Casual
РЦБ.RU
  • Автор
  • Глазков Сергей, директор проекта «Финансы городов и регионов», консультант председателя Комитета государственных заимствований г. Москвы, канд. техн. наук

  • Все статьи автора

Что произошло на рынке субфедеральных и муниципальных облигаций в 2009 году

Февраль 2010

Рынок субфедеральных и муниципальных облигаций (СМО) в 2009 г. показал рекордный результат: путем размещения новых и доразмещения старых выпусков на рынок было выведено облигаций 17 эмитентов на сумму 155 млрд руб. Итог превзошел все ожидания — в начале 2009 г. рынок был фактически закрыт.

Пик кризиса на рынке СМО пришелся на февраль 2009 г., когда процентные ставки по Индексу Cbonds-Muni достигли максимума — почти 24% (рис.). В марте началось постепенное снижение, которое с несколькими остановками продолжалось все последующие месяцы. По состоянию на 1 февраля 2010 г. доходность по индексу опустилась до 9 %.

В минувшем году на рынок СМО вышли 14 субъектов РФ (СРФ) и 3 муниципальных образования (МО), началось размещение 17 новых выпусков облигаций общим объемом по номиналу 111 млрд руб. (Cbonds).

Объем доразмещения выпусков, уже находившихся в обращении (без учета Москвы), составил более 8 млрд руб., доразмещения Москвы — около 40 млрд руб. В таблице показаны все размещения и доразмещения СМО, произведенные в 2009 г., кроме доразмещений облигаций г. Москвы на вторичном рынке.

В отличие от кризиса государственного долга 1998 г., экономический спад 2008 г., оказался кризисом «корпоративного долга», Он относительно слабо повлиял на государственные облигации, к которым относятся, в том числе, субфедеральные и, фактически, муниципальные облигации, затронув государственные облигации лишь косвенно через сужение налоговой базы из-за снижения финансовых показателей корпоративного сектора экономики. Благодаря госрезервам воздействие кризиса на СРФ было гораздо меньше, чем в 1998 г. Проблемы с долгом возникли в конце 2008 г. только у одного субъекта РФ — Московской области, заемная система которой при поддержке федерального центра устояла. Более того, налоговая база СРФ показала себя более устойчивой в условиях кризиса, чем федеральная. Доходы консолидированного регионального бюджета (КРБ) в 2009 г. составили 5,92 трлн руб., а расходы — 6,25 трлн руб. Дефицит КРБ — 330 млрд руб., или 5,5%, т. е. формально меньше установленных Бюджетным кодексом РФ (БК РФ) ограничений: дефицит бюджета СРФ не должен превышать 15% годового объема доходов, а дефицит местного бюджета — 10%. Из существующих 83 субъектов РФ финансовый 2009 г. с дефицитом бюджетов закончили 62 СРФ (против 44 СРФ в 2008 г.).

В отличие от рынка СМО в сегменте корпоративных облигаций в 2009 г. произошло 355 технических дефолтов у 118 эмитентов.

Дефицит местных бюджетов и бюджетов субъектов РФ в 2009 г. финансировался из трех основных внутренних источников: бюджетных кредитов, кредитов кредитных организаций и облигаций. На протяжении года их роли менялись: сначала ведущую роль выполняли банковские кредиты, потом — бюджетные кредиты, а к IV кв. — облигации. В итоге к 2010 г. рынок СМО практически восстановился по количеству и эмитентов, и выпусков (см. таблицу). Скорость этого восстановления оказалась несопоставима выше в сравнении с соответствующим периодом кризиса 1998 г.

Бюджетные кредиты

В разгар кризиса Минфин России разработал антикризисные меры для бюджетной системы РФ — оказание помощи бюджетам регионов с федерального уровня путем выделения дотаций и предоставления кредитов. Вступивший в силу Закон № 58-ФЗ от 9 апреля 2009 г. «О внесении изменений в БК РФ…» позволил на период до 2013 г. снизить ограничения на размеры дефицита и долга бюджета СРФ и муниципальных образований (МО), а также на размер межбюджетных трансфертов из бюджета СРФ до 2012 г. Кроме того, было введено обязательное формирование резервных фондов СРФ в целях обеспечения исполнения расходных обязательств в случае ухудшения экономической ситуации.

Минфин в 2009 г. резко увеличил дотации на поддержку сбалансированности бюджетов СРФ (в 3 раза — с 62,9 млрд до 193,4 млрд руб. в 2009 г.) и объем бюджетных кредитов (в 8,5 раз — с 20 млрд до 170 млрд руб. в 2009 г.). В связи с этим были ослаблены ограничения, установленные БК РФ на значение различных параметров бюджетов СРФ и МО: на предельные объемы дефицита и долга СРФ и МО. Было приостановлено действие ограничений на величину межбюджетных трансфертов местным бюджетам из бюджетов субъектов РФ, а также расширены возможности регионов и муниципальных образований по привлечению бюджетных кредитов и увеличен срок этих кредитов до 3 лет. Субъектам РФ дано право самостоятельно определять размер госгарантий, предоставляемых юридическим лицам по банковским кредитам и пр.

Объем только бюджетных кредитов (170 млрд руб.) в 2—3 раза превысил годовой прирост рынка СМО за последние годы. Например, реальный объем первичного рынка СМО в 2008 г. составил 72 млрд руб. Кредиты предоставляются на покрытие временных кассовых разрывов. Их стоимость определяется как 1/4 ставки рефинансирования ЦБ РФ.

Бюджетные кредиты Минфина предназначены только СРФ, муниципальные образования могут получить заем только от своего СРФ, что делает их малодоступными. Поэтому вопрос о заимствованиях для МО встал еще острее.

коммерческие кредиты

Однако сложности при расчете заявки, недостатки в процедуре предоставления бюджетных кредитов, отсутствие административного регламента вынудили некоторые регионы с проблемами рефинансирования долга искать деньги на рынке. В течение первых 6 мес. 2009 г. главным источником финансирования дефицитов бюджетов служили коммерческие кредиты. Несмотря на «заградительные» ставки, кредиты по критерию «цена — срок — трудозатраты» оказались предпочтительнее облигаций для подавляющего большинства СРФ и МО. За первое полугодие объем банковских кредитов, полученных СРФ и МО, достиг 146 млрд руб. За 9 мес. 2009 г. проведено только 14 аукционов по размещению СМО (из них 11 — Москва), а на рынке кредитов — 150 ! Всего за 2009 г. субъекты РФ привлекли кредитов на общую сумму 190 млрд руб. Главными преимуществами банковских кредитов перед облигационными займами в условиях кризиса стали: быстрота получения и возможность досрочного погашения в условиях снижающейся доходности на рынке.

облигации

Несколько регионов с отлаженными процедурами организации эмиссии облигаций пытались выйти на рынок СМО: Калмыкия, Карелия, Московская и Ярославская области и др.

В I кв. 2009 г. из-за девальвации рубля для всех регионов рынок СМО оставался практически закрытым. Даже Москва на 4 аукционах, проведенных в январе — марте, получила менее 3 млрд руб. В апреле ситуация изменилась: Москва привлекла на рынке СМО 27 млрд руб. (см. таблица). Вторым регионом, доразместившим на рынке остаток в 2 млрд руб. своего прошлогоднего выпуска, была Московская область. Это событие состоялось 16 апреля 2009 г. с третьей попытки. Первые две попытки — в феврале и 10 апреля — не удались.

Вне рыночных условий периодически проходили сделки с использованием облигаций 200-миллионного займа Калмыкии. Облигации использовались по номиналу в качестве средства платежа при расчетах республики с контрагентами.

Общий объем находящихся в обращении СМО, составлявший в августе 2008 г. 280 млрд руб., вырос незначительно и к началу мая достиг 295 млрд руб.

В мае началось доразмещение купонных облигаций Ярославской области общим объемом 3 млрд руб., которое растянулось вплоть до декабря.

Таким образом, несмотря на то что кредитоспособность СРФ и МО из-за кризиса в целом снизилась незначительно — на 1—3 ступени по шкале Standard and Poor's или Fitch, в первую половину 2009 г. рынок СМО оказался непригоден для подавляющего большинства его эмитентов. Его преимуществами смогла воспользоваться практически только Москва, у которой объем бюджетных кредитов (12,9 млрд руб.) невелик по сравнению с ее годовой потребностью в займах.

С началом лета эмитентом первого нового займа (без учета Москвы) стала Карелия, которая 4 июня разместила на аукционе облигации с амортизацией объемом 1 млрд руб. на 2 года с доходностью к погашению 20,45%. Вновь продолжила доразмещения Томская область — 16 июля состоялся выпуск облигаций с амортизацией, находящийся в обращении и уже частично погашенный (на 25%), в количестве 2,2 млн шт. на сумму 1,650 млрд руб. (см. таблицу). В июле внебиржевое доразмещение облигаций с амортизацией (тоже частично погашенных) осуществил первый муниципалитет — Волгоград — в объеме 405 млн руб.

Следующим эмитентом нового займа стала Самарская область, разместившая в формате бук-билдинг 4-летние облигации с амортизацией объемом 2,4 млрд руб. Внебиржевое размещение проходило 6—12 августа, когда была открыта книга заявок.

В августе началось внебиржевое доразмещение амортизационных облигаций Томска с погашением 22 декабря 2011 г. Из запланированного объема в 500 млн руб. к октябрю уже было размещено облигаций на 300 млн руб. со средней доходностью к погашению 18,96%. (За этот период их доходность снизилась с 19 до 17,5%.)

С началом осени спрос на рынке СМО возрос, чем и воспользовалась Волгоградская область, которая разместила на аукционе 8 сентября 2-летние облигации с фиксированным купоном и амортизацией в объеме 1 млрд руб. Спрос на аукционе превысил предложенный объем почти в 4 раза.

Не упустила благоприятный момент и Москва, которая завершила свою деятельность на рынке СМО 24 сентября сдвоенным аукционом, разместив на нем облигаций на 23,2 млрд руб. и полностью выполнив программу заимствований в объеме 115 млрд руб.

Таким образом, к октябрю 2009 г. на рынке СМО было получено (без учета Москвы) почти 9 млрд руб. — небольшая сумма по сравнению с кредитами. Доходность за период снизилась с 20,45% для Карелии в июне до 14,92% для Волгоградской области в сентябре.

В октябре—декабре ситуация на рынке СМО изменилась: доходность по СМО временно перестала снижаться, остановившись примерно на уровне 10% по Индексу Cbonds-Мuni (см. рисунок). Таким образом, рынок вступил в фазу относительной стабильности по доходности и высокой ликвидности. Спрос на облигации на первичном рынке установился высокий.

Тем не менее в октябре не было зафиксировано размещений СМО на аукционах, лишь продолжалась внебиржевая продажа облигаций Томска. Остальные участники застыли в ожидании дальнейшего снижения доходности. Первым эмитентом на новом этапе развития рынка стал Волгоград: внебиржевое размещение 3-летних облигаций в объеме 1,1 млрд руб. проходило 5—12 ноября, когда шел прием заявок.

Затем на рынок вышел крупный эмитент — Красноярский край, разместивший на аукционе 12 ноября 3-летние облигации на 10,2 млрд руб.

Зимнее традиционное ралли в конце года на рынке СМО открыла Нижегородская область: внебиржевое размещение 3-летних облигаций в объеме 3 млрд руб. состоялось 1—2 декабря, когда шел прием заявок. Спрос в 1,5 раза превысил предложение.

Третьим и самым крупным муниципальным эмитентом года стала Казань, которая провела аукцион 10 декабря.

В ноябре Ярославская область завершила доразмещение своих купонных облигации, погашаемых 30 июня 2011 г. Процедура проводилось с мая частями со снижающейся доходностью от 20 до 12,90% соответственно (см. таблицу).

В декабре Удмуртия доразместила на внебиржевом рынке облигации своего прошлогоднего займа, объемом 1 млрд руб., погашаемого 14 июля 2013 г.

Тверская область 17 декабря провела аукцион (конкурс по определению ставки купона) 4,5-летних облигаций с постоянным купонным доходом, но без амортизации долга.

Ханты-Мансийский автономный округ-Югра (ХМАО) 24 декабря разместил на аукционе 3 выпуска облигаций с фиксированным купонным доходом на 2, 3 и 4 года. Отдельные выпуски разной длины заменяют амортизацию в рамках одного выпуска суммарного объема.

Завершила год Иркутская область, которая 25 декабря провела аукцион по размещению 2-летних облигаций с постоянным купонным доходом и амортизацией долга.

итоги 2009 г.

Таким образом, от постепенного снижения доходности на рынке облигаций выиграли эмитенты, вышедшие на рынок в самом конце года. По минимальной ставке года, даже с учетом Москвы, были размещены 2-летние облигации ХМАО с доходностью 9,87%; 2-е место — у Иркутской области, 11,17%; 3-е — у Казани, 12,55% (тоже по 2-летним облигациям); на 4-м месте — Москва, 12,69% (по 4,7-летним облигациям, размещенным 24 сентября).

Объем СМО, размещенных на рынке в 2009 г. без учета Москвы, достиг почти 40 млрд руб. (с Москвой — 155 млрд руб.). Год оказался рекордным за всю историю рынка СМО. Реальный объем первичного рынка по сравнению с 2008 г. вырос более, чем в 2 раза. Общий объем СМО, находящихся в обращении на 01.01.10 г., достиг 388 млрд руб. (по оценке Rusbonds) или 420 млрд руб. (по оценке Cbonds).

Формально по оценке Cbonds в 2009 г. на рынке началось размещение 17 выпусков на общую сумму 111,4 млрд руб., а в 2008 г. — 24 выпуска на сумму 201,8 млрд руб. Но не весь объем выпуска размещается в первый год, часть доразмещается в последующие годы. Поэтому реальные объемы годового первичного размещения с учетом доразмещения иные.

По объемам размещенных облигаций на 1-м месте — Москва — 115 млрд руб., на 2-м — Красноярский край — 10,2 млрд руб., на 3-м — ХМАО — 6 млрд руб. Далее идут Нижегородская, Тверская и Ярославская области с объемами по 3 млрд руб. Завершает список Калмыкия — 200 млн руб.

Для сравнения: на рынке корпоративных облигаций произошел 2-кратный рост общего объема первичных размещений по сравнению с 2008 г., размещено 177 выпусков, на общую сумму 935 млрд руб.

перспективы

В 2010—1012 гг. почти у всех СРФ потребность в займах возрастет, так как дефициты бюджетов увеличатся. Проблема поиска источников ресурсов для их финансирования возрастает. В текущем году, как и в прошедшем, у регионов будет 3 основных базы поиска источников финансирования дефицитов бюджетов регионов: Минфин РФ, рынок кредитов и рынок СМО.

В 2010 г. роли этих источников поменяются. Помощь из Минфина должна снизиться. В 2010 г. по плану Минфина ожидается сохранение дотаций на выравнивание бюджетной обеспеченности СРФ. Дотации на сбалансированность бюджетов уменьшатся в 4 раза: с 193,4 до 47,3 млрд руб., бюджетные кредиты — в 1,36 раза: со 170 до 125 млрд руб.

Кроме того, в случае исчерпания резервов, возможен даже разворот в бюджетной политике РФ: помощь Минфина может резко сократится, в том числе и в кредитовании. Время этого разворота определит цена на нефть. В связи с этим роль рынка СМО может существенно возрасти. Помимо текущих проблем заимствования необходимы для создания в регионах благоприяных условий для начала модернизации экономики. Главный риск 2010 г. для РФ — стагнация в собственном экономическом развитии, а также в экономическом развитии стран — потребителей российской нефти.



Содержание (развернуть содержание)
Страхование залогового имущества: отношения банка и страховщика
Обращение взыскания на заложенное имущество
Некоторые проблемы использования кредиторами внесудебного порядка обращения взыскания на заложенное имущество
Управление залоговым имуществом посредством использования механизма ЗПИФа
Выбирают не залоги, а клиентов
Инвесторы не могут найти активы в России
Кризис — время выжидания для иностранных банков
Эпоха «дешевых» денег
Перспективы российского рубля в 2010 году
Сырьевые рынки: долгосрочные тенденции
Затяжное реформирование рынка нефти
Страховка от кризиса
Наибольший потенциал в 2010 году имеют региональные банки
Ритейл выше кризиса
M&A в 2010 году: прогнозы и перспективы
Досрочное исполнение обязательств по облигационному займу
Борьба с инсайдом и манипулированием рынком
Долг Москвы: итоги 2009-го и планы на 2010 год
Коммерческое кредитование субъектов Российской Федерации в 2009 году
Что произошло на рынке субфедеральных и муниципальных облигаций в 2009 году
Санкт-Петербург. Итоги 2009 года и перспективы государственных заимствований в 2010 году
Рынок субфедеральных и муниципальных облигаций: 2009-й — год Москвы, безусловного лидера
Российские регионы и муниципалитеты: кризисный год позади, что дальше?

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100