Casual
РЦБ.RU
  • Авторы
  • Некторов Александр, Юрист, руководитель проектной группы юридической фирмы «Линия права»

  • Все статьи автора
  • Шевченко Анастасия, Юрист юридической фирмы «Линия права»

  • Все статьи автора

Правовые особенности инвестиций в инскрипции

Апрель 2010

Государство — крупнейших участник рынка долговых бумаг. В отличие от так называемых корпоративных облигаций, которые выпускают юридические лица, ценные бумаги государственных образований — субъектов РФ и муниципальных образований — традиционно именуются инскрипциями.

Привлечение денежных средств является не только эффективным способом ­реализации определенных проектов государственных образований, но и источником покрытия дефицита бюджета и вре­менных кассовых разрывов. Исключением не стала и Россия, где доля государственных (в широком смысле) и муниципальных заимствований на рынке достаточная высока.

Мировой финансовый кризис, разразившийся в 2008 г., способствовал увеличению объема выпусков суб­федераль­ных и муниципальных бумаг РФ — в 2009 г. было размещено 16 выпусков на общую сумму 111 291,64 млн руб.1

Субъекты Федерации и муниципальные образования уверенно выходят на рынок, активно используют услуги операторов долгового рынка, привлекая их в качестве андеррайтеров, организаторов, платежных агентов. Тем самым они заявляют о себе как о полноправных участниках оборота ценных бумаг.

Однако, как и перед любым эмитентом, перед субъектом Федерации или ­муниципальным образованием может встать проблема надлежащего исполнения обязательств по эмитируемым бумагам. Начиная с осени 2008 г. многие корпоративные эмитенты столкнулись с проблемами дефолта по выпущенным ценным бумагам.

ПРАВОВАЯ ПРИРОДА СУБФЕДЕРАЛЬНЫХ И МУНИЦИПАЛЬНЫХ БУМАГ И ДЕФОЛТ ЭМИТЕНТА

С правовой точки зрения ценные бумаги, выпущенные субъектами Федерации или муниципальными образованиями, представляют собой договор государственного или муниципального займа соответственно. Определение первого ­закреплено непосредственно в ГК РФ в ст. 817, понятие «муниципальный заем» можно найти в Бюджетном кодексе РФ. Особенностью данных договоров является их двоякое правовое регулирование нормами как частного права (ГК РФ), так и публичного права (в частности, нормами БК РФ, Федеральным законом «Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг»2).

Применить понятие дефолта по от­ношению к субфедеральным и муниципальным ценным бумагам можно только условно, поскольку Стандарты эмиссии ценных бумаг3, закрепляющие данное определение, не распространяются на эмиссию, осуществляемую государственными и муниципальными образо­ваниями.

Защита прав инвесторов в субфедеральные и муниципальные бумаги отличается определенным своеобразием по сравнению с корпоративными бумагами. С 2008 по 2009 г. сформировалась значительная практика по вопросам рассмотрения споров, связанных с удовлетворением требований облигационеров корпоративных эмитентов. Что же касается государственных и муниципальных бумаг судебные прецеденты встречаются не часто и не обладают такой массовостью.

В отличие от Стандартов эмиссии ценных бумаг, Бюджетный кодекс РФ оперирует понятием просроченной задолженности по долговым обязательствам субъекта РФ или муниципального образования. Однако имеющееся определение не привязано к срокам просрочки, как это сделано в отношении дефолта, не приведены критерии признания такой просрочки существенным нарушением условий договора. Таким образом, на плечи инвестора ложится обязанность доказывания наличия условий для досрочного расторжения договора.

ФИГУРА ОТВЕТЧИКА В СПОРЕ

По сравнению с корпоративными облигациями, где вопрос о фигуре ответчика при дефолте не стоит, при рассмотрении споров, касающихся инскрипций, у инвесторов нередко возникает путаница в отношении лица, которому необходимо адресовать претензии. Особенность государственных и муниципальных ценных ­бумаг заключается в том, что от имени эмитента бумаг (субъекта Федерации или муниципального образования) могут выступать различные органы, соответственно, состав сторон при споре тоже будет различен. Так, например, от имени субъекта Федерации могут выступать правительство (Белгородской области), главное финансовое управление (Воронежской области), комитет бюджетно-финансовой политики и казначейства (Волгоградской области), администрация (Иркутской области), министерство финансов (Калужской области) и пр. Непрофессиональный инвестор, как правило, не принимает во внимание данные тонкости, отраженные в эмиссионных документах, и обращается в суд с иском к государственному (муниципальному) органу, который, по его мнению, ответствен за уплату денежных средств.

Неправильный выбор фигуры ответчика может повлечь как отказ в удовлетворении требований инвестора, так и дальнейшее их оспаривание органом, на который было возложено исполнение решения суда. При этом суд может пойти навстречу инвестору и заменить ненад­лежащего ответчика. Так, в частности, в ходе разбирательства одного дела Управление финансов и налоговой политики Администрации Новосибирской области было заменено судом на Администрацию области, которая и являлась эмитентом в соответствии с документами о выпуске4.

Таким образом, начиная судебный процесс и рассчитывая на его скорейшее завершение, владелец инскрипций должен внимательно отнестись к фигуре ответчика и руководствоваться положениями эмиссионных документов соответствующих бумаг.

ОБЕСПЕЧЕНИЕ ОБЛИГАЦИЙ

В отличие от корпоративных бумаг, которые могут быть обеспечены различными способами, возможности обеспечения субфедеральных и муниципальных ­займов значительно уже и, как правило, ограничиваются обеспечением имуществом5, составляющим соответствующую казну. По сложившейся в настоящий ­момент практике большая часть выпущенных корпоративных облигаций обеспечена поручительством третьих лиц, к которым облигационер также вправе предъ­явить свои требования по погашению бумаг и выплате купонного дохода.

Несмотря на то что в обиходе все государственные образования рассматриваются как единая система, Российская Федерация, субъекты Федерации и муниципальные образования обладают своими собственным финансовыми системами и не отвечают по долгам друг друга. Общеизвестно, что на практике нередко финансовая помощь приходит от вышестоящего бюджета, которая рассматривается как субсидия или дотация. Однако инвестору следует осторожно рассчитывать на то, что в случае дефолта муниципалитета (субъекта Федерации) соответствующий субъект Федерации (федеральный бюджет) кто-то возьмет оплату его долга на себя. В каждом случае решение принимается в отношении конкретной ситуации, и делать какие-либо прогнозы достаточно сложно.

СОЦИАЛЬНАЯ РОЛЬ ЭМИТЕНТА ОБЛИГАЦИЙ

Следует также помнить, что субъект Федерации или муниципальное образование — специфический участник рынка. Участие в рыночных отношениях для них необходимо с экономической точки зрения, но вторично по сравнению с их государственными функциями. В связи с этим при вынесении решений по вопросам взыскания средств за счет бюджета суды учитывают также социальные задачи, которые возложены на государство в лице субъекта Федерации или муниципалитета. Так, например, предоставляя рассрочку эмитенту или уменьшая размер взыскиваемых денежных требований, суды могут руководствоваться фактами наличия критической обстановки по выплате заработной платы работникам бюджетной сферы, пособий малоимущим слоям населения (проблема, с которой столкнулась, в частности, Читинская область при погашении своих бумаг)6, чрезвычайной ситуации, повлекшей необходимость дополнительных расходов бюджета (наводнения, приведшего к человеческим жертвам, как это было в Республике Саха — Якутия)7, и т. п.

ОБАНКРОТИТЬ ГОСУДАРСТВО?

Не получив удовлетворения своих требований по облигациям в рамках искового производства, владелец облигаций коммерческой компании может рассчитывать на возврат своих денежных средств в рамках процесса банкротства эмитента (при наличии достаточной суммы требований к должнику для инициации процедуры несостоятельности). «Обанкротить» государственное образование или муниципалитет невозможно. Бюджетным кодексом РФ предусмотрена процедура введения временной финансовой администрации8. Однако владелец облигаций не имеет возможности самостоятельно инициировать данную процедуру (в отличие от процедуры банкротст­ва). Кроме того, задолженность бюджета в размере 30%, являющаяся основанием для введения временной администрации, составляет значительную сумму, следовательно, временная финансовая администрация может быть введена лишь в исключительных случаях при системном неисполнении бюджета субъектом РФ или муниципалитетом9. Таким образом, владелец инскрипций лишен одного из способов защиты своих интересов по сравнению с владельцами корпоративных облигаций. С другой стороны, процедура банкротства эмитента далеко не всегда удовлетворяет и инвесторов в корпоративные облигации, потому что занимает длительное время и к моменту удовлетворения требований кредиторов многие ­активы должника уже или обесценены, или вообще отсутствуют. Бюджет же, худо-бедно, наполняется доходами на регулярной основе.

ИСПОЛНЕНИЕ СУДЕБНЫХ РЕШЕНИЙ

В судебной практике нечасто встречались решения судов, удовлетворяющие требования владельца инскрипций о взыскании с эмитента денежных средств10. Однако наличие такого решения, как говорится, еще полдела. Необходимо также добиться исполнения данного решения и получить присужденные денежные суммы. А это уже связано с бюджетными правоотношениями, которые в России остаются сложными и запутанными.

Так, например, инвестор, имея исполнительный лист в отношении Минфина Саратовской области, не смог получить денежные средства. Суд отверг довод истца о том, что денежные средства имелись на счету субъекта Федерации, поскольку исполнительный лист был выдан именно в отношении счетов минфина субъекта. Данный пример иллюстрирует сложность бюджетных отношений в отличие от взыскания денежных средств с корпоративных инвесторов (когда списание денежных средств производится со всех обнаруженных счетов должника)11.

Несмотря на то что долговые обязательства субъекта РФ и муниципального образования согласно ст.102 БК РФ полностью и без условий обеспечиваются всем находящимся в их собственности имуществом (учитывая широкое понимание данного термина, указанное выше), составляющим соответствующую казну, и исполняются за счет средств соответствующего бюджета, длительное время механизма реализации данной нормы в законодательстве вообще не существовало. Имея на руках исполнительный лист, лицо так и не могло получить присужденные денежные средства из бюд­жета.

Лишь Федеральным законом от 27 де­кабря 2005 г. № 197-ФЗ в БК РФ была присоединена специальная глава, посвященная исполнению судебных актов по обращению взыскания на средства бюджетов бюджетной системы РФ. Одновременно был введен иммунитет бюджетов12 и установлено, что обращение взыскания на средства бюджетов бюджетной системы РФ службой судебных приставов не производится за исключением случаев, установленных кодексом.

Исполнение судебных актов производится в течение 3 мес. со дня поступления документов на исполнение. Действие органов, исполняющих судебные акты, либо отказ в совершении таких действий могут быть обжалованы взыскателем в соответствии с законодательством Российской Федерации. Если исполнение судебных актов осуществляется за счет ассигнований, предусмотренных на эти цели законом (решением) о бюджете, при исполнении судебных актов в объемах, превышающих ассигнования, утвержденные законом (решением) о бюджете на эти цели, вносятся соответствующие изменения в сводную бюджетную роспись.

Новые судебные разбирательства, ­изменение бюджетной росписи значительно затягивают процесс взыскания средств и оттягивают получение денеж­ного возмещения на значительный срок, что, безусловно, не отвечает интересам владельцев инскрипций.

* * *

Бесспорно, приведенные выше примеры относятся к случаям, когда обязательства субъекта Федерации или муниципального образования не выполняются надлежащим образом. В последние годы достаточно редко встречаются случаи дефолтов указанных эмитентов. Вернуть доверие инвесторов после «агрооблигаций» и дефолта 1998 г. оказалось делом сложным и длительным, а выгоды, которые несет привлечение денежных средств через фондовый рынок, с каждым годом становятся все ощутимее. Так что и субъекты Федерации, и муниципалитеты заинтересованы в сохранении интереса инвесторов и своего доброго имени.


Содержание (развернуть содержание)
Во время кризиса люди вели себя очень странно
Организация биржевого товарного рынка: от спотовой торговли к срочным операциям
Проблемы правового регулирования функционирования и развития в России товарных бирж
Зерновые интервенции
Хеджирование рисков с помощью рынка деривативов
Электроэнергетический сектор рынка акций в начале 2010 года: текущее состояние и основные драйверы развития
Долгосрочный рынок мощности — шаг к повышению эффективности и акционерной стоимости
Основные инвестиционные темы российской энергетики
Акции нефтяных компаний второго эшелона: мнимая недооценка или нереализованный потенциал?
Бизнес на продажу
К вопросу о разработке месторождений бюджета
Денежно-кредитная политика: таргетирование цены или количества денег в экономике
Рынок ждет продолжения реформ
Инсайд: внутреннее дело компаний
Судебная жизнь ипотеки
Все более обязательное раскрытие
Томск: разумное управление муниципальным долгом
Негативное влияние рисков рефинансирования на кредитоспособность региональных и местных органов власти России
Что происходит на рынке субфедеральных и муниципальных облигаций
Итоги 2009 года — года удержания позиций в ходе кризиса и выхода рынка субфедеральных и муниципальных облигаций на новые максимальные уровни
Монетарная политика Банка России и ее влияние на рынок субфедеральных и муниципальных облигаций
Правовые особенности инвестиций в инскрипции

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100