Casual
РЦБ.RU

Квалифицированный инвестор в Евросоюзе, США и РФ: правовые модели

Март 2008


    Появления в России института квалифицированного инвестора участники рынка ждали давно, еще до выхода Стратегии развития финансового рынка РФ, подготовленной ФСФР России, в которой впервые обозначены планы регулятора по введению этого понятия в российское законодательство.

    С бурным развитием сегмента закрытых паевых инвестиционных фондов потребность в разграничении финансовых инструментов российского рынка ценных бумаг и рынка коллективных инвестиций стала очевидной и необходимой. Разграничение призвано отделить высокорисковые инвестиционные инструменты от максимально ликвидных и рыночных инструментов, доступных широкому кругу инвесторов, и способствовать планомерному развитию и адекватному функционированию инструментов проектного финансирования (облигационные займы нерыночных компаний, акции венчурных компаний, проектные фонды девелоперского, венчурного профиля, производные инструменты (деривативы) и т. д.). Решением этой задачи стало принятие в конце 2007 г. поправок в Закон "О рынке ценных бумаг", в результате чего появилась новая статья закона, посвященная квалифицированным инвесторам.
    Подобный правовой механизм уже много лет работает в США и Европе. Попробуем рассмотреть и сравнить подходы американских, европейских и российских законодателей и регуляторов к вопросу квалификации инвесторов на финансовых рынках.

США: ИНВЕСТОРЫ, ПОКУПАТЕЛИ, ПРИОБРЕТАТЕЛИ И КЛИЕНТЫ

    Законодательство США, регулирующее деятельность на организованном рынке ценных бумаг и рынке коллективных инвестиций, имеет почти 80-летнюю историю и поэтому отражает не только большой опыт в сфере правового регулирования финансовых инструментов и разграничения инвесторов, но и многочисленные подходы к определению тех или иных вопросов. Исключением не стали и инвесторы на финансовом рынке. За прошедшие десятилетия в законодательстве, именуемом общим термином blue sky law1, и нормативных актах регулятора появилось 4 разных определения и, соответственно, классификации финансово устойчивых/образованных инвесторов (табл. 1).
    По мнению самого регулятора (Securities Exchange Commission), уже давно назрела необходимость "гармонизации" blue sky law в части определения квалифицированных приобретателей2. В частности, отмечается необходимость введения общего понятия "квалифицированный приобретатель" (qualified purchaser) и определения дифференцированных подходов применительно к каждому из ключевых сегментов финансового рынка (инвестиционные фонды и компании, индивидуальное управление активами и фондовый рынок).
    Система аккредитованных инвесторов, которая, на первый взгляд, кажется неудобной в применении и в принципе казуистичной, как и любой правовой институт общего права, вобрала в себя выработанные за многолетнюю правоприменительную практику решения и подходы, которые позволили максимально эффективно разрешить вопрос использования финансовых инструментов для финансирования венчурных и высокорисковых проектов, а также защиты прав инвесторов на рынке ценных бумаг и рынке коллективных инвестиций.
    Казуистичный подход имеет как свои плюсы, так и свои минусы. Пересекающиеся и взаимоисключающие определения тех или иных категорий зачастую не в полной мере отвечают вновь возникающим потребностям потенциальных участников рынка в размещении финансовых инструментов и привлечении финансирования. Понимая это, законодатель и регулятор в конце "закрытого" списка квалифицированных инвесторов оговариваются о возможности расширения списка и другими видами инвесторов.
    Очевидно, что имплементация американского подхода к определению квалифицированных инвесторов через несколько понятий не годится российской правовой системе в целом и законодательству о финансовых рынках в частности.

ЕВРОСОЮЗ: ПРОФЕССИОНАЛЬНЫЕ КЛИЕНТЫ И КВАЛИФИЦИРОВАННЫЕ ИНВЕСТОРЫ

    Учитывая опыт американского регулирования финансовых рынков и опираясь на общие принципы континентального права, европейский законодатель ограничил институт квалифицированных инвесторов двумя основными категориями:
    1) институт профессионального клиента для некоторых финансовых инструментов европейского рынка ценных бумаг и коллективных инвестиций;
    2) институт квалифицированного инвестора для ценных бумаг, выпускаемых по упрощенной процедуре (табл. 2).
    Общая концепция отнесения квалификации инвесторов (или профессиональных клиентов к лицам, обладающим финансовой устойчивостью и/или опытом и знаниями в инвестиционно-финансовой сфере, была вполне обоснованно заимствована из американской системы "аккредитованных инвесторов". Более очевидных и обоснованных критериев, нежели профессионализм ("по призванию" или "по опыту") и наличие крупных финансовых активов и/или вложений, трудно подобрать.
    Одновременно с этим европейский законодатель более системно и последовательно подошел к категориям квалифицированных инвесторов, признаваемых таковыми в силу законодательного акта, обозначив для 2 сегментов правового регулирования финансового рынка (выпуска эмиссионных ценных бумаг и оборота финансовых инструментов) в целом единые подходы через указание на открытый перечень организаций и компаний, которые могут рассматриваться как квалифицированные инвесторы или профессиональные клиенты соответственно.
    Ключевым отличием европейской методологии от американской является разделение всех квалифицируемых инвесторов на 2 группы:
    1) квалифицированные инвесторы (профессиональные клиенты) по умолчанию (de jure);
    2) квалифицированные инвесторы (профессиональные клиенты) по признанию (ad hoc).
    Лица, которые могут быть признаны квалифицированными инвесторами (или профессиональными клиентами), должны соответствующим образом изъявить такое желание (представить заявление уполномоченному лицу (компании)) и быть готовыми пройти стандартный тест (оценку) их соответствия установленным критериям.
    Директивы требуют наличия хотя бы 2 из 3 указанных критериев:
    1) инвестор (клиент) проводил крупные сделки (сделки существенного объема) на соответствующем рынке (ценных бумаг или соответствующих финансовых инструментов) со средней частотой, по крайней мере, 10 сделок в квартал в течение последних 4 кварталов;
    2) объем портфеля ценных бумаг (или денежных средств и/или финансовых инструментов) инвестора (клиента) превышает 500 тыс. евро;
    3) инвестор работает или работал не менее 1 года в финансовом секторе на профессиональной должности, требующей знаний инвестирования в ценные бумаги (о сделках/услугах, связанных с финансовыми инструментами).
    Особо следует отметить, что MiFID3 предоставляет профессиональным клиентам возможность деквалифицировать себя с целью использования тех финансовых гарантий, которые предоставляются в отношении финансовых инструментов, неограниченных в обороте. Такая деквалификация осуществляется также по заявлению клиента и уполномоченной компанией.
    В свою очередь, Директива 2003/71/ EC дает государствам-членам возможность на взаимной основе признавать квалифицированными инвесторами малые и средние предприятия с показателями ниже установленных в директиве.

РОССИЯ: КВАЛИФИЦИРОВАННЫЕ ИНВЕСТОРЫ

    Правовая модель российского квалифицированного инвестора, вне всякого сомнения, состоит в близком родстве с европейскими аналогами. Это и не удивительно, поскольку, во-первых, европейские правовые институты, находящие свое отражение в нормотворчестве Евросоюза, воплощают в себе последние тенденции развития правового регулирования, а, во-вторых, инициатива по унификации российского законодательства европейским "лейтмотивом" проходит через программные заявления представителей российской исполнительной и законодательной власти.
    Но чтобы адекватно оценить воплощение идей европейской правовой мысли в отечественном законодательстве, следует обозначить те отличия, которые присущи российскому институту квалифицированного инвестора (табл. 3).
    Первое - установление единого института для всего финансового рынка (нет квалифицированных инвесторов для целей ФЗ "О рынке ценных бумаг" и ФЗ "Об инвестиционных фондах"), есть только возможность расширить закрытый перечень квалифицированных инвесторов "по закону" через другие федеральные законы (а не через акты финансового регулятора, как это предусмотрено в американском законодательстве). В текущей ситуации это оптимальное решение, позволяющее на неразвитом российском рынке начать апробацию мировых стандартов регулирования рынка финансовых услуг, но не отягощать правовую систему множеством близких институтов.
    Второе - отсутствие в законодательном акте конкретных количественных показателей по сделкам, активам (собственным средствам) и оборотам признаваемых квалифицированных инвесторов и опыту работы на финансовом рынке. Данное решение также вполне логично, поскольку делегирование данной функции финансовому регулятору позволит последнему более оперативно (нежели законодателю) реагировать на текущее состояние отечественного финансового рынка.
    Третье - самое существенное и состоит в том, что перечень российских квалифицированных инвесторов согласно закону является закрытым (если не учитывать возможных "специальных" квалифицированных инвесторов в будущем, в соответствии другими федеральными законами). Таким образом, невозможно квалифицировать в качестве инвесторов таких важных субъектов инвестиционного процесса, как иностранные банки, инвестиционные компании и другие иностранные инвестиционные институты. Они также не могут быть включены в группу "признаваемых" юридических лиц, будучи учрежденными в соответствии с иностранным законодательством.
    Нет сомнений в том, что потребуется не менее года для того, чтобы адекватно оценить эффективность и работоспособность института квалифицированного инвестора и выявить как прогрессивные подходы российского регулятора и законодателя к совершенствованию правовых механизмов, так и открытые или нерешенные вопросы, выявляющиеся в ходе правоприменительной практики.
    Ясно, что только при условии совместной и плодотворной работы регулятора и участников финансового рынка будут достигнуты те цели, которые ставили перед собой законодатель и регулятор, вводя понятие квалифицированного инвестора и разделяя финансовые инструменты рынка ценных бумаг и рынка коллективных инвестиций.




  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Регулирование рынка коллективных инвестиций: новый вектор развития
Извлечения из директивы 2003/71/ЕС европейского парламента и европейского совета от 4 ноября 2003 г. "О публикации проспекта при размещении ценных бумаг среди публичных инвесторов или при допуске ценных бумаг к торгам"
Квалифицированный инвестор в Евросоюзе, США и РФ: правовые модели
Квалифицированные инвесторы: кто они?
Законодательные инновации - новые возможности ПИФов
Плюсы и минусы законодательной новеллы
Налогообложение инвестиционных фондов: изменения в законодательстве и нерешенные проблемы в этой области
НДС: уравнение для фонда с двумя неизвестными
Целевой капитал в России обретает форму
ПИФы для НПФов
Перспективы развития индустрии коллективных инвестиций
Рынок коллективных инвестиций - 2007. По дороге разочарований
Новые аспекты деятельности специализированных депозитариев в связи с введением в законодательство института квалифицированного инвестора
Новые возможности развития бизнеса для специализированных депозитариев и регистраторов
Функции депозитария при обслуживании операций институциональных инвесторов с иностранными финансовыми инструментами
"Покупайте землю - ее больше не производят"
ЗПИФы - инструмент развития бизнеса
В поисках новых инвестиционных идей
Между Сциллой и Харибдой (Стратегия и положение НПФ на финансовом рынке)
О путях повышения эффективности инвестирования средств пенсионных фондов

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100