Casual
РЦБ.RU

Технический дефолт по корпоративным облигациям: защита интересов инвесторов

Март 2008

    На финансовом рынке обращается большое количество облигаций эмитентов третьего и четвертого эшелонов, и в последнее время все чаще поднимается вопрос об угрозе технического дефолта по ним.

    Дефолт — это невыполнение обязательств, угроза банкротства. Под техническим дефолтом понимают фактическое невыполнение обязательств без формального банкротства. Причинами ситуации, когда компания не в состоянии выплатить свои долги по облигациям в установленный срок, могут стать отклонение от финансового плана, представленного инвесторам и кредиторам, или внесение в него существенных изменений; технические факторы, связанные со сложной внутренней структурой компании-эмитента облигаций; нарушение некоторых условий кредитных договоров и другие, которые приводят к кризису денежной ликвидности эмитента. Важно понимать, что технический дефолт — это ситуация, когда компания не может выплатить свои долги в установленный срок.
    Первые случаи угрозы технического дефолта по облигациям возникли в 2007 г. у ряда российских компаний, таких как ООО "ОСМО Капитал", ООО "Мясная корпорация "Евросервис", — крупных эмитентов, облигации которых торговались на вторичном рынке. Если ранее имели место единичные случаи дефолтов и технических дефолтов, не затрагивающих широкие круги инвесторов (например, по банковским кредитам), то сейчас из-за вовлечения большого количества инвесторов на долговой рынок и множества эмитентов эта проблема может стать масштабной.
    Напряженность на долговом рынке, связанная с выходом на него большого количества средних и мелких эмитентов, сохраняется уже достаточно долго. При этом риск вложений в те или иные облигации не всегда компенсируется предлагаемой доходностью, поэтому недооцененность рисков может спровоцировать новые дефолты, которые коснуться многих инвесторов. С точки зрения эмитента, эта проблема становится актуальной при досрочном погашении/выкупе облигаций (оферте), поскольку аккумулировать весь объем эмиссии в дату оферты нерентабельно, а оценить объем, предъявляемый инвесторами к погашению/выкупу, достаточно сложно.
    Что же такое технический дефолт корпоративных облигаций в соответствии с российским законодательством? Как регулируются в такой ситуации отношения между инвестором и эмитентом? Какие средства защиты может применить инвестор и на каком этапе необходимо их применять? Попробуем ответить на эти вопросы.
    Определение облигации дано в § 1 гл. 42 Гражданского кодекса Российской Федерации "Заем", в которой подчеркивается "заемная" природа облигаций. В соответствии с ч. 2 ст. 816 ГК РФ облигацией признается ценная бумага, удостоверяющая право ее держателя на получение от лица, выпустившего облигацию, в предусмотренный ею срок номинальной стоимости облигации или иного имущественного эквивалента. Облигация предоставляет ее держателю также право на получение фиксированного в ней процента от номинальной стоимости облигации либо иные имущественные права. Аналогичное определение облигации содержится и в ст. 2 Федерального закона от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг" с одним лишь дополнением: это эмиссионная ценная бумага. Доходом по облигации являются процент и/или дисконт.
    Номинальная стоимость имеет для облигации большое значение, поскольку именно по отношению к номинальной стоимости выплачивается процент. Доход по облигациям должен выплачиваться и при отсутствии прибыли, даже в случае убыточной деятельности общества, за счет специального фонда или имущества, предоставленного в обеспечение исполнения обязательства по облигациям. Неспособность выплатить проценты по облигациям или погасить стоимость облигаций в установленный срок признается дефолтом и влечет для эмитента неприятные последствия.
    Применительно к ценным бумагам понятие технического дефолта введено в Стандартах эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг (далее — Стандарты), утвержденных Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 25 января 2007 г. № 07-4/пз-н. Стандарты регулируют эмиссию акций, опционов эмитента, российских депозитарных расписок и облигаций юридических лиц (в том числе и биржевых облигаций1), а также порядок регистрации проспектов перечисленных ценных бумаг. Следует отметить, что действие Стандартов не распространяется на эмиссию государственных и муниципальных ценных бумаг2, а также на эмиссию облигаций Центрального банка Российской Федерации3.
    Включение в Стандарты понятий "дефолт" и "технический дефолт" обусловлено наличием существующей международной практики по дифференциации ответственности эмитента в зависимости от степени тяжести допущенных им нарушений прав инвесторов.
    В соответствии со Стандартами под дефолтом понимают неисполнение эмитентом обязательств по облигациям или просрочки исполнения соответствующих обязательств. Неисполнение обязательств эмитента по облигациям является существенным нарушением условий заключенного договора займа (дефолтом) в случае:

  • просрочки исполнения обязательства по выплате очередного процента (купона) по облигации на срок более 7 дней или отказа от исполнения указанного обязательства;
  • просрочки исполнения обязательства по погашению номинальной стоимости облигации на срок более 30 дней или отказа от исполнения указанного обязательства.
        Исполнение соответствующих обязательств с просрочкой в течение указанных выше сроков является техническим дефолтом4.
        Применительно к облигациям кредитных организаций понятие технического дефолта закреплено в Инструкции Центрального банка России от 10 марта 2006 г. № 128-И "О правилах выпуска и регистрации ценных бумаг кредитными организациями на территории Российской Федерации" (далее — Инструкция). Глава 6 Инструкции содержит идентичные приведенным выше определения дефолта и технического дефолта по облигациям кредитных организаций на территории РФ.
        Учитывая различие между дефолтом и техническим дефолтом, установленное Стандартами, от эмитента требуется подробное описание в решении о выпуске (дополнительном выпуске) облигаций и проспекте ценных бумаг действий владельцев облигаций в случае как дефолта, так и технического дефолта.
        В целях исполнения указанной обязанности в соответствии с ч. 9.1.2. Положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг (далее — Положения), утвержденного Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 10 октября 2006 г. № 06-117/пз-н, при размещении облигаций должны раскрываться сведения о действиях владельцев облигаций в случае неисполнения или ненадлежащего исполнения эмитентом обязательств по облигациям и порядка раскрытия информации в случае дефолта по ним, в частности:
  • санкции, налагаемые на эмитента в случае неисполнения, ненадлежащего исполнения эмитентом обязательств по облигациям;
  • порядок обращения с требованием к эмитенту, лицам, несущим солидарную или субсидиарную ответственность по обязательствам эмитента (далее — поручитель по обязательствам) в случае неисполнения или ненадлежащего исполнения эмитентом обязательств по облигациям;
  • порядок обращения с иском в суд или арбитражный суд (подведомственность и срок исковой давности);
  • порядок раскрытия информации о неисполнении или ненадлежащем исполнении обязательств по облигациям, которая должна включать в себя объем неисполненных обязательств, причину неисполнения обязательств, перечисление возможных действий владельцев облигаций по удовлетворению своих требований, а также формы, способы, сроки раскрытия информации;
  • в случае если эмитент возложил обязанность по раскрытию указанной информации на иное юридическое лицо, указывается наименование этого лица, место его нахождения.

    ПОРЯДОК РАСКРЫТИЯ ЭМИТЕНТОМ ИНФОРМАЦИИ О НЕИСПОЛНЕНИИ ИЛИ НЕНАДЛЕЖАЩЕМ ИСПОЛНЕНИИ ОБЯЗАТЕЛЬСТВ ПО ОБЛИГАЦИЯМ

        В случае неисполнения/ненадлежащего исполнения эмитентом обязательств по погашению облигаций и/или выплате купонного дохода по ним (дефолт или технический дефолт) эмитент раскрывает информацию в форме сообщения о существенном факте.
        В соответствии с ч. 6.2.11 Положения в форме сообщений о существенных фактах раскрываются сведения о сроках исполнения и о просрочке исполнения обязательств эмитента перед владельцами ценных бумаг эмитента, в том числе и обязательств по выплате процентов и/или иных доходов по облигациям эмитента, о приобретении или погашении облигаций эмитента. Сообщение о таком существенном факте должно быть составлено по форме согласно Приложению 21 к указанному Положению.
        В соответствии с Положением моментом наступления существенного факта считается дата, в которую обязательство эмитента перед владельцами облигаций должно быть исполнено, а в случае, если такое обязательство должно быть исполнено в течение определенного срока (периода времени), — дата окончания этого срока.
        При этом согласно ч. 6.3.2. Положения эмитент должен направить сообщение о существенном факте в Федеральную службу по финансовым рынкам в срок не более 5 дней с момента наступления указанного факта.
        Сообщение о существенном факте должно содержать, в том числе, следующую информацию:

  • объем неисполненных обязательств;
  • причину неисполнения обязательств;
  • возможные действия владельцев облигаций по удовлетворению своих требований.
        В соответствии с ч. 6.3.1. Положения раскрытие информации в форме сообщения о существенном факте должно осуществляться также путем опубликования сведений об этом в следующие сроки с момента его наступления:
  • в ленте новостей — не позднее 1 дня;
  • на странице эмитента в Интернете — не позднее 2 дней.
        Федеральный орган исполнительной власти уполномочил на раскрытие информации в ленте новостей следующие информационные агентства — АКМ, АЗИПИ, Интерфакс, Прайм-ТАСС, СКРИН5.
        Раскрытие информации в форме сообщения о существенном факте эмитент также представляет биржам, где обращаются его облигации (ЗАО "ФБ ММВБ", ОАО "РТС"), которые, в свою очередь, раскрывают данную информацию инвесторам6.
        Текст сообщения о существенном факте должен быть доступен на странице эмитента в Интернете в течение не менее 6 мес. с даты его опубликования.
        В соответствии с ч. 7.6. Положения, в случае если эмитент пользуется услугами финансового консультанта, при выявления признаков нарушения эмитентом требований по раскрытию информации (в том числе информации об исполнении или неисполнении обязательств (дефолте) по облигациям эмитента) финансовый консультант обязан раскрыть информацию о признаках такого нарушении с указанием содержания выявленных признаков, а также дополнительно раскрыть причины дефолта (если они известны финансовому консультанту).
        Согласно ст. 30 Федерального закона от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг" и в соответствии с гл. 22, 23 Инструкции раскрытие информации по облигациям, выпущенным кредитными организациями, осуществляется в соответствии с федеральным законодательством. Порядок и сроки раскрытия информации в форме сообщения о существенных фактах, касающихся неисполнения/ненадлежащего исполнения эмитентом обязательств по облигациям кредитных организаций, регулируются Положением. Отличие состоит в том, что эмитент обязан уведомлять о существенных фактах не ФСФР, а Банк России (Департамент лицензирования деятельности и финансового оздоровления кредитных организаций Банка России или территориальные учреждения Банка России).

    ДЕЙСТВИЯ ВЛАДЕЛЬЦЕВ ОБЛИГАЦИЙ В СЛУЧАЕ НЕИСПОЛНЕНИЯ ИЛИ НЕНАДЛЕЖАЩЕГО ИСПОЛНЕНИЯ ЭМИТЕНТОМ ОБЯЗАТЕЛЬСТВ ПО ОБЛИГАЦИЯМ

        В соответствии со ст. 810 и 811 ГК РФ эмитент обязан возвратить владельцам облигаций номинальную стоимость и выплатить купонный доход по облигациям в сроки и в порядке, предусмотренные решением о выпуске ценных бумаг и проспектом ценных бумаг.
        В случае неисполнения или ненадлежащего исполнения эмитентом обязательств по выплате при погашении номинальной стоимости облигаций в срок владелец облигаций имеет право направить эмитенту требование об исполнении обязательств эмитента. В соответствии с п. 2 ч. 1 ст. 810 ГК РФ сумма займа должна быть возвращена заемщиком-эмитентом в течение 30 дней со дня предъявления владельцем облигаций требования об этом, если решением о выпуске не предусмотрено иное.
        Если в течение указанного срока с момента получения требования или отказа от его получения эмитентом оно не было удовлетворено или до истечения указанного срока владелец облигаций получил от эмитента отказ в его удовлетворении, он вправе предъявить поручителю по обязательствам эмитента письменное требование об исполнении обязательства в соответствии с условиями, описанными в решении о выпуске ценных бумаги и сообщении о существенном факте.
        В случае если поручитель по обязательствам отказывается осуществить платеж, то владельцы облигаций должны направить в суд или арбитражный суд иск к эмитенту и/или поручителю по обязательствам. В соответствии с нормами Гражданского процессуального кодекса и Арбитражного процессуального кодекса владельцы облигаций — физические лица могут обратиться в суд общей юрисдикции по месту нахождения ответчика, юридические лица и индивидуальные предприниматели — в арбитражный суд также по месту нахождения ответчика.
        В случае технического дефолта владельцы облигаций могут требовать от эмитента уплатить проценты за несвоевременную выплату купонного дохода и/или номинальной стоимости при погашении облигаций в соответствии со ст. 395 и 811 ГК РФ. Также в соответствии с вышеуказанными статьями они могут обращаться по этому поводу в суд (арбитражный суд) с иском к эмитенту и/или поручителю.
        Для обращения в суд (суд общей юрисдикции или арбитражный суд) с исками к эмитенту и к поручителю установлен общий срок исковой давности — 3 года (ст. 196 ГК РФ). По общему правилу в соответствии с ч. 2 ст. 200 ГК РФ по обязательствам с определенным сроком исполнения течение исковой давности начинается по окончании срока исполнения. Срок исполнения обязательств по облигациям должен быть указан в решении о выпуске ценных бумаг.
        Следует отметить, что в решении о выпуске ценных бумаг и в сообщении о существенном факте может быть установлен несколько иной порядок действий владельцев облигаций в случае неисполнения или ненадлежащего исполнения эмитентом обязательств по облигациям.
        Что делать в такой ситуации владельцам облигаций? Ждать или оформлять требование об исполнении обязательства к поручителям (это можно начать делать, не дожидаясь "настоящего" дефолта)? Вероятно, чем быстрее кредитор обратится к поручителю со своим требованием, тем выше его шансы (чем у тех, кто будет просто ждать) на исполнение эмитентом обязательств в полном объеме.
        Опасность для рынка состоит в том, что по действующему законодательству при наличии поручителя эмитентом может стать недавно созданная компания, не имеющая ни активов, ни кредитной истории, главное — выполнить формальные требования при размещении, а затем предоставить отчетность в Федеральную службу по финансовым рынкам. При этом дефолты могут вызвать недоверие инвесторов ко всему долговому рынку, и тогда многие предпочтут предъявить облигации к досрочному погашению. Велика вероятность того, что эмитенты третьего и четвертого эшелонов в ближайшее время будут испытывать сложности при рефинансировании, и угроза дефолта для некоторых компаний станет вполне реальной.

        Примечание
        1 Понятие биржевой облигации дано в ст. 27.5-2. Федерального закона от 22 апреля 1996 г. № 39- ФЗ "О рынке ценных бумаг".
        2 Особенности исполнения обязательств по государственным и муниципальным облигациям регулируются Федеральным законом от 29 июля 1998 г. № 136-ФЗ "Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг" и в данной статье не рассматриваются.
        3 Особенности исполнения обязательств по облигациям Центрального банка РФ регулируются Федеральным законом от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг", Положением об особенностях процедуры эмиссии облигаций ЦБ РФ, утвержденным Постановлением Правительства РФ от 30 декабря 2003 г. № 799, Положением ЦБ РФ от 29 марта 2006 г. № 284-П "О порядке эмиссии облигаций Банка России", имеют особый порядок и в данной статье не рассматриваются.
        4 Не стоит путать понятие технического дефолта с техническим сбоем, который может произойти по причинам технического свойства (операционным), но не связанным с обслуживанием займа, т. е. когда компания готова и погашает свои обязательства перед инвесторами, а фактически обязательства не исполнены в установленный срок по техническим причинам. Как правило, в подобном случае сроки неисполнения обязательств гораздо меньше указанных выше.
        5 Федеральная служба по финансовым рынкам уполномочила информационные агентства на распространение информации, раскрываемой на рынке ценных бумаг. См. также http://www.fcsm.ru/document.asp?ob_no=43176.
        6 См. Положение о деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг, утвержденное Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 22 июня 2006 г. № 06-68/пз-н.

    • Рейтинг
    • 15
    Добавить комментарий
    Комментарии (2):
    Мария
    10.03.2009 21:40:22
    отличная статья.особенно спасибо за наличие ссылок на нормативно-правовые акты!!
    Александр
    29.06.2009 11:43:33
    В части начисления процентов по 395 на НКД нужно все таки учитывать постановления ВАСа и судебную практику,
    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    РЦБ-Casual-2: приключения продолжаются. Сказ о том, как "Рынок ценных бумаг" китайский Новый год у Деда Мороза отмечал
    Российский ритейл: взгляд со стороны
    Обзор ритейла 2007 г.: итоги и перспективы
    Российский ритейл глазами инвестора
    Перспективы рынка бытовой техники и электроники
    Будущее российского авторитейла
    Технический дефолт по корпоративным облигациям: защита интересов инвесторов
    Российский рынок еврооблигаций в 2007 г. итоги и перспективы
    Контроль соблюдения стандартов корпоративного управления
    Раскрытие информации: соблюдение требований российских и западных инвесторов
    IR-стратегия компании в условиях отмены IPO
    Этический кодекс IR-специалистов: анализ международной практики
    Как компании становятся публичными в хорошие и плохие времена
    IPO Банка "Cанкт-Петербург": начало пути
    Доверительное управление в России
    Весенние тенденции
    Обзор российского рынка акций второго эшелона за февраль 2008 г.
    Перспективы запуска рынка мощности
    Будущие права требования: сущность и проблемы хозяйственного оборота
    Крупнейшие страховые компании России в 2007 г.

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100