Casual
РЦБ.RU
  • Автор
  • Подколзина Инна, Старший научный сотрудник ИМЭМО РАН, канд. экон. наук

  • Все статьи автора

Рынок нефти: как поймать золотую антилопу?

Октябрь 2008

- Сколько тебе нужно золота?
- Много.
- А если его будет слишком много?
- Глупое животное! Золота не может быть слишком много!
- Хорошо. Но помни: если ты остановишь меня и скажешь "Довольно!", все твое золото превратится в черепки.
"Золотая антилопа", Союзмультфильм, 1954

Устойчивый рост стоимости товарных активов, наблюдавшийся на протяжении нескольких лет, обосновывается теорией "товарного суперцикла", апеллирующей к дисбалансу спроса и предложения. С этой точки зрения мощный подъем, начало которого относится к 2001 г. и связывается с активным промышленным развитием Китая и Индии, будет продолжаться еще довольно долго. Согласно противоположному мнению, в недавнем росте товарных цен значительная роль отводится спекулятивным факторам, что означает раздувание рыночного "пузыря", схлопывание которого способно отбросить рынок на несколько лет назад.

В условиях снижения стоимости энергоносителей вопрос о характере недавнего роста имеет принципиальное значение для оценки перспектив рынка нефти. Является ли текущая коррекция временной передышкой в ходе многолетнего подъема или началом "медвежьей" фазы цикла, в значительной степени зависит от соотношения фундаментальной и спекулятивной составляющей в ходе недавнего "ралли" на нефтяном рынке. Фактором неопределенности остается геополитика, и часть этой неопределенности закладывается в премию за риск.

  • Цикличность мировой экономики является основным фактором фундаментального характера, определяющим соотношение спроса и предложения и, соответственно, стоимость сырьевых товаров в долгосрочном периоде. Однако данные о производстве, потреблении и запасах нефти не дают оснований для вывода о дефиците энергоносителей на мировом рынке, адекватном удвоению цен в течение года.
  • Увеличение денежного предложения в мировой экономике, активное развитие индустрии хедж-фондов, изменение механизма торгов нефтяными фьючерсами и перевод средств с рынка недвижимости в товарные активы создали условия для спекулятивного роста цен на нефть.
  • Дополнительным фактором удорожания нефти в 2001—2008 гг. стало повышение премии за риск, вызванное усилением террористической угрозы и новым витком геополитической напряженности на Ближнем Востоке.
  • Аналогии с ситуацией в интернет-секторе в конце 1990-х — начале 2000-х гг. на фоне ослабления мировой экономики, укрепления курса доллара и изменения стратегии хедж-фондов указывают на то, что разворот в динамике нефтяных цен в июле 2008 г. не является краткосрочным.
  • Отсутствие надежных статистических данных не позволяет точно рассчитывать справедливую цену, однако очевидно, что цена нефти выше 100 долл./баррель неспособна обеспечить рост мировой экономики при приемлемом уровне инфляции. В среднесрочном периоде стоимость нефти должна опуститься до уровня, необходимого для стабилизации мировой экономики. При прочих равных условиях нейтральная для экономики стоимость нефти соответствует уровню 2004 г., т. е. 30—40 долл./баррель. С учетом инфляции, курса доллара и премии за риск приемлемый для мировой экономики уровень цен находится в диапазоне 45—60 долл./баррель.

ФУНДАМЕНТАЛЬНЫЕ ФАКТОРЫ: "ЧЕРНОГО ЗОЛОТА" НЕ МОЖЕТ БЫТЬ СЛИШКОМ МНОГО?

Стоимость нефти, как и большинства сырьевых товаров, определяется соотношением спроса и предложения.

Одной из причин резких расхождений в оценке ситуации на нефтяном рынке является ненадежность статистических данных и, как следствие, значительное количество допущений. О ненадежности статистики свидетельствуют отчеты авторитетных отраслевых структур, которые по-разному оценивают сложившийся в последние годы баланс на рынке нефти (рис. 1).

Ключевым допущением в ходе недавнего ралли на нефтяном рынке стало несоответствие уровней спроса и предложения. Это предполагаемое несоответствие аргументируется быстрорастущим потреблением энергоносителей в мире, и особенно в развивающихся странах, с одной стороны, и ограниченными возможностями увеличения объемов добычи и истощающимися запасами нефти — с другой. Опасения подогреваются утверждениями о том, что пик мирового производства нефти пройден, и в скором времени согласно ставшей весьма популярной в последние годы теории Хуберта произойдет резкое сокращение объемов добычи.

Мы допускаем, что в течение нескольких лет потребление энергоносителей росло опережающими темпами по сравнению с предложением, однако полагаем, что данная ситуация не вызвала дефицита нефти и, более того, способна саморегулироваться рынком.

В последние годы спрос на нефть действительно рос более быстрыми темпами, чем предложение. Пик роста спроса (на 2,5 млн баррелей/день, или 3,4%, по сравнению с предыдущим годом) пришелся на 2004 г. Основной причиной увеличения потребления энергоресурсов стало быстрое развитие мировой экономики, годовые темпы роста которой достигли 5% (рис. 2). Наиболее сильно на объемах мирового потребления нефти сказался растущий спрос со стороны Индии и Китая, где среднегодовые темпы роста за последние 7 лет составили 10,2 и 7,3%, соответственно. Однако ухудшение экономической конъюнктуры в развитых странах на фоне высоких цен на нефть привели к ослаблению спроса, даже несмотря на то, что рост мировой экономики держится на прежнем уровне благодаря развивающимся странам.

По данным Министерства энергетики США, в первом полугодии 2008 г. мировое потребление нефти увеличилось на 500 тыс. баррелей/день по сравнению с предыдущим годом, при этом рост произошел за счет развивающихся стран, тогда как в США было зафиксировано крупнейшее с 1982 г. снижение потребления нефти — на 800 тыс. баррелей/ день (рис. 3). По прогнозам министерства, спрос на нефть в странах —членах ОЭСР в 2008 г. составит в среднем 48,39 млн баррелей/день, что ниже показателя прошлого года — 48,92 млн баррелей/день. В 2009 г. министерство ожидает дальнейшего сокращения спроса до 48,12 млн баррелей/день.

В начале сентября Международное энергетическое агентство понизило прогноз мирового спроса на 2008 и 2009 гг. на 100 тыс. и 140 тыс. баррелей/день соответственно. Теперь прогноз на 2008 г. составляет 86,8 млн, в 2009 г. — 87,6 млн баррелей/день. Согласно отчету, влияние ухудшившихся экономических условий и высоких цен оказалось более значительным, чем предполагалось ранее.

Наибольший рост нефтедобычи был также зафиксирован в 2004 г., после чего производство фактически начало стагнировать. Снижение объемов добычи на Ближнем Востоке (на 2,5%) частично было компенсировано резким увеличением добычи нефти в Анголе, а также в странах, не входящих в ОПЕК, в том числе в Бразилии, Канаде, России, Азербайджане, Казахстане. Кроме того, по некоторым данным, с апреля 2007 г. по март 2008 г. Иран увеличил объемы добычи до 4,2 млн баррелей/день — максимального уровня со времен исламской революции 1979 г., получив от продажи нефти рекордную сумму 63 млрд долл (рис. 4).

Между тем мы считаем, что дефицит нефти рынку не угрожал и превышение потребления над производством не было критическим, поскольку сопровождалось увеличением запасов нефти как в странах-экспортерах, так и странах-импортерах. В определенной степени сокращение производства в ближневосточных странах может объясняться именно их политикой по увеличению запасов. Саудовская Аравия в этих целях предпочитает замораживать месторождения, тогда как Иран хранит значительные запасы в танкерах.

В свою очередь, страны — члены ОЭСР в течение нескольких лет активно наращивали коммерческие и стратегические запасы нефти, которые в сентябре 2006 г. достигли максимума — 4,3 млрд баррелей. К середине 2008 г. они несколько снизились по сравнению с максимумом, но, тем не менее, сейчас находятся на среднем уровне за последние 5 лет (рис. 5).

В США стратегические запасы нефти достигли максимума в августе 2008 г. — 707,215 млн баррелей (рис. 6), заполнив имеющиеся резервуары на 97%. Напомним, что ранее они использовались для стабилизации рынка нефти после операции "Буря в пустыне" в 1991 г. и урагана "Катрина" в 2005 г.

В краткосрочном периоде косвенным индикатором баланса спроса и предложения на нефтяном рынке являются коммерческие запасы нефти и нефтепродуктов в США (бензина — летом, дистиллятов — зимой), которые подвержены высокой волатильности (рис. 7). Сокращение запасов в конце 2007 г. и весной 2008 г., безусловно, сыграло свою роль в росте цен на нефть, однако значение этого фактора было завышено.

Помимо сомнений в способности предложения удовлетворить текущий спрос, рост цен на нефть подстегивался опасениями нехватки резервных мощностей, способной привести к дефициту нефти в случае возникновения форс-мажорных обстоятельств. Однако в значительной степени эти опасения обусловлены недостатком информации. Во всяком случае, темпы, которыми удалось увеличить производство нефти в 2007 г. в Иране, свидетельствуют об обратном. Есть основания полагать, что наибольший объем резервных мощностей сосредоточен на Ближнем Востоке, но большинство стран — членов ОПЕК не раскрывают данные относительно их величины.

Сомнительным представляется и утверждение о достижении пика мировой нефтедобычи, поскольку оно основывается на ретроспективной оценке уровней запасов и эффективности разработки месторождений. Действительно, в 2001 г. добыча достигла максимума в Норвегии, в 2004 г. — в Мексике, а в 2008 г. может быть зафиксировано снижение добычи нефти в России, которая наращивала производство на протяжении предыдущих 10 лет. Одновременно в других странах отмечается значительное увеличение объемов производства (например, в Азербайджане и Анголе добыча нефти за год увеличилась на 32 и 21% соответственно).

Совершенствование методов разработки месторождений, не учитывавшееся в теориях "пиковой добычи", позволило с 1980 г. повысить коэффициент извлечения нефти с 22 до 35%, а к 2020 г., по оценкам экспертов, этот показатель может вырасти до 50%. Другой индикатор — количество лет, в течение которых можно разрабатывать месторождение с доказанными запасами при текущем уровне добычи, — за последние 60 лет увеличился в 2 раза — с 20 до 41 года (средний показатель по 10 крупнейшим месторождениям, представляющим более 60% мировых доказанных запасов, составляет 47,5 лет). Существенно то, что оба показателя имеют тенденцию к дальнейшему росту, причем темпы этого роста ускоряются при высоких ценах на нефть.

Так, относительно дорогое производство "синтетической" нефти из "нефтяных песков" — смеси битума и песка — становится выгодным при ценах на нефть, превышающих 30 долл./баррель. Это обстоятельство, в частности, делает инвестиционно привлекательной добычу нефти в канадской провинции Альберта, доказанные запасы нефти которой в настоящее время оцениваются в 174 млрд долл. и ставят Канаду на 2-е место в мире по запасам нефти после Саудовской Аравии.

Высокие цены на нефть стимулируют не только производственные, но и геолого-разведочные работы. Обнаруженное в прошлом году бразильской Petrobras глубоководное месторождение может содержать до 55 млрд баррелей, и при его эффективной разработке Бразилия может выйти в лидеры по объемам добычи нефти. Крупные месторождения нефти в США находятся в Национальном арктическом заповеднике, где эксплуатация природных ресурсов запрещена законом. По некоторым оценкам, запасы нефти на Аляске могут превышать 10 млрд баррелей, и в случае успешного освоения этот регион может поставлять до 1 млн баррелей нефти в день.

Увеличение инвестиций в разведку и разработку новых месторождений при растущих ценах на нефть подтверждается существенным увеличением объемов доказанных запасов нефти, начиная с 2002 г. (рис. 8).

Данные об изменении уровня доказанных запасов с 2000 по 2007 г. показывают, что объемы увеличившихся запасов существенно превышают показатель по странам, зафиксировавшим снижение запасов. Справедливости ради отметим, что данные по Канаде, взятые из обзора Министерства энергетики США и указанные в табл. 1, на порядок отличаются от аналогичных данных ВР, однако тенденция по общемировым доказанным запасам при этом не меняется. Различия объясняются тем, что корпорация BP, в отличие от других крупнейших нефтедобывающих компаний мира, не участвует в разработке "нефтяных песков" в канадской провинции Альберта и не учитывает их в обзорах.

Таким образом, мы не находим достаточных данных для подтверждения тезиса о проблематичности удовлетворения спроса в текущем либо обозримом периоде. В отношении более отдаленного срока, кроме совершенствования методов добычи нефти и повышения коэффициента нефтеотдачи, необходимо учитывать постепенное снижение зависимости мировой экономики от нефти. Так, согласно данным Международного энергетического агентства, при увеличении общего предложения первичной энергии с 1973 по 2007 г. с 3747 млн до 5590 млн тонн нефтяного эквивалента доля нефти снизилась с 52,8 до 39,3%.

Помимо данных о производстве, потреблении и запасах нефти, существенное влияние на динамику цен на энергоносители в последние годы оказывал курс американской валюты. На самом деле зависимость цен на сырьевые товары от курса доллара прослеживается со времен его девальвации и введения системы гибких валютных курсов в начале 1970-х гг., однако под влиянием других факторов степень этой зависимости в различные периоды оказывается разной (рис. 9).

Агрессивное понижение процентной ставки в США во второй половине 2007 — начале 2008 г. усилило давление на доллар и стимулировало перевод средств в товарные активы, что, в свою очередь, внесло существенный вклад в эскалацию цен.

Признавая, что с 2001 г. доллар становится значимым фактором в формировании цен на нефтяном рынке (коэффициент корреляции составляет -0,9), нельзя не учитывать, что темпы ослабления американской валюты не соответствовали темпам подорожания нефти. При снижении курса доллара с декабря 2001 г. по август 2008 г. на 34% и с 22 августа 2007 г. по 3 июля 2008 г. на 13% рост цен на нефть составил 284 и 109% соответственно. Таким образом, динамика курса доллара может рассматриваться в качестве значимого фактора в формировании нефтяных цен, однако не может считаться достаточным объяснением произошедшего ценового бума на рынке нефти.

В целом, отмеченные выше фундаментальные факторы не дают оснований утверждать, что в начале 2000-х гг. мировая экономика столкнулась с дефицитом нефти. Рост мировой экономики и падение курса доллара могли в значительной степени обусловить постепенное удорожание сырьевых товаров до 2006 г., однако оказались неспособны объяснить взрывной рост товарных цен в течение последних полутора лет. Это означает, что на рынке присутствовали другие факторы; мы полагаем, что эти факторы носили спекулятивный характер и при этом являлись преобладающими.

СПЕКУЛЯТИВНЫЕ ФАКТОРЫ: ПРЕВРАТЯТСЯ ЛИ "БУМАЖНЫЕ БАРРЕЛИ" В ЧЕРЕПКИ?

Нефтяные фьючерсы, как и большинство финансовых инструментов, активно используются для спекуляций.

На наш взгляд, поворотным пунктом в динамике цен на нефть в 2007 г. стало схлопывание "пузыря" на американском рынке недвижимости, вывод средств из высокорискованных бумаг, привязанных к ипотечным обязательствам, и перевод их в товарные активы, происходивший на фоне роста денежной массы в мировой экономике, развития индустрии хедж-фондов и изменения механизма торгов нефтяными фьючерсами.

За 6,5 лет стоимость нефти, торговавшейся в декабре 2001 г. в диапазоне 18—20 долл./баррель, подскочила почти на 700% и в начале июля 2008 г. достигла 147 долл./баррель. Схожая ситуация наблюдалась 8 лет назад в акциях интернет-компаний, подорожавших за 6 лет более чем на 600%. Последующее падение NASDAQ, снизившее капитализацию рынка на 6 трлн долл. по сравнению с максимумом марта 2000 г., составило 78%.

Предшествовавший этому падению стремительный рост акций подпитывался идеями "новой экономики", и лишь в ситуации панического бегства из акций интернет-компаний пришло понимание о несоответствии котировок реальным прибылям. По информации TrimTabs Investment Research, приток средств в фонды американских акций за 10-месячный период, предшествовавший максимуму, составил 199 млрд долл. Выведенные из технологического сектора деньги перетекли на рынок недвижимости, где был раздут очередной "пузырь", схлопнувшийся в прошлом году, после чего спекулянты активизировали операции на товарном рынке: только за 10 мес. — с сентября 2007 г. по июнь 2008 г. — цены на нефть выросли в 2 раза (рис. 10).

Мы считаем, что одним из условий спекулятивного роста цен на рынке нефти стало активное "накачивание" экономики деньгами. С начала 2007 г. отмечается быстрый рост денежного предложения в США (рис. 11). По данным Федерального резервного банка Сент-Луиса, рост денежного агрегата MZM с начала 2007 г. по июнь 2008 г. ускорился почти в 3 раза по сравнению со средним показателем за предыдущие 4 года (январь 2002 г. — декабрь 2006 г.), продемонстрировав самые высокие темпы роста за последние 47 лет.

Значительное увеличение денежного предложения в этот период фиксируют и другие центральные банки (табл. 2). В ноябре 2007 г. рост денежного предложения в зоне евро достигает максимальных темпов в истории ЕЦБ — 12,3% по сравнению с предыдущим годом при целевом уровне роста денежного агрегата М3 в 4,5%.

Высокая ликвидность стимулировала бурное развитие индустрии хедж-фондов, внесшей заметную лепту в раздувание рыночных "пузырей" последних лет. По данным International Financial Services London, активы хеджевых фондов, несмотря на кредитный кризис и высокую волатильность финансовых рынков, увеличились в 2007 г. на 30% и к концу года достигли 2,250 трлн долл. Поскольку хеджевые фонды совершают сделки с большим "плечом", объем открытых ими позиций в разных инструментах существенно превышает величину активов.

Что касается товарного рынка, то, помимо хедж-фондов, активными участниками торгов в последние годы стали инвестиционные банки и брокерские компании, крупнейшими из которых являются Bank of America, Morgan Stanley и Goldman Sachs. Точных данных относительно объемов сделок этих игроков на рынке энергоносителей нет. По некоторым оценкам, с 2003 г. объемы средств, инвестированных фондами в товарные активы, увеличились в 20 раз — до 260 млрд долл. При этом, по данным американской Комиссии по торговле товарными фьючерсами (CFTC), с 2000 г. по апрель 2008 г. доля спекулятивных сделок с фьючерсными контрактами (без физической поставки) выросла с 30 до 70%. С учетом низких маржинальных требований размеры позиций хедж-фондов в товарных фьючерсах (преимущественно в нефтяных контрактах) могут составлять несколько триллионов долларов.

На самом деле объем сделок, совершаемых вне сферы ведения регулирующих органов, в последние 2,5 года значительно вырос. Одним из аспектов глобализации рынков стало изменение механизма торгов энергоресурсами, а именно получение лондонской Межконтинентальной биржей (ICE) возможности с 2006 г. торговать нефтяными фьючерсами на американскую нефть WTI. Следствием стало то, что, помимо нерегулируемых внебиржевых сделок, из-под контроля CFTC "выпали" операции, совершаемые на Межконтинентальной бирже с фьючерсными контрактами на WTI, причем не только иностранными, но и американскими трейдерами.

Указанные факторы в значительной степени способны восполнить пробел в объяснении ценового бума на рынке нефти, который возникает при рассмотрении факторов фундаментального характера. Очевидные аналогии с ситуацией в интернет-секторе в конце 1990—начале 2000-х гг. на фоне ослабления мировой экономики, укрепления курса доллара и изменения стратегии хедж-фондов указывают на то, что разворот в динамике нефтяных цен в июле 2008 г. не является краткосрочным.

ПРЕМИЯ ЗА РИСК: "ПОЗВОЛЬТЕ, Я ОТРУБЛЮ ЕМУ ГОЛОВУ?"

Нефть, в отличие от большинства сырьевых товаров и финансовых инструментов, является объектом политических игр.

Что касается такого специфического фактора, как премия за риск, то в некоторой степени он послужил спусковым механизмом для формирования очередного повышательного тренда на товарном рынке, начальный этап которого был растянут во времени из-за сдерживающего влияния американской рецессии 2001 г. Новый виток геополитической напряженности, выразившийся в росте террористической угрозы и активизации антитеррористических действий со стороны США, заметно повысил премию за риск и стимулировал рост цен на нефть, а затем и другие сырьевые товары.

Парадокс состоит в том, что чем сильнее противодействие США, тем напряженнее ситуация и выше стоимость нефти и тем сильнее их ближневосточный противник. Так, американо-иранское противостояние в 2005—2006 гг. позволило Ирану получить десятки миллиардов долларов, поддержавших правительство Ахмадинеджада. Между тем нефтетрейдеры должны понимать, что свобода действий Ирана ограничена. Вопреки угрозам, сокращения поставок Ираном маловероятны, поскольку эта страна нуждается в нефтедолларах ничуть не меньше, чем мировая экономика в иранской нефти.

Помимо Ирана, на текущий момент значительную опасность представляет ситуация в Ираке, Нигерии и Венесуэле. Кроме того, принципиальное значение имеет стабильность поставок из Саудовской Аравии, поскольку на эту страну приходится более половины мировых резервных мощностей.

Позиция Саудовской Аравии является ключевым обстоятельством при оценке политики ОПЕК. Обладая 40%-ной долей в мировом производстве нефти и таким инструментом, как квотирование производства, ОПЕК имеет рычаги контроля над ценами, однако деятельность картеля в этой области редко оказывается эффективной.

Наличие крупнейших в мире нефтяных месторождений предоставляет Саудовской Аравии возможности манипулирования поставками нефти на мировой рынок и обеспечивает ведущую роль в картеле. В то же время, являясь стратегическим союзником США на Ближнем Востоке, Саудовская Аравия нередко занимает позицию, отличающуюся от позиции других стран — членов ОПЕК и в первую очередь противников США — Ирана, Ирака и Венесуэлы. Напомним, что в течение нескольких месяцев 2008 г. Саудовская Аравия в одностороннем порядке увеличила добычу нефти на 750 тыс. баррелей/день, причем по времени это совпало с наиболее активным периодом наращивания стратегических запасов в США. Самые низкие в мире издержки производства позволяют Саудовской Аравии выступать против завышенных цен на нефть, ведущих к сокращению спроса. Однако такая позиция страны усиливает разногласия внутри картеля и снижает эффективность его действий.

Желание получить максимальную прибыль при росте цен на нефть объясняет отсутствие дисциплины среди стран — членов ОПЕК, и на практике объем добываемой нефти заметно превышает установленные квоты. По данным Министерства энергетики США, производство нефти в странах ОПЕК в мае 2008 г. составило 33,69 млн баррелей/день, а за исключением Ирака, на которого квоты не распространяются, — 31,25 млн баррелей/день. Официально установленная суммарная квота для 12 стран-членов в это время составляла 29,67 млн баррелей/день. Соответственно, реальные объемы добычи превышали установленные квоты на 1,58 млн баррелей/день. Впрочем, эти данные нельзя считать надежными, и реальное превышение могло быть большим.

На самом деле, высокие цены на нефть в конечном счете являются фактором ослабления картеля, так как в долгосрочном периоде приводят к снижению его доли в мировом производстве нефти (рис. 12). Это происходит за счет как увеличения инвестиций в разведку и разработку месторождений и увеличения объемов добычи в странах, не входящих в ОПЕК, так и развития энергосберегающих технологий и разработки альтернативных видов топлива. Так, производство этанола, невыгодное в 2000 г. при цене кукурузы около 1,9 долл./бушель и ценах на нефть около 30 долл./ баррель, становится прибыльным при цене кукурузы около 5,5 долл./бушель, как в апреле 2008 г., и при ценах на нефть выше 96 долл./баррель. Инвестиционная привлекательность технологий и производства, невыгодных при наличии дешевого топлива, усиливается по мере роста цен на нефть. В конечном счете, активизация указанных выше процессов приводит к сокращению доли нефти в общем объеме энергоносителей.

Итоги сентябрьской конференции ОПЕК — фактический отказ Саудовской Аравии от сокращения производства, завуалированный потребностью компенсировать снижение нефтедобычи в других странах-членах, и приостановление членства Индонезии — указывают на неспособность картеля заметно влиять на ценовый тренд в текущих условиях.

В то же время присутствие на конференции российских представителей на фоне усилившейся конфронтации России и США повысило роль политической составляющей в деятельности ОПЕК. С учетом сопоставимых объемов добычи нефти в России и Саудовской Аравии дальнейшее развитие событий в этой плоскости способно усилить неопределенность на рынке энергоносителей и стать фактором повышения премии за риск. В сложившихся условиях со стороны США логично ожидать активизации усилий, направленных на снижение мировых цен на нефть и ведущих тем самым к ослаблению политических противников.

В среднесрочном периоде политика США на Ближнем Востоке будет зависеть от результатов президентских выборов, которые состоятся в ноябре текущего года. Приход к власти республиканцев станет поддерживающим фактором для нефтяного рынка вследствие продолжения прежней внешней политики и влияния сильного нефтяного лобби. Победа демократов неблагоприятна для рынка нефти из-за возможной корректировки экономического курса и внешней политики, а также из-за меньшего влияния крупных нефтяных компаний на власть.

Сложность оценки премии за риск делает этот фактор удобным инструментом для манипулирования психологическим состоянием рынка. По некоторым оценкам, в периоды напряженности она может составлять до 25%. Надбавка за риск развития нефтяного шока имеет тенденцию к относительному росту в периоды повышения цен и к снижению в периоды падения стоимости нефтяных активов, поскольку рынок склонен сильнее реагировать на происходящие вокруг него события тогда, когда характеризуется ажиотажным спросом.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ. "ДОВОЛЬНО"?

Усиление политической и экономической нестабильности в связи с изменившимся соотношением сил в мировой политике и экономике, с одной стороны, и ускорение процессов глобализации - с другой, в конце 1990-х-начале 2000 гг. привели к трансформации механизма функционирования финансовых и товарных рынков, усилению волатильности и ускорению ценовых циклов. Процесс сопровождался активным развитием информационных технологий, обусловившим повышение производительности труда, развитие аутсорсинга и смещение промышленного производства в развивающиеся страны.

Изменение вектора экономического развития сформировало повышенный спрос на ликвидность, который регулирующие органы постарались удовлетворить и который впоследствии трансформировался в приток средств на рынки недвижимости, товаров и капиталов. Это вызвало стремительное подорожание активов и стимулировало раздувание "пузырей".

Аналогично интернет-буму конца 1990-х гг., питавшемуся идеями "новой экономики", спекулятивный рост на товарном рынке поддерживался теорией "суперцикла". Формирование "новой парадигмы" развития товарного рынка, основанной на идее опережающего роста спроса по сравнению с предложением и отсутствием резервов для увеличения добычи, было связано со структурными сдвигами в мировой экономике, которые выразились в ускорении темпов роста развивающихся стран.

Однако увеличение спроса и ослабление доллара являлись видимыми, но не основными причинами. Опасения дефицита нефти основывались на допущениях и раздувались спекулянтами, тогда как темпы снижения курса доллара существенно отставали от темпов роста стоимости нефти. После того как во второй половине 2007 г. рынок перешел под контроль институциональных игроков, не связанных с реальными поставками и потреблением нефти, сформировалась дивергенция цен и фундаментальных факторов.

Снижение спекулятивной составляющей во второй половине 2008 г. вернуло рынок к фундаментальным показателям, указывающим на отсутствие дефицита нефти на рынке. Попытки стабилизации цен путем квотирования нефтедобычи в странах - членах ОПЕК оказываются неэффективными вследствие существующих разногласий в нефтяном картеле.

Проанализируем основные факторы, которые будут определять динамику цен на нефть в краткосрочном и среднесрочном периодах, приведенные в табл. 3.

1. Цикличность мировой экономики является основным фактором фундаментального характера, определяющим соотношение спроса и предложения и, соответственно, стоимость сырьевых товаров в долгосрочном периоде. Ситуация в США имеет принципиальное значение, поскольку на эту страну приходится 1/4 мирового ВВП и 1/4 потребляемой в мире нефти. По оценкам Министерства энергетики США, замедление темпов роста американской экономики на 0,5 п. п. приводит к снижению спроса на нефть на 240 тыс. баррелей/день. Поскольку перспективы американской экономики пока остаются неблагоприятными, а теория декаплинга демонстрирует свою несостоятельность, есть все основания ожидать дальнейшего снижения мирового спроса на нефть.

2. Разворот тренда на валютном рынке, обусловленный переоцененностью евро, реакцией европейской экономики на экономические проблемы в США и сменой ожиданий валютных трейдеров относительно перспектив процентных ставок, стимулировал смену тенденций на товарном рынке. Мы полагаем, что в течение 1,5 лет динамика доллара будет повышательной, хотя и достаточно волатильной, а это является негативным фактором для нефтяных цен.

3. Кредитный кризис и проблемы с получением заемных средств ведут к сокращению объемов сделок на большинстве мировых торговых площадок, что является сильным негативным фактором для рынка нефти в текущем периоде. В то же время активные действия центральных банков по спасению финансового сектора, выражающиеся в принятии экстренных мер по облегчению доступа к кредиту, в конечном счете приведут к раздуванию денежного предложения. Это означает, что в среднесрочном периоде фактор ликвидности не будет носить негативного характера по отношению к рынку нефти, а степень его позитивного влияния будет определяться интересом институциональных инвесторов к данному виду активов.

4. Фиксация прибыли финансовыми спекулянтами и перевод средств с товарного рынка на валютный становятся основными причинами снижения цен на нефть в текущем периоде. По данным американской Комиссии по торговле товарными фьючерсами, крупные институциональные инвесторы в начале сентября сократили длинные позиции в нефтяных фьючерсах более чем вполовину. С учетом того что объем длинных позиций на данный момент превышает объем коротких позиций, пересмотр среднесрочных стратегий в условиях преобладания негативных факторов может усилить падение нефтяных цен.

5. Геополитическая ситуация остается элементом неопределенности, однако при негативном воздействии на рынок основных фундаментальных и спекулятивных факторов премия за риск растет не так быстро, как в периоды повышения цен.

Отсутствие надежных статистических данных не позволяет точно рассчитывать справедливую цену, однако очевидно, что цена нефти выше 100 долл. неспособна обеспечить рост мировой экономики при приемлемом уровне инфляции. В среднесрочном периоде стоимость нефти должна опуститься до уровня, необходимого для стабилизации мировой экономики. При прочих равных условиях нейтральная для экономики стоимость нефти соответствует уровню 2004 г., т. е. 30-40 долл./ баррель. С учетом инфляции, курса доллара и премии за риск приемлемый для экономики уровень цен находится в диапазоне 45-60 долл./баррель.

Что касается мирового фондового рынка, то динамика акций нефтедобывающих компаний традиционно запаздывает по отношению к динамике цен на нефть. Это объясняется тем, что увеличение объемов добычи и переработки, а также активизация работ по разведке и освоению месторождений вследствие высоких цен на нефть трансформируются в корпоративные прибыли с определенным временным интервалом. В итоге акции достигают максимума тогда, когда рынок нефти уже заметно "охлаждается". Однако в текущей ситуации укрепление нефтяного сектора будет сдерживаться отрицательной динамикой широкого рынка.

Для российского рынка акций снижение цен на нефть однозначно является негативным фактором. Принципиальное значение имеют не фундаментальные показатели нефтедобывающего сектора, которые еще некоторое время будут демонстрировать определенную устойчивость, а характеристика экономики и рынка как зависимых от цен на сырьевые товары.









Содержание (развернуть содержание)
Развитие регулирования биржевой торговли
Конфликты на финансовых рынках: пути разрешения. Неисполнение сделок РЕПО на финансовых рынках
Законодательное обеспечение срочных сделок
Финансово-правовое регулирование своповых соглашениий
Экономика РФ и Запад: экономические последствия конфликта
Проблемные моменты налогового учета операций хеджирования
Срочный рынок и доверительное управление: возможности и риски
Российские производные для иностранных инвесторов
Деривативы российских банков в 2008 г.: результаты исследования НВА
Использование опционов FORTS в создании стратегий хеджирования портфелей российских акций в условиях высокой волатильности
Производные инструменты на основе Индекса ММВБ
Инвестиции в золото и основные факторы, влияющие на его цену
Рынок нефти: как поймать золотую антилопу?
Особенности организации клиринга на биржевом рынке производных инструментов
Эволюция торговли деривативами в России: последние изменения, нововведения и проблемы рынка
Поставки по фьючерсам на пшеницу на Национальной товарной бирже

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100