Casual
РЦБ.RU

Ликвидность и рефинансирование остаются ключевыми факторами, влияющими на рейтинги региональных и местных органов власти России

Ноябрь 2010

По мнению Службы кредитных рейтингов Standard & Poor's, способность российских региональных и местных органов власти (РМОВ) поддерживать достаточную ликвидность и держать под контролем расходы на обслуживание и погашение долга останется важнейшим фактором, определяющим их кредитоспособность в 2010 и 2011 гг.

Прогноз

Многие РМОВ в первом полугодии 2010 г. увеличили объем остатков на счетах и — что еще более важно — благодаря осуществлению взвешенных стратегий рефинансирования улучшили графики погашения долга. Это позволило Standard & Poor's за четыре последних месяца повысить рейтинги или улучшить прогнозы по рейтингам четырех РМОВ и избежать негативных рейтинговых действий по другим РМОВ. Мы считаем, что в ближайшие месяцы наибольшие шансы изменить свои рейтинги или рейтинговые прогнозы в лучшую сторону имеют те РМОВ, которые будут способны поддерживать свою ликвидность и удлинять сроки погашения долговых обязательств, обеспечивая тем самым снижение расходов на обслуживание и погашение долга и, соответственно, уменьшая потребности в рефинансировании.

Мы отмечаем не только взвешенный подход к решению проблем рефинансирования, но и то, что улучшение финансовых показателей и рост остатков на счетах РМОВ произошли благодаря значительному росту доходов в первом полугодии 2010 г. По расчетам Standard & Poor's, основанным на данных Министерства финансов Российской Федерации (Минфина России), рост доходов (16%) намного превзошел рост расходов (5%). Для некоторых РМОВ это также означало снижение рисков, связанных со значительными расходами на обслуживание и погашение долга. Однако мы отмечаем, что рост доходов был обусловлен одним фактором — увеличением поступлений от налога на прибыль организаций (НПО). С нашей точки зрения, этот источник доходов волатилен и весьма цикличен, а потому недостаточен для обеспечения устойчиво высоких финансовых показателей и ликвидности РМОВ в среднесрочной перспективе, за исключением ситуаций, когда одновременно осуществляется еще и очень взвешенный подход к управлению ростом расходов. Так как мы предполагаем, что во втором полугодии 2010 г. поступления по НПО будут расти не столь быстро, как в первом полугодии, а расходы, как капитальные, так и текущие, наоборот, будут осуществляться ускоренными темпами, мы считаем, что финансовые показатели РМОВ, скорее всего, будут несколько ниже, чем в первой половине 2010 г. По этой причине мы не ожидаем позитивных рейтинговых действий, обусловленных одними только краткосрочными позитивными тенденциями в сфере доходов РМОВ.

Мы считаем, что проблемы с ликвидностью, а также высокая концентрация обязательств с короткими сроками погашения, высокие расходы на обслуживание и погашение долга и, соответственно, зависимость от рефинансирования останутся ключевыми факторами кредитного риска для многих РМОВ в 2010—2011 гг. В тех случаях, когда к ним добавится устойчивое снижение финансовых показателей по сравнению со средними значениями за первое полугодие 2010 г. и связанное с этим сокращение остатков денежных средств, продолжение рискованной политики по управлению долгом может привести даже к понижению рейтингов некоторых РМОВ в 2010—2011 гг.

Другой важнейший фактор, продолжающий оказывать негативное влияние на кредитоспособность российских РМОВ, — это качество институциональной среды, в которой они осуществляют свою деятельность. Учитывая продолжающуюся эволюцию российской системы общественных финансов, мы считаем, что объявленные федеральным правительством планы перераспределения доходных источников и расходных обязательств РМОВ к 2011—2013 гг. вносят дополнительную неопределенность в систему, которую мы считаем «развивающейся и несбалансированной». Влияние изменений, запланированных на 2011—2012 гг., пока сложно оценить точно, и, с нашей точки зрения, оно будет неравномерным для регионов. В ряде случаев мы полагаем, что реализация запланированных реформ может создать дополнительное давление на финансы РМОВ и, следовательно, на их кредитоспособность.

Начиная с 20 мая 2010 г. мы изменили прогноз по рейтингам Новосибирска (BB-/Стабильный/-; ruAA-) с «Негативного» на «Стабильный» ввиду улучшения структуры долга и прогноз по рейтингам Республики Саха (Якутии) (BB-/Позитивный/-; ruAA-) со «Стабильного» на «Позитивный» в связи с ростом доходов и улучшением показателей ликвидности и финансовых показателей. Кроме того, мы повысили рейтинги Томской области (B+/Позитивный/-; ruA) и Иркутской области (B+/Позитивный/-; ruA+) с учетом улучшения ликвидности и финансовых показателей этих регионов в результате ужесточения контроля за расходами. Мы также присвоили Иркутской области рейтинг по национальной шкале «ruA+». Никаких негативных решений по рейтингам 18 субъектов РФ и пяти муниципальных образований, имеющих наши рейтинги, мы не предпринимали. Четыре субъекта РФ по-прежнему имеют рейтинги инвестиционной категории, рейтинги остальных варьируются в диапазоне от «В-» до «ВВ+». В настоящее время прогноз по рейтингам трех РМОВ определяется как «Позитивный», прогноз по рейтингам 13 РМОВ — как «Стабильный» и прогноз по рейтингам семи РМОВ — как «Негативный» (рис. 1, 2, 3).

Доходы

В первом полугодии 2010 г. российские РМОВ демонстрировали более высокие финансовые показатели, чем в тот же период 2009 г. Это было достигнуто за счет быстрого среднего роста текущих доходов — на 18% по сравнению лишь с 10%-ным ростом текущих расходов, что способствовало росту остатков на счетах и снижению давления на ликвидность.

Однако мы считаем, что для большинства РМОВ эта тенденция окажется непродолжительной, так как единственной причиной увеличения доходов был 1,6-кратный средний рост поступлений по НПО, который мы считаем одним из самых волатильных источников доходов РМОВ (рис. 4).

Двумя следующими по значимости после НПО источниками доходов российских РМОВ являются налог на доходы физических лиц (НДФЛ) и текущие перечисления из федерального бюджета. За первое полугодие 2010 г. их доли в доходах РМОВ выросли относительно аналогичного периода предыдущего года всего на 7 и 2% соответственно. Можно предположить, что из-за замедления роста НПО и скромной динамики НДФЛ и межбюджетных перечислений среднегодовой рост доходов РМОВ в 2010 г. будет ниже роста, зафиксированного в первом полугодии (18%), а в 2011 г. он будет ниже, чем в 2010 г.

Расходы

За первое полугодие 2010 г. текущие расходы РМОВ, согласно данным отчетности, выросли ненамного — всего на 10% в сравнении с 14% за тот же период 2009 г. Рост всего расходов РМОВ за первое полугодие 2010 г. составил лишь 5% и оказался ниже роста инфляции, поэтому расходы в реальном исчислении уменьшились.

Мы считаем, что некоторое снижение нагрузки на бюджеты, вызванное тем, что вследствие кризиса РМОВ стали сдержаннее в своем подходе к расходам на оплату труда, и тем, что в 2010 г. повышений зарплаты по инициативе федерального правительства не производилось, может оказаться лишь временным явлением. В 2011 г. решения федерального правительства, скорее всего, потребуют от РМОВ увеличения зарплат на 6,5%. Если к этому добавить затраты, связанные с реформой социального налога, то общий рост расходов на оплату труда в результате обязательств, налагаемых федеральным центром, может составить порядка 10%. Поэтому мы считаем, что необходимость увеличивать расходы на оплату труда и социальные выплаты по решению федерального правительства и из-за условий рынка труда остается основной причиной, сдерживающей уровень кредитоспособности большинства РМОВ в средне- и долгосрочной перспективе.

Текущие балансы бюджетов растут

В первом полугодии 2010 г. более 70% субъектов РФ достигли более высоких текущих балансов бюджетов в сравнении с тем же периодом 2009 г. (на консолидированной основе, с учетом муниципальных образований). Средний операционный профицит за указанный период составил 20% против 14% годом ранее, что является относительно высоким по международным меркам показателем. Однако это меньше, чем в первом полугодии 2007-го и в 2008 г., когда средний операционный профицит был еще выше — 30 и 23% соответственно. Это объясняется довольно невысоким ростом доходов РМОВ в более длительной перспективе: всего доходы в первом полугодии 2010 г. оказались лишь на 9,5% выше, чем в первом полугодии 2008 г., а это означает, что доходы в реальном выражении за последние два года уменьшились.

Финансовые показатели РМОВ в 2011—2012 гг. вряд ли окажутся выше, чем в 2010 г., а их показатели по итогам 2010 г., по всей видимости, будут ниже, чем в первом полугодии этого года, — тем более, что мы принимаем в расчет обычный годовой цикл расходов РМОВ. Тем не менее мы не предвидим существенного ухудшения финансовых показателей РМОВ и предполагаем, что в большинстве случаев они останутся достаточно высокими для того, чтобы соответствовать текущим рейтингам.

Капитальные расходы

Мы отмечаем, что пока лишь немногим регионам удалось улучшить свои финансовые показатели в 2010 г. в сравнении с 2008 г. Из трех субъектов РФ, рейтинги которых в 2010 г. были повышены, два — Томская и Иркутская области — добились повышения финансовых показателей. При этом — что немаловажно — рост доходов Иркутской области не превысил средний показатель по России, но оба региона последовательно принимали более жесткие меры по сдерживанию расходов, то есть структурно улучшали свои финансовые показатели. В последние два года эти регионы повышали зарплату более медленными темпами, чем в среднем по стране, хотя проводить такую финансовую политику, на наш взгляд, непросто.

В качестве основного направления сокращения расходов большинство РМОВ использовали свои возможности по управлению капитальными расходами, что привело к сокращению их резерва гибкости на будущее, а также накоплению потребностей в расходах. Объем капитальных расходов РМОВ (в номинальном выражении) в первом полугодии 2010 г. оказался на 22% меньше, чем в первом полугодии 2009 г., и равнялся всего 3/4 показателя аналогичного периода 2008 г. В результате капитальные расходы составили лишь 12% всего расходов против 16 и 18% в те же периоды 2009-го и 2008 г.

Примечательно, что РМОВ приняли такие меры по сокращению расходов, даже несмотря на то, что целевые средства, перечисленные им из федерального бюджета на финансирование программ капитальных расходов в 2010 г. (и в 2009 г.), в абсолютном большинстве случаев многократно превышали уровень 2008 г., когда капитальные расходы РМОВ финансировались в основном собственными силами.

Среди причин, объясняющих более сдержанную политику РМОВ в отношении капитальных расходов, мы выделяем большую осторожность, проявленную многими РМОВ в 2009 г. при составлении проектов бюджетов на 2010 г., и соблюдение длительных процедур закупок, установленных федеральным законодательством, в связи с недавним повышением политического внимания к расходованию бюджетных средств.

Некоторые РМОВ, в частности Краснодарский край, в настоящее время пересматривают свои программы капитальных расходов в сторону увеличения. Мы считаем, что появлению этой тенденции способствовал прежде всего рост доходов в первом полугодии 2010 г., который превысил показатели бюджетов, составленных ранее исходя из осторожных прогнозов. Поэтому мы не исключаем того, что во втором полугодии 2010 г. произойдет некоторое «наверстывание» капитальных расходов. Однако общая сумма капитальных расходов в 2010 г., с нашей точки зрения, не превысит уровень 2009 г., который уже был довольно низок, ввиду повсеместно слабых результатов за первое полугодие и небольшого сокращения объема федеральных перечислений на финансирование капитальных программ в рамках бюджета 2010 г. в сравнении с 2009 г.

Поэтому мы ожидаем, что расходы на инфраструктуру по-прежнему будут намного ниже потребностей РМОВ, даже самых благополучных. В большинстве остальных регионов состояние инфраструктуры будет быстро ухудшаться, ослабляя тем самым базу для развития экономики и роста доходов. Кроме того, в результате недофинансирования инфраструктуры потребности в расходах на ремонтные работы, в том числе срочные, в ближайшие несколько лет могут вырасти, что будет создавать дополнительное давление на текущие расходы РМОВ.

Рост доходов в сочетании с большей сдержанностью в капитальных расходах привел к тому, что в первом полугодии 2010 г. РМОВ получили высокий профицит после капитальных расходов, составивший в среднем 13%, что намного превысило показатель аналогичного периода прошлого года (4%). Однако мы считаем, что балансы бюджетов по итогам 2010 г. будут значительно ниже. Основной причиной этого станут циклические изменения уровня расходов в течение года: если в первом полугодии 2009 г. РМОВ получили в среднем 4%-ный профицит после капитальных расходов, то по итогам полного 2009 г. баланс бюджетов после капитальных расходов имел отрицательное значение (-5%). В соответствии с этим мы предполагаем, что, несмотря на средний профицит в размере 13% за первое полугодие 2010 г., балансы за полный 2010 г. будут намного ниже, а во многих случаях даже сменятся дефицитом в результате ожидаемого роста расходов и более слабой динамики доходов РМОВ во втором полугодии по сравнению с первой половиной года. Мы также отмечаем, что почти треть от общего объема профицитов, полученных в первом полугодии 2010 г., — это фактически неиспользованные целевые межбюджетные перечисления, выделенные РМОВ из федерального бюджета на финансирование капитальных программ, которые должны быть использованы по назначению до конца года.

Мы также предполагаем, что в конце 2010 г. балансы бюджетов окажутся ненамного лучше, чем годом ранее. Можно ожидать, что в 2011—2012 гг. показатели балансов в некоторых случаях будут ниже, чем в 2009-2010 гг., — из-за нестабильного характера текущих профицитов, отмечаемых в настоящее время, а также необходимости увеличения капитальных расходов на решение накопившихся инфраструктурных задач.

В зависимости от уровня остатков денежных средств последствием этой тенденции может стать ускоренное накопление долга некоторыми РМОВ. Это может негативно повлиять на кредитоспособность РМОВ в том случае, если «новый» долг окажется краткосрочным и (или) создаст дополнительные потребности в рефинансировании.

Ликвидность

В первом полугодии 2010 г. отмечалось повышение уровня ликвидности РМОВ (на консолидированной основе), а также улучшение их доступа к рынкам капитала. На 1 июля 2010 г. объем остатков на счетах РМОВ (согласно их отчетности) на 33% превышал показатель, зафиксированный годом ранее. На ту же дату общая величина остатков средств российских регионов почти равнялась сумме их прямого долга, поэтому некоторые регионы были нетто-кредиторами.

Однако распределение денежных резервов между РМОВ разных уровней по-прежнему отличается большой неравномерностью. Подавляющая доля денежных резервов (свыше 900 млрд руб. на 1 июля 2010 г.) сконцентрирована в регионах, и лишь небольшая часть принадлежит муниципальным образованиям. При этом пять из 83 регионов контролируют более 50% совокупных остатков, приходящихся на субъекты РФ, а большинство остальных имеют, согласно отчетности, намного более низкие уровни остатков средств на счетах.

По нашему мнению, доступ РМОВ к рынкам капитала также улучшился, поэтому осуществлять рефинансирование на приемлемых условиях в первом полугодии 2010 г. стало намного проще, чем в конце 2008-го и начале 2009 г. РМОВ, стремящиеся выровнять свои графики погашения долга, в частности Иркутская и Томская области, успешно воспользовались появившимися возможностями и, таким образом, смогли улучшить свою кредитоспособность. Однако способность многих РМОВ своевременно выплачивать долговые обязательства по-прежнему сильно зависит от наличия бесперебойного доступа к рынкам капитала, который в будущем может опять оказаться под вопросом. Поэтому мы считаем, что подобная уязвимость и подверженность риску ухудшения рыночной конъюнктуры останутся факторами, оказывающими существенное влияние на кредитоспособность РМОВ в кратко- и среднесрочной перспективе.

В 2009—2010 гг. на федеральном уровне было принято несколько поправок, призванных смягчить ограничения на бюджетную политику РМОВ и снять остроту проблемы ликвидности. В 2009 г. федеральные органы власти смягчили ограничения на общий размер дефицита, что позволило РМОВ увеличить бюджетные дефициты на величину, равную нетто-бюджетных кредитов, полученных из федерального бюджета, и на сумму остатков средств на счетах. Кроме того, регионы получили право осуществлять контроль за целевыми денежными средствами, перечисляемыми на их счета из федерального бюджета, что позволило им использовать значительные денежные суммы на обслуживание и погашение долговых обязательств и снизило остроту проблемы рефинансирования в случаях прекращения доступа к рынкам капитала.

Разрешение создания региональных резервных фондов с 2010 г. должно помочь регионам в будущем справиться с проблемой цикличности доходов. Насколько мы понимаем, в некоторых регионах такие фонды уже формируются. Есть и дополнительный стимул: средства резервных фондов могут вкладываться в банки под проценты. В прошлом многим регионам, находящимся в зависимости от федеральных перечислений на выравнивание (дотаций), запрещалось вкладывать получаемые средства в банки. Единственная доступная возможность — держать свои средства в федеральном казначействе без получения процентов, что часто приводило к нежеланию накапливать резервы.

Влияние институциональной системы

По мнению Standard & Poor's, российская система межбюджетных отношений ограничивает кредитоспособность РМОВ. Недавно федеральное правительство объявило о принятии пакета мер, которые, с нашей точки зрения, внесут еще большую неопределенность в российскую систему межбюджетных отношений в кратко- и среднесрочной перспективе и, таким образом, подтвердят нашу оценку этой системы как «развивающейся и несбалансированной».

Пытаясь повысить эффективность расходования средств, правительство внесло значительные поправки в законодательство о бюджетных учреждениях (например, школах и больницах), которые должны вступить в силу в 2011—2012 гг. Кроме того, оно утвердило программу повышения эффективности расходования бюджетных средств до 2012 г., предполагающую новые изменения в законодательстве. С помощью этих реформ правительство намерено переориентировать бюджетные расходы на достижение конечных результатов, а не просто на поддержку существующей сети учреждений. Другими важными целями реформ являются совершенствование программного метода бюджетирования и трехлетнего бюджетирования, а также контроль за исполнением расходных обязательств.

Оценить последствия этих изменений в полной мере еще нельзя, и мы будем продолжать мониторинг и предполагаем, что в дальнейшем реформы позволят создать основу для более эффективного управления расходами и повышения финансовой ответственности бюджетополучателей. Эти изменения побуждают, хотя формально и не обязывают РМОВ, осуществлять те же реформы, что и федеральное правительство.

Будущие реформы

Мы считаем, что некоторые из существенных поправок, которые планируется внести в налоговое и бюджетное законодательство, повлияют на расходы и доходы РМОВ. Скорее всего, их влияние на соотношение доходов и расходов и, следовательно, на ликвидность РМОВ будет лишь умеренно-негативным, суммарный же эффект изменений в системе, запланированных на 2011—2012 гг., пока трудно оценить точно. В любом случае можно с уверенностью предположить, что в разных регионах он будет неодинаковым. Мы считаем, что на финансовое положение РМОВ повлияют следующие предстоящие изменения:

повышение единого социального налога, повышение ответственности за местные железнодорожные перевозки, перераспределение расходных обязательств, возможное возвращение дорожных фондов, отмена льгот по налогу на имущество.

Структура долга

По нашим оценкам, уровень долга российских РМОВ по-прежнему невысок — в среднем порядка 15% их текущих доходов, ожидаемых в 2010 г. Однако в его структуре преобладают краткосрочные обязательства, и средняя срочность долга составляет около двух лет. Из-за краткосрочной структуры долга и высоких процентных ставок средние расходы РМОВ на обслуживание и погашение долга в первом полугодии 2010 г. достигли почти 11% текущих доходов. В зависимости от уровня остатков средств на счетах, которые в большинстве случаев довольно низки из-за неравномерного распределения ликвидности в секторе РМОВ, высокий уровень указанных расходов может создать проблемы с ликвидностью и рефинансированием обязательств РМОВ, что уже происходило в последние два года. Поэтому мы считаем, что ликвидность останется одним из основных факторов, сдерживающих рост кредитоспособности российских РМОВ в кратко- и среднесрочной перспективе.

Снизить эти риски можно путем взвешенного управления долгом, в случае если РМОВ смогут удлинить сроки погашения обязательств. Благодаря недавнему улучшению рыночных условий некоторые РМОВ, имеющие наши рейтинги, в частности города Новосибирск и Дзержинск, сумели рефинансировать взятые краткосрочные банковские кредиты путем привлечения среднесрочных банковских кредитов в первом полугодии 2010 г. Между тем Республика Саха (Якутия) и другие регионы успешно использовали облигационный рынок. Удлинив графики погашения, эти эмитенты сразу добились снижения предстоящих расходов на обслуживание и погашение долга, уменьшения давления на ликвидность, а также потребности в рефинансировании в 2010-2011 гг. При сохранении данной тенденции мы не исключаем вероятности позитивных рейтинговых действий в отношении РМОВ, имеющих относительно низкие рейтинги, уровень которых ранее сдерживался высокими расходами на обслуживание и погашение долга, а также постоянными потребностями в рефинансировании. Это уже повлияло на все четыре рейтинговых действия, произведенных нами в последнее время.

Способность РМОВ производить заимствования из федерального бюджета также способствовала улучшению их графиков погашения долга в 2011—2012 гг., поскольку в 2010 г. федеральное правительство предоставляло регионам кредиты на три-пять лет. Немаловажно, что эти кредиты предусматривали более низкую процентную ставку, чем облигации и банковские кредиты, что обусловило меньшие расходы на обслуживание долга. Некоторые РМОВ воспользовались этой возможностью, что уже привело к вытеснению банковских кредитов более долгосрочными и дешевыми бюджетными кредитами (рис. 5). Однако мы ожидаем, что объем новых бюджетных кредитов, на которые РМОВ могут рассчитывать в 2011—2012 гг., будет постепенно сокращаться, так как федеральное правительство выделяет на это все меньше средств. Поэтому общий положительный эффект этого источника финансирования на расходы РМОВ по обслуживанию и погашению долга в ближайшие годы будет уменьшаться.

Москва лидирует

Объемы размещения облигаций российских РМОВ по-прежнему относительно невелики, в настоящее время общая сумма облигаций в обращении составляет приблизительно 400 млрд руб., причем подавляющая их часть приходится на одного эмитента (рис. 6). В первом полугодии 2010 г. рост выпуска облигаций российских РМОВ обеспечивала прежде всего Москва («чистый» объем размещений за вычетом погашения — 25 млрд руб.), а суммарная доля всех остальных регионов уменьшилась (на 9 млрд руб.).

Однако мы считаем, что в более отдаленном будущем рынок облигаций станет для крупнейших субфедеральных эмитентов основным способом удлинения долга и снижения расходов на его обслуживание и погашение, а также решения проблемы рефинансирования, так как объемы федеральных бюджетных кредитов сокращаются, а средний срок доступных банковских кредитов остается коротким.

Статья опубликована в авторскойредакции






Содержание (развернуть содержание)
Капитал не подчиняется приказам
Российская экономика — 2011: перспективы, возможности, риски
Выздоравливая от кризиса
Квалифицированный инвестор: реальность статуса
Коллективные инвестиции в искусство Инфраструктура фондов художественных ценностей
Служба риск-менеджмента НПФа — назревшая необходимость
Инвестиции в будущее
Приватизации быть?
Сто в кубе. Уроки математики от ЦентрТелекома
Долговой рынок в России и за ее пределами: срез на сентябрь
Ответственность за нарушение требований законодательства о противодействии легализации (отмыванию) доходов, полученных преступным путем, и финансированию терроризма
Правовой капкан для спецдепозитариев
Управление рисками в деятельности специализированных депозитариев
Жаркое лето — 2010: вызов сельскому хозяйству России Уроки, задачи, решения
Что происходит на рынке субфедеральных и муниципальных облигаций
Федеральная поддержка и кредитоспособность регионов России в период кризиса
Ликвидность и рефинансирование остаются ключевыми факторами, влияющими на рейтинги региональных и местных органов власти России
В посткризисный период интерес к кредитным рейтингам растет
Результаты ежегодного исследования кредитоспособности регионов РФ

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100