Casual
РЦБ.RU
  • Авторы
  • Валиев Радик, Ведущий менеджер управления андеррайтинга Банка Союз

  • Все статьи автора
  • Леонцев Максим, Главный аналитик управления андеррайтинга Банка Союз

  • Все статьи автора

Изменения доходности облигаций под влиянием кризиса ликвидности

Октябрь 2008
На основании данных по результатам торгов на вторичном рынке облигаций проводится анализ смещения кривых доходности для субфедеральных и корпоративных рублевых бумаг с июня-июля 2007 г. до июня-июля 2008 г. В качестве данных для кривых доходности берутся результаты торгов в июле 2007 г. - июле 2008 г., поскольку мы считаем, что кризис ликвидности начал оказывать влияние на внутренний рынок облигаций после июля прошлого года. Для формирования максимально показательных выводов об изменениях конъюнктуры рынка были проанализированы данные по доходности облигаций в результате размещения эмитентов с наибольшим количеством обращающихся выпусков по состоянию на июль 2007 г. и июль 2008 г. Анализ изменения кривой доходности проводится для каждого эмитента. Данные по эффективной доходности к погашению (к оферте) и дюрации для рассматриваемых выпусков облигаций взяты на сайте www.cbonds.ru.

Помимо оценки изменений на вторичном рынке рублевых облигаций, проводится анализ влияния кризиса на конъюнктуру рынка на основании результатов первичных размещений. К рассмотрению принимаются облигационные займы субъектов Федерации и муниципальных образований, размещенных одним и тем же эмитентом с 2006 г. по июль 2007 г. и в течение 2008 г. Для выпусков корпоративных облигаций компаний второго и третьего эшелонов проводится аналогичное сравнение результатов размещений.

ИЗМЕНЕНИЕ УРОВНЯ ДОХОДНОСТИ СУБФЕДЕРАЛЬНЫХ И МУНИЦИПАЛЬНЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Для анализа изменения уровня доходности в секторе субфедеральных и муниципальных облигаций были выбраны несколько субъектов Федерации, у которых несколько выпусков облигаций находились в обращении в июне-июле 2007 г. и в июне-июле 2008 г. Для выбранных выпусков с сайта www.cbonds.ru были взяты дюрации и доходности по результатам торгов на вторичном рынке. Среди муниципальных облигаций рассматриваются выпуски только г. Волгограда. Это связано с тем, что подобных муниципальных образований, у которых было бы в обращении несколько выпусков облигаций в июне-июле 2007 г. и в июне-июле 2008 г., нет.

На основе характеристик, выбранных для рассмотрения облигаций, построены кривые доходности для каждого выбранного субъекта Федерации и Волгограда (рис. 1-9). По смещению кривых доходностей с июня-июля 2007 г. к июню-июлю 2008 г. можно судить об изменении уровня доходности облигаций соответствующих эмитентов.

На рис. 1 приведены кривые доходности для выпусков облигаций Москвы. Доходности этих выпусков облигаций можно рассматривать в качестве минимально возможной доходности для других субфедеральных и муниципальных облигаций, поскольку им соответствует наибольший рейтинг эмитента (BBB+) и наибольшая ликвидность. Как видно на рис. 1, кривая доходности в июне-июле 2008 г. сместилась приблизительно на 1% вверх по сравнению с положением в июне-июле 2007 г. для значений дюрации от 1,7 года и выше. Как показано на рис. 1-8, при значениях дюрации от 0 до 1 года кривые доходности сместились до 1%. При дюрации, равной 1 году, смещение составляет 1-1,5%, при дюрациях больше 2 лет - 1,5-2%. Таким образом, смещение доходности постепенно растет при увеличении дюрации до 1 года, а свыше 1 года доходность слабо меняется. Такое поведение наблюдается у всех эмитентов, независимо от рейтинга.

Проведение анализа смещения кривых доходностей для муниципальных облигаций осложнено тем, что у большинства эмитентов нет 2 выпусков и более, которые были бы в обращении и в июне-июле 2007 г., и в июне-июле 2008 г. Ниже приведены кривые доходности для выпусков облигаций Волгограда.

На рис. 9 видно, что смещение кривой доходности в случае выпусков облигаций Волгограда и смещение в случае субфедеральных облигаций похожи. При малых значениях дюрации (до 0,5 лет) доходность выросла на 3%, при больших значениях дюрации (больше 1 года) смещение доходности составляет более 4%. Таким образом, изменение доходности у муниципальных облигаций существенно больше, чем у субфедеральных облигаций. При этом изменения доходности в зависимости от значения дюрации имеют схожий характер как для субфедеральных, так и для муниципальных облигаций.

ИЗМЕНЕНИЕ УРОВНЯ ДОХОДНОСТИ В СЕКТОРЕ КОРПОРАТИВНЫХ ОБЛИГАЦИЙ ВТОРОГО И ТРЕТЬЕГО ЭШЕЛОНОВ

На рис. 10-11 приведены кривые доходности для корпоративных облигаций компаний второго и третьего эшелонов, которые осуществили 3 выпуска облигаций и более в июне-июле 2007 г. и в июне-июле 2008 г.

Как видно на рисунках, смещение кривых доходности для выбранных корпоративных облигаций в июне-июле 2008 г. по отношению к кривым в середине 2007 г. сильно отличается у компаний. В зависимости от компании это смещение варьируется от 1,5 до 2,5%.

АНАЛИЗ ВЛИЯНИЯ КРИЗИСА НА КОНЪЮНКТУРУ ВНУТРЕННЕГО РЫНКА ОБЛИГАЦИЙ ПО РЕЗУЛЬТАТАМ ПЕРВИЧНОГО РАЗМЕЩЕНИЯ ОБЛИГАЦИОННЫХ ЗАЙМОВ С 2006 Г. ДО ИЮЛЯ 2007 Г. И В 2008 г.

Сравним выпуски облигаций, размещенные в 2008 г., с выпусками облигаций тех же эмитентов, осуществленных с 2006 г. до июля 2007 г.

В табл. 1 представлены основные характеристики выпусков субфедеральных облигаций, размещенных с 2006 г. до июля 2008 г. Эффективная доходность к погашению и дюрация приводятся по результатам первичного размещения.

На рис. 12 показана эффективная доходность к погашению vs дюрация для выпусков субфедеральных облигаций, на рис. 13 - для выпусков корпоративных облигаций компаний второго и третьего эшелонов.

Как видно на рис. 12 и 13 у выпусков облигаций, размещенных в 2008 г., выросла доходность и уменьшилась дюрация. Для выпусков субфедеральных облигаций доходность изменилась в зависимости от эмитента на 1-1,5%. В случае корпоративных облигаций изменение доходности составило 1-2%.

В табл. 2 приведены данные по выпускам субфедеральных и корпоративных облигаций в июне 2007 г. и в июне 2008 г.

По данным, представленным в табл. 2, видно, что объемы и количество новых выпусков корпоративных облигаций снизились с 78,96 млрд до 61,81 млрд руб. и с 35 до 20 шт. соответственно. В то же время объемы и количество новых выпусков субфедеральных облигаций значительно выросли - с 5,3 млрд до 28,64 млрд руб. и с 2 до 7 шт. соответственно. Таким образом, несмотря на кризис ликвидности, рынок субфедеральных облигаций продолжает увеличиваться.

Следует отметить, что в этом году несколько выпусков корпоративных облигаций не удалось разместить, несмотря на то, что эти выпуски облигаций предполагали более высокий купонный доход, чем субфедеральные облигации. ЗАО "Тинькофф Кредитные Системы" (ТКС Банк) в ходе размещения 3-летнего выпуска облигаций со ставкой купона 18% к годовой оферте суммой на 1,5 млрд руб. смог реализовать лишь 67% от объема эмиссии. Некоторые эмитенты (ОАО Банк "Возрождение") отложили размещение ранее планируемых в 2008 г. выпусков облигаций на более поздний срок, по всей видимости, из-за высоких ставок или отсутствия необходимого спроса. За последний год произошло несколько технических дефолтов по обязательствам корпоративных облигационных займов (Мострансавто, ГоТЭК, "Арбат Престиж", "Марта Финанс", "Миннеско").

В то же время выпуски субфедеральных облигаций в середине 2008 г. размещались преимущественно за один день и по более низким ставкам купона, что говорит о существующем спросе на эти облигации. За последний год не было ни одного технического дефолта по обязательствам субфедерального или муниципального облигационного займа.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Политическая стабильность в стране и уверенный рост экономики говорят о надежности инвестиций в российскую экономику. Хорошим подтверждением этого является то, что международные рейтинговые агентства повысили рейтинги для ряда регионов в этом году.

Осуществление субъектами РФ инновационных проектов в области высоких технологий и социальных программ требует финансирования. Необходимое финансирование можно привлечь посредством выпуска субфедеральных облигаций. Согласно проведенному исследованию, рынок субфедеральных облигаций продолжает развиваться. Растут количество (в июне 2007 г. - 2, в июне 2008 г. - 7) и суммарные объемы (с 5,3 млрд руб. в июне 2007 г. до 28,64 млрд. руб. в июне 2008 г.) новых выпусков субфедеральных облигаций, что свидетельствует о сохраняющемся спросе на облигации субъектов Федерации, несмотря на кризис ликвидности. При этом эффективная доходность большинства субфедеральных облигаций составляет менее 10%, что даже ниже официальной инфляции. Это должно быть очень привлекательным моментом для администраций субъектов Федерации. Поэтому в ближайшем будущем можно ожидать стабильное увеличение сектора субфедеральных и муниципальных облигаций, несмотря на последствия кризиса ликвидности.

P.S.

С момента написания статьи на рынке рублевых облигаций, как корпоративных, так и субфедеральных, произошли существенные изменения доходностей бумаг, связанные с выводом денежных средств нерезидентами из России, снижением ликвидности и увеличением волатильности на российском фондовом рынке. Это привело к увеличению доходностей к погашению с июля 2008 г. до октября 2008 г. по субфедеральным облигациям в среднем на 3% (индекс по эффективной средневзвешенной доходности CBONDS-Muni) и по корпоративным облигациям в среднем на 5% (индекс по эффективной средневзвешенной доходности RUX-CBONDS). Следует отметить, что индекс RUX-CBONDS включает в себя все рублевые корпоративные облигации. Таким образом, по корпоративным облигациям компаний второго и третьего эшелонов увеличение доходности составило более 5%. С точки зрения надежности, субфедеральные облигации являются более привлекательными для инвесторов.


Содержание (развернуть содержание)
Привлечение инвестиций - задача номер один
Жемчужина Урала
Конфликт исчерпан, а неприятный осадок остался
Чем сложнее, тем лучше
ММК - укрепляя региональное присутствие
Уникальный эмитент
От ферросплавов до лигатур
ОГК Урала: перспективы в кризисное время
Энергия Урала
ОАО "МРСК Урала"
Развитие ритейла в Челябинской и Свердловской областях
Эффективные коммуникационные решения "Уралсвязьинформа"
Одна из самых динамично развивающихся компаний России
Перспективы "ИНДУСТРИАЛЬНОГО ЛИЗИНГа"
Пока инвесторов интересуют только крупные компании
Санкт-Петербургский форум
6-й Российский облигационный конгресс
Международный финансовый центр в России: в чем наши преимущества и каковы шансы?
Истоки современного финансового кризиса
Лондон как европейская столица исламского финансирования: урок для России
Конфликты на финансовых рынках: пути разрешения
Рынок муниципальных и субфедеральных заимствований
Изменения доходности облигаций под влиянием кризиса ликвидности
Региональные заемщики и финансовый кризис
Волгоградские областные и муниципальные облигации: итоги и перспективы развития
Методы финансирования государственного сектора экономики

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100