, рынок труда, о явном прогрессе которого в последнее время громогласно трубят оптимисты, на самом деле являет весьма унылую картину. Так, динамика занятости населения США в целом повторяет уже отмеченную нами выше ситуацию: начиная с 2000 г. — падение, в 2003—2006 гг. — коррекция, в 2007—2009 гг. — обвал, настоящее время — вялые колебания у самых кризисных низов (рис. 4). Более того, степень «застойности» безработицы увеличивается — среднее время нахождения в статусе незанятого резко возросло, превзойдя прежние обычные величины более чем втрое, и даже нет намеков на небольшое снижение от недавно достигнутых рекордов (рис. 5). Таким образом, наиболее общие и характерные индикаторы занятости имеют низкие показатели, что уж точно не дает никаких оснований для восторгов и утверждений о явной тенденции к улучшению состояния экономики.

В чем же коренится причина общего заблуждения о состоянии рынка труда США? А дело в том, что обычно люди реагируют на «крупный шрифт», т. е. на те числа, которые умышленно выделяют статистики, тщательно выбирая их из своих отчетов. И действительно, тут все выглядит красиво: количество рабочих мест возрастает, уровень безработицы снижается, а обращения за пособиями сокращаются. Увы, это иллюзия: население США постоянно увеличивается (хотя в последние годы этот процесс явно замедлился), поэтому для поддержания постоянного уровня занятости нужно предложение новых рабочих мест. Три года назад темп создания новых вакансий исчислялся около 150 тыс. ежемесячно, сейчас этот показатель снизился до 120 тыс., так как годовая прибавка народонаселения страны уменьшилась с 2,9 млн до 2,3 млн человек.

Таким образом, после достижения дна в феврале 2010 г. показатель движения рабочих мест вне аграрного сектора (nonfarm payrolls) прирастал средним темпом в 120 тыс. в месяц, а «ускорение» 2011 г. довело это значение до неполных 140 тыс. Эти показатели еще будут уточняться — Бюро трудовой статистики щедро оценивает создание новых бизнесов, так что потом все данные приходится пересматривать в сторону понижения.

Согласно официальной методике безработный, имеющий неосторожность продать какую-нибудь мелочь на онлайн-аукционе, включается в списки имеющих работу — очень удобная инновация. Но даже если мы проигнорируем этот фактор, все равно прирост рабочих мест достаточен лишь для поддержания занятости на постоянном уровне. В официальных отчетах за этот период зафиксировано снижение уровня безработицы. Почему? А потому, что Минтруда ежегодно исключает из состава рабочей силы несколько миллионов человек — по его методике человека, «плохо ищущего работу», можно вообще не включать в данную категорию населения. Из-за этого доля рабочей силы во взрослом населении США быстро снижается (рис. 6). В итоге неосведомленная публика, не знающая всех этих тонкостей, радостно кивает головой в ответ на казенную ложь о якобы уверенном оздоровлении рынка труда.

То же самое касается показателя обращаемости за пособиями по безработице. Дело в том, что эти пособия выплачиваются лишь ограниченное время (в основном 99 нед., т. е. чуть меньше 2 лет), а поскольку уровень застойности безработицы, как мы уже отмечали выше, резко повысился, многие бенефициары госпрограмм поддержки безработных попросту выбывают из списков имеющих право на пособие.

Внутренний частный спрос

Тяжелое положение на рынке труда отражается и на частном спросе — центральном вопросе кризиса. Мы уже не раз отмечали, что именно проседание спроса, вздутого неумеренным кредитом, является фундаментальной причиной всех экономических трудностей последних лет.

Индикатором слабого спроса служат данные по строительству, причем основные числа («крупный шрифт») и здесь подвержены колебаниям и манипуляциям. Например, Национальная ассоциация риэлторов недавно пересмотрела в сторону понижения свои данные с 2007 г. по продажам жилья на вторичном рынке. Но самый простой и эффективный индикатор отрасли — число реально строящихся домов (в пересчете на душу населения) (рис. 7). Снижение этого показателя не прекращалось, хотя и существенно замедлилось по сравнению с обвалом 2006—2008 гг. Отъем жилья банками у неплатежеспособных должников по ипотеке продолжается, оказывая дополнительное давление на рынок.

Нет ничего удивительного, что частный спрос остается пониженным, более того, основные его характеристики не выравниваются, и в лучшем случае можно констатировать остановку обвала и вялые колебания у низов. Разумеется, это верно лишь при условии проведения описанной выше работы по выявлению реальной инфляции вместо липовой казенной. Эффективным индикатором частного спроса являются розничные продажи — и с ними все примерно так же печально, как и с перечисленными показателями: официоз приводит сравнительно умеренные показатели, в реальности покупки еще к 2009 г. обвалились в 1,5 раза от пиковых значений конца прошлого века, оказавшись на уровнях почти полувековой давности, с тех пор стагнируют вблизи него (рис. 8). В этом нет никакой сенсации, ведь схожая картина наблюдается и в реальных доходах американцев: средняя зарплата одного работника, занятого в экономике, снизилась с начала 2000 г. на добрую четверть, приблизившись к уровню аж 1961 г. (рис. 9). А поскольку прежний «кутеж взаймы», похоже, закончился и восполнить эти потери нечем, следовательно, общее обрушение внутреннего частного спроса в Штатах вполне закономерно.

Внешний спрос и казенное стимулирование

Для выживания экономики в таких условиях приходится преодолевать инерцию внутреннего частного спроса и пытаться опереться на спрос внешний или казенный. В последние годы именно эти источники позволяют экономике США более или менее держаться на плаву: душевой ВВП в реальном выражении стагнирует на фоне угасания покупательной способности американцев. Зато подают признаки жизни государства Восточной Азии благодаря госпрограммам стимулирования и политике индустриализации, увеличивая свой совокупный спрос, в том числе и на импортные товары и услуги. Сравнительно недорогой доллар помогает США оттеснять конкурентов на этих рынках.

И если немцы выдерживают конкуренцию благодаря экономии на персонале (из-за чего частный спрос в Германии почти так же прибит, как и в Штатах), то японцы, чья валюта с точки зрения паритета покупательной способности сильно переоценена по отношению к баксу, страдают по полной программе. Как следствие — отношение экспорта из США к ВВП страны в последние годы преодолело докризисный пик (рис. 10), хотя, конечно, ему далеко до Германии, чей экспорт составляет 50% ВВП.

Раскладка по регионам (Европе, Азии и т. д.) показывает, что экспорт в Европу не достиг уровня 2008 г. даже в номинальном выражении (в долларах), зато, как и было сказано выше, резко подскочивший азиатский спрос помогает Америке выжить. Однако едва ли следует опираться на такой фактор — ситуация на валютном рынке может измениться, к тому же азиатские страны долго расти в одиночку не способны.

Что же касается казенного спроса, то его ресурс был активно задействован в последние годы. Дефицит федерального бюджета США в предыдущие 3 года держался на уровнях порядка 10% ВВП, из-за чего бремя госдолга увеличилось с 60% ВВП до более чем 100% и в этом движении замедляться не намерено (рис. 11). Между тем за более чем 220-летнюю историю экономического развития США подобные значения отмечались лишь однажды — в середине 1940-х, в разгар Второй мировой войны; после ее окончания госрасходы были урезаны, и уже в 1948—1949 гг. показатель внешнего долга опустился ниже его нынешнего уровня. Сейчас вроде бы мировой войны нет, стало быть, и резкого сокращения казенных средств не предвидится. Однако наращивать бюджетные обязательства до бесконечности невозможно — в какой-то момент инвесторы поймут, что даже вроде бы безопасные американские облигации могут содержать в себе угрозу в плане перспектив будущего их погашения. Прямая монетизация госдолга центробанком заставит частников убежать из американских бондов (в панике от неспособности правительства привлечь частные деньги). Таким образом, властям придется либо резко ограничивать траты, либо обесценивать свой долг через высокую инфляцию, причем в последнем случае они должны спровоцировать отставание частных доходов от роста цен (иначе новые траты — и новые долги! — испортят эффект от обесценения старых обязательств). Как видим, ресурс казенного стимулирования весьма ограничен — как во времени, так и в масштабе.

К сказанному добавим, что бюджет можно укрепить, например налогами. Одним из важных аспектов рейганомики было снижение налогов на богатых: если в начале 1980-х гг. верхняя (для самых высоких доходов) ставка подоходного налога составляла около 70%, то к концу десятилетия она опустилась ниже 30% (рис. 12). Между тем слой сверхбогатых людей в Штатах как источник поступлений налога в общих поступлениях всегда играл важную роль, причем по мере увеличения склонности властей капитализировать прибыли олигархии и социализировать ее убытки (этот процесс идет поныне) она росла: в 1940—1970-е гг. на долю 0,01% самых богатых приходился 1% совокупного дохода американцев, но в 1980-е этот «золотой слой» приращивал состояние еще более быстрыми темпами — 2-3%, а к началу последнего кризиса этот показатель перевалил за 6%. Доля 5% богатых в общем доходе тоже растет, зато положение 80% домохозяйств с низкими и средними доходами постоянно ухудшается (рис. 13). Чем сильнее поляризация доходов (богатых и бедных) при одном и том же совокупном доходе населения, тем ниже суммарный потребительский спрос (и, как следствие, поступления в бюджет): если средний класс и бедняки получают меньше, то они меньше и тратят, а богатые, ставшие обладателями «отобранных» у бедных денег, не спешат их израсходовать, поскольку с ростом дохода увеличивается и склонность к сбережениям. Таким образом, неолиберальные реформы серьезно подорвали и совокупный спрос, и доходы казны. Исправить это положение можно, подняв верхнюю планку подоходного налога и помогая бедным. За эти преобразования выступают демократы, их соперники-республиканцы против таких перемен. Так что до выборов здесь вряд ли что-то можно изменить.

Монетарная политика и прогноз

Когда частный спрос слаб, а ресурсы бюджетного стимулирования и внешней экспансии ограниченны, единственный способ не допустить реализации худшего сценария — это поддержание центробанком сверхмягкой денежной политики. На последнем заседании (24—25 января) ФРС США объявила, что в обозримом будущем именно такой подход единственно возможен: провозглашено, что монетарная политика — «крайне поддерживающая», ставки останутся на нулевом уровне как минимум до конца 2014 г. и в случае очередного обострения ситуации в экономике и на финансовых рынках стартует очередной раунд количественного смягчения (QE3). Это тем более вероятно, что в ноябре состоятся президентские выборы, а Бернанке явно симпатизирует Обаме, а не его республиканским оппонентам. Пока же центробанк ограничивается «выпрямлением» кривой доходности, стараясь снизить долгосрочные проценты. Есть подозрение, что и в ходе QE3 упор будет сделан на выкуп ипотечных облигаций, а не казначейских, тем более что Обама хочет запустить программу помощи ипотечным должникам, которая позволит рефинансироваться под низкие ставки даже тем, чья задолженность выше текущей цены их дома. Попутно Федрезерв показал, сколь мало доверяет своим же официальным данным — текст меморандума последнего заседания явно пессимистичнее предыдущего, хотя экономические показатели формально вроде бы улучшились.

Похожую политику проводят и другие ведущие центробанки. Так, в частности, в сфере кредитования банковской системы лидирует ЕЦБ, который накануне Нового года раздал банкам Европы 3-летних займов почти на 0, 5 трлн евро; на следующем аукционе (29 февраля) он намерен выдать как минимум вдвое больше. По всей видимости, эмиссионная гонка будет продолжаться в ходе всего развития кризиса, который продлится еще немало лет: сжатие спроса обусловливает падение производства и дефицит ликвидности в финансовой системе из-за роста «плохих активов», в ответ центробанки проводят эмиссию, порождающую инфляцию, из-за чего приходится останавливать печатание денег, через некоторое время спрос снова сжимается. Иначе говоря, на колу мочало — начинай сначала.

Такая перманентная «порча монеты» грозит отправить цену на золото в космические выси, хотя еще одна волна нисходящей коррекции по нему не исключена. К тому же предыдущий раунд эмиссии породил дикий взлет цен на продовольствие, спровоцировавший серию революций в арабском мире. Последующие волны инфляции на рынках базовых товаров способны и вовсе вызвать голод во многих отсталых странах, вследствие чего будущее актов монетарного стимулирования видится не вполне безоблачным.

Наконец, вероятный рост цен на топливо, сырье и еду еще больше подрывает совокупный спрос, только усиливая кризис и, как следствие, потребность в денежной накачке. Поэтому далеко не факт, что в один не слишком прекрасный день этот процесс не выйдет из-под контроля финансовых алхимиков — и это будет штука посильнее Фауста Гете, причем для всего мира.


Содержание (развернуть содержание)
Пенсионная система России: время перемен
Стратегическийвыбор «РЕГИОНа» — квалифицированный инвестор
Мы опережаем рынок и помогаем его развитию
Наша заслуга не в том, что мы заработали в 2011 году 8% против минус 2% в среднем по рынку, а в том, что мы зарабатываем каждый год
2012 год: макроэкономическая ситуация и перспективы для финансовых рынков
Доверительное управление в российских банках: итоги 2011 года
Коллективные инвестиции и доверительное управлениеиз 2011-го в 2012-й: «живые» стратегии
Альтернативные инвестиции: жилая недвижимость
Профессиональный подход к оценке рисков — путь к эффективному управлению инвестициями
Организация службы риск-менеджмента в российских Негосударственных Пенсионных Фондах
Банк России меняет режим
Что год грядущий нам готовит?
Фондовый рынок Китая:проекция экономической мощи
США: опять «зеленые ростки»?
Вексель — альтернативы нет
Роботы отправят управляющих на свалку истории?
В целом мы довольны
Российский долговой рынок, субфедеральный сегмент:реалии и перспективы
Кредитование субъектов Российской Федерации в 2011 году

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
Александр Ермак
Рынок рублевых облигаций: предварительные итоги 2016 года
В 2016 г. ситуация на рынке рублевых облигаций была неоднозначной: периоды негативной динамики цен сменялись благоприятной конъюнктурой под влиянием целого ряда внешних и внутренних факторов.
Дмитрий Пискулов
Деривативы российских банков в 2016 году
В 2016 г. СРО НФА представила очередной анализ российского рынка производных финансовых инструментов, построенный на основе опроса респондентов из числа крупнейших банков — членов СРО.
Константин Кутейников
Альтернативные инвестиции. Монеты из драгоценных металлов
Выбор объектов инвестирования разнообразен: банковские депозиты, ценные бумаги и деривативы, наличная валюта, драгоценные металлы, антиквариат и недвижимость. Существует ли альтернатива данным видам инвестирования?
Ольга Старовойтова
XBRL — революция или планомерное изменение?
Одной из приоритетных задач Банка России в настоящее время является перевод финансовой, надзорной и статистической отчетности некредитных финансовых организаций на единый стандарт передачи данных в формате XBRL.
Все публикации →
  • Rambler's Top100