Casual
РЦБ.RU

Ставка ФРС: история повторяется

Январь 2007


    Вопрос снижения ставки рефинансирования США беспокоит многих экономистов, поскольку характер публикуемой в Штатах статистики больше свидетельствует о замедлении экономического роста, чем о его ускорении. И, тем не менее, каждый раз после выхода очередных данных аналитики переносят дату снижения ставки в ту или другую сторону.
    Мы решили не только подойти к этому вопросу со стороны экономического состояния, но и рассмотреть графическую зависимость между ставкой рефинансирования и доходностью казначейских обязательств США.
    Остановимся сначала на сравнении доходностей долгосрочных и краткосрочных государственных бумаг, традиционно для этой цели берутся 2- и 10-летние выпуски. На данном временном отрезке кривая доходности носит инверсионный характер, т. е. доходность "коротких" бумаг выше, чем более долгосрочных, что является прямой противоположностью ее нормальному состоянию. Инверсия свидетельствует о том, что на рынке преобладают ожидания снижения ставки, которые побуждают инвесторов вкладывать средства в более долгосрочные выпуски (10-летние), которые более чувствительны к изменениям ставок на рынке. Ожидания снижения формируются на рынке начиная с июня 2006 г., именно тогда кривая доходности казначейских облигаций приобрела инверсионный характер. Мы определились с тем, что ожидание снижения ставки ФРС на рынке все-таки существует, и уже довольно давно, вопрос только в том, когда это произойдет.
    Для этой цели рассмотрим зависимость между доходностью облигаций и ставкой. Мы рассчитали корреляцию между этими двумя величинами за более чем 20-летний период. Полученное значение (85%) свидетельствует о высокой зависимости между двумя рядами, т. е. повышение ставки приводит к росту доходности и наоборот. Но были такие временные интервалы, когда доходность снижалась, несмотря на то что ставка оставалась постоянной, и, кроме этого, доходность оказывалась ниже уровня ставки. Это означает, что инвесторы привлекают средства, к примеру, под 5,25%, а вкладывают их под 5%, что с экономической точки зрения является бессмысленным. Смысл появляется только тогда, когда инвесторы ожидают дальнейшего снижения доходности (роста цены) облигаций отчасти за счет ожидаемого снижения ставки ФРС.
    На рисунке представлена динамика движения ставки рефинансирования в США и историческая доходность 10-тилетних казначейских облигаций начиная с 1984 г.
    Как видно на рисунке, превышение ставки над доходностью 10-летних US Treasuries наблюдалось несколько раз, после чего ФРС по истечении определенного срока неизменно принимала решения о снижении ставки. Остановимся более подробно на каждом из этих случаев.
    В первый раз с 1984 г. такой расклад на графике наблюдался в 1989 г. В апреле 1988 г. ФРС начала кампанию по повышению ставки для сокращения инфляционного давления на экономику, но несколько с этим перестаралась. Уже в начале 1989 г. проявились результаты проводимой политики, но, увы, это отразилось только на экономическом росте, а не на инфляции. В течение практически всего 1990 г. ВВП снижался квартал за кварталом, и только в середине 1991 г. ситуация выровнялась. При этом цель ФРС - снижение инфляции - была достигнута только в начале 1991 г., т. е. практически через 3 года после начала повышения ставки.
    Как в это время вели себя облигации? Они оказались более чувствительны к снижению ВВП, чем к инфляционным рискам, и доходность начала уменьшаться уже в начале 1989 г. В подобные моменты и возникает ситуация, когда спрэд между ставкой и доходностью становится отрицательным. Через 4 мес. ФРС принимает решение о смягчении денежно-кредитной политики, и в ставке начинается обратное движение (опять же, несмотря на инфляцию, причиной становится ВВП). При этом следует отметить, что ожидания снижения ставки сформировались на рынке еще раньше. Начиная с 1989 г. кривая доходности приобрела инверсионный наклон.
    Второй раз ситуация, когда занимать деньги стало дороже, чем размещать, сложилась в августе 1998 г. Экономическое состояние США в тот момент было стабильным, инфляция оставалась в норме, но ФРС, тем не менее, провела ряд последовательных понижений ставки, что было связано с ситуацией в мире на тот момент. В 1998 г. Россия и азиатские страны пережили финансовый кризис, и решение ФРС о снижении ставок спасло другие страны от глобальной рецессии и, вполне возможно, последовавшего бы за этим мирового кризиса.
    В последний раз спрэд между доходностью и ставкой принял отрицательное значение в мае 2000 г. и сохранялся практически год.
    Февраль 2000 г. стал 107-м месяцем непрерывного роста американской экономики. Чувствуя перегретость экономики, ФРС начала методичное повышение ставки. Следует отметить, что опять причиной изменения политики стал ВВП, инфляция в тот момент оставалась на низком уровне. Как мы помним, в конце 1999 г. на американском рынке акций технологических компаний начал "надуваться пузырь". За полгода индекс NASDAQ, состоящий в основном из "акций высоких технологий", вырос в 2 раза, и в апреле произошло "схлопывание", что стало одной из причин сворачивания американской экономики. В III кв. 2000 г. впервые с 1991 г. произошло сокращение ВВП, и до 2002 г. американская экономика не могла выйти из затянувшегося спада. Несмотря на слабость в эти годы американской экономики, с 2000 г. начала раскручиваться инфляция. Что происходило в эти моменты со ставкой и с доходностью?
    Задолго до "прокола пузыря" на рынке акций, а именно в феврале 2000 г., когда ничто, казалось бы, не предвещало столь печального поворота событий в экономике, кривая доходности приобрела инверсионный наклон. Инвесторы были напуганы обвалом на рынке акций, и спрос начал перетекать на государственный долговой рынок. С мая доходность 10-летних казначейских обязательств после перерыва продолжила движение вниз, опустившись ниже уровня ставки рефинансирования.
    Оценив снижение ВВП, с 2001 г. ФРС начинает плавно уменьшать ставку, т. е. через 7 мес. после возникновения отрицательного спрэда. И опять главным вопросом становится замедление экономики, а не раскручивание инфляции.
    Какая ситуация наблюдается на рынке сегодня? Темпы роста американской экономики снижались во II и III кв. Инфляция, по оценкам некоторых членов Комитета ФРС, остается высокой, несмотря на снижение в течение последних нескольких месяцев, за счет падения цен на нефть. С начала 2006 г. методично снижаются темпы роста личного потребления, которое является одним из самых серьезных факторов экономического роста. Что касается ставки и доходности, то ФРС закончила в августе цикл повышения ставки, кривая доходности казначейских облигаций, как мы отмечали в начале, уже приобрела инверсионный характер. С конца июня уровень ставки с каждым днем все больше превышает доходность 10-летних US Treasuries. Учитывая исторический опыт, мы делаем следующие выводы:
    1. Облигации Казначейства США являются достаточно точным индикатором будущего состояния американской экономики, более чувствительным к ожидаемым изменениям, опережая события на несколько месяцев.
    2. Несмотря на то что некоторые члены ФРС настаивают на необходимости дальнейшего увеличения ставки, обосновывая это ростом цен, вероятность такого исхода крайне мала. Как видно на рисунке, после того как спрэд становился отрицательным, ФРС ни разу не повышала ставку, наоборот, через некоторое время следовало смягчение денежно-кредитной политики.
    3. Если принять за данность, что движения рынка повторяются и между той точкой, где спрэд впервые становится отрицательным, и той, когда ФРС принимает решение о снижении ставки, проходит от 3 до 7 мес., то из этого следует, что ставка может быть снижена на заседании в конце января 2007 г. или, в крайнем случае, на заседании комитета ФРС 21 марта 2007 г.
    4. Исходя из той же закономерности, можно предположить, что повышение ставки разовым не будет. В течение года пройдет 8 заседаний комитета по открытым рынкам ФРС, и, возможно, в ходе как минимум 3 из них ставка будет снижена. Следовательно, наш прогноз ставки на конец года - 4,5%.


  • Рейтинг
  • 1
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Российский рынок остается привлекательным
Акции дорожно-строительных компаний: текущее состояние и перспективы
Перспективы акций электроэнергетической отрасли
Особенности долгового IR
Биржевой рынок товарных контрактов. Хеджирование ценовых рисков с использованием фьючерсных контрактов на базе срочного рынка РТС
Газ пришел на биржу
"Смотрим в будущее с оптимизмом"
Государственно-частное партнерство - новый механизм привлечения инвестиций
Бизнес-ангельское инвестирование - перспективный источник получения высоких доходов
Голливуд и Уолл-стрит: кино заказывают инвесторы
Тенденции развития банковских систем России, Украины и Казахстана
Использование кондуитов при секьюритизации финансовых активов
Ставка ФРС: история повторяется
Анализ развития финансовых инструментов в Кыргызской Республике
Российский рынок страхования: параметры, пропорции и тенденции
Отчетность регистраторов перед ФСФР. Доступность информации для инвесторов
Негативные тенденции развития мирового рынка производных финансовых инструментов
Вексель: право, учет и налогообложение
Индексы скользящей скорости и скользящего ожидания: методика расчета и практика применения

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100