Casual
РЦБ.RU
  • Автор
  • Пономарев Григорий, Заместитель начальника отдела разработки и внедрения инвестиционных продуктов инвестиционного департамента "ВТБ 24"(ЗАО)

  • Все статьи автора

Перспективы появления CFD (Contract for difference) на российском фондовом рынке

Август 2009

Финансовый кризис на российском фондовом рынке, пик которого пришелся на осень 2008 г., а также действия регулятора, направленные на предотвращение его углубления, значительно сократили возможности брокеров на получение прибыли от клиентских операций. Предложение брокерами ограниченного количества популярных на российском фондовом рынке финансовых продуктов оказалось недостаточным для поддержания рентабельности брокерского бизнеса в кризисные времена. Время показало, что российскому фондовому рынку нужны новые финансовые инструменты, предложение которых окажется не столь зависимо от кризисных явлений. Одним из таких финансовых инструментов, сочетающих в себе достоинства фьючерсных контактов и маржинальной торговли, но в то же время избавленных от их недостатков, является распространенный на ведущих фондовых рынках CFD.

CFD (contract for difference), или контракт на разницу курсовой стоимости (перевод автора), — беспоставочный внебиржевой1 срочный контракт (по структуре являющийся аналогом биржевого фьючерсного контракта) с элементами маржинальной торговли, базисным активом которого могут являться ценные бумаги, товары, индексы фондового рынка, валюта и т. д.

ИСТОРИЯ ВОЗНИКНОВЕНИЯ CFD

CFD относительно новый финансовый инструмент. Впервые он появился на британском фондовом рынке в начале 1990-х гг. Создателем этого продукта считается брокерская фирма по торговле деривативами Smith New Court, которая вскоре была выкуплена банковской группой Merrill Lynch. Основной причиной появления CFD стали законодательные ограничения на размер маржинального "плеча" и взимание в Англии особого налога stamp duty2 на операции с ценными бумагами. Поскольку приобретение инвестором CFD на фондовом рынке не предполагало владения ценными бумагами, указанная операция позволяла инвесторам совершать сделки с ценными бумагами практически с любым маржинальным "плечом" и не нести расходы по уплате stamp duty. При таких явных преимуществах перед операциями с ценными бумагами на спот-рынке операции с СFDs приобрели большую популярность среди профессиональных инвесторов. Частным инвесторам указанный финансовый инструмент стал доступен с конца 1990-х гг., когда компания GNI разработала торговую он-лайн-систему для совершения сделок с CFD — GNI Touch. С внедрением этой системы частные инвесторы получили возможность торговать финансовыми инструментами по правилам биржи, основываясь на биржевых котировках, без наличия прямого доступа к биржевым торгам. По данным информационного сайта www.thecfdcentre.com, посвященного операциям с CFD, сегодня на долю операций с CFD приходится до 25% оборота британского рынка ценных бумаг. Крупнейшими инвестиционными компаниями, предлагающими инвесторам указанный финансовый инструмент на британском фондовом рынке, в настоящее время являются Barclays, SaxoBank, E*TRADE Securities.

МЕХАНИЗМ ЗАКЛЮЧЕНИЯ CFD И ЕГО ПРЕИМУЩЕСТВА

Внебиржевой срочный контракт CFD заключается между брокером (инвестиционной компанией, банком) и инвестором. Брокер самостоятельно котирует стоимость контракта (цену исполнения внебиржевого фьючерсного контракта) для клиента, основываясь на текущей биржевой цене ценной бумаги или иного финансового инструмента. Для отдельных CFD (на малоликвидные акции некоторых эмитентов) брокер может расширить спрэд спроса-предложения CFD на ценную бумагу по сравнению с биржевым спрэдом на такую же ценную бумагу. В обеспечение открытой CFD-позиции клиент вносит денежные средства (аналог гарантийного обеспечения биржевых фьючерсных контрактов). На британском фондовом рынке обеспечение CFD на ликвидные ценные бумаги составляет от 5 до 20% от величины контракта, т. е. сделки осуществляются с маржинальным "плечом" в диапазоне от 1:4 до 1:19. В отличие от торговли срочными контрактами на бирже, в конструкции CFD присутствует элемент маржинальной торговли, а именно: в случае если у клиента осталась незакрытая на конец торгового дня позиция по CFD, он обязан уплатить брокеру комиссию в размере ставки маржинального кредитования от текущего размера открытой на конец торгового дня позиции, т. е. фактически брокер фондирует (кредитует) позицию клиента.

В табл. 1 приведены условия заключения CFD, предлагаемые инвесторам инвестиционными компаниями на британском фондовом рынке.

Предположим, что инвестор заключает с брокером E*TRADE Securities CFD на 10 000 акций Royal Bank of Scotland (RBS) по цене 40 ф. ст. Объем открытой CFD позиции составляет 400 000 ф. ст. Акции Royal Bank of Scotland входят в расчет Индекса FTSE 100. В соответствии с условиями, предлагаемыми E*TRADE Securities3, начальная маржа для CFD на акции, входящие в расчет Индекса FTSE 100, составляет 5%. Следовательно, если клиент полностью воспользуется маржой, ему необходимо будет внести в качестве обеспечения позиции 20 000 ф. ст. (400 000 ф. ст. • 0,05%). Таким образом, клиент полностью воспользовался маржей или использовал максимальное маржинальное плечо (margin utilization = 100%), и дальнейшее приобретение CFD без пополнения обеспечения невозможно. При заключении указанной сделки клиент будет обязан уплатить брокерскую комиссию в размере 0,1% от сделки, или 400 ф. ст.

Если цена CFD на акции RBS, следуя за ростом курса акций на бирже, повысится до 50 ф. ст. через 50 дней и клиент решит закрыть позицию, то его финансовый результат будет следующим:

  • доход от сделки — 100 000 ф. ст.;
  • комиссия за покупку CFD — 400 ф. ст.;
  • комиссия за продажу CFD — 500 ф. ст.;
  • плата за фондирование позиции4 — 400 000 ф. ст. • 3,5% / 365 •50 = 1918 ф. ст.;
  • прибыль от сделок — 97 182 ф. ст.

Клиент может принять решение не закрывать свою позицию, а приобрести еще СFD, поскольку margin utilization его позиции будет меньше 100% из-за роста стоимости его обеспечения (по аналогии с зачислением положительной вариационной маржи на счет инвестора, открывшего фьючерсную позицию, которую он может использовать для дополнительной покупки фьючерса). При росте цены CFD до 50 ф. ст. величина margin utilization позиции клиента будет равна 30% ((20 000 ф. ст. + 100 000 ф. ст. (положительная разница переоценки CFD)) / 400 000 ф. ст.), следовательно, клиент может дополнительно приобрести CFD на 38 000 акций RBS (позиция CFD на 48 000 акций RBS по 50 ф. ст. будет оцениваться в 2 400 000 ф. ст., величина обеспечения в 120 000 ф. ст. составляет 5% от позиции).

В случае снижения цены акций может наступить несколько событий в зависимости от величины используемой маржи (margin utilization). Например, если margin utilization доходит до 101%, т. е. обеспечение позиции сокращается на 1% — до 19 800 ф. ст. и цена CFD при этом падает до 39,98 ф. ст., брокер направляет клиенту предупреждение о невозможности дальнейшего открытия позиции по CFD и снижении обеспечения. При величине margin utilization 133%, т. е. обеспечение позиции сокращается на 33% — до 13 400 ф. ст. и цена CFD при этом падает до 39,34 ф. ст., брокер направляет клиенту margin call с требованием в течение 4 ч пополнить обеспечение или закрыть часть позиции до уровня margin utilization 100%. В случае если margin utilization доходит до 200% (критическая маржа), обеспечение позиции сокращается на 100% — до 10 000 ф. ст. и цена CFD при этом падает до 39 ф. ст., брокер принудительно закрывает все открытые позиции клиента. В результате этого клиент возвращает только 10 000 ф. ст. (20 000 ф. ст. обеспечения – 10 000 ф. ст. убыток от продажи CFD).

При совершении сделок с CFD клиент несет достаточно высокие риски потери части или всех своих средств в связи с негативным развитием ситуации на фондовом рынке, но указанные риски сопоставимы с рисками на срочном рынке или при совершении маржинальных сделок.

В табл. 2 приведено сравнение преимуществ и недостатков совершения сделок с CFD, сделок на спот-рынке и срочных сделок.

Для брокеров одним из недостатков операций с CFD по сравнению с операциями на срочном рынке является необходимость хеджирования клиентских CFD-позиций на спот-рынке. В нашем примере, продав клиенту CFD на 10 000 акций RBS, брокер обязан для снижения рисков купить такое же количество акций на спот-рынке. Если у брокера нет собственных средств для покупки такого количества акций, он может привлечь их, например, на рынке межбанковского кредитования, под ставку LIBOR и фондировать клиентов под LIBOR + 2,5% (как в нашем примере). Эта схема фактически ничем не отличается от схемы маржинального кредитования, когда клиент использует заемные средства брокера для своих операций. Однако небольшое различие все же есть. При заключении маржинальных сделок ценные бумаги, приобретаемые клиентами за счет заемных средств брокера, поступают на их счета депо. Брокер не вправе использовать ценные бумаги клиента, составляющие обеспечение его маржинальной позиции, иначе как по поручению последнего или в силу требования законодательства при принудительном закрытии позиции. В процессе заключения сделок с CFD брокер в целях хеджирования покупает ценные бумаги на спот-рынке в размере открытой позиции клиента по CFD (в случае если клиент открывает длинную позицию по CFD, т. е. покупает CFD и использует маржинальное плечо) на собственный счет депо (на собственную позицию). Этими бумагами брокер вправе распоряжаться по своему усмотрению. Например, брокер может захеджировать не всю длинную CFD-позицию клиента, а лишь часть ее, ожидая, что спот-рынок на следующий день откроется снижением котировок ценных бумаг. Купив на следующий день недостающие для 100%-го хеджирования CFD-позиции ценные бумаги по более низкой цене, чем цена CFD, проданного клиенту, брокер может получить дополнительный доход в размере произведения количества этих ценных бумаг на разницу между ценой CFD и ценой покупки ценных бумаг.

Кроме того, для хеджирования CFD-позиций брокеры могут использовать иные финансовые инструменты, например инструменты биржевого срочного рынка. Несомненно, это повышает риск брокера по сравнению с риском, который он несет при осуществлении маржинальной торговли, но при разумном риск-менеджменте возможность получения дополнительного дохода достаточно высока. Дополнительно хотелось бы отметить, что риски, вытекающие из совершения сделок с ценными бумагами, предназначенными для хеджирования CFD-позиций, сравнимы с рисками использования брокерами в своих интересах обеспечения клиентских позиций по срочным контрактам на биржевом срочном рынке, в случае когда открытые позиции одних клиентов теоретически делают нейтральными к изменению цен позиции других клиентов. Риски сравнимы, но потенциальный доход при использовании средств, предназначенных для хеджирования CFD-позиций, может оказаться значительно больше, поскольку на российском фондовом рынке из-за небольших объемов торгов на срочном рынке по сравнению со спот-рынком размер средств, предоставляемых в виде маржинальных займов, в несколько раз превышает размер средств, являющихся обеспечением срочных сделок.

ОСОБЕННОСТИ ЗАКЛЮЧЕНИЯ CFD НА РОССИЙСКОМ ФОНДОВОМ РЫНКЕ

На российском фондовом рынке предпосылками появления финансового инструмента типа CFD являются негативные последствия финансового кризиса, ограничения на деятельность брокеров, установленные законодательством, а также периодические запреты регулятора на совершение отдельных операций участниками фондового рынка. Финансовый кризис сделал убыточным оказание брокерских услуг клиентам с небольшим капиталом. Даже в докризисные времена обслуживание клиентов с капиталом до 600 тыс. руб. (порог средств, необходимый клиенту для получения возможности осуществлять маржинальные сделки с "плечом" 1:3) было на грани рентабельности и носило скорее имиджевый характер. С наступлением кризиса и сопутствующим сокращением брокерами издержек в основном за счет сокращения персонала и сворачивания предоставления некоторых финансовых услуг брокеры сталкиваются с необходимостью проведения мероприятий по повышению доходности от брокерского обслуживания мелких инвесторов. Отсюда — установление некоторыми брокерами порога минимальной комиссии за сделки или фиксированной комиссии за сделку помимо комиссии, рассчитываемой от объема сделки. Одна из причин низкой рентабельности брокерского обслуживания мелких клиентов — законодательные ограничения, запрещающие или ограничивающие брокеров в предоставлении некоторых услуг клиентам. Прежде всего это ограничение размера собственных средств клиента, при котором ему разрешается совершать маржинальные сделки с "плечом" 1:3. Следующим ограничением является недавно введенная в действие ст. 51.2 Федерального закона от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг" (далее — Закон № 39-ФЗ), устанавливающая запрет на совершение неквалифицированными инвесторами сделок с иностранными ценными бумагами, не допущенными к торгам на российской фондовой бирже. Одним из требований о признании инвестора — физического лица квалифицированным является наличие у него не менее 3 млн руб. средств, инвестированных в рынок ценных бумаг. Для юридического лица требования еще больше — 100 млн руб. Эти требования фактически блокируют доступ мелких инвесторов к торгам иностранными ценными бумагами через российских брокеров (не имеется в виду оказание брокерских услуг на иностранных биржах оффшорными компаниями аффилированными с российскими брокерами). Кроме того, ФСФР России в последнее время непредсказуемо и на неопределенный срок ограничивает предписаниями размер маржинального "плеча" и запрещает короткие маржинальные продажи для всех категорий инвесторов, что отрицательно сказывается на бизнесе брокеров. Напомним, что в соответствии с Порядком заключения маржинальных сделок от 7 июня 2006 г. № 06-24/пз-н, установленным ФСФР России, размер маржинального "плеча" определен на уровне 1:1 для инвесторов с величиной собственных средств менее 600 тыс. и 1:3 для остальных участников рынка. С сентября 2008 г. по июнь 2009 г. ФСФР России своими предписаниями ограничивала размер маржинального "плеча" на уровне 1:1 для всех инвесторов и запрещала совершать короткие продажи.

Финансовый кризис нанес серьезный удар по российскому срочному рынку, конкурентом которого может стать внебиржевой рынок CFD. Невысокая ликвидность по большинству срочных контрактов даже в докризисные времена исчезла почти полностью в переломные моменты и сейчас остается слишком низкой для инвестирования больших средств. Маленькая ликвидность, высокая волатильность и соответствующее повышение гарантийного обеспечения по срочным контрактам сделали этот рынок высокорисковым не только для клиентов, но и для брокеров. Учитывая, что комиссия крупнейших брокеров находится на минимальном уровне (примерно 1 руб. за контракт) рентабельность брокерского обслуживания на срочном рынке также крайне мала.

Решением указанных проблем может стать появление нового для российского фондового рынка финансового инструмента типа CFD.

(Продолжение следует.)




Содержание (развернуть содержание)
Америка быстро и уверенно движется к банкротству
Выход один на один, опасный момент...?
Доллар и его перспективы в 2010 году
Потенциал фондового рынка еще не исчерпан
Кризисы долго не длятся
Корпоративная структура инвестора: современные тренды
Кредитные фонды: возможности взаимодействиябанков и УК
Кредитные фонды как инструмент рефинансирования банковской системы
Будет ли глобальная переоценка рисков или переоценка рисков в кризис
Риск-менеджмент и его роль в принятии бизнес-решений
Риск-менеджмент в современных экономических реалиях: чему научил кризис?
Перспективы появления CFD (Contract for difference) на российском фондовом рынке
Узаконенное неосновательное обогащение заимодавцев
Некоторые аспекты исполнения договоров купли-продажи бездокументарных ценных бумаг
Судебная практика по корпоративным облигациям
Банкротство ликвидируемого должника: проблемные аспекты
Чем рискует кредитор при банкротстве предприятия?
Что пообещать банку?
Динамика российского рынка слияний и поглощений и краткосрочные тенденции его развития
Модель расчета биржевой балансовой цены

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100