Casual
РЦБ.RU
  • Автор
  • Фоменко Станислав, Заместитель начальника отдела анализа акций ИК «Велес Капитал»

  • Все статьи автора

Сырьевая стагнация

Сентябрь 2009

Осенняя волна финансового кризиса серьезно ударила по рынкам сырья. Так, все металлы за исключением золота потеряли минимум треть, а черные — и более половины достигнутой за последние годы стоимости.

Причина падения цен банальна. Мировой кризис значительно ограничил доступность заемных источников финансирования и резко увеличил их стоимость. Уровень потребления готовых товаров начал снижаться. Это стало шоком для промышленности — большинство предприятий уже просто не могли работать без заемных средств, а выдержать существенное сокращение объемов реализации и подавно. Соответственно, пришлось урезать потребность в использовании и закупках сырья и материалов, что негативно отразилось на их ценах.

Помимо физического падения спроса масла в огонь подливали спекулянты, мотивируя свои действия ожиданиями будущего коллапса. Это в свою очередь стало причиной столь резкой смены характера сырьевой конъюнктуры. В результате продукция металлургов оказалась маловостребованной, а производство — малоприбыльным (рис. 1). В последнем квартале 2008 г. (относительно предыдущего квартала) месячные объемы производства у российских металлургов уменьшились на 50% , у зарубежных — более чем на 50% (рис. 2).

Низкие цены, наличие операционного и, самое главное, финансового левериджа отрицательно повлияли на рентабельность основной деятельности металлургов. В IV кв. прошлого года операционная прибыль в лучшем случае сократилась на треть, а некоторые комбинаты опустились за черту безубыточности (рис. 3).

Падению продаж и прибыльности способствовал кризис доверия между поставщиками и потребителями. Так, потребители отказывались уходить от прежних схем рассрочек и оплаты и требовали сделать их более лояльными из-за своего пошатнувшегося финансового положения. Поставщики при этом не могли позволить себе отгружать в кредит, поскольку многие из них тоже испытывали трудности, связанные с собственными финансовыми обязательствами и глобальным снижением продаж. Достаточно вспомнить судебные разбирательства «Группы ГАЗ» с НЛМК, ММК, «Северсталью».

Плавная девальвация, проведенная в начале текущего года для кого-то из металлургов стала подарком, а для кого-то нет. В число счастливчиков попали те предприятия, у которых была высока доля рублевых затрат и валютных доходов, в частности российские компании золотодобывающего сектора, а также компании с минимальным долговым бременем, особенно валютным — помимо необходимости осуществлять растущие валютные процентные платежи на фоне уменьшения доходов они фиксировали еще значительные убытки от курсовых разниц. Наиболее ярким примером в данном случае можно считать «РУСАЛ», который, похоже, сильнее всех пострадал от своего финансового бремени.

Подобная картина наблюдалась по всему миру — где-то в большей, где-то в меньшей степени. Сейчас ситуация в промышленности постепенно выравнивается. Происходит это в основном благодаря восстановлению сырьевой конъюнктуры, которое ускорилось в последнее время. На фоне растущих цен компании начинают получать прибыль, экономика питает надежды, что худшее позади. Сложно судить, чем преимущественно обусловлен данный подъем: фундаментальной подоплекой или появлением на рынках спекулятивных денег? Скорее всего, имеют место оба эти драйвера. Так, публикуемая в последние месяцы макростатистика в целом свидетельствует, что самое страшное все же миновало. Но с другой стороны, в рамках антикризисных программ мировая банковская система с прошлой зимы накачивалась денежными средствами. Соответственно, часть этих спекулятивных денег, вероятно, и попала сначала на финансовые, а потом и на сырьевые площадки.

Отдельно стоит отметить отрасль золотодобычи. В период кризиса золото держалось особняком: когда все без исключения металлы падали в цене, золото неуклонно дорожало (рис. 4).

Данное явление объясняется тем, что золото является хеджевым металлом. Повышение его стоимости в период кризиса связано в первую очередь с возникновением дополнительного финансового спроса, который с лихвой компенсирует сокращение промышленного спроса на металл. Да и сам механизм спроса на золото в целом несколько иной по сравнению с другими металлами.

Так, исходя из уравнения обмена Фишера, чем успешнее движется вверх мировая экономика, тем большее количество денег, а значит, и «финансового» золота требуется для обеспечения товарообмена при прочих равных условиях. Соответственно, первичным стимулирующим драйвером спроса выступает рост мировой экономики. Но при этом стоит оговориться, что данное правило работает лишь при более-менее значимых темпах развития экономики. Во времена затишья инвесторы становятся более индифферентными к макроэкономическим рискам, и тогда финансовый спрос на золото имеет тенденцию к снижению.

С другой стороны, с появлением признаков стагнации мировой экономики на первый план выходят вторичные факторы — риски макроэкономической или финансовой нестабильности. К примеру, ответной реакцией на «лопнувший пузырь» интернет-компаний в США в 2001 г. и «симптомы» экономического спада в развитых странах стал дополнительный финансовый спрос на золото, что при отсутствии адекватного уровня предложения металла и привело к резкому скачку его котировок.

Таким образом, в периоды стабильности и затишья финансовый спрос на золото тяготеет к стагнированию, но при бурном росте экономики или, наоборот, наличии признаков рецессии или финансовой нестабильности спрос на желтый металл возобновляется (рис. 5).

На фоне восстановления цен на цветные металлы динамика цен на золото в текущих условиях и обозримой перспективе серьезно ограниченна. Подъем мировой экономики замедлился, а финансовые риски постепенно уменьшаются. Следовательно, потребность в золоте тоже падает. Иными словами, финансовый спрос на желтый металл, ставший рекордным в конце 2008 — начале 2009 гг., рано или поздно начнет «сжиматься», что будет существенно тормозить процесс удорожания золота в ближайшем будущем.

В отношении фундаментального роста стоимости базовых цветных и черных металлов следует выделить ряд моментов. Так, на сырьевых рынках, как и на других, основным механизмом ценообразования выступает взаимодействие спроса и предложения. Спрос в свою очередь также определяется рядом факторов и зависит в конечном счете лишь от нескольких крупных стран.

По большинству экономических благ основным потребителем в современной экономической системе являются США. Соответственно, финансовое состояние и платежеспособность Штатов и формируют конъюнктуру многих финансовых и сырьевых рынков. Чем стабильнее американская экономика, тем радужнее перспективы в отношении будущего спроса на товары и тем выше цены на сырье. В последние месяцы заметны некоторые позитивные сигналы, позволяющие надеяться на лучшее. Но в любом случае производство пока работает на минимумах, при этом темпы и скорость восстановления остаются открытыми вопросами в силу глубины и фундаментальной подоплеки кризиса (рис. 6).

Если США определяют общий климат в мировой экономической системе за счет возможности потреблять в первую очередь готовые товары, то главную роль непосредственно на рынках металлов играет Китай. К примеру, по стали, потребление которой все увеличивается, Китай превосходит США и Европу вместе взятых. При этом КНР пытается воспользоваться сырьевой конъюнктурой и существенно пополняет сырьевые запасы — в последнее время Поднебесная установила исторические рекорды по физическим объемам импорта железорудного сырья, алюминия, меди, цинка (рис. 7).

По большому счету, это и есть основной драйвер, который толкает котировки металлов вверх и добавляет оптимизма спекулянтам. Именно на Китай делают ставку многие металлурги. Экономика этой страны имеет внушительные масштабы и развитой производственный сектор, она не перегружена финансовыми обязательствами и располагает солидными золотовалютными резервами. Это и дает повод надеяться на усиление китайского спроса, что в целом и наблюдается в последние месяцы.

Россия на мировом металлургическом рынке выступает как нетто-экспортер с невысокой долей. На экспорт поставляются медь, никель, алюминий, сталь, а также железорудное сырье, уголь и кокс (рис. 8).

В конце прошлого — начале текущего года ввоз товаров в связи с кризисом стал проседать, как и следовало ожидать. В последние месяцы ситуация нормализуется (не без участия китайского спроса), но в любом случае докризисные уровни пока что вряд ли достижимы в краткосрочной перспективе.

Отдельно стоит рассмотреть отраслевую структуру спроса. Так, потребность в металле испытывают в основном машиностроение, электроника, строительство. Следовательно, глобальный рост данных отраслей и определяет динамику спроса. Но как нетрудно догадаться, глобальный финансовый кризис подкосил абсолютно все секторы экономики (за исключением золотодобычи), в том числе и вышеперечисленные (рис. 9).

Автомобилестроения (в особенности американское) сейчас находится в стадии реорганизации — из-за финансовых проблем автозаводов происходит перераспределение сил на мировом рынке. Соответственно, текущие процессы тормозят развитие отрасли, но при этом результаты преобразований могут дать новые возможности, что в свою очередь обусловит большую потребность в металлах.

Что касается предложения, то здесь ситуация чуть прозрачнее. Меткомбинаты полностью зависят от спроса и от заемных источников финансирования. В случае постепенного расширения спроса предприятия вновь начнут увеличивать загрузку мощностей. Но тогда остается нерешенным вопрос инвестиций в текущем периоде. При сокращении капитальных затрат компании ограничивают и замедляют свой будущий рост. В определенный отрезок времени из-за этого может возникнуть дефицит сырья, что подстегнет скачок ценовой конъюнктуры.

В заключение отметим, что мы позитивно смотрим на предполагаемое повышение цен на сырье, но при этом вероятность достижения докризисных максимумов в краткосрочном периоде все же низка. Предсказывать дальнейшую динамику очень сложно, но, скорее всего, рыночную конъюнктуру вытянут развивающиеся страны, особенно Китай. Пока сохранится спрос со стороны Китая, конъюнктура рыков металлов будет положительной. Риски второй волны в целом нам кажутся не слишком высокими — если и проявятся какие-либо последствия финансового кризиса, они уже будут менее серьезными. Мы также склоняемся к мнению, что дальнейший рост должен быть более скромным. Основная стадия переоценки после кризиса, на наш взгляд, уже миновала, и теперь подъем будут стимулировать исключительно отраслевые процессы и инфляция. Если же бурное развитие продолжится, то велика возможность того, что это очередной сырьевой «пузырь», который рано или поздно тоже лопнет.







Содержание (развернуть содержание)
Правонарушение и наказание...
Время для реформ опять упущено
Инвесторы рискуют за пределами Северной Америки и Западной Европы
Девальвация: аргументы, риски, иллюзии
Россию накроет вторая волна кризиса
«Вторая волна» и другие экономические катаклизмы
Инвестиции в зарубежную недвижимость: перспективы и основные риски
Что приходит на смену офшорам?
Московский рынок коммерческой недвижимости: текущее состояние и прогнозы
Сырьевая стагнация
Станут ли после кризиса на российском рынке популярны commodity derivatives?
Перспективы появления CFD (Contract for difference) на российском фондовом рынке
Брокерская деятельность на международном рынке ценных бумаг: современные тенденции и проблемы регулирования
Кризис и займы Москвы
Государственный долг Томской области
Что происходит на рынке субфедеральных и муниципальных облигаций
Кредитное качество региональных и местных органов власти РФ
Рынок муниципальных и субфедеральных заимствований
Изменения в законодательном регулировании предельного объема долга субъектов Российской Федерации и муниципальных образований

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100