Casual
РЦБ.RU

Количественное смягчение в США:был ли смысл?

Октябрь 2011

Мировой финансовый кризис заставил центробанки большинства развитых стран проводить мягкую монетарную политику, чтобы поддержать национальные экономики в этот сложный период. Речь идет не только о низких процентных ставках в США, Великобритании, Японии и государствах еврозоны, но и о так называемых «нетрадиционных мерах». Конечно, везде есть своя специфика, но пальму первенства по масштабам монетарного стимулирования экономики уверенно удерживают Соединенные Штаты, где уже были реализованы две крупные программы по количественному смягчению.

Под количественным смягчением (quantitative easing, QE) понимают набор инструментов, применяемых центробанками для предотвращения дефляции и поддержания экономического роста. С их помощью, в частности за счет покупки государственных облигаций, центральный банк получает возможность стимулировать экономику даже в том случае, когда дальше снижать краткосрочные процентные ставки уже невозможно.

Второй раунд этой программы в США, известный под аббревиатурой QE2, продолжался с ноября 2010 г. по июнь 2011 г. За это время Федеральная резервная система выкупила казначейские облигации на сумму в 600 млрд долл., а ее баланс приблизился к отметке в 3 трлн долл.

Профессор Техасского университета Лью Спеллман подчеркивает, что между QE1 и QE2 есть существенное различие: если первая программа была чисто оборонительным шагом, нацеленным на то, чтобы сдержать сокращение ВВП, то вторая представляла собой наступательные действия по стимулированию кредитования. Предметом ожесточенных споров экспертов и инвесторов стала целесо­образность и эффективность именно второго раунда количественного смягчения.

Механика QE

Во время первого этапа программы смягчения, о котором было объявлено в начале 2009 г., Центральный банк выкупал с рынка не только трежерис, но и другие активы, такие как безнадежный ипотечный долг. Тем самым в ФРС увеличивали денежную базу, снабжая ликвидностью отечественные банки. Покупка Федеральным резервом бумаг на общую сумму в 1,7 трлн долл. помогла уменьшить ипотечные ставки и вернуть финансовые рынки в нормальное состояние. Кроме того, меры по спасению проблемных активов (Troubled Asset Relief Prog­ram, TARP) способствовали рекапитализации кредитных организаций. Тем не менее из-за плохой платежеспособности населения и бизнеса монетарным властям страны так и не удалось стимулировать кредитование.

В 2010 г. стало понятно, что Соединенные Штаты рискуют оказаться в де­фляционной ловушке — ситуации, характеризующейся падением цен и, как следствие, снижением доходов компаний и частных лиц. В этом случае экономические агенты уже не могут полноценно погашать долг, что усиливает долговое бремя и усугубляет рецессию, — вот почему жизненно необходимо избегать негативной инфляции.

Важную роль в понимании того, почему было принято решение о QE2, играет общий подход к монетарной политике главного апологета количественного смягчения — главы ФРС Бена Бернанке. Коллеги г-на Бернанке говорят о нем как о человеке действия: борясь с последствиями финансового кризиса, он скорее ошибется, предприняв слишком много, чем сделает недостаточно. Бернанке известен критикой монетарных властей Японии в 1999 г.: с его точки зрения, Банк Японии был слишком пассивным, тогда как ему нужно было активно противодействовать дефляции с помощью сохранения процентных ставок на минимальном уровне, а также выкупа правительственных облигаций. Пожалуй, лучше всего настрой Бернанке характеризует прозвище «Бен-Вертолет», которое он получил за обещание в начале кризиса разбрасывать доллары с вертолета, если потребуется.

Так, в августе прошлого года на саммите в Джексон-Хоуле глава американского Центробанка дал понять, что экономику страны ждет новая порция монетарной поддержки, которую рынки окрестили QE2.

Чтобы влить деньги в поток расходов, в ФРС приняли решение опереться на теневую банковскую систему: вместо того чтобы предоставить американским банкам средства для кредитования бизнеса, они направили их на рынок госдолга. Целью Центробанка было увеличение стоимости государственных бумаг и, соответственно, снижение их доходности. ФРС выкупала казначейские облигации у частных держателей — предполагалось, что таким образом компании получат возможность достаточно дешево привлекать дополнительные средства, после чего деньги перетекут в экономику через их инфраструктурные расходы и расходы на энергоресурсы.

Сначала QE2 соответствовала своему назначению, насыщая финансами фондовые рынки, куда их направляли частные инвесторы. Однако только этим дело не ограничилось. Движение денежных средств, пришедших в экономику в ходе QE2, было весьма причудливым. Помимо всего прочего, через однодневные сделки РЕПО они вернулись обратно в теневые банки и хедж-фонды, которые инвестировали их в высокодоходные инструменты — «мусорные облигации», корпоративные бумаги развивающихся рынков и даже в долг периферийных стран еврозоны.

В результате деньги ушли в товарные рынки и другие рынки развивающихся стран, что повлекло за собой целый ряд непредвиденных последствий. Среди них следует отметить экспорт инфляции из США в развивающиеся страны и повышение волатильности на валютных рынках, которое вылилось в углубление международных противоречий и валютные войны. Развивающиеся страны встали перед выбором: позволить национальным валютам укрепляться и тем самым закрыть глаза на сокращение экспорта или допустить образование ценовых пузырей, которые в итоге несут еще более серьезные риски. Тем временем, независимо от того, какие шаги предпринимали развивающиеся экономики, американцы все равно платили больше за импорт, тогда как цены на отечественную продукцию продолжали падать вместе с удешевлением доллара.

QE2 и американская экономика

Помогли ли эти меры самой экономике США? Этот вопрос вызывает столько противоречий во многом по вине самой Федеральной резервной системы.

В начале ноября прошлого года ФРС заявила, что в течение 8 мес. Центробанк планирует потратить 600 млрд долл. — не больше и не меньше. Создавалось впечатление, что монетарные власти США четко представляют, какой именно объем стимулирования требовался американской экономике, так как в противном случае было бы естественно установить какое-то целевое значение и продолжать программу выкупа активов до его достижения либо убедиться в его недостижимости. Таким целевым показателем мог бы стать уровень инфляции, уровень цен, номинальный темп роста ВВП или же сам номинальный выпуск.

Факт, что в ФРС заранее не поставили перед собой конкретных целей, стал оружием в руках критиков Федерального резерва. Оказалось, что нет плана, с которым можно было сравнить результаты программы, — в ФРС выбрали общее направление движения, а не пункт назначения, и когда это движение завершилось, на Центральный банк обрушились обвинения, что данное направление оказалось неверным.

Вернемся в начало III кв. прошлого года. Вероятность второй волны рецессии росла, уверенность потребителей и бизнеса была слабой, а работодатели создавали примерно 100 000 рабочих мест в месяц — по оценкам экономистов, чтобы уровень безработицы стабильно падал, каждый месяц к числу занятых должно прибавляться примерно 200 000 человек. Инфляция была намного ниже неофициального целевого значения ФРС в 2%, и угроза дефляции выглядела реальной — годовая инфляция в августе 2010 г. составляла всего лишь 1,2%. ФРС же под чутким руководством Б. Бернанке стремится к стабильной инфляции, поддерживающей экономический рост.

Специалисты Barclays Capital отмечают, что если оценивать QE с позиций устранения дефляционного риска, то здесь, безусловно, был достигнут успех, однако если считать целью программы устойчивое и динамичное восстановление экономики, то она явно не выполнена.

В 2010 г. рост ВВП США ускорился — 1,7% во II кв. в годовом выражении, 2,6% в III кв. и 3,1% в последние три месяца года. Подъем инфляционных ожиданий возобновился, а уровень безработицы упал на процентный пункт.

Тем не менее в 2011 г. обстановка в стране вновь стала ухудшаться. Во II кв. экономика Соединенных Штатов прибавила только 1%, тогда как данные за I кв. были пересмотрены в сторону понижения до 0,4% — наименьшего уровня с момента начала экономического восстановления в июне 2009 г.

Многие списывают слабые показатели на суровую зиму — январские холода негативно сказались на найме новых сотрудников, что, по некоторым оценкам, привело к сокращению ВВП в I кв. на половину процентного пункта. Удорожание нефти — во многом из-за напряженной обстановки на Ближнем Востоке — скорее всего отняли у ВВП еще пол процентных пункта. Защитники QE настаивают на том, что без монетарного стимулирования экономический рост оказался бы еще более вялым, возможно, даже отрицательным.

Под влиянием количественной теории денег и слишком частого использования термина «печатный станок» QE2 стала синонимом «печатания денег», что вызвало всплеск инфляционных ожиданий. Это вполне устраивало ФРС, так как инфляционные ожидания важны для дефляции долга. В то же время накал инфляционных ожиданий оказался даже чрезмерным. По данным Бюро статистики труда Министерства труда США, инфляция в стране в годовом исчислении достигла в августе 3,8%.

По словам г-на Бернанке, стремительный рост потребительских цен в первом полугодии вызван дороговизной топлива и продовольствия. По его прогнозу, в течение ближайших кварталов инфляция упадет до 2%, так как негативный эффект, оказываемый этими факторами, несколько сгладится. Среди причин восхождения цен глава ФРС отметил перебои с поставками из Японии, пострадавшей от разрушительного землетрясения и цунами 11 марта текущего года. В долгосрочном периоде, однако, уровень инфляции останется «стабильным» ввиду избытка свободной рабочей силы и уменьшения потребления.

С одной стороны, покупка облигаций смогла стимулировать подъем финансовых рынков. Индекс Standard & Poor’s 500 потяжелел на 25% с конца августа 2012 г., когда Бен Бернанке упомянул о возможности второго раунда покупки облигаций, до конца июня 2011 г., когда все операции по QE2 были завершены. Кроме того, нельзя не отметить ослабление курса доллара, сделавшее американских экспортеров более конкурентоспособными, — за упомянутый период доллар США уступил другим основным валютам 10%. Президент ФРС Сент-Луиса Джеймс Буллард полагает, что основные общеэкономические эффекты QE2 возможны только в следующем году.

С другой стороны, среди очевидных упущений программы QE выделяются непостоянная динамика занятости — в августе в несельскохозяйственном секторе не появилось ни одного нового рабочего места — и незначительный экономический рост.

QE и долговые проблемы США

Количественное смягчение несколько отвлекло всеобщее внимание от реальных макроэкономических, налоговых и регулятивных барьеров экономического роста США.

В ходе анализа эффектов количественного смягчения возникает вопрос: может ли монетарная политика сделать еще что-то, чтобы помочь «уязвимой» экономике, или в «бой» должны вступить меры фискального характера, к которым Б. Бернанке активно призывает Конгресс и Барака Обаму?

Этот вопрос является особенно актуальным в свете сложного долгового положения, в котором находятся Соединенные Штаты: стране необходимо сокращать бюджетный дефицит, а для этого потребуются меры жесткой экономии.

После долгих споров демократы и рес­публиканцы пришли к компромиссу: 2 августа предельный уровень госдолга был увеличен на 2,1 трлн долл., и Америке удалось избежать технического дефолта. Тем не менее 5 августа рейтинговое агентство Standard & Poor’s все-таки снизило до этого неприкосновенный кредитный рейтинг США.

Экономисты Bloomberg предупреждают: если инвесторы потеряют веру в то, что в долгосрочном периоде Штаты решат свои бюджетные проблемы, они начнут продавать американский долг — как краткосрочный, так и долгосрочный.

Если бы Америка финансировалась преимущественно за счет долгосрочного долга, то даже в случае падения цен на трежерис у руководства страны было бы время разобраться с бюджетным дефицитом и восстановить давление к госдолгу. Тем не менее большинство американских казначейских облигаций — это бумаги со сроком погашения меньше года. В результате каждые два года Соединенные Штаты вынуждены искать новых кредиторов. Если этих инвесторов не будет, то ставки поднимутся и, независимо от того, что предпринимает ФРС, Америку ожидает стагфляция.

Специалисты подчеркивают, что период низких долгосрочных ставок целесообразно использовать для выпуска новых долгосрочных обязательств, а не для их выкупа с рынка — с этой точки зрения количественное смягчение шагает не в том направлении.

Бен Бернанке говорит, что американскому руководству необходимо улучшить состояние финансов страны в долгосрочной перспективе, но при этом действовать крайне осторожно, чтобы фискальная консолидация не навредила экономике в краткосрочном периоде. Как именно властям следует решать эту задачу, Бернанке не уточняет, однако Центробанк, в свою очередь, заверяет, что у него найдется чем помочь экономике, имея в виду прежде всего новый, третий раунд количественного смягчения.


Содержание (развернуть содержание)
Оптимизация торговой инфраструктуры управляющих компаний
Уроки кризиса. Автоматизацияпроцесса управления рисками при действиях контрагентов НПФа
Интернет-трейдинг для частных инвесторов: формы и инструменты будущего
Количественное смягчение в США:был ли смысл?
Долгосрочные опережающие индикаторы экономического развития
Ямайская валютная система: швейцарская модификация
Управляющая компания ЗПИФН: застройщик земельного участка или участник строительства объекта недвижимости?
Инсайд: вопросы правоприменения в России
Высокий полет
Арт-активы для пенсионных фондов
Китайский синдром
Роль инвестиционных банков в развивающихся экономиках
Восток — дело тонкое!
О некоторых аспектах регулирования египетского фондового рынка
Долговая политика Самарской области в 2010-2011 годах и основные направления ее развития
Волгоградские областные займы: инструмент сбалансированного развития
Правовые условия и ограничения предоставления бюджетных гарантий для финансирования муниципальной инфраструктуры

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100