Casual
РЦБ.RU

Кредитоспособность российских регионов

Ноябрь 2008

Основные тенденции

После целого ряда позитивных рейтинговых действий в отношении региональных и местных органов власти (РМОВ) Российской Федерации (рейтинг по обязательствам в иностранной валюте: ВВВ+/Стабильный/А-2; рейтинг по обязательствам в национальной валюте: А-/ Стабильный/А-2; рейтинг по национальной шкале: ruAAA), осуществленных с начала 2006 г. до середины 2008 г., ожидается, что кредитоспособность российских РМОВ, имеющих рейтинги Standard & Poor's, стабилизируется. Более того, вероятны негативные рейтинговые действия по РМОВ, наиболее сильно пострадавших от недавних рыночных потрясений.

Непосредственным результатом ухудшения условий заимствования и ликвидности для РМОВ, которым необходимо изыскать значительные средства для рефинансирования своих долговых обязательств до конца текущего года, стало то, что несколько рейтингов были снижены и/или помещены в список CreditWatch ("рейтинг на пересмотре").

К числу ожидаемых долговременных последствий нынешней ситуации относится замедление роста российской экономики в 2009—2010 гг. и, следовательно, снижение темпов роста бюджетных доходов в 2009—2010 гг., которое в отсутствие соответствующих корректировок может привести к ухудшению финансовых показателей. Возросшая необходимость в поддержке предприятий, связанных с РМОВ, может стать дополнительным фактором давления на расходные части бюджетов РМОВ, испытывающих трудности. Кроме того, в краткосрочной перспективе мы не ожидаем сколько-нибудь существенных положительных изменений в качестве институциональной среды и финансовой гибкости РМОВ. По всей видимости, российская система межбюджетных отношений в целом останется слабой, и в настоящее время при определении рейтингов РМОВ мы не используем предположение о предоставлении им своевременной помощи на обслуживание долговых обязательств со стороны федерального центра.

Тем не менее Standard & Poor's не ожидает ухудшения кредитоспособности российских РМОВ в целом, поскольку большинство из них продолжают демонстрировать экономический рост, относительно неплохие финансовые показатели и в среднем низкий уровень долга, а также повышать качество управления. Эффект роста доходов, проявившийся в улучшении средних бюджетных показателей, увеличении капитальных расходов, накоплении остатков денежных средств и снижении долговой нагрузки, который обусловил большинство позитивных рейтинговых действий, производимых с начала 2000-х гг., в 2009 г. несколько ослабеет, но не будет утрачен полностью.

На сегодняшний день из 27 рейтингов, присвоенных Standard & Poor's российским РМОВ, менее 15% имеют прогноз "Позитивный", в то время как на 1 января 2008 г. они составляли 55%. Рейтинги еще 6 РМОВ находятся в списке CreditWatch с негативным прогнозом. Однако прогноз по рейтингам абсолютного большинства российских РМОВ (70%) — "Стабильный", что отражает наше ожидание стабилизации кредитоспособности большей части РМОВ, рейтинги которых мы поддерживаем, в ближайшие 12—18 мес. Можно предположить, что рейтинги лишь немногих российских РМОВ изменятся в лучшую или худшую сторону (рис. 1).

В настоящее время Standard & Poor's поддерживает рейтинги 27 российских РМОВ, включая 19 регионов — областей, краев, автономных округов и республик, и 8 муниципальных образований — городов, городских округов и муниципальных районов. Москва (BBB+/Негативный/—) и Санкт-Петербург (BBB/Стабильный/—) — имеют особый статус, так как они выполняют региональные и большинство муниципальных функций. На долю 19 регионов, имеющих рейтинги Standard & Poor's, приходится более 3/4 (76%) объема долговых обязательств российских РМОВ, 46% населения и около 60% ВВП страны. Три РМОВ — Москва и Санкт-Петербург, а также Ханты-Мансийский автономный округ (ХМАО; BBB–/Стабильный/—; ruAAA) имеют рейтинги инвестиционной категории. Рейтинги других РМОВ варьируются в диапазоне от B– до BB+.

Последние рейтинговые действия

С 27 мая 2008 г. мы присвоили один новый рейтинг — "ВВВ–/Позитивный/—" — коммунальному предприятию водоснабжения и водоотведения "Мосводоканал".

С 27 мая 2008 г. было повышено 4 рейтинга. Позитивные решения по рейтингам Республики Саха (Якутии), Самарской области и Республики Татарстан были обусловлены продолжающимся ростом экономики и бюджетных доходов, а также улучшением структуры долга этих регионов. Повышение рейтинга Краснодарского края объясняется тем, что этот регион должен получить огромные инвестиции, связанные с Олимпийскими играми 2014 г.

Три прогноза были изменены с "Позитивного" на "Стабильный", а один из них потом и на "Негативный". В случае Московской области пересмотр прогноза был обусловлен необходимостью улучшения контроля за проведением сложных финансовых сделок в условиях недостатка времени и высокого краткосрочного долга, в случае города Москвы (ВВВ+/Негативный/—) — произведенными 19 сентября изменением прогноза по суверенному рейтингу Российской Федерации на "Стабильный" и изменением в октябре на "Негативный". Изменение третьего прогноза — по рейтингу Балашихинского района — было вызвано обеспокоенностью по поводу того, будет ли округ отдавать приоритет обслуживанию долговых обязательств в ситуации, когда растет давление на бюджет, а условия кредитования на рынках капитала усложняются.

Кроме того, в сентябре, когда положение на российском рынке кредитования ухудшилось, мы поместили 4 РМОВ, имеющих рейтинги в диапазоне от В– до ВВ, в список CreditWatch с негативным прогнозом. Московская область (ВВ/CreditWatch Негативный/–) — крупный эмитент, на долю которого приходится более 20% общего объема облигаций, выпущенных российскими РМОВ, попала в этот список ввиду большого объема рефинансирования, необходимого до конца года, включая прямой и гарантированный долг. Одновременно мы включили в список CreditWatch с негативным прогнозом рейтинги 3 компаний, принадлежащих области, поскольку возросла опасность того, что эти компании, использующие для исполнения обязательств с наступающими сроками погашения нерегулярные перечисления из областного бюджета и краткосрочные заимствования, не справятся с рефинансированием своих долгов. В октябре рейтинг Московской области был понижен до В– после возникновения ранее не ожидаемых проблем с рефинансированием в результате резкого ухудшения условий финансирования и из-за необходимости предоставления поддержки компаниям в большем размере, чем ранее ожидалось. Рейтинги 3 компаний, связанных с областью, были снижены до СС, что отражает незначительность денежных остатков и ограниченную способность области предоставить своевременную поддержку компаниям в преддверии массивных погашений до декабря. Все эти эмитенты остались в списке CreditWatch с негативным прогнозом.

В целом в результате рейтинговых действий в сентябре и октябре рейтинги 4 эмитентов (1— орган власти и 3— компании) были снижены до СС и (включая 3 компании) помещены в список CreditWatch с негативным прогнозом.

Однако, несмотря на то что эти рейтинговые действия могут казаться радикальными, в том числе потому что они затронули одного из крупнейших эмитентов, они сказались лишь на небольшом числе эмитентов, имеющих рейтинг, т. е. тех, кто оказался более существенно затронут проблемами с ликвидностью и подвержен рискам рефинансирования в контексте перебоев в работе банковской системы (рис. 2).

Политические и административные реформы

Несмотря на некоторое повышение стабильности и предсказуемости российской системы межбюджетных отношений в последние годы, системные риски в России остаются высокими. Основаниями для такого вывода являются:

  • низкая финансовая гибкость, обусловленная, в частности, отсутствием необходимого контроля над источниками доходов, основным из которых является волатильный налог на прибыль предприятий, а также недостаточной возможностью управления расходной частью бюджета, поскольку расходы зачастую "спускаются" федеральным правительством на региональный и муниципальный уровни;
  • непрерывные системные изменения, включая проведение финального этапа реформы местного самоуправления и обсуждаемой налоговой реформы;
  • низкие стандарты отчетности, неконсолидированное бюджетирование на основе кассового метода, слабый надзор над предприятиями, связанными с РМОВ;
  • неудовлетворительные результаты и меняющийся характер федеральной политики выравнивания, что обусловливает проведение дальнейших реформ.

Эти недостатки будут по-прежнему препятствовать повышению рейтингов российских РМОВ и уже учтены в текущих уровнях рейтингов. Последние изменения в системе межбюджетных отношений подтверждают наличие существенной неопределенности:

  • низкая финансовая гибкость (уровень "гибких" доходов остается низким и в среднем не превышает 20% текущих доходов РМОВ);
  • у благополучных регионов может возрасти бремя расходов на здравоохранение;
  • неопределенность по поводу результатов проводимой налоговой реформы.

Система выравнивания

В 2006—2007 гг. все виды перечислений из федерального бюджета составляли 14—16% доходов РМОВ, а в первом полугодии 2008 г. их доля даже выросла до 19%. Объем федеральных перечислений в первом полугодии 2008 г. увеличился на 59% в сравнении с аналогичным периодом 2007 г. (с учетом погашения задолженности ЮКОСа в 2007 г., которое было отражено как отрицательные межбюджетные перечисления в доходной части бюджета Москвы). Однако предсказуемость этого важного источника доходов по-прежнему невысока, поскольку российская методология выравнивания бюджетной обеспеченности после начала ее использования в 2000 г. ежегодно корректируется.

Данные за 2007—2008 гг. свидетельствуют о том, что после распределения всех федеральных трансфертов показатели общих бюджетных доходов на душу населения у некоторых менее благополучных регионов оказались выше, чем у более богатых регионов до распределения трансфертов. Например, если до перечисления трансфертов доходы на душу населения небогатого сибирского региона Республики Алтай составляли 43% от аналогичного показателя более индустриально развитой Вологодской области, то после перечисления трансфертов они оказались выше на 35% (в расчетах учитывались региональные индексы цен).

Дотации на выравнивание, рассчитываемые по формуле, исторически являются самой прозрачной частью межбюджетных перечислений, производимых в России. Однако их доля в общем объеме межбюджетных перечислений устойчиво снижается и в 2009 г. достигнет, как ожидается, 30,6% против 71% в 2000 г. Важно отметить, что параллельно с основными каналами федеральной помощи, оказываемой РМОВ, регулярно используются "неформальные" перечисления, общая сумма которых в 2005—2008 гг. достигала примерно 10—11% всех безусловных трансфертов.

В 2009 г. федеральное правительство предоставит дополнительную неформализованную финансовую помощь в размере 24,9 млрд руб. (примерно 6% общего объема безусловных трансфертов) Республике Мордовии, Камчатскому краю, Чукотскому автономному округу и Чеченской Республике.

Финансовая гибкость РМОВ

Недавние изменения в методологии распределения субсидий, применяемой федеральным правительством для софинансирования социальных расходов регионов, могут способствовать повышению финансовой гибкости РМОВ. Доля таких субсидий в общем объеме средств, перечисляемых с федерального на региональный уровень, выросла с 15% в 2003 г., до 38% в 2008 г., а их число увеличилось с 7 в 2001 г. до 90 в 2008 г., что привело к неизбежному снижению способности РМОВ управлять расходной частью своих бюджетов. Ожидается, что с 2009 г. субсидии будут агрегироваться по направлениям, соответствующим основным задачам бюджетной политики, а региональные органы власти получат возможность распределять средства в рамках укрупненных перечислений. Это станет шагом вперед на пути повышения гибкости РМОВ, учитывая, что на сегодняшний день такие субсидии составляют примерно 6—7% доходов консолидированных бюджетов регионов. Указанное нововведение должно позволить регионам повысить эффективность расходов.

Качество управления

Для финансового менеджмента, осуществляемого российскими РМОВ, давно характерны такие недостатки, как низкое качество экономического прогнозирования, раздельное планирование капитальных и текущих расходов, негибкая практика исполнения бюджета и невысокое качество учета и отчетности. Они оказывают негативное влияние на эффективность и результативность расходов в общественном секторе. Standard & Poor's отмечает определенные положительные изменения в методах управления расходами, применяемыми рейтингуемыми РМОВ, и в частности внедрение более действенных средств мотивирования, побуждающих бюджетополучателей повышать эффективность управления расходами. Однако собственно управление расходами, в том числе культура контроля за динамикой текущих расходов и управления капиталовложениями, у большинства российских РМОВ находится на начальном уровне развития. Кроме того, обеспокоенность вызывает качество финансового планирования и управления ликвидностью.

Новое законодательство

Недавно вступившая в действие новая редакция Бюджетного кодекса положила начало использованию новых методов бюджетирования, ориентированного на результат, которые способны устранить "узкие места" при управлении расходами. Начиная с 2009 г. органы, распределяющие средства региональных и муниципальных бюджетов, должны будут заключать контракты, в которых будут оговорены результаты работы, с организациями, предоставляющими государственные или муниципальные услуги. Цель этого нововведения — обеспечение увязки бюджетных ассигнований с конкретными результатами их использования. Кроме того, законодательство устанавливает основные принципы программного бюджетирования. Предполагается, что они позволят повысить предсказуемость финансовых результатов и потому станут ключевым инструментом средне- и долгосрочного бюджетного планирования. Подробное описание методологии бюджетирования, основанного на программном методе, должно появиться в начале 2009 г.

Снижение потенциала роста

Снижение темпов экономического роста ожидается уже во втором полугодии 2008 г. Согласно последним прогнозам, в 2009—2010 гг. экономическая активность будет вялой, поэтому с 2009 г. рост доходов РМОВ замедлится.

В первом полугодии 2008 г. экономика России продолжала уверенно расти: ВВП вырос на 8% против уровня аналогичного периода 2007 г. Однако рост промышленного производства в первые 6 мес. 2008 г. (5,4%) уже был ниже, чем в первом полугодии 2007 г. (7,7%). Он может еще более замедлиться в связи с сокращением капиталовложений и потребительских расходов. По всей видимости, замедление экономической активности на международных рынках в наибольшей степени затронет регионы с высокой концентрацией промышленности, особенно это касается металлургии (Вологодская область, Красноярский край) и производства других сырьевых товаров (Республика Саха, все нефте- и газодобывающие регионы). Экономический рост регионов, имеющих рейтинги Standard & Poor's, оказался ниже роста экономики России в целом, что во многих случаях объяснялось сравнительно высоким уровнем достигнутого благосостояния.

Последние годы были отмечены быстрым ростом инвестиций. Однако за первые 6 мес. 2008 г. реальный рост объема инвестиций (15,4%) оказался ниже, чем за тот же период 2007 г. (22%). В июне—августе 2008 г. объем инвестиций вырос менее чем на 10% в сравнении с 2007 г., тогда как в последние годы рост относительно аналогичного периода предыдущего года ежемесячно выражался двузначным числом.

Замедление темпов сокращения населения

Демографическая ситуация в России может негативно повлиять на темпы экономического роста страны и уровень благосостояния в регионах. Устойчивое сокращение рабочей силы, ожидаемое в долгосрочной перспективе, является дополнительным неблагоприятным фактором с точки зрения экономических перспектив РМОВ.

Население России сокращается в течение уже 10 с лишним лет. Численность населения трудоспособного возраста (89,7 млн человек на 1 января 2008 г.) в большинстве регионов уменьшалась в 2007—2008 гг., причем за один только 2007 г. сокращение составило около 400 тыс. человек. Со временем данная тенденция может вызвать серьезные проблемы на рынке труда.

Что касается естественной убыли населения, то за последние 5 лет ее темпы замедлились.

Иммиграция — важный фактор роста населения России, позволяющий частично компенсировать естественную убыль рабочей силы. В последние 5 лет иммиграция устойчиво растет, являясь важным источником рабочей силы, необходимой для обеспечения роста экономики. Увеличение иммиграции означает возможность снижения со временем проблемы сокращения рабочей силы. Общее число иммигрантов, прибывших в Россию за первые 6 мес. 2008 г., составило чуть более 1 млн человек, в основном это люди трудоспособного возраста.

Финансовые показатели

Наши оценки показывают, что средние финансовые показатели российских РМОВ в 2008 г. улучшились. Это вызвано ростом поступлений по налогу на прибыль предприятий и НДФЛ, которые превысили ожидания, а также увеличением федеральных межбюджетных перечислений. Сохраняются существенные различия между регионами. Однако мы считаем, что улучшение финансовых показателей — явление разовое, обусловленное исключительно высоким ростом доходов в первом полугодии 2008 г. Мы ожидаем, что в 2009—2010 гг. финансовые результаты останутся в среднем неплохими, хотя у большинства регионов снизятся значения текущих профицитов и увеличатся дефициты после капитальных расходов.

Продолжающееся давление на текущие расходы и вероятное замедление роста доходов способны негативно повлиять на положение прежде всего тех регионов, которые имеют слабые финансовые показатели, в то время как сильные регионы могут себе позволить даже заметное ухудшение финансовых показателей без ущерба для своей кредитоспособности.

Медианное значение текущего профицита российских регионов по итогам первого полугодия 2008 г. превысило 18% текущих доходов, что намного выше аналогичного показателя за первое полугодие 2007 г. (11,5%) и тот же период 2006 г. (12,2%). Между тем медианный профицит бюджета с учетом капитальных расходов превысил 11% против 6—8% в 2006—2007 гг. Менее 10% регионов зафиксировали дефицит после капитальных расходов.

Как правило, финансовые результаты за полный год оказываются слабее, чем за первое полугодие, в связи с традиционным повышением уровня расходов в конце года.

В финансовых показателях российских регионов по итогам первых 6 мес. 2008 г. наблюдался значительный разброс: величина текущего профита в процентах от текущих доходов варьировалась от 50 и 41% у Москвы и Санкт-Петербурга (городов с рейтингами инвестиционной категории, обеспечивающих более половины совокупного профицита) до всего 2% у Вологодской области. Текущий дефицит по итогам первого полугодия в 2008 г. имели всего 3 региона, в то время как в 2007 г. их насчитывалось 10, а в 2006 г. — 9.

Рост доходов

Доходы в первом полугодии 2008 г. выросли очень существенно — на 37% по сравнению с аналогичным периодом 2007 г. Лишь у 6 регионов рост номинальных доходов составил менее 20% (что примерно соответствовало росту номинального ВВП). Единственным регионом, номинальный доход которого сократился, был небольшой Чукотский автономный округ, который в 2008 г. получил заметно меньший, чем прежде, объем дотаций на выравнивание. Основными источниками доходов для российских регионов были налог на прибыль и межбюджетные перечисления; в первом полугодии 2008 г. они росли быстрее, чем годом ранее, соответственно, на 45% против 13% и на 59% против 22% (с учетом трансакций, связанных с ЮКОСом, произведенных в 2007 г. в доходной части бюджета Москвы).

Наш базовый сценарий на 2009—2011 гг. предполагает, что бюджетные доходы РМОВ будут расти в соответствии с ростом номинального ВВП или даже более низкими темпами — в случае падения активности в отношении сделок слияний и поглощений, что имеет очень важное значение для Москвы и Санкт-Петербурга с точки зрения поступлений по налогу на прибыль.

Общая тенденция роста поступлений по налогу на прибыль несколько искажается фактором активности организаций, зарегистрированных в Москве по сделкам слияний и поглощений. В первом полугодии 2008 г. Москва получила 39% из общих поступлений по налогу на прибыль, перечисляемых в бюджеты РМОВ, против 33% годом ранее. Если исключить "эффект Москвы", то окажется, что поступления по налогу на прибыль в бюджеты российских РМОВ в первом полугодии 2007 г. выросли на 17%, а в первом полугодии 2008 г. — на 35% (эти цифры несколько ниже, но все равно очень значительны). Мы ожидаем, что в 2009—2010 гг. платежи по сделкам слияний и поглощений в бюджет Москвы сократятся в связи с изменением рыночных условий.

Если в следующем году цены на мировых сырьевых рынках не повысятся (а это представляется весьма вероятным), рост поступлений по налогу на прибыль, скорее всего, остановится, что приведет к постепенному снижению показателей текущего баланса и баланса после капитальных расходов РМОВ, в наибольшей степени зависящих от этих поступлений.

Медианный рост поступлений по НДФЛ в консолидированные бюджеты российских регионов составил 34%, причем в каждом регионе этот рост опережал инфляцию. НДФЛ — намного более стабильный источник доходов, чем потенциально волатильный налог на прибыль, но уровень поступлений в 2009—2010 гг., по-видимому, снизится в результате общего снижения темпов экономического роста и связанного с ним ухудшения условий на рынке труда (сейчас ожидается, что рост номинальных доходов населения будет небольшим).

Расходы

Нагрузка на расходную часть бюджетов российских РМОВ остается высокой.

В первом полугодии 2008 г. расходы РМОВ выросли более чем на 30% относительно аналогичного периода предыдущего года. Однако, в отличие от прошлых лет, общие расходы росли немного быстрее, чем расходы на заработную плату (темпы роста — соответственно 33 и 30%), в то время как капитальные расходы и трансферты предприятиям увеличились на 49 и 57%. Тем не менее заметного повышения гибкости расходов РМОВ не произошло из-за сохраняющегося давления как текущих, так и капитальных расходов, низкого качества управления расходами и негибкости регулирования.

Мы ожидаем, что расходы на заработную плату — а они составляют 41% консолидированных текущих расходов РМОВ, — по-прежнему останутся фактором давления в 2009—2011 гг. Медианная доля расходов на заработную плату в структуре текущих расходов еще выше — 45%, из чего следует, что наиболее слабые РМОВ испытывают еще большую нагрузку: если в Москве затраты на оплату труда бюджетников не превысили 29% от текущих расходов, то более 20% регионов расходовали на эти цели суммы, составляющие свыше половины их консолидированных (с учетом муниципалитетов) текущих расходов.

В среднесрочной перспективе, когда рост доходов замедлится, а необходимость повышения заработной платы сохранится, финансовые показатели этих органов власти, скорее всего, ухудшатся.

Передача субфедеральным образованиям расходных обязательств федерального центра без предоставления необходимого финансирования остается одной из самых острых проблем межбюджетных отношений в России. Значительное давление на РМОВ продолжают оказывать так называемые "моральные мандаты", состоящие в том, что в результате регулярно проводимых кампаний по повышению заработной платы федеральным госслужащим приходится принимать аналогичные меры и поднимать оплату труда бюджетникам регионального и местного уровней.

Эта нагрузка еще более возрастет в связи с решением федеральных властей о 30%-ном повышении заработной платы федеральным бюджетникам в 2009 г. Многие регионы высказали готовность последовать примеру федерального правительства и повысить оплату труда.

Между тем в 2009 г. федеральное правительство собирается повысить уровень минимальной оплаты труда во всей стране более чем вдвое. В секторе РМОВ значительная часть зарплат привязывается к этому уровню. Все эти изменения, а также возрастающая конкуренция между органами власти различных уровней за рабочую силу создают для РМОВ дополнительную нагрузку, связанную с необходимостью повышения оплаты труда в 2008—2010 гг.

Потребности в капиталовложениях

Несмотря на рост доли капитальных инвестиций в региональных и местных бюджетах, плохое состояние дорожной, транспортной, инженерной и социальной инфраструктуры представляет собой один из серьезных факторов, сдерживающих уровень рейтингов многих российских РМОВ, а необходимость финансирования развития инфраструктуры ведет к существенному росту расходов российских РМОВ в долгосрочной перспективе.

Вот почему - хотя обычно высокая доля капитальных расходов рассматривается нами как источник финансовой гибкости - увеличение доли капитальных расходов в общей структура расходов российских РМОВ с 19,9% в 2005 г. до более чем 24% в 2007 г. и до еще более высокого уровня в 2008 г. (по предварительным оценкам) не привело к заметному повышению финансовой гибкости.

В первом полугодии 2008 г. расходы российских РМОВ на капитальные нужды возросли на 49% относительно уровня аналогичного периода 2007 г., что свидетельствует о наличии значительных потребностей в финансировании инфраструктуры. Однако при изучении распределения капитальных расходов обнаруживается их концентрация в нескольких экономически сильных регионах. В первом полугодии 2008 г. на долю Москвы и Санкт-Петербурга приходилось 48% совокупных капитальных расходов российских РМОВ (против 44% в тот же период 2007 г.), а душевые показатели капиталовложений этих двух городов в 2008 г. превосходят медиану по российским РМОВ соответственно в 6,6 и 3,0 раза. Москва и Санкт-Петербург имеют очень высокие по международным меркам потребности в финансировании инфраструктуры, однако ее состояние намного лучше, чем в среднем по стране. В первом полугодии 2008 г. медианный показатель удельного веса капитальных расходов в консолидированных бюджетах российских регионов составлял всего 12%, в то время как у Москвы и Санкт-Петербурга он достигал соответственно 36 и 28%. Это означает, что Москва и Санкт-Петербург имеют больше возможностей для сокращения расходной части своих бюджетов.

В то же время 55 млн человек в России проживают в 35 регионах, где уровни капиталовложений на душу населения составляют менее 50% от национального медианного показателя, включая такие крупные регионы, как Ставропольский край, Иркутская, Ленинградская и Тверская области. Примечательно и то, что у 16 регионов, в том числе таких заметных и явно нуждающихся в развитии инфраструктуры РМОВ, как Приморский край, Самарская, Пензенская, Читинская и Омская области, объем капитальных расходов в первом полугодии 2008 г. сократился по сравнению с тем же периодом 2007 г.

Ожидается, что в 2009-2011 гг. федеральное правительство будет активнее участвовать в финансировании и улучшении региональной инфраструктуры, однако в данный момент трудно сказать, будут ли эти средства направляться в наиболее нуждающиеся регионы, поскольку четких нормативных критериев их распределения среди регионов не существует. При этом опыт показывает, что избирательное распределение федеральных капитальных субсидий идет на пользу главным образом относительно хорошо обеспеченным РМОВ.

Приоритетной статьей капитальных расходов федерального бюджета в 2009-2011 гг., очевидно, станет общественная инфраструктура, причем значительная часть капитального финансирования будет направляться из федерального центра в регионы.

Риски, связанные с ликвидностью

Проблемы с ликвидностью особенно очевидны на фоне нынешней ситуации на финансовых рынках. Мы всегда учитываем риски ликвидности в ходе кредитного анализа и при определении уровня рейтингов. Однако в свете трудностей, возникших в банковском секторе и на рынках капитала, мы выделили 5 российских РМОВ и 3 организации, связанные с РМОВ, которым в ближайшие месяцы предстоит рефинансировать значительные долговые обязательства. Эти эмитенты в большей или меньшей степени обременены крупными долговыми обязательствами, подлежащими погашению до конца 2008 г., и еще не определились с тем, как привлечь необходимые для погашения ресурсы. По этой причине мы поместили их рейтинги в список CreditWatch с негативным прогнозом и понизили некоторые рейтинги. Речь идет о рейтингах:

- Клинского района (СС/CreditWatch Негативный /-);

- Московской области (BВ-/CreditWatch Негативный /-) и связанных с ней компаний:

- ОАО "Московская областная инвестиционная трастовая компания" (СС/CreditWatch Негативный/-);

- "Мострансавто" (CC/CreditWatch Негативный /-);

- города Омска (B/CreditWatch Негативный /-);

- Томской области (B+/CreditWatch Негативный /-)

- Иркутской области (B+/CreditWatch Негативный /-);

- города Братска (B+//CreditWatch Негативный / -).

Для выведения этих рейтингов из списка CreditWatch необходима большая ясность в отношении планов соответствующих эмитентов по мобилизации средств, требуемых для рефинансирования обязательств. При этом следует отметить, что проблема своевременной реализации схем рефинансирования осложняется продолжительными сроками (более 1 мес.) проведения тендеров на предоставление банковских кредитов для нужд регионов и муниципальных образований.

Выпуск долговых обязательств

По данным Министерства финансов Российской Федерации, уровень долга российских РМОВ в среднем остается низким. По оценкам на 1 сентября 2008 г., их долг составляет менее 10% всего дохода среднего российского региона и муниципального образования. Однако последний кризис ликвидности показал, что в структуре долга РМОВ преобладают краткосрочные обязательства. По этой причине в первом полугодии 2008 г. средние расходы на обслуживание долга РМОВ превышали 5% доходов. Кроме того, долговое бремя распределяется по регионам довольно неравномерно: у 14 региональных органов власти расходы на обслуживание долга в первом полугодии 2008 г. превышали довольно высокий уровень в 10% всего дохода. К ним относятся регионы, ныне находящиеся в списке CreditWatch с негативным прогнозом: Московская область (отношение расходов на обслуживание долга к доходам - 31% в первом полугодии 2008 г.) и Томская область (25%), а также несколько весьма заметных, но не имеющих рейтингов регионов-заемщиков, включая Республику Карелию (12%), Астраханскую (38%), Калужскую (17%), Новосибирскую (12%), Омскую (54%) и Ярославскую (14%) области. Один отрейтингованный регион, Тверская область, имея высокое (18%) отношение расходов на обслуживание и погашение долга к доходам, сумел мобилизовать средства, необходимые для рефинансирования своих обязательств до конца года, поэтому негативных рейтинговых действий в его отношении не проводилось (рис. 3).

На 1 октября 2008 г. в России насчитывалось 55 РМОВ, которые являются эмитентами, представленными на рынке рублевых облигаций, хотя на 1 января 2008 г. это число было выше (57). Впрочем, объем выпущенных облигаций вырос приблизительно на 25% и сейчас оценивается в 277,5 млрд руб. (данные Cbonds) против 220 млрд руб. в начале года. На долю эмитентов, имеющих рейтинги Standard & Poor's, приходится свыше 75% общего объема рублевых облигаций, выпущенных РМОВ, что составляет более 200 млрд руб. Доля Москвы и Московской области по-прежнему составляет около 50%, несмотря на рост активности других эмитентов (рис. 4).

В настоящее время ожидается, что в 2009 г. уровень наращивания долга снизится ввиду негативных настроений на рынке, что приведет к сокращению капитальных расходов (вслед за вероятным снижением текущих профицитов у многих эмитентов в 2009-2011 гг.). Из-за кризиса на финансовых рынках многим российским РМОВ придется отложить свои планы по привлечению займов - им потребуется некоторое время, чтобы привыкнуть к новым реалиям, а именно возросшим процентным ставкам. Однако значительные потребности в финансировании инфраструктуры, скорее всего, заставят РМОВ производить заимствования, даже несмотря на высокие проценты.

Организации, связанные с РМОВ

В 2008 г. организации, связанные с российскими РМОВ, продолжали активную деятельность на рынке облигаций. При этом 3 из них пострадали от кризиса ликвидности и теперь включены в список CreditWatch. По всей видимости, РМОВ будут оказывать дополнительную поддержку "своим" организациям (как имеющим, так и не имеющим рейтингов), подвергающимся рискам рефинансирования. Потенциальным рискам, возможно, подвергаются и некоторые регионы, участвующие в банковском секторе, например: Москва, правительство которой владеет акциями Банка Москвы, ХМАО - контролирующий акционер Ханты-Мансийского банка, Краснодарский край, которому принадлежит Крайинвестбанк, и Ямало-Ненецкий автономный округ, только что купивший 25% Запсибкомбанка. Пока лишь рейтинговые действия по одному эмитенту - Московской области - были обусловлены проблемами, связанными с необходимостью поддерживать связанные компании.

Будущие рейтинговые действия

Мы ожидаем, что после 2008 г. позитивных рейтинговых действий будет в целом меньше, чем в период с начала 2006-го до середины 2008 г., вследствие ожидаемого ухудшения финансовых показателей РМОВ и ужесточения условий их заимствований в среднесрочной перспективе. На сегодняшний день из 27 рейтингов РМОВ, которые мы поддерживаем, менее 15% имеют прогноз "Позитивный", а рейтинги еще 6 РМОВ находятся в списке CreditWatch с негативным прогнозом. Поэтому можно предположить, что рейтинги лишь немногих российских РМОВ изменятся в лучшую или худшую сторону. Прогноз по рейтингам 70% российских РМОВ - "Стабильный", что отражает наше ожидание относительно стабилизации кредитоспособности большинства РМОВ, рейтинги которых мы поддерживаем, в ближайшие 12-18 мес.






Содержание (развернуть содержание)
К чему приведет финансовый кризис
Долг Москвы: итоги 2008 года
Относительная кредитоспособность регионов РФ
Кредитоспособность российских регионов
Особенности субфедеральных и муниципальных займов и дефолта по ним
Субфедеральные и муниципальные облигации в Ломбардном списке
Рынок долгов: смена приоритетов
Перспективы рефинансирования корпоративного долга РФ: расчет на государственные ресурсы
Дефолты на российском долговом рынке: случайность или закономерность?
Итоги января - сентября 2008 г.: чего ждать от рынка корпоративных, субфедеральных и муниципальных облигаций
Автомир
Адмирал-Лизинг
Бахетле
Возрождение
Газэнергопромбанк
ГЛОБЭКС
Интурист
Камская долина
КД авиа
Нижнекамскнефтехим
ОГК-6
АПК "ОГО"
Русский международный банк
Северо-Западный Телеком
ТрансТехСервис
Уралсвязьинформ
ЦентрТелеком
Южная телекоммуникационная компания

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100