Casual
РЦБ.RU

Перспективы развития законодательства о секьюритизации в России

Апрель 2007


    В настоящее время Федеральная служба по финансовым рынкам разрабатывает законопроект, который должен создать правовую базу для секьюритизации финансовых активов в России. Статья посвящена анализу текущего, пока не законченного разработчиками варианта документа и имеет целью развитие дискуссии профессионального сообщества по данному вопросу.

    Сегодня секьюритизация - наиболее распространенная техника рефинансирования, и необходимость создания правовой основы для использования этой техники на российском внутреннем рынке давно осознана как его участниками, так и регулятором. Одна из законодательных инициатив в этой сфере уже воплощена в жизнь - это Федеральный закон от 11 ноября 2003 г. № 152-ФЗ "Об ипотечных ценных бумагах", а также подзаконные акты, принятые в его исполнение ФСФР России. Таким образом, была создана правовая основа для секьюритизации ипотечных кредитов, безусловно, одного из наиболее важных объектов для секьюритизации, но далеко не единственного.
    Механизм секьюритизации используется по всему миру для рефинансирования самых различных активов. В России для распространения этой техники за пределы рынка ипотечного кредитования необходимо создание общей, "универсальной" для секьюритизации разного рода финансовых активов, правовой базы, тогда как действующее российское законодательство не позволяет эффективно секьюритизировать какое-либо имущество, кроме ипотечных кредитов. На исправление этого положения и направлен проект Федерального закона РФ "О внесении изменений в некоторые законодательные акты Российской Федерации" (в части регулирования секьюритизации финансовых активов) (далее - Законопроект по секьюритизации), разрабатываемый сейчас ФСФР. Следует отметить, что во время написания настоящей статьи положения Законопроекта по секьюритизации, касающиеся номинальных банковских счетов, очевидно, были выделены в отдельный законопроект, который был внесен в Государственную думу1 (далее - Законопроект по номинальным счетам). Однако, учитывая важность вопроса, мы все же рассмотрим положения о номинальных счетах в рамках данной статьи.
    Прежде всего хотелось бы выделить достоинства и недостатки, относящиеся к Законопроекту по секьюритизации в целом. В первую очередь необходимо отметить своевременность и полезность данной инициативы - трудно переоценить факт появления Законопроекта, закладывающего определенные правовые основы для использования этого механизма в России. Таким образом, разработку указанного документа можно только приветствовать, особенно если его обсуждение профессионалами и соответствующая доработка помогут его усовершенствованию.
    К несомненным достоинствам Законопроекта по секьюритизации относится введение новых понятий и/или институтов, ранее не знакомых российскому законодательству или неоднозначно в нем регулируемых, но весьма необходимых для развития делового оборота. Имеются в виду институты представителя владельцев облигаций, общего собрания владельцев облигаций и номинального банковского счета, а также попытка урегулировать спорные вопросы залога прав и денежных средств и обеспечительной уступки права.
    В качестве общих недостатков Законопроекта по секьюритизации хотелось бы отметить следующие. Во-первых, излишне ограничительный характер предполагаемого им регулирования: многие положения документа содержат императивные нормы и не предполагают возможности выбора участниками сделок наиболее подходящих вариантов взаимоотношений. В большинстве случаев это неоправданно, ведь, помимо императивных предписаний относительно дозволенного и должного, существуют и другие механизмы защиты публичных интересов и интересов инвесторов в частноправовых отношениях. Устанавливая неоправданные препятствия для осуществления секьюритизации, проект в то же время оставляет неурегулированными определенные вопросы, создающие опасность использования секьюритизации как механизма для злоупотреблений.
    Во-вторых, многие положения Законопроекта по секьюритизации заключают в себе, на наш взгляд, слишком детальное регулирование. Так, ГК РФ и Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг" (далее - Закон о рынке ценных бумаг) закрепляют основы правового регулирования в соответствующей сфере и традиционно содержат общие нормы, тогда как разрабатываемый проект предполагает включить в них излишне детализированные правила, которые в принципе должны быть отражены в актах подзаконного уровня, актах толкования или даже могут быть урегулированы договором. Кроме того, Законопроект по секьюритизации содержит отдельные положения, не имеющие самостоятельного правового значения.
    В рамках данной статьи мы рассмотрим следующие группы норм: положения, вносящие изменения и дополнения в ГК РФ относительно возможностей залога и уступки прав требования; изменения и дополнения в ГК РФ и другие законы о номинальных банковских счетах; изменения и дополнения в Закон о рынке ценных бумаг и некоторые другие федеральные законы, посвященные созданию инфраструктуры секьюритизации (в том числе специализированному финансовому обществу), а также другим моментам, существенным для надлежащего выпуска и обращения соответствующих финансовых инструментов.
    Изменения в ГК РФ, предусмотренные Законопроектом по секьюритизации в части уточнения и совершенствования норм о залоге и обеспечительной уступке прав требований устраняют многие проблемы и правовые неопределенности, связанные с этими двумя конструкциями, а также вводят некоторые новеллы: учет договоров залога прав требований, регистрацию уступки, возможность реализации заложенного права посредством уступки и т. п. Таким образом, изменения в целом должны положительно сказаться на развитии секьюритизации в России, чему сейчас препятствует существующая правовая неопределенность по отдельным, важным для реализации сделок вопросам. Следует отметить, что некоторые положения Законопроекта по секьюритизации нуждаются в дальнейшей доработке и обсуждении. Ниже мы перечисляем основные из них:

  • Вводимыми Законопроектом по секьюритизации положениями о залоге прав требований закрепляется возможность "залога прав вместе с обязанностями", что, на наш взгляд, противоречит общим положениям ГК РФ и правовой природе залога. Залог - это право залогодержателя на получение удовлетворения из стоимости предмета залога в случае неисполнения основного обязательства (п. 1 ст. 334 ГК РФ). Объектом имущественного права может быть только имущество (в том числе имущественные права), т. е. то, что имеет некую положительную "ценность", но никак не обязанности. В целом применение норм о залоге к обязанностям представляется проблематичным. Если разработчики проекта предполагали дать возможность исполнения залогодержателем отдельных обязанностей, составляющих то же обязательство, что и заложенное право, то соответствующие нормы следует сформулировать иным образом.
  • Проект предусматривает возможность ведения "учета договоров о залоге прав", однако не указывает, какими будут правовой режим и правовые последствия такого учета договоров, кто и каким образом будет осуществлять подобный учет, для каких целей. Кроме того, гражданское право знает конструкцию учета прав, но не договоров; введение таких норм без описания основных условий и последствий представляется не вполне корректным и обоснованным.
  • Законопроект в качестве одного из прав залогодержателя закрепляет право последнего "самостоятельно предпринимать меры, необходимые для защиты заложенного права от нарушений со стороны третьих лиц". При этом не вносятся никакие иные положения, которые можно было бы использовать при толковании данной нормы для прояснения правового смысла и отличия этого правомочия от общего права самозащиты, предусмотренного в качестве одного из способов защиты прав в ст. 1 ГК РФ, что может послужить поводом для различных толкований и очередной неопределенности. Таким образом, данную норму следует либо исключить, как избыточную, либо переформулировать для придания ей самостоятельного регулятивного смысла.
  • В предлагаемой главе ГК РФ о залоге прав Законопроектом по секьюритизации закреплено положение, в соответствии с которым договор о залоге может предусматривать, что "залогодатель уступает залогодержателю заложенное право с момента заключения договора о залоге такого права". Создаваемая таким образом конструкция "уступки заложенного права", при которой исполнение должника по заложенному праву переходит залогодержателю, представляется неудачной, так как не соответствует правовой сути залога. Залог может быть установлен в отношении имущества, принадлежащего залогодателю. В том случае если имущественное право полностью передается залогодержателю, то конструкция залога не применима. Если разработчики ставили перед собой задачу защитить интересы залогодержателя (в том числе путем предоставления ему возможности получения напрямую исполнения от должника по заложенному праву и/или осуществления им контроля над таким исполнением и имуществом, полученным в счет такого исполнения), то, как представляется, такую конструкцию можно реализовать с помощью иных норм, не создающих противоречия с точки зрения основных понятий российского гражданского права о залоге. Более того, по нашему мнению, Законопроект по секьюритизации уже предусматривает нормы аналогичной направленности, а именно изменения, вносимые в нормы ГК РФ о договоре факторинга, закрепляющие положения о так называемой "обеспечительной уступке".
  • Изменения, вносимые в гл. 43 ГК РФ, страдают также некоторыми серьезными недостатками: например, в них имеется указание на то, что будущее требование может переходить к агенту с момента заключения договора факторинга, в то время как такое требование еще не возникло. Такие недостатки можно отнести скорее к погрешностям юридической техники, которые будут исправлены в ходе доработки Законопроекта по секьюритизации.
        Одной из важнейших законодательных новелл Законопроекта по секьюритизации (с недавнего времени - Законопроект по номинальным банковским счетам), имеющей большое значение не только для секьюритизации, но и для других сфер гражданско-правовых отношений, является введение конструкции номинальных счетов, т. е. функционального аналога конструкции счетов escrow, существующей в других правовых системах. К сожалению, анализ разработанных положений заставляет прийти к выводу о том, что в настоящее время таковая прописана недостаточно четко. Конструкция имеет следующие недостатки:
  • Нечетко закреплен режим работы владельца счета со средствами на таком счете. На наш взгляд, в соответствующей норме ГК РФ должно содержаться положение, прямо устанавливающее, что согласно договору номинального банковского счета владелец счета вправе осуществлять распоряжение денежными средствами, находящимися на таком счете только в соответствии с тем порядком, который установлен в договоре и должен являться существенным условием данного вида договора. К сожалению, такое положение в текущем проекте отсутствует. Содержащееся в Законопроекте по секьюритизации указание на то, что денежные средства на номинальном банковском счете являются "чужими" для владельца счета, отражает лишь предпосылки, причину введения данной юридической конструкции, но не формирует саму конструкцию, которая, по идее, должна создавать законный режим2 для обращения с чужими денежными средствами. Так, кроме указанных в Законопроекте адресатов платежа (бенефициаров), в качестве существенных условий договора номинального банковского счета могут быть установлены основания списания средств со счета, назначение платежей, предоставляемые для этого в банк документы и т. д. Кроме того, ГК РФ должен содержать прямой запрет на несоблюдение данного порядка владельцем счета.
  • В соответствии с Законопроектом по секьюритизации распоряжение средствами на номинальном счете основывается на согласии участников правоотношений, что не представляется эффективным в случае множественности таких участников, например при секьюритизации, когда бенефициарами такого счета могут быть многочисленные владельцы ценных бумаг.
  • Законопроект по секьюритизации предполагает обязать брокеров на рынке ценных бумаг использовать номинальные банковские счета для денежных средств, полученных от или для их клиентов, при том что конструкция номинального счета в том виде, в каком она изложена в Законопроекте по секьюритизации, не всегда будет подходить для подобного использования. Поэтому установление обязательного использования номинальных счетов для осуществления брокерских операций представляется нецелесообразным. На наш взгляд, вопрос применения данной конструкции для тех или иных видов услуг следует оставить на усмотрение участников рынка.
  • Режим счета не "вписан" в структуру сделки по секьюритизации текущей версией Законопроекта по секьюритизации. Не совсем понятно, кто сможет быть владельцем счета. Очевидно, что им не может быть SPV, поскольку для него денежные средства, если не экономически, то, во всяком случае, юридически, не являются чужими. Однако эта функция также не закреплена, например, для представителя владельца облигаций или иного лица, участвующего в обслуживании ценных бумаг, обеспеченных активами. Кроме того, очевидна неэффективность распоряжения средствами на таком счете с согласия всех владельцев облигаций. Исходя из закрепленного Законопроектом по секьюритизации режима счета не ясно, каким образом можно ограничивать распоряжение этими средствами, как оформлять и защищать права бенефициаров счета.
  • Кроме того, очень важным для участников рынка является и совершенно не затронутый в Законопроекте по секьюритизации вопрос надежной защиты денежных средств, находящихся на номинальном банковском счете, от ареста, приостановления операций и других ограничений и обременений по требованиям третьих лиц, не являющихся участниками сделки, включая государственные органы. В рамках секьюритизации этот вопрос - один из краеугольных для инвесторов, поэтому следует исключить применение к номинальным банковским счетам всех установленных действующим законодательством норм, разрешающих подобные действия.
        Конструкция секьюритизации активов нашла свое отражение главным образом в предлагаемых Законопроектом по секьюритизации изменениях в Закон о рынке ценных бумаг. Как нам кажется, основным общим недостатком этих положений можно назвать излишнюю зарегулированность предполагаемой техники рефинансирования, которая, для того чтобы быть востребованной рынком, напротив, должна быть гибкой и многовариантной. Возникают серьезные опасения, что в своем стремлении защитить инвесторов законодатель может создать "мертворожденный" инструмент, не способный отвечать нуждам этих инвесторов из-за существующих жестких предписаний. Ниже мы приводим перечень основных моментов, которые могут быть доработаны в сторону большей диспозитивности:
  • Понятие "специализированного финансового общества" (далее - СФО), исполняющего роль SPV в классической сделке по секьюритизации активов, дано в Законопроекте по секьюритизации слишком узко. Так, в большинстве стран SPV может существовать не только в форме акционерного общества, но и в других организационно-правовых формах, может выпускать не только облигации, но и другие инструменты. При этом к таким отношениям применяются правила для секьюритизации, в том числе в сфере защиты прав инвесторов, налогового режима и др. Не совсем понятно, зачем использовать такой ограниченный инструментарий для секьюритизации в российском законодательстве.
  • В разных положениях законопроекта содержатся разные трактовки того, какие активы могут служить обеспечением по облигациям СФО: любые права требования или только денежные требования. В последнем случае (хотя он и является наиболее распространенным на практике) необоснованно сужается круг возможных активов, которые могут подлежать секьюритизации, в то время как секьюритизировать можно не только денежные требования, но и, например, целые имущественные комплексы, права, вытекающие из определенных проектов, и др. Также не вполне понятно, почему оплата уставного капитала СФО должна производиться только деньгами или денежными требованиями, тогда как внесение в уставный капитал SPV покрытия - распространенный механизм при секьюритизации.
  • Не совсем очевидно назначение нормы о недопустимости уменьшения уставного капитала СФО: права кредиторов (инвесторов) гарантируются не суммой, вносимой в уставный капитал, а имуществом, которым обеспечивается исполнение обязательств перед владельцами облигаций. При этом слишком большой уставный капитал может служить юридическим препятствием для существования СФО при естественном уменьшении покрытия за счет выплат по нему и облигациям. Исходя из этих же соображений, не может быть признано обоснованным установленное Законопроектом по секьюритизации требование о том, что номинальная стоимость выпущенных СФО облигаций не должна превышать размер уставного капитала более чем в 20 раз, как это закреплено в текущем проекте. Подобное требование не должно относиться к СФО, выпускающему обеспеченные облигации.
  • Представляется неправильным установление требования о наличии у управляющей организации (единоличного исполнительного органа) СФО лицензии на осуществление деятельности по управлению инвестиционными фондами, паевыми инвестиционными фондами и негосударственными пенсионными фондами. Во-первых, функции и деятельность управляющих компаний инвестиционных, паевых инвестиционных и негосударственных пенсионных фондов по своему характеру и сложности значительно отличаются от функций управляющей компания СФО, которая в классической сделке по секьюритизации выполняет исключительно формальные функции представительства. Более того, для первых существует специальное регулирование, основанное именно на специфике их деятельности. Во-вторых, при отсутствии четкой задачи, которая должна быть решена путем установления указанного требования о лицензировании, не ясно, зачем создавать новые обременительные обязанности, повышающие стоимость секьюритизации и тем самым снижать эффективность и доступность этого инструмента рефинансирования.
  • Законопроект устанавливает императивное требование о передаче СФО прав требования, составляющих покрытие, только по договорам финансирования под уступку денежного требования. Такой подход представляется неоправданным (как уже отмечалось, требования могут быть переданы и в других формах, в том числе в качестве оплаты уставного капитала). Более того, в данном случае нарушается диспозитивный метод регулирования гражданско-правовых отношений и принцип свободы договора. И хотя создание в ГК РФ эффективной конструкции для коммерческой уступки можно исключительно положительно оценивать, нет никаких оснований навязывать ее участникам оборота (включая инвесторов на рынке ценных бумаг), которые должны, на наш взгляд, иметь возможность самостоятельно выбрать договорный тип, отвечающий их интересам.
  • Недостаточно четко прописана норма о замене имущества, залогом которого обеспечивается исполнение обязательств по облигациям СФО. Во-первых, представляется нецелесообразным и практически нереализуемым требование об одобрении замены общим собранием владельцев облигаций. Во-вторых, не введено правило о том, в каких случаях и каким имуществом могут быть заменены такие требования.
  • Сделана попытка ввести в Законопроект по секьюритизации общие положения о субординации выпусков ценных бумаг, что, несомненно, необходимо и положительно для рынка. Однако такие положения слишком общие и недостаточные для установления эффективной субординации, а следовательно, требуют доработки.
        В качестве одного их важных достоинств Законопроекта по секьюритизации следует отметить введение в законодательство о рынке ценных бумаг таких институтов, как общее собрание и представитель владельцев облигаций. Безусловно, это должно иметь положительный эффект как для развития рынка ценных бумаг в целом, так и для освоения им более сложных структурированных инструментов, когда контроль и вмешательство со стороны владельцев могут быть более необходимы.
        В заключение хотелось бы еще раз подчеркнуть важность и необходимость создания эффективной правовой основы для секьюритизации, являющейся новым для России инструментом перераспределения ресурсов в экономике. В рамках этой задачи подготовка Законопроекта по секьюритизации имеет огромное значение, которое нисколько не умаляется тем, что документ еще нуждается в значительной доработке, чему, хочется надеяться, содействует и данная статья, не претендующая на сколько-нибудь исчерпывающий характер замечаний и комментариев.

    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Классификация и анализ государственных облигаций внутреннего долга с фиксированной ставкой по сроку обращения
    Обзор рынка рублевых облигаций
    Основные тенденции рынка российских корпоративных еврооблигаций
    Дорогу осилит идущий!
    Индексы процентных ставок: международный опыт и Россия
    Private banking: швейцарские традиции в российских условиях
    Закрытые паевые инвестиционные фонды недвижимости - инструмент для инвесторов и девелоперов
    Влияние хеджевых фондов на финансовую стабильность
    Русская весна в Амстердаме
    Новый инструмент фондового рынка
    Перспективы развития законодательства о секьюритизации в России
    Обзор европейского опыта организации трансграничного взаимодействия торговых, клиринговых и расчетных структур
    Управляющая компания ЗПИФ и cпециализированный депозитарий: стратегическое партнерство - залог успешного бизнеса
    Распределительные сетевые компании: существенная недооценка
    Развитие финансового рынка в Калининградской области
    Деятельность РО ФСФР в Северо-Западном федеральном округе

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100