Casual
РЦБ.RU
  • Автор
  • Морозов Михаил, Вице-президент департамента производных и структурированных продуктов «ЮниКредит Секьюритиз»

  • Все статьи автора

Использование модели SMART на товарных рынках

Ноябрь 2009

Товарные рынки все чаще становятся центром внимания большинства инвесторов. Использование структурных продуктов позволяет им не только получать простой доступ на рынки, но и успешно реализовывать новые актуальные стратегии.

Актуальность новых инструментов

Российских институциональных инвесторов все больше интересуют возможности расширения спектра используемых финансовых инструментов. Действительно, концентрация активов в торгуемых на российских биржах бумагах приводит к тому, что проявляемая ими волатильность неизбежно транслируется в результаты управления активами. При этом падение отечественного фондового рынка в кризис было гораздо сильнее, чем в других странах. Повышенную чувствительность можно объяснить тем, что наш рынок становится весьма привлекательным для международного инвестора, активы российских институциональных инвесторов также растут, однако количество надежных эмитентов и заемщиков не увеличивается так быстро. Совокупностью этих обстоятельств и объясняется чрезмерная реакция российского рынка на колебания мировых рынков. В этих условиях работа управляющих активами по диверсификации инвестиций постоянно усложняется.

Неопределенность дальнейших перспектив мировой экономики, а также то, что финансовые рынки с начала года существенно перегнали реальный сектор экономики, заставляет задуматься о возможной коррекции фондовых и товарных рынков. Вероятность нового обвала делает классический рынок фьючерсов и акций слишком рискованным, поэтому спрос на рынке облигаций бьет рекорды, доходность по которым уже не компенсирует инфляцию. Наконец, глобальная избыточная ликвидность, предоставляемая мировыми правительствами, не может не повлиять на товарные рынки и акции. Крупнейшие финансовые регуляторы подтверждают готовность продолжить стимулирование в случае необходимости. Экономики развитых стран по-прежнему не демонстрируют подъема, и неизбежное повторное стимулирование опять обусловит скачок цен на товарных и финансовых рынках. В итоге использование классических фьючерсов, акций и облигаций не позволит консервативному инвестору участвовать в планомерном росте рынков. Дать такую возможность могут структурные продукты, а именно — инструменты с защитой капитала.

Сокращение рисков инвестиций

Структурные продукты предлагают широкий диапазон инструментов, сочетающих в себе преимущества диверсификации инвестиций и консервативного подхода с точки зрения рыночного риска. Возможно также встраивание кредитного риска на усмотрение инвестора. Особого внимания заслуживают структурные продукты с защитой капитала и участием в развитии товарных рынков или же менее волатильных рынков акций других стран. Участие в росте можно осуществлять посредством различных опционных стратегий — начиная с plain vanilla опциона колл, продолжая общеизвестными экзотическими опционами, например азиатским с ежеквартальным усреднением, и заканчивая структурами с несколькими базовыми активами, такими как Himalaya.

Однако структурные продукты не стоит ограничивать инструментами с фиксированной формулой выплаты. Институциональным инвесторам доступен инструмент, подразумевающий активное управление во время жизни продукта. Данная статья посвящена принципу, более близкому к доверительному управлению.

SMART-индекс. Идея

Итак, помимо фьючерсов, торгуемых на бирже фондов, линейных сертификатов, нот с защитой капитала и участием в росте актива через plain vanilla или экзотические опционы существует возможность, схожая с доверительным управлением, но выраженная в ценной бумаге, и с упрощенными процедурами по покупке, продаже и погашении.

Суть подхода заключается в том, что инвестиционные банки рассчитывают собственную макроэкономическую модель, дающую сигналы по размещению средств в актив. При выпуске инструмента подразумевается, что капитал может быть «направлен» либо в базовый актив, либо в инструменты денежного рынка. Доля размещения в обоих случаях может варьироваться от 0 до 100%.

Данные модели базируются на общепринятой логике макроэкономического анализа, однако окончательные их параметры являются ноу-хау каждого инвестиционного дома. Инвестор в продукт, основанный на данном подходе, регулярно отслеживает фактическую ситуацию по долям размещения, которые пересматриваются ежемесячно по мере появления макростатистики. Описываемая стратегия называется Systematic Management of Allocation and Risk Target Strategy, что в переводе означает «систематическое управление распределением и планирование риска». Исходя из этой стратегии рассчитывается SMART-индекс, который ложится в основу выпускаемого структурного продукта.

Изначально SMART-модель использовалась для формирования долгосрочной инвестиционной позиции на рынке акций, однако в последние несколько лет товарные рынки стали полноправным финансовым инструментом, а не механизмом хеджирования производителей сырья и его потребителей. Это привело к тому, что макроэкономические модели начали давать хорошие прогнозные результаты и на товарном рынке. Оторванность сырьевых рынков от реальной экономики сделала их чувствительными к таким общепринятым макроэкономическим индикаторам, как инфляция, индексы деловых настроений, ставки денежного рынка, и прочим параметрам.

В рамках этой статьи мы рассмотрим инструмент участия в росте фондового рынка еврозоны, однако наша главная задача — обратить внимание институциональных инвесторов на возможность применения SMART Index на товарных рынках. Для демонстрации работы модели на товарных рынках мы выбрали популярный индекс DJUBSTR Index, состоящий из 19 фьючерсных контрактов на 19 товаров. Более подробно о нем рассказано в статье «Использование торгуемых сырьевых фондов на рынке товаров» (РЦБ, № 13, 2009 г.).

Методология модели SMART

Модель устанавливает соотношения аллокации средств согласно пяти сигналам, основанным на базовых экономических и рыночных принципах.

1. Экономические настроения. Измеряется оптимизм участников рынка. Когда оптимизм повышается, модель начинает сигнализировать об увеличении доли инвестиций в акции в ожидании того, что благоприятный настрой проявится в положительной динамике рынка акций. Иными словами, индексы деловых настроений отражают индикацию мнений представителей бизнеса о будущих экономических показателях и будущей прибыльности компаний. Изменения в этих ожиданиях, соответственно, говорят о потенциальном варьировании доходности компаний и рынка акций. В нашем примере используются два индекса европейских деловых настроений: IFO Business Expectations Index и European Sentiment Index. Первый из них известен как индикатор разворотных моментов при экономическом росте. Компании опрашиваются на предмет 6-месячных ожиданий от бизнеса.

2. Дешевизна рынка акций. Модель сравнивает относительные доходности рынка акций и инструментов денежного рынка. Если предполагаемая доходность от акций недостаточно превалирует над прибыльностью инструментов денежного рынка, то модель требует снижения доли акций. То есть наблюдая за отношением P/E индекса Eurostoxx, инвестор может оценить дешевизну рынка ценных бумаг, чтобы исключить ситуацию, в которой он владеет переоцененными акциями.

3. Прогноз процентных ставок. Наклон кривой доходности помогает определить уровень процентных ставок и экономической активности в будущем, а следовательно, и будущую динамику рынка акций. Отрицательный наклон кривой обычно рассматривается как индикатор надвигающейся рецессии, так как слабеющая экономика будет настаивать на уменьшении процентных ставок в будущем для стимуляции роста. Когда долгосрочные процентные ставки ниже краткосрочных, это обычно свидетельствует о наличии большего, чем обычно, риска приближения экономического спада. В периоды, когда длинные ставки отстают от коротких, модель будет указывать на сужение доли акций. Случаи, когда текущие ставки значительно выше нормальных уровней, могут также иметь место во время попыток Центрального банка остудить экономику. Кривая ставок также будет с отрицательным наклоном, и модель будет требовать снижения доли акций.

4. Инфляция. Высокая инфляция может быть индикатором перегретой экономики, стоящей перед риском замедления развития. Перегретая экономика характеризуется удорожанием труда, товаров и сырья до запредельных уровней, затрудняющих экономический рост. Модель оценивает процент инфляции в еврозоне и дает сигнал на сокращение доли акций в период высокой инфляции.

5. Волатильность. Используется как общепринятая мера риска. Рынки акций обычно демонстрируют подъем в условиях низкой волатильности и неудовлетворительную динамику в условиях высокой. В периоды увеличивающейся волатильности модель будет говорить в пользу уменьшения доли акций.

Продукты, основанные на SMART Euro50 Index

Построение продукта происходит в следующем порядке. Совокупность макроэкономической статистики поступает в SMART-модель, которая в итоге указывает на снижение или увеличение аллокации базового актива. На основании этих сигналов рассчитывается доля базового актива. Учет полученных значений долей и текущей стоимости актива дает значение индекса. В случае европейского рынка акций Unicredit/HVB определяет индекс SMART Europe 50 Index, который в качестве базового актива использует DJ EuroStoxx50 Index (табл. 1). В соответствии с сигналами макроэкономической модели доли базового актива и инструментов денежного рынка пересматриваются каждый месяц. Говоря формальным языком, эмитент рассчитывает собственный индекс, к которому привязывается выплата.

Последовательность расчета аллокации и выпуск конечных продуктов на индекс показаны на рис. 1 и 2.

Осуществить инвестицию в рассчитанный индекс можно несколькими способами. Самый простой — заключение своп-сделки с банком, определяющем индекс.

Второй способ — приобретение линейного сертификата. Подробнее с принципом выпуска линейных сертификатов на какой-либо актив можно ознакомиться в статье «ETF и сертификаты как удобные инструменты долгосрочного инвестирования» (//Рынок ценных бумаг. 2009. № 3–4). Третий способ несколько сложнее, но он представляет собой инвестицию со 100%-ной гарантией возврата капитала при завершении срока инвестиции. При выпуске кредитной ноты, номинированной в евро и обладающей всеми преимуществами ценной бумаги, поставляемой в Euroclear, инвестор получает участие в опционе на индекс с коэффициентом порядка 80% (табл. 2). Срок ноты составляет 6 лет. Опцион похож на классический опцион колл, однако для ослабления влияния случайных колебаний базового актива при расчете начальной и конечной цены применяется ежеквартальное усреднение. Так, за начальную цену актива принимается величина, равная средним ежеквартальным значениям в первый год жизни опциона. Конечная цена актива соответствует среднему значению ежеквартальных значений в последний год жизни бумаги. При выпуске ноты в рублях коэффициент участия будет существенно больше, а срок бумаги — короче.

Исторический анализ

Сравнение динамики индекса SMART Euro 50 Index и DJ EuroStoxx50 Index представлено на рис. 3, 4. Также здесь отображена аллокация рассчитываемого индекса. Из графика видно, что в условиях «бычьего» рынка SMART Euro 50 Index отстает от своего базового актива, однако при смене тренда на «медвежий» он существенно опережает последний. В долгосрочной перспективе подобная разница в динамике приводит его к выигрышу. Ближайшие несколько лет, по мнению экспертов, не станут периодом устойчивого «бычьего» рынка, поэтому актуальность инструмента по-прежнему высока.

Анализ использования модели на товарном рынке демонстрирует ее успешную работу. На рис. 5 представлена относительная динамика DJUBSTR Index и построенного на его основе индекса с помощью модели SMART. Очевидно, что модель сократила аллокацию базового актива при появлении признаков перегретости рынка. Наоборот, с начала 2009 г. аллокация поднялась до 100%. Это наглядно доказывает актуальность модели на сырьевом рынке.

Заключение

Описанный в статье инструмент и его исторический анализ показывают, что товарные рынки все охотнее вовлекаются в международные рынки капитала. Активы, которые десять лет назад считались неликвидными с точки зрения институционального инвестора, сегодня стали весьма популярны. Безусловно, это имеет большое значение для дальнейшего развития товарного рынка через последовательное расширение продуктовой линейки и улучшение общей инфраструктуры. В этих условиях институциональные инвесторы могут и должны использовать новые финансовые инструменты для диверсификации своих портфелей.




Содержание (развернуть содержание)
Бесполезный кризис
Россия: бег вперед или вновь на месте?!
«Ожидания по поводу ожиданий оказались хуже ожиданий», или Что лежит в основе колебаний валютных курсов
Новые льготы — вопрос времени
Дефолт и банкротство эмитента. Что делать владельцам облигаций?
Кредитные фонды: точки доходности НПФов, управляющих и банков
Особенности проведения собрания владельцев инвестиционных паев при смене управляющей компании ЗПИФа
Кто заплатит регистратору?
Пенсионная система: какие проблемы выявил кризис и как их нужно решать?
Нормативы финансовой устойчивости: очередной виток регулирования
Давайте собираться у стола…
О кнопке «Распечатать» как не единственном враге эффективного электронного документооборота для инфраструктуры РКИ
Оптимизация технологии ЭДО на финансовом рынке России
Новые услуги ЗАО НДЦ — приоритетные направления
Создание биржевых механизмов рынка газа в России и доминирующие тенденции мировых рынков
Клиринг на биржевом товарном рынке: от обслуживания спот-рынка к централизованному клирингу по срочным контрактам
Использование модели SMART на товарных рынках
Что происходит на рынке субфедеральных и муниципальных облигаций
Прогноз развития сектора российских региональных и местных администраций: «негативный»
Кредитование субъектов российской федерации в современных условиях
Основные риски кредитоспособности российских регионов: волатильность бюджетных доходов и короткий профиль погашения долга
Относительная кредитоспособность регионов РФ
Рейтинг кредитоспособности регионов по версии НРА по итогам первого полугодия 2009 года

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100