Casual
РЦБ.RU
  • Автор
  • Герасимов Александр, Начальник Информационно-аналитического управления ММВБ

  • Все статьи автора

Развитие в противостояние кризису

Май 2008


    Развитие рынка субфедеральных и муниципальных облигаций в 2007 г. продолжалось, несмотря на возникновение кризисных явлений в мировой финансовой системе, сопровождавшихся увеличением стоимости привлечения финансовых ресурсов. Объем торгов облигациями на биржевом рынке вырос почти в 2 раза, увеличились номинальный объем рынка и количество эмитентов на нем. Вместе с тем структура долга региональных администраций и значительные преимущества облигационных займов перед другими видами финансирования позволяют говорить о хороших перспективах рынка.

РАЗМЕЩЕНИЯ

    В течение 2007 г. региональные и местные власти продолжали привлекать ресурсы путем выпуска субфедеральных и муниципальных облигаций (СМО). Всего на Фондовой бирже ММВБ и на внебиржевом рынке было размещено 30 выпусков СМО на 52,8 млрд руб. (в 2006 г. было размещено 39 выпусков на 63,6 млрд руб.). При этом более половины (18 выпусков СМО) было размещено на биржевом рынке Фондовой биржи ММВБ, объем привлеченных средств составил 41,6 млрд руб. На внебиржевом рынке осуществлялись преимущественно небольшие выпуски - средний объем привлекаемых выпуском средств составил 942 млн руб. против среднего объема 2310 млн руб. при размещениях на фондовой бирже ММВБ. В частности, на бирже был размещен выпуск Московской области на 16,9 млрд руб. - крупнейший выпуск 2007 г. В целом средний размер выпуска по сравнению с 2006 г. немного увеличился и составил 1762 млн руб. (1630 млн руб.). А средняя дюрация выпусков почти не изменилась и составила 3,9 года.
    Впрочем, преимущества биржевого обращения бумаг привели к тому, что все СМО, размещенные на внебиржевом рынке в 2007 г., впоследствии были включены в список торгуемых бумаг на Фондовой бирже ММВБ. В целом доля ММВБ на внутреннем биржевом рынке корпоративных облигаций и СМО в прошлом году вплотную приблизилась к 100%.
    На конец 2007 г. на бирже торговалось 115 выпусков СМО (105 на конец 2006 г.), из них 88 субфедеральных облигаций и 27 муниципальных (рис. 1). Свои бумаги вывели на биржевой рынок 6 новых эмитентов: Балашиха, Благовещенск, Электросталь, Чебоксары, Ивановская область и Республика Калмыкия. Общее количество эмитентов, выпустивших СМО, достигло 64. Номинальный объем рынка СМО, в соответствии с глобальными сертификатами, хранящимися в НДЦ, в прошлом году составил 316,8 млрд руб., что на 5,4% выше, чем на конец 2006 г. Номинальный объем рынка субфедеральных облигаций составил 301,7 млрд руб. (+4,9%), номинальный объем рынка муниципальных облигаций - 15,1 млрд руб. (+18,1%).
    Рост биржевого рынка СМО как по количеству выпусков, так и по номинальному объему оказался менее активным, чем в предыдущие годы. Отчасти это объяснялось улучшением финансовой ситуации в регионах. Многие региональные и муниципальные бюджеты имели значительный профицит, что позволило им вести крайне консервативную политику на долговом рынке. В частности, отказалась от выпуска облигаций Москва - крупнейший эмитент СМО. На начало года доля ее облигаций в общем объеме СМО составляла 30%, на конец года - 26%.
    Во второй половине 2007 г. рынок СМО также пострадал от кризиса на рынке ипотечного кредитования США. Кризис вызвал отток средств нерезидентов с развивающихся рынков. Российский рынок СМО предлагал относительно надежные активы, пользовавшиеся популярностью в рамках сделок carry trade и у консервативных инвесторов, и пострадал при закрытии соответствующих позиций. Дополнительную напряженность создал возникший в российской банковской системе дефицит рублевой ликвидности. Все это привело к росту ставок на рынке облигаций и снизило спрос инвесторов на новые инструменты.
    Тем не менее основное число размещений, как и в предыдущие годы, пришлось на конец отчетного периода. Во втором полугодии было размещено 2/3 всех выпусков. При этом на 2 последних месяца года пришлась почти половина размещений.
    При неблагоприятной конъюнктуре рынка региональные и муниципальные власти предпочитали сокращать объем заимствований, нежели идти на увеличение их стоимости. Объем привлеченных средств на внебиржевом рынке в 2007 г. соответствовал объему размещенных выпусков по номиналу. Ситуация с рыночными размещениями на Фондовой бирже ММВБ сложилась иная. В первом полугодии регионы, пользуясь благоприятными условиями, также привлекали суммы, равные объему выпуска по номиналу. Но во втором полугодии были отмечены случаи сокращения объема привлеченных средств относительно номинала выпуска. В частности, Калужская область привлекла 192 млн вместо планировавшегося 1 млрд руб., Новосибирская область - 100 млн вместо 2 млрд руб.

ТОРГИ

    Ликвидность рынка СМО на Фондовой бирже ММВБ продолжала расти. Суммарный объем торгов во всех режимах по итогам года составил 2,6 трлн руб. Таким образом, объем торгов вырос почти в 2 раза, при этом номинальный объем рынка вырос чуть более чем на 5%. По всем обращающимся бумагам рынка СМО в 2007 г. в среднем заключалось 1,5 сделки в день.
    Несмотря на существенный рост оборотов по итогам года, заметно их небольшое снижение во второй половине года (рис. 2). Первый квартал традиционно для рынка СМО по объему торгов не сильно отличается от IV кв. предыдущего года в связи с действием сезонных факторов. Однако не менее традиционного увеличения оборотов в III и IV кв. в прошлом году не наблюдалось, что также можно связать с последствиями кризиса ипотечного кредитования в США для российского фондового рынка.
    Существенные изменения произошли и в распределении объема по режимам торгов (рис. 3). Объем биржевых сделок во втором полугодии почти не изменился по сравнению с первым полугодием. Однако сделки в режиме РПС сократились на 30% при одновременном росте сделок РЕПО на 20%. По итогам года на сделки РЕПО пришлось 78% суммарного оборота рынка СМО.
    Опережающий рост объема сделок РЕПО неудивителен. СМО являются сравнительно надежным активом и активно используются инвесторами в целях регулирования уровня денежной ликвидности. В условиях недостатка рублевой ликвидности в прошлом году подобные операции приобрели особую важность. Фондовая биржа ММВБ предоставляет своим участникам возможность заключать операции рефинансирования (РЕПО) со всеми бумагами, обращающимися на рынке. Кроме того, в список ценных бумаг, принимаемых в обеспечение по кредитам Банка России, включено уже 39 бумаг 18 эмитентов СМО. На конец 2006 г. в список вошли облигации всего 6 эмитентов.
    Впрочем, широкие возможности рефинансирования не позволили рынку СМО полностью избежать роста доходности и, соответственно, снижения цен в период неблагоприятной конъюнктуры.
    До августа для рынка облигаций, в том числе корпоративных, было характерно снижение доходности. Отмечалось снижение средневзвешенной доходности СМО по индексу Cbonds-Muni на 0,34% - до 6,51%. Резкий рост ставок начался после первых известий о кризисе в августе. Индекс Cbonds-Muni показал увеличение доходности на 0,68% - до 7,23% в течение месяца. Бумаги эмитентов высокого кредитного качества были менее подвержены кризисным явлениям (рис. 4).
    Кризисные явления на мировых рынках в начале текущего года усилились. По результатам декабря - февраля 2007 г. можно говорить, что главными продавцами на рынке СМО выступают вовсе не нерезиденты (рис. 5).
    Основной объем отрицательного сальдо покупок СМО пришелся на юридических лиц. Судя по всему, банки решали таким образом проблемы с ликвидностью - доходность инструментов СМО на фоне стоимости рефинансирования устраивала не всех. В начале этого года доверительные управляющие также избавлялись от СМО, несмотря на то, что в прошлом году фонды облигаций смогли обеспечить вкладчикам приемлемую доходность. Продажи нерезидентов, хотя и нарастают, не являются существенными по сравнению с предыдущими категориями инвесторов. В то же время мощную поддержку рынку оказывают дилеры, являющиеся крупными нетто-покупателями СМО.

ПЕРСПЕКТИВЫ

    По формальным критериям, действовавшим в 2007 г., региональные и местные органы власти имели значительные резервы по увеличению долговой нагрузки. Так, предельный объем государственного долга субъекта РФ не должен превышать объем доходов бюджета субъекта РФ без учета финансовой помощи из бюджетов других уровней бюджетной системы РФ. По данным Министерства финансов, на конец 2007 г. в среднем долги составляли 23% доходов, что является низким соотношением по европейским меркам. При этом долг более половины объема доходов имели лишь 7 субъектов, норматив нарушил единственный субъект - Чукотский автономный округ. Также согласно требованиям Бюджетного кодекса предельный объем расходов на обслуживание государственного долга не должен превышать 15% объема расходов бюджета субъекта Российской Федерации. В прошлом году в среднем расходы субъектов на обслуживание долга составляли 0,6% расходов их бюджетов. Максимальный показатель зафиксирован у Московской области - 3,6%.
    Помимо формальной возможности увеличить долг, региональные и местные органы власти обладают большим потенциалом по совершенствованию его структуры. На конец прошлого года более 30% долга субъектов РФ приходилось на кредитные соглашения и договоры (банковские кредиты) (рис. 6). На менее затратные и более долгосрочные займы (облигации) приходилось чуть более 40%. В структуре долга региональных и местных органов власти в Европе облигационные займы составляют около 75%.
    Перспективы рынка СМО, безусловно, будут зависеть не только от объема предложения со стороны регионов, но и от спроса на эти инструменты. Сейчас можно говорить о том, что СМО остаются привлекательными инструментами инвестирования. В 2007 г. их кредитное качество повышалось. Среди основных факторов, способствовавших снижению рискованности данных бумаг, можно выделить рост бюджетных доходов, модернизацию межбюджетных отношений и низкий уровень долга.
    Рост кредитоспособности субъектов РФ нашел отражение в повышении их кредитных рейтингов. По версии международного агентства Standard & Poor's, на конец 2007 г. имели кредитные рейтинги 27 регионов и муниципальных образований, из них 3 присвоен рейтинг инвестиционной категории (в прошлом году к имеющим данный рейтинг городам Москва и Санкт-Петербург добавился Ханты-Мансийский автономный округ). В течение прошлого года не было зафиксировано случаев снижения рейтинга или прогнозов. В то же время было повышено 6 рейтингов по международной шкале. Более 40% субъектов РФ имеют рейтинги с прогнозом "Позитивно", рейтинг "Негативно" отсутствует.
    Кроме кредитных рейтингов, критерием качества бумаг является их нахождение в котировальных списках биржи. В отличие от рейтингов, наличие и уровень листинга несет не столько информационную, сколько практическую нагрузку. В частности, пенсионные средства, согласно действующему законодательству, разрешено инвестировать только в те бумаги, которые имеют листинг уровня "А". Для рынка СМО, и особенно для субфедеральных облигаций, получение доступа к этим средствам представляется обоснованным. Наличие листинга также принимается во внимание консервативными фондами, в том числе и иностранными.
    На конец прошлого года число выпусков, включенных в котировальные списки, не изменилось и составило 49 бумаг субфедеральных и муниципальных эмитентов (рис. 7). Сокращение количества бумаг в списке "А1" было компенсировано их ростом в списке "A2". Для прошлого года, характеризовавшегося снижением активности крупнейших и наиболее надежных заемщиков на рынке СМО, данный результат является неплохим.
    Для эмитентов СМО критерии включения в котировальные списки в целом не являются непреодолимыми. Наиболее сложно обстоит дело с ограничением по объему эмиссии. Например, впервые вышедшие на рынок СМО Чебоксары и Электросталь размещали выпуски объемом менее 300 млн руб. и, следовательно, шансов попасть в котировальные списки не имели. Соответствие критерию по ежемесячному объему сделок также во многом зависит от объема выпуска. По выпускам объемом 1 млрд руб. в среднем в месяц совершается сделок на 150 млн руб. и более. Учитывая, что средний объем размещений в 2007 г. составил 1762 млн руб., данный критерий не является заметным ограничителем.
    Получение листинга также подразумевает принятие обязательств по раскрытию информации. Специфика эмитентов СМО делает раскрытие подобной информации безболезненным, а дополнительные затраты компенсируются более лояльным отношением инвесторов к облигациям, включенным в котировальные списки, что позволяет снизить стоимость заемных ресурсов.
    При этом эмитент принимает на себя следующие обязательства по раскрытию информации:

  • ежеквартально публиковать отчеты об исполнении бюджета субъекта Российской Федерации (муниципального бюджета);
  • публиковать в установленном порядке нормативные правовые акты, содержащие отчеты об итогах эмиссии ценных бумаг и изменения и дополнения к ним;
  • еженедельно раскрывать на своей странице в сети Интернет информацию об обязательствах субъекта Российской Федерации и муниципального образования, которая подлежит передаче органу, осуществляющему государственную регистрацию условий эмиссии;
  • помещать на своей странице в сети Интернет и предоставлять ЗАО "ФБ ММВБ" информацию о неисполнении или ненадлежащем исполнении обязательств по ценным бумагам, выпущенным от имени субъекта Российской Федерации (муниципального образования), которая должна включать в себя объем неисполненных обязательств, причину их неисполнения, перечисление возможных действий владельцев ценных бумаг в связи с неисполнением эмитентом обязательств по ценным бумагам в срок, предусмотренный нормативными правовыми актами федерального органа исполнительной власти по рынку ценных бумаг.


  • Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Один день с ОАО "Специализированный депозитарий "ИНФИНИТУМ""
    Развитие инфраструктуры финансового рынка и оптимизация его регулирования
    Инфраструктура рынка ценных бумаг. Мнение регистратора
    Качество российской инфраструктуры рынка ценных бумаг недооценено
    Прививка от вируса
    Стратегические карты открывают новые возможности
    Фондовый рынок Украины в начале XXI в.: состояние и тенденции развития
    Закон Украины "Об акционерных обществах"
    Аналитический обзор рынка совместного инвестирования Украины в 2007 г.
    Частный взгляд на доклад ФСФР "О мерах по совершенствованию регулирования и развития рынка ценных бумаг на 2008- 2012 гг. и на долгосрочную перспективу"
    Деньги на игру (инвестиционные стратегии в индустрии развлечений и досуга)
    Развитие в противостояние кризису
    Глобальный взгляд на российский рынок субфедеральных займов
    Биржевое и внебиржевое обращение субфедеральных и муниципальных облигаций: итоги 2007 г. и I кв. 2008 г.
    Регионы России в 2007 г.: рейтинги соответствуют результатам
    Рынок кредитования региональных и местных органов власти: результаты 2004-2008 гг.

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100