Casual
РЦБ.RU

Рынок независимых регистраторов или натуральное хозяйство?

Февраль 2007


    Дружба, основанная на бизнесе, лучше, чем бизнес, основанный на дружбе.
    Джон Рокфеллер

    В большинстве компаний к компетенции сотрудников, отвечающих за корпоративное управление (юристов, замов по корпоративной работе, сотрудников отдела ценных бумаг и т. д.), относятся вопросы, связанные с контролем акционерной собственности. Для решения этих вопросов "корпоративщики" некоторых предприятий фактически выполняют функции регистратора. К другой категории относятся акционерные общества, собственники которых, основываясь на материалах, предоставленных им сотрудниками корпоративного блока, передают свой реестр специализированному регистратору. Не менее важную роль играет мнение "корпоративщиков" и при реорганизации предприятий, в частности при отказе от непрофильных активов. В связи с этим для сотрудников корпоративного блока может оказаться весьма полезной информация о специфике регистраторской деятельности, а также об особенностях различных групп регистраторов. В статье речь пойдет о проблемах, с которыми сталкиваются клиенты и владельцы зависимых, или кэптивных, регистраторов, составляющих довольно-таки крупный сегмент на рынке регистраторских услуг.

    Обратной стороной роста инвестиций (как внутренних, так и внешних) на современном этапе развития российской экономики являются корпоративные конфликты, происходящие в акционерных обществах. В этих условиях особое значение приобретают вопросы, связанные с регистрацией и защитой прав собственности портфельных инвесторов. Фиксация прав собственности может осуществляться как самостоятельно эмитентом, так и регистратором.
    Чтобы исключить риск потери контроля над активами, многие собственники принимают решение поручить своему "корпоративщику" ведение реестра общества. Фактически это, наоборот, увеличивает риски владельцев. В случае возникновения в акционерном обществе конфликта интересов среди владельцев бизнеса выигрывает та сторона, чьи интересы выражает сотрудник корпоративного блока. В результате принятия решения о фиксации прав собственности в самом акционерном обществе "корпоративщик" всегда будет находиться под давлением и нести риски потери своей репутации и работы в случае неблагоприятного исхода конфликта (если таковой возникает в обществе).
    Владельцы финансово-промышленной группы или компании холдингового типа могут принять решение о создании собственного, кэптивного, регистратора и передаче ему на обслуживание реестров дочерних и зависимых обществ. Таким образом, собственники холдинга оставляют за собой право вмешиваться в деятельность созданного им регистратора и готовы в случае чего им пожертвовать.
    С целью снижения зависимости регистраторов от конкретных эмитентов или финансово-промышленных групп Федеральная служба по финансовым рынкам России установила1, что размер доли акционера и его аффилированных лиц в уставном капитале регистратора ограничивается 20%, если этот регистратор осуществляет ведение и хранение реестра акционеров указанных лиц. Для некоммерческого партнерства ограничением служит 20% голосов на общем собрании членов этого партнерства. Очевидно, что данная мера должна служить владельцам финансово-промышленных групп и крупных холдинговых структур дополнительным стимулом для отказа от кэптивных регистраторов. Иными словами, ФСФР России пытается создать рынок независимых регистраторов.
    На практике все сводится к абсурду. Соблюдая формально требование ФСФР России, холдинги продолжают владеть регистраторами через принадлежащие им структуры. Однако все-таки разница между кэптивным и независимым регистратором заключается не в размере пакета акций у его собственника, а в других факторах.

КЭПТИВНЫЙ РЕГИСТРАТОР РАБОТАЕТ ВНЕ РЫНКА

    Для владельцев кэптивного регистратора этот бизнес всегда вспомогательный. Создав регистратора для хранения своих активов, материнская компания должна ее содержать, что требует значительных финансовых вложений. В частности, владельцы должны обеспечить постоянную величину собственных средств регистратора в размере не менее 30 млн руб.
    Следующая статья расходов на зависимого регистратора следует из требований регулятора, предъявляемых к количеству эмитентов с числом владельцев ценных бумаг более 500. Таких "зачетных" эмитентов должно быть не менее 50. Так как эмитенты нужны кэптивному регистратору только для обеспечения лицензионных требований, то он, как правило, устанавливает плату за ведение реестра значительно ниже реальной стоимости своих услуг. В результате эмитенты "зачетной" группы получают возможность (и, как правило, активно ее используют) фактически диктовать свои условия обслуживания регистратору. Некоторые регистраторы заключают договоры с новыми клиентами на любых нерыночных условиях: устанавливая минимальный размер абонентской платы в 500 руб./мес., а максимальный - около 3000 руб./мес.
    В итоге разница между стоимостью на услуги регистратора и реальными расходами, затраченными на обслуживание эмитентов по низким тарифам, погашается собственниками регистратора. Нагрузка по оплате услуг перемещается со "сторонних" эмитентов на акционерные общества собственников и аффилированных лиц регистратора. "Своим" эмитентам регистратор назначает завышенные цены на обслуживание. Например, в 2003 г. 80,71% выручки общества в Регистраторе "ЛОКО", контролируемом в то время ЕвразГрупп, приходилось на 3 ведущих предприятия холдинга.
    Еще одной статьей затрат владельцев регистраторского бизнеса является поддержание достойного уровня развития компьютерных технологий регистратора. Требования, предъявляемые сегодня к технологической оснащенности регистраторов, довольно высокие. Клиенты хотят получить от регистратора услуги не только по хранению и ведению реестра, но и по корпоративному консалтингу, а также оперативному информированию о состоянии своего реестра. При этом уровень развития технологий крупных независимых регистраторов настолько высок, что без существенных инвестиций выйти на него среднему кэптивному регистратору практически нереально.
    К статьям затрат владельцев регистраторского бизнеса относится и оплата труда специалистов регистратора. Для выполнения лицензионных требований сотрудники регистратора, имеющие непосредственное отношение к профессиональной деятельности, должны соответствовать квалификационным требованиям ФСФР России, а чтобы удержать компетентных сотрудников, регистратору необходимо обеспечить им достойный уровень заработной платы. Общая тенденция на финансовом рынке характерна и для регистраторов: неудовлетворенные ожидания квалифицированных специалистов вынуждают их менять место работы, переходить в те компании, которые могут обеспечить им профессиональный, карьерный и материальный рост.
    Еще один элемент экономической нагрузки на владельцев регистраторского бизнеса относится к содержанию на должном уровне центрального офиса регистратора и офисов филиалов (арендная плата, оснащение помещений компьютерами, оргтехникой, средствами связи и т. д.).
    Не следует забывать о страховании рисков, связанных с профессиональной деятельностью регистратора. Это не является обязательным законодательным условием, но таково требование времени. Рост стоимости активов предприятий, ужесточение борьбы за собственность устанавливают новые, повышенные требования к страхованию ответственности регистраторов. Соответственно, чем больше рисков предусматривает договор страхования, тем выше его стоимость (а это, в свою очередь, увеличивает затраты компании). Хотя для кэптивных регистраторов заключение страхового договора скорее формальность. Это можно увидеть как из суммы таких страховых договоров (у некоторых зависимых регистраторов она составляет 2,5 млн руб.), так и из перечня страховых случаев.
    Кроме того, нельзя не упомянуть о затратах на продвижение регистратора на рынке. Многие эмитенты настороженно относятся к передаче реестров своих акционеров регистратору, связанному с какой-либо бизнес-структурой, так как боятся оказаться в положении "второсортных" клиентов. Понятно, что кэптивный регистратор в первую очередь ориентируется на интересы и потребности того холдинга, от которого зависит он сам. Любой клиент должен помнить о том, что финансово-промышленная группа, в регистраторе которой им предлагается обслуживаться, в любой момент может решить расширить свой бизнес, и где гарантия, что объектами расширения не станут их предприятия?! Необходимо понимать, что при возникновении той или иной сложной корпоративной ситуации (особенно в случае акционерной войны или рейдерской атаки) для топ-менеджмента регистратора руководством к действию будут являться указания, поступившие из материнских структур, а не традиционная система ценностей, принятая в среде специализированных реестродержателей.
    Неудивительно, что проблему привлечения новых клиентов кэптивные регистраторы пытаются решить весьма необычными для фондового рынка способами, например бесплатным ведением реестров эмитентов в течение 3 мес. Другим достаточно распространенным способом "привлечения" является увязка сотрудничества материнской компании и эмитента с передачей последним своего реестра зависимому регистратору. Об экономической результативности подобного продвижения на рынке не может быть и речи, как, собственно, и об экономической эффективности кэптивного регистратора для его владельцев.
    Как правило, деятельность зависимых регистраторов убыточна или приносит доходы, едва покрывающие расходы. Проведенный на основании данных бухгалтерской отчетности 2003-2004 гг. анализ рентабельности активов регистраторов, входящих в первую половину рейтинга ПАРТАД и ЗАО "Статус"2, показал низкую эффективность их деятельности: 7 компаний стабильно работало с убытком, в 9-11 компаниях менеджмент зарабатывал 1-9 коп. на 1 вложенный рубль собственников бизнеса. Таким образом, с экономической точки зрения регистраторский бизнес в большинстве случаев становится непривлекательным для его владельцев.
    Следует помнить, что, как только собственник холдинга или финансово-промышленной группы реализует свои интересы, продает свои промышленные активы, он продает и своего регистратора. Подтверждением этому является следующий факт: на стадии активного накопления и передела собственности в России было около 200 регистраторов, сейчас их насчитывается менее 80. Последним примером тому служит факт покупки уже упоминавшегося Регистратора "ЛОКО" "Регистратором Р.О.С.Т.".
    Обобщая рассмотренные факторы, можно сделать вывод, что кэптивный регистратор - это нерыночный регистратор. Главная цель его создания - не экономическая эффективность, а хранение активов своего холдинга. Для владельцев независимого регистратора регистраторский бизнес всегда является основным.

РЕГИСТРАТОР - ЛИЦО ЭМИТЕНТА

    Желание большинства российских финансово-промышленных групп и крупных холдинговых структур стать полноценными участниками мировой экономической системы (что находит выражение в их стремлении к проведению IPO на зарубежных биржах) и пользоваться плодами глобализации (в частности, зарубежными инвестициями и банковскими кредитами) ставит перед ними цель быть максимально привлекательными и открытыми для иностранных инвесторов. Наличие зависимого регистратора существенно осложняет достижение этой цели по следующим причинам.
    Во-первых, кэптивный регистратор понижает капитализацию и открытость компаний, входящих в холдинг, и повышает для них стоимость привлекаемого капитала. Ведение реестра акционеров у независимого регистратора и незначительное количество убыточных непрофильных активов - основные условия привлечения инвестиций на международных финансовых рынках, предъявляемых к эмитенту. Как только западный инвестор узнает, что эмитент ведет реестр у кэптивного регистратора, он ставит условие о переводе реестра независимому регистратору или отказывается от сделки.
    Во-вторых, корпоративные конфликты клиентов зависимого регистратора негативно сказываются на деловой репутации его материнской структуры. Кэптивный регистратор прочно ассоциируется с компанией, для выражения чьих интересов он создан. Во время корпоративного захвата регистратор в любом случае оказывается втянутым в возникшее противостояние. Отказ от своего регистратора позволяет владельцам холдинга не участвовать в конфликтах, не относящихся к деятельности самого холдинга.
    В-третьих, собственники регистратора вынуждены осуществлять мониторинг нормативных требований государственных регулирующих органов к регистраторской деятельности для обеспечения соблюдения норм действующего законодательства. При этом в случае нарушения установленных правил холдинг рискует значительно осложнить свои отношения с федеральными и местными органами власти.
    Для части финансово-промышленных групп и крупных холдинговых структур собственный регистратор является полностью дотационным и исполняет роль "домашнего" сейфа. Такие структуры могут позволить себе в данном случае не обращать внимания на вопросы экономической целесообразности содержания кэптивного регистратора, а имиджевые риски для них - мелочь, о которой не стоит и задумываться. Главное - сохранять информацию об акционерах и отслеживать все операции в реестре головной компании, а также дочерних и зависимых обществ.
    Однако недавние события, происшедшие в экономической жизни России, показывают, что, во-первых, до содержимого "домашнего" сейфа добраться проще, чем до документов, хранящихся в "банковской" ячейке (у независимого регистратора), а, во-вторых, ведущие независимые регистраторы накопили достаточный опыт работы по обслуживанию реестров владельцев ценных бумаг крупных эмитентов и компаний холдингового типа.
    Например, ОАО "Центральный Московский Депозитарий" удалось добиться того, что его деятельность стала абсолютно прозрачной для эмитентов благодаря применению единых стандартов обслуживания клиентов, высокому уровню программно-технического оснащения и защиты информации, а также инновационным технологиям информирования эмитентов о состоянии реестра. В результате были снижены риски клиентов, желающих осуществлять постоянный и оперативный контроль состояния своего реестра, путем предоставления им уникальной услуги, не имеющей аналогов на российском фондовом рынке, - мониторинга акционерного капитала.
    Ее суть заключается в следующем:

  • до сведения руководителя компании холдингового типа в оперативном (on line) режиме доводится информация о любых изменениях, происходящих в реестре его компании;
  • управляющему холдингом с заданной периодичностью предоставляется исчерпывающая информация о структуре и реальных владельцах акционерного капитала холдинга, дочерних и зависимых компаний;
  • определяются тенденции развития акционерного капитала;
  • своевременно выявляются признаки скупки акций эмитентов, входящих в холдинг;
  • анализируются интересы групп акционеров - представителей финансово-промышленных групп - по отношению к отдельным предприятиям холдинга и холдингу в целом.

    ПРЕИМУЩЕСТВА ВЕДЕНИЯ РЕЕСТРА У НЕЗАВИСИМОГО РЕГИСТРАТОРА

        Кроме решения экономических и имиджевых проблем, ведение реестра у независимого регистратора для финансово-промышленных групп и крупных холдингов имеет следующие дополнительные преимущества:
        1) суммарные издержки холдинга на обслуживание реестров у независимого регистратора уменьшаются;
        2) снижаются корпоративные риски (угроза судебных исков со стороны миноритарных акционеров и т. д.);
        3) повышается эффективность работы советов директоров дочерних и зависимых обществ компании холдингового типа при решении задач роста капитализации компаний и увеличения дивидендных выплат;
        4) появляется механизм для обеспечения таких задач корпоративного управления, как повышение ликвидности акций и капитализации дочерних и зависимых обществ компании холдингового типа;
        5) возрастает инвестиционная привлекательность дочерних и зависимых обществ, входящих в холдинг, за счет предоставления потенциальным инвесторам гарантий защиты прав собственности;
        6) акционеры приобретают надежную систему учета собственности при невысоких издержках на реализацию прав акционера и гарантии реализации своих прав.
        Выводы, изложенные в данной статье, находят подтверждение в наметившейся в последнее время тенденции - отказе ряда крупных финансово-промышленных групп и холдинговых компаний от собственных, кэптивных регистраторов и переходе на обслуживание к независимым профессиональным держателям реестров.
        Есть основания полагать, что тенденция перехода к независимым профессиональным держателям реестров не только сохранится, но и усилится, что будет способствовать повышению качества оказываемых профессиональными регистраторами услуг, росту инвестиционной привлекательности российских эмитентов и надежной защите собственности акционеров.

    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Удачный год для российских банков
    Российский банковский сектор: текущее состояние и перспективы
    Investment banking как он есть
    "Чтобы выжить - необходима специализация"
    "Создать капитализацию там, где ее пока нет, - вот миссия инвестиционного банка..."
    Банковский сектор на рынке акций
    Год банков
    Национальная банковская система. Внимание на лидера
    Перспективы развития рынка облигаций региональных банков
    Корпоративное управление в российских банках: динамика улучшений
    Обзор рынка регистраторских услуг
    Инвестиционный консалтинг: новая индустрия российской экономики
    Перспективы российского банковского сектора
    Один день с Павлом Неумывакиным
    Рынок независимых регистраторов или натуральное хозяйство?
    Бизнес-ангелы и венчурное инвестирование в России
    Заметки о технологах

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100