Casual
РЦБ.RU

Реорганизация РАО "ЕЭС России": что дальше?

Сентябрь 2007


    Две бывшие "дочки" РАО "ЕЭС России" - ОГК-5 и ТГК-5 - стали независимыми от энергохолдинга. Так завершился первый этап реорганизации РАО ЕЭС. Впереди - обособление еще 23 компаний, причем по схеме более сложной, чем на первом этапе.

ПЕРВЫЙ ЭТАП РЕОРГАНИЗАЦИИ РАО ЕЭС: СХЕМА И ВОЗМОЖНЫЕ ВАРИАНТЫ ДЕЙСТВИЙ

    РАО проводит реорганизацию в форме выделения, ориентируясь на принцип пропорционального распределения акций обособляемых компаний среди своих акционеров. То есть владелец 10% акций РАО ЕЭС получит аналогичный пакет в какой-либо обособляемой компании, если та является 100%-ной "дочкой" энергохолдинга, или, например, 5% ее акций, если РАО ЕЭС принадлежит лишь контрольный пакет.
    Технологию реорганизации РАО ЕЭС попыталось отработать на двух "пилотных" компаниях - ОГК-5 и ТГК-5. Эти компании к началу реорганизации уже были созданы и являлись "дочками" РАО ЕЭС. Распределить их акции в рамках реорганизации напрямую среди своих акционеров энергохолдинг не мог по закону (закон просто не предусматривает такой формы реорганизации), поэтому решил выделять два "промежуточных" холдинга, единственным активом которых стали принадлежащие РАО ЕЭС пакеты акций ОГК-5 и ТГК-5. Оба холдинга одновременно с созданием были присоединены к ОГК-5 и ТГК-5 соответственно (рис. 1).
    В день, когда оба промежуточных холдинга были зарегистрированы и ликвидированы, а их акции конвертированы в бумаги ОГК-5 и ТГК-5, первый этап реорганизации завершился. Это произошло 3 сентября 2007 г.
    Промежуточные "ОГК-5 Холдинг" и "ТГК-5 Холдинг" имели такое же количество бумаг, что и РАО ЕЭС, т. е. на 1 акцию РАО ЕЭС, как обыкновенную, так и привилегированную, пришлось по 1 акции того же вида каждой выделяемой структуры. А вот в акции ОГК-5 и ТГК-5 их акции были конвертированы по утвержденным коэффициентам, рассчитанным исходя из доли РАО ЕЭС в ОГК-5 (50%) и ТГК-5 (47,45%).
    Таким образом, в день завершения реорганизации, т. е. 3 сентября, владелец 1 обыкновенной акции РАО "ЕЭС России", оставаясь акционером энергохолдинга, получил 0,41 обыкновенной акции ОГК-5 и 13,59 обыкновенной акции ТГК-5, а владелец привилегированной - 0,37 обыкновенной акции ОГК-5 и 12,45 обыкновенной акции ТГК-5.
    Тот, кто продаст акции ОГК-5 и ТГК-5 по сделкам РЕПО с условием выкупить их уже после завершения первого этапа реорганизации РАО ЕЭС, бумаги генкомпаний не получит, ведь право собственности было перерегистрировано на нового акционера. Подстраховаться в такой ситуации инвестор может, заранее оговорив это условие при заключении сделки РЕПО.
    Для получения акций ОГК-5 и ТГК-5 через РАО ЕЭС выгоднее было вкладываться в привилегированные акции энергохолдинга: "префы" РАО ЕЭС в РТС стоили дешевле обыкновенных акций на 11%, в то время как при расчете коэффициентов, по которым будут начислены акции ОГК-5/ТГК-5, энергохолдинг применял меньший дисконт.
    Первый этап реорганизации акционеры РАО ЕЭС одобрили 6 декабря 2006 г. Правом голосования по вопросу реорганизации на собрании обладали владельцы обыкновенных и привилегированных акций РАО ЕЭС, зарегистрированные в реестре акционеров на 5 октября 2006 г. Те акционеры, которые проголосовали против реорганизации, могли предъявить свои акции РАО ЕЭС к выкупу. Цена выкупа была установлена на уровне 16,41 руб. за 1 обыкновенную и 14,54 руб. за 1 привилегированную акции. Это было существенно ниже (более чем на 10%) рыночных цен, поэтому возможность предъявления акций к выкупу по итогам первого этапа реорганизации РАО ЕЭС заинтересовала владельцев лишь 0,01% акций РАО ЕЭС, примерно 1/5 этого пакета составляли привилегированные акции. Основная часть заявок пришлась на акционеров - физических лиц, а также на владельцев АДР.

СУДЬБА ДЕПОЗИТАРНЫХ РАСПИСОК РАО ЕЭС: ВАРИАНТЫ

    Владельцы АДР энергохолдинга, являющиеся резидентами США, в отличие от владельцев ГДР, не могут претендовать на акции или расписки ОГК-5 и ТГК-5, а получат лишь деньги от их продажи. Причина - невозможность запуска в обособляемых от РАО ЕЭС компаниях АДР-программ из-за жестких условий регистрации бумаг в SEC. Освобождения от регистрации этим компаниям, в отличие, например, от компании "Полюс Золото", выделенной из "Норильского никеля", SEC не дала. Неформально в РАО ЕЭС говорили, что такое решение SEC обусловлено сложной схемой реорганизации, предусматривающей не простое выделение активов, а двухуровневое, с созданием холдингов и их присоединением. Продавать акции ОГК-5 и ТГК-5, причитающиеся владельцам АДР РАО ЕЭС - резидентам США, будет на фондовом рынке банк-депозитарий программы - Deutsche Bank Trust Company Americas.
    Владельцы АДР, не являющиеся резидентами США, могли заранее "переложиться" в ГДР или локальные акции РАО "ЕЭС России". В этом случае они получат бумаги обособляемых от РАО ЕЭС компаний. Причем у владельцев ГДР есть все 3 возможных опции: получить акции или ГДР ОГК-5 и ТГК-5 (впоследствии и других компаний), а также деньги от их продажи. В последнем случае владельцам ГДР РАО ЕЭС лишь надо дать соответствующие указания депозитарию (Bank of New York).
    Коэффициенты, по которым владельцы расписок РАО ЕЭС получают бумаги ОГК-5 и ТГК-5, такие же, как и для владельцев локальных акций энергохолдинга. Одна расписка РАО ЕЭС соответствует 100 обыкновенным или привилегированным акциями энергохолдинга. Исходя из этого владелец 1 расписки РАО ЕЭС, выпущенной на обыкновенные акции, получит 41 обыкновенную акцию ОГК-5 и 1359 обыкновенных акций ТГК-5, в случае с расписками на "префы" РАО ЕЭС - 37 и 1245 соответственно.

ВТОРОЙ ЭТАП РЕОРГАНИЗАЦИИ: ОСОБЕННОСТИ, ВОЗМОЖНЫЕ ВАРИАНТЫ

    Владельцы акций РАО ЕЭС на закрытии торгового дня 23 августа смогут проголосовать на внеочередном собрании акционеров энергохолдинга, которое состоится в заочной форме 26 октября и будет посвящено завершению реорганизации.
    Завершающий этап реорганизации РАО "ЕЭС России" также пройдет в форме выделения промежуточных холдингов. Отличие второго этапа реорганизации от первого в том, что причитающиеся государству и миноритарным акционерам РАО ЕЭС пакеты акций ФСК, а также ОГК и ТГК будут выделены в разные промежуточные холдинги. Причем приходящиеся на госдолю активы поступят на балансы двух полностью подконтрольных государству холдингов, один из которых затем будет присоединен к ФСК, другой - к ГидроОГК. Это необходимо для того, чтобы ФСК и ГидроОГК, продав госпакеты акций тепло-ОГК и ТГК, получили средства на инвестиции, а государство в свою очередь получило в указанных компаниях долю, предусмотренную законом.
    Пакеты акций, которые должны достаться миноритариям РАО ЕЭС, станут активами нескольких полностью подконтрольных им холдингов - по числу обособляемых компаний. Каждый из "миноритарных" холдингов будет присоединен к той компании, чьими акциями владеет. Например, холдинг, владеющий причитающимися миноритариям РАО ЕЭС акциями ОГК-4, будет присоединен к ОГК-4 и т. д., включая ФСК и ГидроОГК (рис. 2, 3).
    Таким образом, в рамках завершающего этапа реорганизации от РАО ЕЭС будут обособлены 18 тепло-ОГК и ТГК (т. е. все существующие, исключая ОГК-5 и ТГК-5, которые выделяются на первом этапе реорганизации), ГидроОГК, ФСК, холдинг МРСК, РАО "Энергетические системы Востока" и "ИНТЕР РАО", а также 3 спецхолдинга, созданные миноритарными акционерами РАО ЕЭС - Газпромом, "Норникелем" и СУЭК.
    Акционеры РАО ЕЭС, которые проголосуют против реорганизации, смогут предъявить свои бумаги к выкупу по 32,15 руб. за 1 обыкновенную акцию (ниже рынка) и 29,44 руб. за "преф" (выше рынка). Тем акционерам, которые проголосовали против, но не воспользовались возможностью выкупа, РАО ЕЭС обязано распределить акции всех выделяемых холдингов, включая специальные, где собраны пакеты, интересующие Газпром, "Норильский никель" и СУЭК.
    Таким образом, распределение акций обособляемых компаний зависит от результатов голосования. Совет директоров РАО "ЕЭС" определил, как будут распределены активы среди акционеров в зависимости от того, поддержал ли он реорганизацию, или проголосовал "против" (табл. 1).
    Среди инвесторов, ставших акционерами РАО ЕЭС после собрания по вопросу реорганизации, акции обособляемых компаний будут распределены в такой пропорции, как если бы они проголосовали "за". Аналогичная ситуация может сложиться и с владельцами акций РАО ЕЭС, которые воздержатся от голосования на собрании или не примут в нем участия. Проект соответствующих поправок в законодательство Госдума уже одобрила в первом чтении в начале сентября.
    Схема выделения холдинга МРСК и "РАО ЕЭС Востока" аналогична схеме выделения ОГК-5 и ТГК-5. Только, в отличие от остальных компаний, эти холдинги не будут присоединяться к какой-либо структуре. Коэффициенты по ним в таблице не приведены (на 1 акцию РАО ЕЭС приходится 1 акция МРСК и "РАО ЕЭС Востока"). То же самое будет происходить и со "спецхолдингами", через которые акционеры РАО ЕЭС получили возможность обменяться друг с другом полагающимися им акциями той или иной компании. Это позволит крупным миноритариям РАО ЕЭС получить не разрозненные мелкие пакеты каждой тепло-ОГК или ТГК, а крупные пакеты интересующих их компаний. 60%-ный пакет РАО "ЕЭС" в ЗАО "ИНТЕР РАО ЕЭС" станет активом "Интер РАО ЕЭС Холдинга", акционерами которого станут и государство, и миноритарии РАО ЕЭС. Затем этот холдинг будет присоединен к ОАО "Сочинская ТЭС" вместе с "Ивановскими ПГУ", "Северо-Западной ТЭЦ" и "Калининградской ТЭЦ-2", основным акционером которых на данный момент является РАО ЕЭС. Образованная путем слияния компания будет переименована из ОАО "Сочинская ТЭС" в ОАО "ИНТЕР РАО ЕЭС".
    Используя коэффициенты обмена и текущие рыночные цены ОГК и ТГК, можно получить текущую стоимость части активов, приходящихся на долю акционеров РАО ЕЭС (табл. 2).
    Таким образом, для вхождения в капиталы энергокомпаний через реорганизации энергохолдинга выгоднее покупать привилегированные акции РАО ЕЭС, поскольку разница в текущих ценах обоих видов акций превышает суммы, показанные в таблице.
    Тем, кто проголосует против, достанутся еще акции спецхолдингов, однако оценить их будущую ликвидность в настоящее время сложно.
    Реорганизация РАО ЕЭС должна завершиться по графику 1 июля 2008 г. (см. Приложение). За 2-3 недели до названного срока торги акциями РАО ЕЭС на биржах будут прекращены - точные сроки энергохолдинг объявит за месяц. Именно день прекращения торгов станет датой составления реестра акционеров РАО ЕЭС для распределения акций обособляемых в рамках реорганизации компаний. Если инвестор купит акции после этой даты, он не сможет стать акционером образуемых на базе РАО ЕЭС компаний, а получит лишь акции "оболочки" - ОАО РАО "ЕЭС России", которое будет присоединено к ФСК. При этом на балансе "оболочки" будут находиться пассивы на 1 млрд долл. и компенсирующие их активы, включая, в частности, средства от продажи блокпакета ОГК-5 и остаток от финансового резерва для реорганизации.
    Из-за реорганизации холдинга не будут приостановлены торги акциями компаний, которые уже вышли на биржу. Исключение составят ТГК-10, ТГК-12, ТГК-13, которые для удобства расчета коэффициентов под реорганизацию РАО ЕЭС должны уменьшить номинал своих акций. Сейчас этот показатель слишком велик, что влияет на конвертацию из-за округления. Если произойдет дробление номинала акций, то коэффициент, по которому будут распределены акции компаний среди акционеров РАО ЕЭС, также изменится, хотя соотношение стоимости компаний и стоимости энергохолдинга останется прежним.

СУДЬБА ДЕПОЗИТАРНЫХ РАСПИСОК

    Владельцы АДР/ГДР РАО ЕЭС, не являющиеся резидентами США, также имеют 3 опции при завершении реорганизации энергохолдинга, как и на первом этапе: получить акции выделяемых компаний, расписки на них или деньги от продажи бумаг. Продажа - функция банка-депозитария, который будет продавать бумаги на фондовом рынке.
    Незадолго до собрания РАО ЕЭС сделало реверанс в сторону американских владельцев AДР, объявив, что предпримет еще одну попытку договориться с SEC, чтобы у всех держателей расписок энергохолдинга были равные возможности.
    В условиях, когда акции самого энергохолдинга торгуются с дисконтом к стоимости акций его "дочек", инвесторы могут воспользоваться возможностью очевидного заработка, попытавшись продать начисленные им бумаги ОГК и ТГК сразу после завершения реорганизации. Увеличение предложения бумаг ОГК и ТГК может вызвать снижение цен на них после реорганизации РАО ЕЭС.
    С другой стороны, инвесторы могут и не решиться на продажу бумаг, ведь в ситуации избыточного предложения им не удастся выгодно продать акции ОГК и ТГК, а значит, и не очевиден заработок.





  • Рейтинг
  • 1
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Все внимание на ритейл
Российские ритейлеры на рынке капитала
Акции ритейловых компаний: тенденции и перспективы
Розничная торговля: основные векторы роста
Цивилизованная розница как новый пласт экономики
Авторынок еще далек от насыщения
Будущее книжного рынка
Индекс без границ
Реорганизация РАО "ЕЭС России": что дальше?
В Сибири перспективны не только сырьевые проекты
10 конкурентных преимуществ Новосибирской области
Финансовый рынок Сибири: стабильное развитие
Томская область: реальные результаты в реальных экономических условиях
Кредитная история ОАО "Томск-Инвест"
Инвестиционный потенциал мясного бизнеса
Размещение в секторе ИРК ФБ ММВБ компании "АРМАДА"
IPO в России: рекорды ставятся за полгода
Итоги полугодия превзошли ожидания
Принципы прогнозирования динамики цен на жилье
Лидеры страхового рынка

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100