Casual
РЦБ.RU

Про веру, стоимость и права собственности на российском рынке акций

Сентябрь 2011

Принято считать, что ценная бумага должна обладать тремя неотъемлемыми признаками: публичной достоверностью, публичной абстрактностью и началом презентации. Исходя из этого определения, ценная бумага в России — как Священная Римская империя, которая в действительности не была ни священной, ни римской, ни империей. Фактически права, приобретаемые акционером вместе с российскими ценными бумагами, держатся исключительно на вере, а стоимость самих акций близка к нулю.

Анализируя российский рынок акций и рассуждения специалистов о том, что та или иная ценная бумага стоит сейчас дешево, что по мультипликаторам весь российский рынок недооценен, я осознаю, что чего-то не понимаю.

Из комментариев профессионалов вытекает, что если та или иная компания получила дополнительные месторождения или выгодные контракты, то ее акции должны подняться в цене. Если дорожает нефть, то должны расти котировки нефтяных компаний и весь российский рынок. Впрочем, так и происходит. Заглянув в попавшиеся на глаза учебники по экономике, я обнаружил в них в разных вариациях мысль, что стоимость акции имеет некую формализованную связь с имуществом общества.

Открыл ст. 31 ФЗ «Об акционерных обществах», которая называется «Права акционеров — владельцев обыкновенных акций». Установлено, что обыкновенная акция дает право голоса на общем собрании, право на получение дивидендов и действительное право на часть имущества общества, но только в случае его ликвидации. Данный список прав, предоставляемых обыкновенной акцией, является закрытым.

Из теории ценных бумаг известно, что стоимость ценной бумаги складывается из стоимости удостоверяемых ею прав, сама по себе бумага ничего не стоит.

Право на участие в общем собрании акционеров является неимущественным правом и, соответственно, стоимости не имеет.

Право на получение дивидендов, безусловно, имущественное и вполне подается расчетам. Вместе с тем следует признать, что если компания не платит дивидендов, то ее дивидендная доходность лишена стоимости.

Остается право на получение части имущества в случае ликвидации общества. Это вполне себе имущественное право, которое можно реально посчитать, только возникает оно лишь с принятием решения о ликвидации общества. Пока такого решения нет, стоимость прав на часть имущества общества равна нулю.

Таким образом, справедливая стоимость акции общества, которое создано на неопределенный срок и по которому не принято решения о прекращении деятельности, может быть рассчитана только на основании дивидендной доходности. Если такое общество не платит по своим обыкновенным акциям дивидендов, то справедливая стоимость этой акции будет нулевой.

Учебники по экономике категорически отказываются уточнить, когда может возникнуть формализованная связь между стоимостью акции и активов общества: только в том случае, если общество создано на определенный срок либо принято решение о его ликвидации?

В конце 2008 г. приходилось слышать удивленные голоса о том, как это капитализация Газпрома стала меньше денежных средств, находящихся на его счетах? Да очень просто — никакой формализованной связи между количеством денег на счетах и стоимостью акций нет.

Конечно, можно попробовать возразить, что если нет прямой связи, то должна быть косвенная.

Статья 35 ФЗ «Об акционерных обществах» вводит связь между уставным капиталом и стоимостью чистых активов. А уставный капитал — это стоимость акций, умноженная на их количество. Однако уставный капитал — это не рыночная и не справедливая, а номинальная стоимость акций, умноженная на их количество. Например, номинал акций Газпрома составляет 5 руб. Что дает нам это знание? Пожалуй, только то, что если Газпром будет размещать дополнительные обыкновенные акции, то непременно по цене не менее 5 руб. Кроме того, законом установлено, что и этой несущественной для нашего рассмотрения связи два года может и не быть.

Таким образом, не обнаруживается и косвенной зависимости между справедливой стоимостью акции и активами общества.

А как же рыночная стоимость акций? Почему у Газпрома она равна 160 руб.? В первоначальной редакции Закона «Об акционерных обществах» была дана очень правильная формулировка рыночной стоимости. Рыночная стоимость акции — это такая стоимость, при которой продавец, не обязанный ее продавать, готов ее продать, а покупатель, не обязанный ее покупать, готов ее купить. В последующем ее исключили, видимо, чтобы не смущать отсутствием некого объективного подхода к этому вопросу.

А что касается Газпрома, то его акции котируются так потому, что есть некоторая критичная доля инвесторов, которые верят, что они столько стоит. Похоже, веру наперекор всем цивилистическим догмам можно оценить в деньгах.

В продолжение данной темы все верят, что если мы купили акции, то они стали нашей собственностью. В принципе, это именно так и выглядит, в частности ст. 28 ФЗ «О рынке ценных бумаг» недвусмысленно говорит о праве собственности на бездокументарные ценные бумаги.

Собственно, весь институт ценных бумаг и создан для того, чтобы облечь права в ту форму, которая позволяет использовать механизм купли-продажи, а также устанавливать право собственности на такие объекты гражданских прав. А достигается это путем подмены оборота прав на оборот вещи, ценной бумаги. При этом вещью ценная бумага может быть, только если она выполнена в форме материального документа. В теории ценных бумаг принято выделять такие признаки ценной бумаги, как признак публичной достоверности, признак публичной абстрактности и начало презентации. Не буду объяснять, что все это означает, скажу только, что акция в российском праве ни одному из этих признаков не соответствует. «Обоснование же того, что бездокументарные ценные бумаги — это ценные бумаги, сводится примерно к следующему: раз в термине “бездокументарные ценные бумаги” фигурирует слово “ценные бумаги”, следовательно, бездокументарные ценные бумаги — это ценные бумаги. Вот пример аналогичного рассуждения: раз в словосочетании “жидкий стул” фигурирует слово “стул”, значит, жидкий стул — это разновидность стула. Ценные бумаги — это документы. Бездокументарные бумаги — это не документы. Следовательно, бездокументарные ценные бумаги — это не ценные бумаги». Так рассуждал еще 10 лет назад известный исследователь ценных бумаг В. Белов в работе: «Бездокументарные ценные бумаги. Научно практический очерк».

Есть такая наука — цивилистика, наука о гражданском праве. У нее есть свои постулаты. Одним из них является невозможность установления права собственности на права — право собственности устанавливается на вещи, а акция, лишившись материального носителя, превратилась просто в набор прав. Апологеты нынешнего порядка скажут: ну и ладно, а мы будем мысленно представлять, что акция — это вещь! Если все было так просто, то не нужен был бы институт ценных бумаг. Почему все держаться за право собственности? Да потому, что право собственности самое защищенное в нашем законодательстве. В Гражданском кодексе РФ есть гл. 20, которая так и называется — «Защита прав собственности».

Самый главный принцип: собственник всегда может истребовать свое имущество из чужого незаконного владения. Такие иски о защите права собственности (об истребовании имущества из чужого незаконного владения) у юристов называются виндикационными.

Посмотрим, насколько реализуем подобный принцип в отношении акций. Предположим, у собственника Александра незаконно списана одна его акция на счет Константина, на котором находилась еще одна акция. А со счета Константина одна акция списана на счет Елены, вторая — на счет Катерины. Вопрос: у кого должен истребовать свою акцию Александр? Ответа нет. Вместе с отсутствием ответа, мы сталкиваемся с отсутствием механизма зашиты прав собственности, а значит, никакого права собственности на акции просто не существует. В этом случае все, на что мы можем рассчитывать, — это возмещение ущерба со стороны эмитента, но не возврат имущества.

Ну и последнее: если мы имеем дело с правами, то отсутствие собственности — это далеко не все. Права еще нельзя покупать и продавать. Для них предусмотрен иной порядок оборота, который закреплен в ст. 390 Гражданского кодекса РФ. Такой порядок у юристов называется цессия. Собственно, ст. 146 ГК РФ прямо и недвусмысленно устанавливает, что акции должны передаваться от одного правообладателя к другому в порядке цессии.

Итого на российском рынке акций осуществляется купля-продажа оговоренного набора имущественных и неимущественных прав (акций), которые с точки зрения гражданского законодательства покупаться и продаваться не могут. Согласно конструкции акционерного законодательства и практике выплат дивидендов российскими компаниями акции не имеют реальной стоимости или она близка к нулю. Утверждение о том, что акции закрепляются за владельцем на праве собственности, является чистой декларацией — никакой владельческой защиты у правообладателей нет и при существующей структуре российского рынка акций быть не может.


Содержание (развернуть содержание)
Основа финансового успеха венчурного инвестора — тщательный отбор
МФО находятся на стадии сильного экстенсивного роста
Кредитование МСБ: банковская политика
Привлечение капитала с Eastway Capital
Мини-IPO на ММВБ:новые возможности привлечения капитала для малого и среднего бизнеса
IPO на ММВБ для малого и среднего бизнеса: отзывы первых клиентов
Перспективы привлечения капитала компаниями второго-третьего эшелонов: возможности, условия, инструменты
IPO российских компаний в 2011 году
Аукционы переписывают мир современного искусства
Сочетания несочетаемого
Уроки кризиса. Порядок взаимодействия управляющих компаний и НПФов в чрезвычайных ситуациях
Есть ли будущее у рейтинговых агентств?
Взаимодействие с акционерами при подготовке к общим собраниям
Замена депозитария по-белорусски
Актуальные проблемы формирования «исламской» финансовой системы: на стыке философии и практики
Структурные долговые проблемы стран еврозоны и пути их решения
Про веру, стоимость и права собственности на российском рынке акций
Иск о признании недействительным трансферта ценных бумаг
Об одной стратегии торговли на рынке ценных бумаг

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100