Casual
РЦБ.RU

Черный ход на фондовый рынок

Июнь 2007


    Развитие фондового рынка привлекает на него все большее количество компаний. Некоторые консультанты предлагают компаниям альтернативный способ выхода на биржу через механизм обратного поглощения. Цель данной статьи - сравнить основные характеристики этого механизма с традиционным публичным размещением, проанализировать преимущества и недостатки обратного поглощения для выбравших его компаний, а также определить тип компаний, для которых данный механизм может быть максимально эффективен.

    Альтернативный путь
    Ускоренные темпы развития, которые являются целью многих компаний, очень сложно поддерживать только с помощью средств, зарабатываемых самой компанией, поэтому часто организации прибегают к различным способам привлечения внешнего акционерного или заемного капитала. При этом частные компании, несомненно, проигрывают публичным в возможностях привлечения дополнительного капитала для финансирования проектов, а потому все больше компаний ставят перед собой цель стать публичными.
    В большинстве случаев компании становятся публичными после прохождения через процедуру первичного размещения акций на бирже. Данный способ занимает достаточно много времени (1-4 года), часто требует от компании реструктуризации ее бизнеса, введения процедур корпоративного управления, а также предъявляет строгие требования к предоставлению отчетности и раскрытию информации о собственниках.
    Эти и другие трудности привели к появлению альтернативного способа выхода на фондовый рынок, которым является механизм обратного поглощения. Обратное поглощение представляет собой приобретение частной компанией 90-99% акций публичной компании в обмен на 100% собственных акций или активов. В результате частная компания получает контроль над публичной, которая в свою очередь владеет частной.
    В процессе обратного поглощения частная компания становится публичной без осуществления публичного размещения своих акций. При этом название публичной компании обычно изменяется, чтобы показать, что публичная компания получает новую жизнь. Используемая для поглощения публичная компания называется "компанией-оболочкой", так как обычно не ведет никакой деятельности и не имеет активов, существуя на фондовом рынке только за счет предоставления периодической отчетности регулирующим органам.
    Идея обратного поглощения не является новаторской. Обратные поглощения были популярны в США в 1980-е гг., когда "на фондовый рынок можно было вывести все, даже кухонную раковину"1. Обратные поглощения в то время часто сопровождались скандалами, связанными, например, с неучтенными долгами "компаний-оболочек", которые обнаруживались уже после сделки. Также распространенной была схема получения быстрого дохода от роста акций новой компании после обратного поглощения давними акционерами "компании-оболочки", которые продавали свои пакеты на пике стоимости сразу после сделки, тем самым сильно снижая цену акций компании, у которой порой уже не было возможностей поднять ее до прежнего уровня. В результате Комиссия США по ценным бумагам и биржам ввела ограничения (например, на продажу акций сразу после сделки), призванные защитить интересы инвесторов, а также вытеснила "компании-оболочки" с основных фондовых площадок на второстепенные, чтобы тем самым продемонстрировать инвесторам их более высокий риск.
    Следующая волна популярности обратных поглощений началась в конце 1990-х гг. в связи с появлением ажиотажа вокруг компаний интернет-сектора, которые часто для ускорения процесса привлечения финансирования выходили на рынок именно таким способом. Об интернет-буме конца 1990-х гг. можно судить по динамике индекса NASDAQ (см. рисунок).
    После обвала фондового рынка в США в начале 2000-х гг. интерес инвесторов снизился как по отношению к публичным размещениям, так и к обратным поглощениям.
    В настоящее время количество обратных поглощений опять начинает расти. Одними из определяющих факторов этого являются повышение интереса со стороны инвесторов к компаниям из развивающихся стран и увеличение числа публичных размещений таких компаний на основных биржевых площадках. К примеру, обратные поглощения являются весьма популярным механизмом выхода на рынок компаний из Казахстана2.
    Таким образом, обратные поглощения сегодня - это второй по популярности механизм выхода на фондовый рынок после публичных размещений.

    Условные преимущества
    Консультанты, предоставляющие услуги по организации обратных поглощений приводят в качестве аргументов выбора такого способа выхода на фондовый рынок все основные преимущества, которые может дать компании публичный статус, включая:

  • расширение возможностей привлечения капитала;
  • получение инструмента оценки текущей рыночной стоимости компании;
  • использование акций в качестве залога, средства платежа и поощрения работников компании;
  • возможность первоначального владельца в любой момент выйти из бизнеса и диверсифицировать свои активы.
        Реализация данных преимуществ во многом зависит от стоимости акций компании. Если акции неликвидны и недооценены рынком, их продажа с целью привлечения средств или выхода владельца из бизнеса окажется крайне невыгодной, рыночная стоимость компании не будет отражать ее реальной стоимости, а использование акций в качестве средства платежа не будет отвечать интересам их владельцев. Таким образом, для понимания того, в какой мере компания после обратного поглощения сможет воспользоваться преимуществами своего публичного статуса, необходимо разобраться, насколько будут ликвидны ее акции.
        Если целью публичного размещения акций является публичная продажа крупного пакета акций компании сторонним инвесторам, то целью обратного поглощения - только выход компании на фондовый рынок, без привлечения инвестиций сторонних инвесторов. Для привлечения финансирования компания может уже после обратного поглощения организовать частное размещение акций (private investment in public equity, PIPE) или вторичное публичное размещение акций (seasoned equity offering, SEO).
        После IPO ликвидность формируется за счет того, что инвесторы получают крупный пакет акций (от 20 до 50%), за счет публичных маркетинговых мероприятий, предшествующих размещению, освещения результатов деятельности компании аналитиками инвестиционных банков, а также благодаря небольшому дисконту, с которым предлагаются акции в момент IPO, чтобы повысить интерес инвесторов к бумагам компании. Кроме того, IPO обычно проходит на ведущих мировых биржевых площадках, где концентрация инвесторов максимальна. Все указанные факторы приводят к тому, что ликвидность акций компании после размещения обычно очень высока.
        После обратного поглощения ситуация кардинально меняется. Количество акций, которыми могут торговать сторонние инвесторы, ограничено пакетом, который отдается в качестве компенсации давним акционерам публичной компании. Размер такого пакета не превышает 10% - собственникам частной компании невыгодно отдавать больше, так как взамен компания не получает финансовых средств. Частная компания не проводит широкой маркетинговой кампании до поглощения и часто не привлекает внимания инвестиционных аналитиков после него. Кроме того, обратные поглощения обычно осуществляются на второстепенных биржевых площадках, таких как OTCBB или Pink Sheets в США, что значительно сужает круг потенциальных инвесторов.
        Таким образом, после обратного поглощения акции новой компании обладают, как правило, более низкой ликвидностью, чем после IPO, а значит, и имеют меньше возможностей для реализации преимуществ публичного статуса. По мнению некоторых консультантов, для достижения приемлемого уровня ликвидности после обратного поглощения необходимо в среднем потратить не менее 1 года и более 1 млн долл.3 на маркетинговую кампанию среди потенциальных инвесторов.

        Быстрее, экономнее, легче
        Консультанты, оказывающие услуги по организации обратных поглощений, утверждают, что данный механизм позволяет компании выйти на фондовый рынок быстрее, с меньшими затратами и меньшими требованиями со стороны регулирующих органов, чем при IPO. Посмотрим, так ли это на самом деле.
        Как правило, для осуществления IPO требуется около 3 мес. при условии, что подготовительная работа уже проведена. Однако подготовительный этап может растянуться на годы. Компания, желающая привлечь капитал через IPO, должна предварительно грамотно оформить финансовую отчетность и провести ее аудит, создать единую прозрачную холдинговую структуру, а также приобрести опыт привлечения финансирования. Примером такого опыта может быть выпуск облигаций или продажа неконтрольного пакета акций стратегическому или финансовому инвестору. Инвесторы должны быть уверены, что отчетность компании отражает ее реальное положение, а руководство имеет опыт взаимоотношений с кредиторами, партнерами по бизнесу и инвесторами. При этом если андеррайтер не сможет собрать необходимое количество заявок от инвесторов или текущая конъюнктура рынка, по его мнению, будет неблагоприятной для размещения, то IPO может либо вообще не состояться, либо быть отложенным на неопределенный срок.
        Обратное поглощение в свою очередь не требует публичных мероприятий до момента осуществления, поэтому может быть проведено в более короткий срок - от 2 до 6 мес. При этом следует понимать, что если целью компании является не только выход на фондовый рынок, но и привлечение финансовых средств, то общий срок увеличивается. Во-первых, вторичное размещение акций или размещение пакета акций среди частных инвесторов требует времени на подготовку. Во-вторых, следует учесть время, потраченное на увеличение ликвидности акций.
        Что касается объема затрат на осуществление обратного поглощения и IPO, то проведение первичного размещения подразумевает фиксированную оплату услуг аудиторов и юристов, а также вознаграждение андеррайтера обычно в размере 4-7% от размещенной суммы. Кроме того, чтобы повысить привлекательность акций для потенциальных инвесторов, их цена при размещении заявляется на уровне на 10-15% ниже их реальной стоимости. Суммарные затраты на IPO обычно исчисляются миллионами долларов, без учета дисконта по акциям.
        Проведение обратного поглощения влечет за собой затраты на юридическое оформление сделки, на приобретение "компании-оболочки" (давним акционерам "компании-оболочки" достается 5-10% акций) и на вознаграждение консультантов, организующих поглощение. Общая стоимость проведения обратного поглощения обычно не превышает 0,5 млн долл., без учета стоимости акций частной компании, которые достаются давним акционерам "компании-оболочки" и консультантам.
        При этом следует учитывать, что осуществление вторичного публичного или частного размещения после обратного поглощения потребует соответствующих дополнительных затрат. Кроме того, инвестировать необходимо и в создание ликвидного рынка акций компании.
        Таким образом, можно с уверенностью говорить только о том, что обратное поглощение является менее затратным способом выхода на фондовый рынок, чем публичное размещение, в случае, если компании после поглощения не требуется привлечения внешнего финансирования в краткосрочном периоде. В противном случае затраты на обратное поглощение вместе с вторичным размещением могут быть сравнимы с затратами на IPO.
        Еще одним преимуществом обратного поглощения являются менее жесткие требования к раскрытию информации со стороны частной компании. Если формирование новой публичной компании через IPO можно сравнить с рождением ребенка, то обратное поглощение - с усыновлением: оно проходит тихо, без привлечения внимания, и все узнают о нем только после того, как оно произошло. Поэтому никто не заставляет частную компанию до обратного поглощения готовить меморандумы, проспекты эмиссии и прочие документы.
        Однако, помимо информации, раскрываемой при регистрации публичного размещения, существует также и информация, регулярно предоставляемая публичной компанией в регулирующие органы. Преимуществом обратного поглощения является то, что оно позволяет компании ограничиться только списком регулярно подаваемых документов, который на некоторых биржах подразумевает раскрытие значительно меньшего объема информации, чем при размещении.
        С одной стороны, раскрытие небольшого объема информации не вынуждает компанию сообщать сведения, которые могут ее скомпрометировать. С другой стороны, менее прозрачная компания является более рискованным, а значит, менее привлекательным объектом вложения для потенциальных инвесторов, что ограничивает спрос на ее акции и их ликвидность.
        Таким образом, после осуществления поглощения в целях повышения стоимости акций, компания, так или иначе, будет вынуждена регулярно раскрывать информацию в том же объеме, что и после IPO, а значит, неполное раскрытие информации является скорее надуманным аргументом в пользу обратного поглощения.

        Способ не для всех
        Вышесказанное позволяет сделать следующие выводы. Обратное поглощение - более предпочтительный способ выхода на фондовый рынок по сравнению с IPO для тех компаний, которые не планируют скорого привлечения финансирования после него. Такие компании могут посредством обратного поглощения заранее выйти на биржу для создания успешной публичной истории, которая позволит им в будущем привлекать средства на более выгодных условиях.
        Помимо этого, обратное поглощение может быть эффективно для компаний, способных показать многократный рост стоимости за короткий период. Быстрое увеличение стоимости будет способствовать резкому повышению интереса инвесторов к компании, росту ликвидности акций и их цены, что позволит акционерам раньше воспользоваться всеми преимуществами публичного статуса.
        К примеру, в горно-добывающей отрасли, помимо крупных транснациональных корпораций, существует множество небольших игроков. Основной деятельностью таких компаний является приобретение и разведка новых месторождений по всему миру с целью их последующей продажи крупному инвестору.
        Небольшие горно-добывающие компании обычно слишком малы для проведения IPO, однако публичный статус необходим им для привлечения внимания со стороны потенциальных покупателей. Поэтому обратное поглощение может стать для таких компаний приемлемой альтернативой.
        Быстрый рост стоимости может быть достижим компаниями и в других отраслях, например, в случае успешной реализации венчурных проектов.
        Таким образом, при рассмотрении собственниками частной компании возможности ее выхода на фондовый рынок через обратное поглощение следует учитывать, что данный механизм может быть эффективен лишь для быстрорастущих компаний. Компаниям с низким потенциалом роста стоимости использовать механизм обратного поглощения не рекомендуется, так как сделать ликвидным рынок их акций будет очень сложно.


    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Защита для инвестора
    Российская пищевая промышленность: в ожидании роста
    Потребительский сектор: итоги первых 5 месяцев 2007 г.
    Сектор с большим будущим
    Потребительский сектор: сохраняя высокий потенциал роста
    Международное движение капитала и формирование российских транснациональных компаний
    Капитализация энергокомпаний
    Взаимодействие с держателями депозитарных расписок в процессе реорганизации
    Некоторые особенности корпоративного управления в государственных холдингах
    Корпоративные конфликты: можно ли ставить точку?
    Общее собрание акционеров: практический аспект
    RTS START - стартовая площадка РТС для российских компаний малой и средней капитализации
    Черный ход на фондовый рынок
    Слияния и поглощения в металлургической отрасли
    Рейдерство в России и за рубежом: сравнительный анализ
    Корпоративные конфликты и рейдерство в России
    Влияние планируемой дополнительной эмиссии акций на оценку текущей стоимости бизнеса
    Об использовании аддитивного метода при расчете НДС

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100