Casual
РЦБ.RU

Телекомы: рост или коррекция?

Апрель 2007


    В IV кв. 2006 г. телекоммуникационный сектор был одним из лидеров нашего фондового рынка: всего за 3 мес. акции МРК на ФБ ММВБ прибавили от 20 до 60%, притом что индекс ММВБ за это же время вырос только на 23,9% (рис. 1). Поводом для активизации инвесторов послужило приобретение АФК "Система" в декабре блок-пакета ОАО "Связьинвест" и появившиеся слухи о возможной реорганизации госхолдинга.
    Еще год назад практически все участники фондового рынка были уверены в скорой приватизации Связьинвеста и ожидали значительного роста капитализации МРК в связи с приходом частных акционеров (предполагалось, что они смогут внедрить более эффективные процедуры контроля за операционными расходами и инвестиционными программами МРК). Тем не менее постоянный перенос сроков приватизации госхолдинга (а скорее даже изменение тональности заявлений чиновников на эту тему) убедил инвесторов в том, что принципиальное решение по данному вопросу еще не принято.
    По словам заместителя главы МЭРТ Кирилла Андросова (входящего в совет директоров Связьинвеста), правительство РФ в течение 2007 г. решит вопрос о дальнейшей форме деятельности холдинга. Сейчас обсуждаются 4 возможных варианта дальнейшего функционирования компании. Первый вариант - приватизация холдинга, второй - его ликвидация и переход к прямому государственному управлению активами Связьинвеста, третий - проведение IPO Связьинвеста, четвертый - переход на единую акцию всех МРК, водящих в Связьинвест. Именно от дальнейших преобразований в отрасли зависит будущая динамика акций российского телекоммуникационного сектора, несмотря на то что по фундаментальным показателям российские МРК существенно недооценены по сравнению с их аналогами из развивающихся стран.

ТЕКУЩЕЕ СОСТОЯНИЕ ОТРАСЛИ

    Отрасль связи является одной из самых динамично развивающихся отраслей российской экономики. По оценке Минсвязи РФ, доля отрасли в ВВП РФ постоянно увеличивается: в 2001 г. она составляла 2,1%, в 2002 г. - 2,4%, в 2003 г. - 2,9%, в 2004 г. - 4,8%, в 2005 г. - 5%. Благоприятная макроэкономическая ситуация в стране обеспечивает увеличение спроса на услуги связи со стороны как физических, так и юридических лиц. Вместе с тем нельзя не отметить, что экстенсивный путь развития себя уже во многом исчерпал: в 2006 г. по компаниям Связьинвеста отмечено снижение ввода номерной емкости по фиксированной и мобильной телефонии, что связано с насыщением спроса на эти услуги. Так, ввод номерной емкости в сетях городской и сельской телефонной связи в 2006 г. составил 1,4 млн телефонных номеров вместо 2,2 млн номеров в 2005 г. Таким образом, дальнейший рост доходов отрасли связи связан в первую очередь с повышением эффективности бизнеса МРК.
    В 2006 г. в отрасли произошел ряд существенных изменений. С 1 января прошлого года доходы от оказания услуг дальней связи (за исключением внутризоновой междугородной связи) не учитываются в выручке МРК и стали доходами компаний-операторов дальней связи, в первую очередь ОАО "Ростелеком".
    Любая МРК теперь является лишь агентом компаний, имеющих лицензии на предоставление МГ/МН-связи. МРК перечисляют полученные от услуг дальней связи средства в компании-лицензиаты и получают агентское вознаграждение за оказанные услуги. При этом расходы, связанные с оказанием услуг дальней связи, также перешли к соответствующим операторам. В результате существенно улучшилась рентабельность бизнеса МРК (как по EBITDA, так и по Net Income) (табл. 1).
    1 июля 2006 г. в РФ был внедрен принцип "платит звонящий" (calling party pays, CPP) - теперь все входящие звонки стали бесплатными. МРК получают дополнительные доходы от звонков на мобильные телефоны. ФСТ установила плату за звонки с фиксированного телефона на мобильный в размере 1,5 руб. за 1 мин., из которых 95 коп. достается сотовым, а остальное за вычетом НДС (28 коп.) - фиксированным операторам. По словам директора Связьинвеста Александра Киселева, МРК за III кв. 2006 г. заработали от звонков с фиксированного на мобильный телефон (f-t-m) около 2,8 млрд руб., из которых 1,8 млрд руб. пошли сотовым операторам. Это значительно выше предварительных прогнозов. При курсе доллара около 26 руб. стоимость звонка f-t-m обходится примерно в 6 центов за 1 мин., что существенно ниже, чем исходящий m-t-m вызов на сеть другого сотового оператора. Таким образом, в среднесрочной перспективе можно ожидать дальнейший рост f-t-m трафика.
    В 2006 г. продолжился рост доли "новых услуг" в структуре выручки МРК. Компании активно развивают сотовый бизнес и предоставляют услуги широкополосного доступа в Интернет. Рентабельность этих видов деятельности существенно выше, чем у традиционных услуг, тарифы на которые регулируются государством. В наиболее выгодном положении сейчас находятся УСФ, СТ и ВТК, у которых достаточно развитый сотовый бизнес (табл. 2). Между тем в целом по РФ уровень проникновения сотовой связи (количество sim-карт на 100 жителей) сейчас выше 100%. В крупных населенных пунктах, в которых сосредоточен основной спрос на услуги сотовой связи, уровень ее проникновения уже значительно превышает этот показатель. Это не может не отражаться на перспективах сотового бизнеса МРК. Пока они демонстрируют достаточно впечатляющие результаты1, но в среднесрочной перспективе возможно существенное замедление темпов роста их абонентской базы. Косвенно это подтверждает снижение ввода номерной емкости сотовой связи компаниями Связьинвеста: в 2006 г. этот показатель снизился в 2 раза - до 1 млн номеров.
    Более оптимистичные перспективы у услуги по предоставлению широкополосного доступа в Интеренет. По предварительной оценке, задействованная емкость портов широкополосного доступа по технологии xDSL компаний Связьинвеста по итогам 2006 г. составила 690 тыс. портов по сравнению с 120,7 тыс. портов в 2005 г. По прогнозам, число абонентов широкополосного доступа в Интернет МРК вырастет к концу 2007 г. до 1,5 млн абонентов.
    Несмотря на столь впечатляющие результаты, уровень проникновения Интернета в России значительно ниже, чем в развитых странах. По различным оценкам, сейчас этот показатель в РФ составляет около 20%, в то время как в странах Западной Европы и США он достигает 50-80%, а в странах Восточной Европы - 30-40%. Таким образом, в течение ближайших нескольких лет можно ожидать значительного увеличения доходов МРК от этого бизнеса. С ростом числа пользователей Интернета МРК выводят на рынок сопутствующие услуги, например цифровое телевидение (IPTV). В Москве эту услугу оказывает МГТС под торговой маркой "СТРИМ-ТВ". В Санкт-Петербурге СЗТ запустил аналогичную услугу под брэндом "Авангард ТВ".
    С 1 декабря 2006 г. в РФ существенным образом изменена тарифная политика МРК: теперь абонент может выбрать один из возможных тарифов (фиксированная абонентская плата, повременная оплата услуг и смешанный тарифный план) (табл. 3). Несмотря на то что большинство граждан выбирают повременный тариф, доходы МРК от услуг местной связи в текущем году могут возрасти в среднем на 25-30%, т. е. будут значительно выше предварительных оценок Связьинвеста.
    Если раньше абонентская плата в зависимости от региона составляла в среднем 150-200 руб. в месяц, то теперь только за обслуживание телефонной линии МРК будут получать 125-130 руб. ежемесячно. Например, исходя из средней продолжительности разговора в 450 мин. в месяц, расходы на местную связь составят приблизительно 220-250 руб.
    По итогам первого полугодия 2006 г. в структуре выручки МРК на местную связь в среднем приходится примерно 37,7% (рис. 2). По этому показателю лидируют ЦТК и СЗТ - компании, которые не могут развивать собственный сотовый бизнес (рынок соответствующих регионов уже поделен между федеральными операторами). Таким образом, значительное повышение тарифов на местную связь вызовет резкий рост выручки МРК в 2007 г.
    Тем не менее, несмотря на высокий рост тарифов на местную связь, их уровень пока существенно ниже, чем в странах Восточной Европы (табл. 4). По данным исследовательской компании IDC, расходы на местную связь жителей Восточной Европе в 1,5-2 раза выше расходов россиян. Таким образом, по мере выравнивания уровня доходов населения в долгосрочной перспективе можно ожидать дальнейшего плавного повышения тарифов на услуги местной связи в РФ.
    Крупнейшей МРК по монтированной емкости является ЦТК (табл. 5). По уровню выручки она уступает УСФ, что связано с наличием у последнего сильного сотового бизнеса2. Кроме того, ЦТК имеет самый низкий уровень цифровизации сети и весьма высокую долговую нагрузку (выше только у ЮТК). В 2002-2005 гг. все МРК активно привлекали долговое финансирование для развития сотового бизнеса и/или модернизации телекоммуникационной инфраструктуры - только в этом случае можно было выйти на рынок "новых услуг" (предоставление доступа в Интернет и дополнительные услуги на этой основе). В первом полугодии 2006 г. МРК получили чистую прибыль (хотя по итогам 2005 г. ЦТК и ЮТК показали убыток). Рентабельность деятельности (по EBITDA) за первое полугодие 2006 г. МРК находится примерно на одном уровне - от 32 до 39%. Лидером по этому показателю является ВТК. Введение новой системы тарифов, а также дальнейшее развитие "новых услуг" положительно отразится на показателях рентабельности всех компаний в 2007 г. Дополнительным фактором, способствующим росту рентабельности, служит оптимизация операционных расходов. В настоящий момент доля расходов на заработную плату в операционных издержках МРК колеблется от 35 до 45% (рис. 3). В РФ в среднем на одного сотрудника МРК приходится около 100 линий связи, в то время как в Восточной Европе этот показатель в 2,5-3 раза выше. Таким образом, МРК имеют существенный задел для повышения производительности труда.
    Кредитные рейтинги МРК от ведущих мировых агентств приводятся в табл. 6.
    В течение последних 5 кварталов ни одна из МРК не смогла обогнать рынок (рис. 4). Наиболее высокий результат показала УСФ (+60,8%). Индекс ММВБ за тот же период вырос на 66,58%. Худший результат у ЮТК - всего +25%. После резкого роста котировок в конце прошлого года сегодня динамика телекоммуникационного сектора в целом совпадает с рыноком. Интерес к МРК вновь может возникнуть в случае прояснения судьбы Связьинвеста - это ключевой фактор, от которого сейчас зависят котировки МРК (остальные факторы уже заложены в текущие цены). Наиболее перспективными из 4 рассматриваемых в настоящее время вариантов (с точки зрения увеличения стоимости бизнеса МРК) являются приватизация госхолдинга и проведение его IPO. Приход частных акционеров создаст дополнительные стимулы для перехода с экстенсивного на интенсивный путь развития МРК. Переход же к прямому государственному управлению активами Связьинвеста или перевод всех МРК на единую акцию выглядит менее привлекательно и, скорее всего, разочарует рынок.
    Если абстрагироваться от ожидаемой реформы телекоммуникационной отрасли, то назвать переоцененные и недооцененные МРК можно, сопоставив компании между собой. Определить потенциал роста компаний в среднесрочной перспективе можно, сравнив российские компании с их аналогами из развивающихся стран.
    В среднем сейчас российские МРК по мультипликатору P/S оцениваются рынком по 1,375 (5,072 по коэффициенту P/EBITDA). Достаточно дорогими выглядят акции СЗТ и УСФ. Акции ЮТК, наоборот, стоят значительно дешевле средней оценки, что может быть связано с высокой долговой нагрузкой на компанию.
    По сравнению с телекоммуникационными компаниями развивающихся стран отечественные МРК значительно недооценены как по мультипликатору P/S, так и по P/EBITDA. Таким образом, в долгосрочной перспективе российские телекомы обладают неплохим потенциалом роста (табл. 7).






  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Высокотехнологичный рост России: модернизация как основа развития
Государственная тарифная политика в области связи
Телекомы: расстановка сил
Телекоммуникационный сектор России, стран СНГ и Турции: кредитоспособность эмитентов
Отрасль телекоммуникаций: тенденции и перспективы 2007 г.
Телекомы: рост или коррекция?
Высокотехнологичная связь
ЮТК: ставка на развитие перспективных услуг связи
ВолгаТелеком: работа на долговом рынке
Рынок связи Сибири: новая фаза развития
Уралсвязьинформ: основные векторы роста
Телекоммуникации: большие перемены и стратегический потенциал
Рыночные риски российских телекомов
Корпоративное управление и защищенность иностранных инвесторов в России
Рынок корпоративных облигаций: обратная сторона медали
Российский рынок IPO в 2006 г.
IPO как инструмент привлечения инвестиций российскими предприятиями
Окно в Европу: зачем российскому бизнесу зарубежные активы?
Бизнес навынос, или Что отдать на аутсорсинг
Влияние планируемой дополнительной эмиссии акций на оценку текущей стоимости бизнеса

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100