Casual
РЦБ.RU

Дорогу осилит идущий!

Апрель 2007


    Интервью с заместителем председателя правления АБ "Газпромбанк" (ЗАО) Алексеем Обозинцевым

    Газпромбанк первым из российских эмитентов разместил еврооблигации, все расчеты по которым, включая выплату купонов, осуществляются в рублях в объеме 10 млрд руб. с погашением в 2010 г. и ставкой купона 7,25% годовых. Ведущими организаторами выпуска выступают банки ABN AMRO и Barclays Capital. О прошедшем размещении выпуска мы попросили рассказать заместителя председателя правления АБ "Газпромбанк" (ЗАО) Алексея Обозинцева.

    РЦБ: Алексей Александрович, выпуск рублевых еврооблигаций Газпромбанка с расчетами в рублях - это первый прецедент на российском рынке. В чем его уникальность?

    А. О. Выпуск еврооблигаций, номинированных в рублях, был продиктован развитием общих тенденций на рынке ценных бумаг. Основной особенностью 2006 г. можно назвать стабильное развитие рынка. В настоящее время наблюдается общая положительная тенденция расширения выпусков облигаций российских компаний. Имена российских эмитентов становятся хорошо известны иностранным инвесторам. Рынок существенно вырос за последний год, но серьезных качественных изменений не произошло. В целом повысилось качество наших эмитентов, улучшились рейтинги, эмитенты смогли осуществлять заимствования на более длительные сроки.
    Одним из главных достижений можно назвать выпуск в обращение принципиально нового финансового инструмента - еврооблигаций, номинированных в рублях.
    Необходимо отметить принципиальное различие, существующее между облигациями, выпускаемыми ранее другими банками, и выпуском Газпромбанка. Существуют выпуски еврооблигаций, которые были номинированы в рублях, но все расчеты по ним происходили в долларах. Откровенно говоря, логика развития рынка была следующей: инвесторы давно стремились иметь рублевые позиции, но не хотели открывать рублевых счетов, поэтому они обращались в западные банки и просили выпустить так называемые структурированные продукты (total-return swap и пр). Но так как инструменты делались под заказ, они были малоликвидными. Затем появилось несколько самостоятельных выпусков еврооблигаций, номинированных в рублях, но с расчетами в долларах. Например, Внешторгбанк выпустил в обращение рублевый евробонд с расчетами в иностранной валюте. Такие евробонды, конечно, явились шагом вперед, поскольку имели определенную ликвидность, но инвесторы покупали этот инструмент за доллары США, а не за рубли. Это был квазирублевый евробонд.
    Что сделали мы? Революционность явления состоит в том, что мы выпустили еврооблигации, которые и номинированы в рублях, и торгуются за рубли. Перевод еврооблигаций и расчеты по ним осуществляются в рамках международных клиринговых систем Euroclear и Clearstream точно так же, как происходят расчеты по любым другим еврооблигациям.
    Наш выпуск знаменует появление рынка еврорубля. Ранее "продвинутый" иностранный инвестор, чтобы купить рублевый инструмент, должен был иметь рублевый счет. Для этого ему нужно было пройти ряд юридических формальностей, включающих в себя перевод и апостилирование документов, а также постановку на учет в налоговой инспекции. Только в этом случае инвестор мог совершать сделки с какими бы то ни было рублевыми бумагами. Но таких инвесторов было не очень много.
    Что получается сейчас? После того как у нас произошла либерализация валютного регулирования и рубль де-юре стал конвертируемым, нужно было сделать определенные шаги, чтобы росссийский рубль стал конвертируемым де-факто.
    В середине января 2007 г. расчетная система Clearstream ввела российский рубль в качестве расчетной единицы. Вслед за Clearstream Euroclear тоже сделала это. Никакой разницы в технологии проведения расчетов, скорости проведения расчетов, порядка проведения расчетов в рублях, долларах или евро не существует. Операции, совершаемые с облигациями, номинированными в долларах, и нашими облигациями, номинированными в рублях, производятся совершенно одинаково.
    Это ведет к заметному расширению инвесторской базы. Имея возможность отслеживать в любой момент времени состояние рынка облигаций на российском фондовом рынке, инвесторы в любой точке земного шара смогут дать поручение своему банку приобрести необходимую бумагу. Это происходит в рамках существующей технологии, инфраструктуры, с которой они привыкли работать. Им больше не нужно открывать счета в Российской Федерации. Это в конечном счете означает увеличение емкости и ликвидности рынка.
    И российский, и западный эмитенты при осуществлении инвестиционного проекта в России могут привлечь средства несколькими способами, например конвертировать иностранную валюту в российские рубли (если это иностранная компания) либо привлечь средства на международных рынках. В зависимости от ситуации, складывающейся на рынке, инвестор сам может выбирать более эффективный способ. При этом заимствования на международном рынке более выгодны, чем внутри России, что мы и продемонстрировали нашим выпуском, доходность по которому составила 7,25%.
    По большому счету инвесторы должны были потребовать определенную премию по доходности, так как это первый выпуск и нужно было разобраться с тем, как учитывать рубль, как проводить операции через бэк-офис и т. д. В связи с этим хотелось бы отметить высокое качество работы наших лид-менеджеров, подробно разъясняющих инвесторам технику проведения расчетов, стандарты проведения операций.

    РЦБ: Чем был обусловлен объем выпуска в 10 млрд руб.? На какие цели будут направлены средства, привлеченные с рынка?

    А. О. Мы объявили, что объем выпуска еврооблигаций будет составлять 10 млрд руб. Срок погашения - 3 года и 1 день. Еврооблигации приобретают крупные инвестиционные фонды, которые не пытаются от них избавляться на следующий день. Если говорить о распределении заявок, то 57% этих бумаг приобрели банки, 32% - инвестиционные фонды, 11% - страховые компании и пенсионные фонды. Банки - наиболее продвинутые инвесторы, поэтому они являются основными держателями наших облигаций. Очень хорошо, что в числе держателей еврооблигаций есть страховые компании и пенсионные фонды - именно они должны инвестировать в подобные высококачественные активы.
    Если мы посмотрим на географическое распределение рынка еврооблигаций, то увидим, что около 38% выпуска приобрели инвесторы из Европы, 25% - инвесторы из России, значительную часть которых составляют российские "дочки" иностранных банков. Это те инвесторы, которые достаточно хорошо представляют себе, как функционирует рынок, понимают, что этот инструмент будет достаточно ликвиден и что инвесторская база его очень широка. Кроме того, 17% выпуска приобрели инвесторы из Великобритании, 17% - оффшорные структуры инвесторов из США, которым разрешено приобретать бумаги, выпущенные по так называемому правилу S.
    Размер выпуска еврооблигаций - 10 млрд руб. - был продиктован общей тенденцией обращения данного вида бумаг и их ликвидностью.
    В настоящее время стандартными являются выпуски облигаций, эквивалентные 500 млн, 750 млн, 1 млрд долл. Поскольку это первый выпуск настоящих рублевых еврооблигаций, он эквивалентен круглой цифре - 10 млрд руб., т. е. около 380 млн долл. Это достаточно большой объем, позволяющий обеспечить ликвидность.
    Мы разместили этот выпуск еврооблигаций 5 февраля 2007 г., расчеты были осуществлены 21 февраля.
    Мы довольны состоянием вторичного рынка наших бумаг. Облигации торгуются выше паритета с доходностью 7,15% против 7,25% при размещении.
    Выпуск еврооблигаций, номинированных в рублях, прежде всего учитывал потребности Газпромбанка. Все свои заимствования на международном рынке мы осуществляем в соответствии с программой заимствований, которую утверждаем на 3 года вперед. Программа рассчитывается на основании темпов роста активов, которые мы должны обеспечить в течение года. На протяжении последних 3 лет темпы роста активов составляли примерно 40%, на этот год мы прогнозируем 30-35%. Соответственно, программа развития учитывает наши потребности в валюте и в рублях.
    Ранее мы осуществляли заимствования в рублях. Когда появилась возможность создать качественно новый инструмент на рынке рублевых еврооблигаций, мы, естественно, хотели быть первыми на этом рынке. Подготовка к данной транзакции началась очень-очень давно. Теоретически данный инструмент можно было ввести в обращение года 1,5-2 назад.
    Представляется, что это очень важный этап развития российского рынка. В целом необходимо отметить, что выпуск еврооблигаций с расчетами в рублях является важным шагом на пути к конвертируемости российской валюты.
    Иностранные инвесторы достаточно серьезно воспринимают российский рубль. Инвесторы могут теперь, руководствуясь собственным выбором, покупать и российские акции, и российские облигации.

    РЦБ: Будут ли, по вашим ощущениям, эмитенты в последующем осуществлять подобного рода выпуски?

    А. О. Осуществив такой выпуск, мы в дальнейшем будем предлагать то же самое нашим клиентам. Но мы должны понимать, что сегодня данный инструмент доступен 10-15 известным российским компаниям.

    РЦБ: Где происходит торговля этими бумагами?

    А. О. Листинг бумаг прошел на Ирландской фондовой бирже. И торговля сосредоточена в основном за рубежом. Зарубежный и российский рынок облигаций организованы по-разному. В большинстве стран развит внебиржевой облигационный рынок (ОТС), в России развитие получил биржевой рынок. Впоследствии возможно будет выстроить "мост" между этими двумя рынками. Я уверен, что российская сторона заинтересована в исчезновении различий между внешним и внутренним рынками рублевых российских бумаг. С другой стороны, все российские банки, которые профессионально работают на рынке ценных бумаг, имеют счета в системах Euroclear или Clearstream, т. е. любой российский банк может купить нашу бумагу в течение нескольких минут.

    РЦБ: Вы говорили, что выпуск еврооблигаций, номинированных в рублях, связан с конвертируемостью рубля. В чем проявляется эта взаимосвязь?

    А. О. Эта сделка фактически демонстрирует, что рубль и де-юре, и де-факто стал конвертируемым. Сегодня инвесторы имеют в своих бухгалтерских книгах российский рубль, они знают, как с ним работать, отслеживают курс, ставки и т. д. Это первый шаг к тому, чтобы рубль в будущем когда-нибудь стал одной из резервных валют. Об этом можно уже мечтать.

    РЦБ: Что можно сказать о вторичном рынке еврооблигаций Газпромбанка?

    А. О. Сегодня бумага торгуется выше уровня размещения. В последнее время доходность еврооблигаций стала расти, но такая же ситуация наблюдается и на внутреннем долговом рынке. Дело в том, что сегодня сиюминутным индикатором состояния денежного рынка являются ставки однодневных межбанковских кредитов (overnight).
    По сравнению с прошлогодним уровнем 0,5-1% в этом году мы видим тенденцию к повышению ставок до 5-6% и выше. Такие высокие ставки влияют на уровень доходности по всем ценным бумагам. В условиях общей нестабильности рынков происходит переток средств с рынков развивающихся стран в более надежные. Именно этот фактор влияет на увеличение доходности по ценным бумагам.
    Наши еврооблигации торгуются очень хорошо. В любой момент на рынке есть двусторонние котировки на 200 млн руб.

    РЦБ: Сегодня, в то время как объем внешнего государственного долга стремится к нулю, внешний долг российских компаний растет, а с ним растут и долги госкомпаний, банков, и проценты по ним. Является ли эта тенденция негативной?

    А. О. Нельзя однозначно сказать, что рост долга - это само по себе плохо. Если для примера рассмотреть деятельность банка, то основная функция банка как посредника состоит в том, чтобы брать деньги и затем их где-либо размещать. Но все зависит от того, куда в конечном счете идут эти средства. Если проекты эффективные и средства будут возвращены заемщиком, то риск для финансовой системы минимален. Другое дело, если объем долга растет у непрофессиональных игроков рынка, отдающих предпочтение рискованным вложениям. Это может привести к неисполнению обязательств со всеми вытекающими последствиями.

    РЦБ: Газпромбанк успешно разместил первый в истории России выпуск облигаций с ипотечным покрытием. Как Вы оцениваете перспективы рынка ипотечных облигаций?

    А. О. Потенциал для развития российского рынка ипотечных облигаций очень большой. Разместив выпуск ипотечных облигаций, мы создали прецедент. Мы доказали, что ипотечные бумаги в России выпускать можно, рынок уже сформирован. Что касается базы и объемов ипотечных кредитов, то они растут очень быстро. Сегодня могут быть секьюритизированы ипотечные кредиты, автокредиты, платежи по кредитным картам. Это проверенные алгоритмы работы рынков. Существует и еще одно направление секьюритизации - секьюритизация клиентских поступлений. Этот инструмент интересен для банков, находящихся на определенной ступени развития. Секьюритизация ипотечных кредитов также одно из основных направлений нашей деятельности.

КОММЕНТАРИЙ СПЕЦИАЛИСТА


    Владимир Малиновский
    начальник отдела анализа рынка долговых обязательств Инвестиционного банка "КИТ Финанс"

    В настоящее время российский рынок рублевых облигаций можно сегментировать не только по сфере деятельности или кредитному качеству эмитентов, но и по категориям инвесторов, приобретающих тот или иной актив. В частности, за последние 1-1,5 года доля нерезидентов в российских "голубых фишках" долгового рынка значительно увеличилась и по большинству выпусков оценивается выше 50%. При этом наибольший интерес вызывают кратко- и среднесрочные займы, защищенные от курсовых колебаний и одновременно позволяющие заработать как на купоне, так и на укреплении рубля.
    Для многих зарубежных инвесторов выход на российский рынок связан с определенными техническими трудностями: покупка осуществляется через узкий круг банков и инвестиционных компаний. Таким образом, логичным шагом была бы продажа инструментов там, где имеется неудовлетворенный спрос на рублевый долг.
    Российские эмитенты постепенно осваивают нишу рублевых еврооблигаций, однако расчеты по таким выпускам, как правило, осуществляются не в российской, а в иностранной валюте (но с привязкой к курсу рубля). В этом случае эмитент обслуживает долг как рублевый, а инвесторы получают дополнительную прибыль от укрепления российской валюты.
    С одной стороны, выпуск "абсолютно рублевого" займа, конечно, представляет собой шаг к действительной конвертируемости рубля. С другой стороны, иностранным инвесторам, возможно, удобнее совершать сделки в привычных денежных единицах (хотя, наверное, это дело привычки).
    Могут ли рублевые еврооблигации полностью заменить внутренний рынок долговых бумаг? Вряд ли. Во-первых, требования к размеру займа и кредитному качеству эмитента на внешнем рынке будут достаточно высоки, что в некоторой степени ограничит компании, чьи бонды способны заинтересовать покупателей. А с учетом того, что значительная часть крупных заемщиков так или иначе связана с государством, их желание привлечь средства за пределами страны может не найти поддержки у правительства.
    Частные компании могут начать выводить рублевые займы на внешний рынок, но, пожалуй, только в том случае, если внутренний спрос окажется недостаточным для успешных размещений. Однако, как показывают результаты выпуска рублевых еврооблигаций Газпромбанка, дешево занять за рубежом пока не получается (см. рисунок).


КОММЕНТАРИЙ СПЕЦИАЛИСТА

    Павел Лукьянов
    аналитик Банка "СОЮЗ"

    В последней декаде февраля 2007 г. Газпромбанк выпустил рублевые еврооблигации объемом 10 млрд руб. с доходностью 7,25%. Данный выпуск стал первым для эмитента в национальной валюте на западном рынке. Это позволило диверсифицировать базу инвесторов и воспользоваться тем, что с 11 января расчетная система Clearstream, а с середины февраля и Euroclear открыли прямые расчеты в рублях. Однако подобный выпуск нельзя назвать первым для российских эмитентов. Некоторые крупные европейские корпорации также прибегали к заимствованиям в рублях, что при рейтинге выше суверенного позволяло им кредитоваться под ставкой LIBOR. Из российских заемщиков первый рублевый выпуск еврооблигаций 2 года назад разместил "Русский Банк Развития": его объем составлял 2,5 млрд руб., доходность - 7,6%. Затем в 2006 г. было организовано несколько выпусков обеспеченных бумаг в российских рублях, наиболее известным из которых стала секьюритизация лизинговых платежей РЖД на 13,73 млрд руб. Кроме Газпромбанка, с начала этого года рублевые еврооблигации выпустили ВТБ и ЕБРР на 10 млрд и 2 млрд руб. соответственно.
    Таким образом, выпуск Газпромбанка, наверное, нельзя назвать уникальным, тем более что он даже не стал рекордным с точки зрения стоимости заимствований (3-летние рублевые LPN ВТБ были выпущены под 7%). Однако можно отметить, что данная транзакция стала первой, расчеты по которой ведутся в рублях, в отличие от других займов, где базой для расчетов служил доллар. Несомненно, единая валюта выпуска и расчетов сокращает транзакционные издержки и упрощает понимание ценообразования бумаг, но существенного отличия в анализе доходности бумаг мы здесь не видим.
    Совершенно очевидно, что Газпромбанк пошел на западный рынок не с целью снижения стоимости заимствований, а для диверсификации ресурсной базы: на внутреннем рынке доходность его облигаций с погашением в 2011 г. на середину марта составляла 7,41%, тогда как доходность выпуска рублевых еврооблигаций - 7,28%. Если рассматривать данный выпуск как альтернативу долларовым еврооблигациям, то экономия также незначительная: при ставках валютных свопов рубль/доллар, которые европейские брокеры предлагают на уровне 6,25/6,35, экономия на момент размещения составила 0,25% в долларах. При настоящих уровнях доходности еврооблигаций Газпромбанк'11 на уровне 6,3% арбитраж для эмитента оказался практически нулевым, т. е. при текущих ставках банку фактически безразлично, в чем занимать - в рублях или долларах.
    Что касается перспектив развития рынка рублевых еврооблигаций, он будет в большей степени служить средством диверсификации заемных средств, прежде всего для крупных компаний с высокими рейтингами. Также к этому сегменту рынка будут периодически обращаться крупные финансовые корпорации, высокие рейтинги которых позволят занимать с минимальными спрэдами к ставке LIBOR или даже ниже ее. Скорее всего, в ближайшие годы данный сегмент не станет серьезной альтернативой для займов российскими компаниями на внутреннем рынке. По разным оценкам, сегодняшний рынок рублевых еврооблигаций составляет от 1,8 млрд до 2,5 млрд долл., тогда как рынок рублевых корпоративных внутренних займов - более 36 млрд долл. Еще долгое время этот рынок останется "клубом избранных заемщиков", и выход на него компаний низкой рейтинговой категории (второй-третий эшелоны) будет осуществляться исключительно в маркетинговых целях.
    Текущая конъюнктура рынка российских еврооблигаций сегодня в большей степени определяется не какими-либо корпоративными или кредитными событиями, а динамикой базовых активов. Высокая волатильность на внешних рынках не позволяет сформировать четкое понимание дальнейшего снижения ставок, поэтому инвесторы ответили резким сокращением оборотов. В последние дни рынок российских еврооблигаций перенял черты рынка внутреннего долга, активность наблюдается в недавно размещенных ликвидных (от 300 млн долл.) займах. Хотя мы стратегически настроены на дальнейшее сокращение спрэдов компаний телекоммуникационной и металлургической отраслей, которые составляют в среднем около 220-240 б. п., однако предполагаем, что эффект flight-to-quality, вызвавший резкое снижение доходности US treasuries, в скором времени завершится и тогда, возможно, произойдет новое снижение цен. Наши рекомендации: оценивать российские облигации "по рынку", держать бумаги с рейтингом ВВ средней дюрации, участвовать в премиальных выпусках на первичном рынке.

  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Классификация и анализ государственных облигаций внутреннего долга с фиксированной ставкой по сроку обращения
Обзор рынка рублевых облигаций
Основные тенденции рынка российских корпоративных еврооблигаций
Дорогу осилит идущий!
Индексы процентных ставок: международный опыт и Россия
Private banking: швейцарские традиции в российских условиях
Закрытые паевые инвестиционные фонды недвижимости - инструмент для инвесторов и девелоперов
Влияние хеджевых фондов на финансовую стабильность
Русская весна в Амстердаме
Новый инструмент фондового рынка
Перспективы развития законодательства о секьюритизации в России
Обзор европейского опыта организации трансграничного взаимодействия торговых, клиринговых и расчетных структур
Управляющая компания ЗПИФ и cпециализированный депозитарий: стратегическое партнерство - залог успешного бизнеса
Распределительные сетевые компании: существенная недооценка
Развитие финансового рынка в Калининградской области
Деятельность РО ФСФР в Северо-Западном федеральном округе

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100