Casual
РЦБ.RU

Сегментированный рост акций энергокомпаний

Декабрь 2006


    Год 2006-й стал годом заключительной фазы реформирования большинства старых АО-энерго, появления новых генерирующих, сетевых и сбытовых компаний, вывода их акций на фондовый рынок. В этом году была запущена модель Нового Оптового Рынка Электроэнергии и Мощности (НОРЭМ). Сделаны реальные шаги в направлении либерализации рынка электроэнергии.
    Динамика роста акций электроэнергетических компаний только подтверждает веру инвесторов в реформу электроэнергетики. Так, капитализация РАО "ЕЭС России" выросла с января по ноябрь 2006 г. более чем на 90%, ОГК-5 - на 70%. За это время индекс РТС вырос на 40%. Среди генерирующих компаний в числе лидеров по объему торгов оказались Мосэнерго, ОГК-5 и ОГК-3, среди сетевых - Московская объединенная электросетевая компания и Московская городская сетевая компания.
    Несмотря на наличие общих драйверов роста (сохраняющуюся недооцененность российских активов относительно активов в других развивающихся странах (табл. 1) и продолжение реформы электроэнергетики), рост акций электроэнергетических компаний носил и заслуженно продолжает носить сегментарный характер. Так, если акции генерирующих компаний дорожали в феврале и июне, акции сетевых компаний попали в центр внимания инвесторов только в августе-сентябре.
    Кроме сегментации по видам деятельности, динамику роста энергетических активов будут определять следующие драйверы:

  • наличие среди мажоритарных акционеров энергокомпаний поставщиков топлива/крупных потребителей электро- и теплоэнергии;
  • тип потребляемого топлива;
  • потенциал развития региона(ов), где осуществляет свою оперативную деятельность энергокомпания;
  • "очередность" в реформе электроэнергетической отрасли;
  • инфраструктурные ограничения (недостаточная пропускная способность электросетей, газопроводных мощностей).
        Следует отметить некоторые события, повлиявшие на рост акций электроэнергетических компаний в течение 2006 г.
        Поводом для первой волны роста акций (в основном генерирующих компаний) послужило обращение Президента к Правительству РФ с просьбой представить предложения по привлечению частных инвесторов в электроэнергетику. Полученное "сверху" подтверждение применения механизма допэмиссии акций компании с предполагаемым сокращением доли государственного участия в РАО "ЕЭС России" воодушевило инвесторов и стимулировало рост котировок акций электроэнергетической отрасли.

    ПРОДОЛЖЕНИЕ РЕФОРМЫ ЭЛЕКТРОЭНЕРГЕТИКИ

        В июне началась вторая волна роста, связанная с появлением предложений по либерализации рынка электроэнергии.
        7 июня 2006 г. Правительство РФ одобрило инициативы Минпромэнерго о постепенной либерализации рынка электроэнергии РФ. Было предложено, что ежегодное снижение регулируемого сектора в пользу конкурентного будет происходить на 5-15% в год. Новые энергомощности и потребители получат возможность работать только в конкурентном секторе. Таким образом, по подсчетам министерства, даже при увеличении конкурентного сектора на 5% общий прирост доли либерализованного рынка составит 10-13%.
        Темпы либерализации рынка электроэнергии до сих пор не утверждены и являются предметом спора между Федеральной службы по тарифам и руководством РАО "ЕЭС России". Если в августе представители ФСТ высказались в пользу роста доли нерегулируемого рынка до 5% в год, то в сентябре глава РАО заявил о желании увеличить долю свободного рынка до 30%. На начало IV кв. 2006 г. в секторе свободного рынка продавалось около 15% производимой электроэнергии.
        Еще одним шагом в сторону либерализации рынка электроэнергии стал запуск 1 сентября 2006 г. Нового Оптового Рынка Электроэнергии и Мощности (НОРЭМ). В начале 2007 г. должен начать работать важный элемент НОРЭМ - рынок мощности. Мощность как отдельная услуга выражается в обеспечении производителями готовности выдавать по команде системного оператора генерирующую мощность для выработки электроэнергии. Запуск рынка мощности означает, что у генерирующих компаний появляется дополнительная гарантия финансирования их инвестиций в строительство мощностей, если, конечно, эти объекты построены в энергодефицитных районах.

    ГЕНЕРИРУЮЩИЕ КОМПАНИИ: ДРАЙВЕРЫ РОСТА

        Поставщики топлива/крупные потребители электро- и теплоэнергии
        В себестоимости тепловых генерирующих компаний доля затрат на топливо - самая крупная составляющая, которая, как правило, насчитывает 50% и выше. Именно поэтому налаженные хорошие взаимоотношения с поставщиками топлива служат залогом успешного развития генерирующей компании. Столь большое значение имеют и связи с крупными потребителями электроэнергии. В случае если крупные потребители электроэнергии или поставщики топлива входят в уставный капитал, финансовые результаты и развитие энергокомпании начинают напрямую зависеть от политики основного акционера.
        Возникает риск того, что мажоритарный акционер может сформировать центр прибыли в головной компании (поставщике топлива или потребителе электроэнергии). В этом случае компания-поставщик топлива может дорого продавать свою продукцию, в то время как компания-потребитель может дешево покупать производимую электроэнергию и тепло. Подобные риски инвесторы могут учитывать при оценке перспектив отдельных компаний. Например, поэтому, на наш взгляд, акции Иркутскэнерго и Хабаровскэнерго дешевы относительно других энергокомпаний.
        Больший же интерес для инвесторов представляют акции компаний, мажоритарные акционеры которых ставят перед собой целью максимизировать прибыли энергокомпаний. Для данной категории акционеров, как правило, электроэнергетический бизнес является не вспомогательным производством, позволяющим повысить эффективность других принадлежащих им бизнесов, а основным источником доходов.
        Реформирование российской электроэнергетики в рамках фронтального перехода энергокомпаний из государственной собственности в частную предопределило состав акционеров. В большинстве компаний другими крупными акционерами, кроме РАО "ЕЭС России", являются либо значимые потребители электроэнергии, либо поставщики топлива. В качестве исключения из этого правила можно назвать ТГК-1, где в состав крупных акционеров, кроме РАО ЕЭС, входит финский энергоконцерн Fortum, а также ТГК-5, ТГК-9 и ТГК-6, подконтрольные КЭС-Холдингу. Наиболее предпочтительная для небольших инвесторов структура акционеров после выделения из РАО "ЕЭС России" может сложиться у оптово-генерирующих компаний (ОГК), особенно в том случае, если ими заинтересуются иностранные энергокомпании.

        Тип потребляемого топлива
        Основными видами топлива, потребляемыми генерирующими компаниями России, являются газ и уголь.
        Сегодня вопрос о строительстве и работе генерирующих станций, работающих на том или другом виде топлива, находится скорее в сфере политических интересов, нежели в области экономической целесообразности. В конце октября это стало особенно ясно, после того как Президент РФ не согласился с идеей руководства РАО "ЕЭС России", что главным топливом в стране должен быть газ. Энергохолдинг планирует до 2010 г. ввести в строй 20 ГВт мощностей, большинство из которых, по всей видимости, будет работать не на газе, как предполагалось руководством РАО, а на угле. С точки зрения складывающейся ситуации, кроме угольной генерации, перспективными являются атомная генерация и гидрогенерация.
        Деятельность крупнейшего производителя и поставщика газа - Газпрома также помогает найти экономические основания для политического направления в электроэнергетике. Газовый монополист стремится, с одной стороны, максимизировать поставки газа за рубеж, сокращая внутренние продажи, а с другой - использовать более эффективные технологии, зарабатывая на этом. Выполнение обеих этих задач является вполне логичным и, по сути, направлено на максимизацию прибыли Газпрома.
        Потенциально участие Газпрома в электроэнергетике связывается с наличием рисков дискриминации конкурирующих производителей тепловой энергии, возможно, путем лишения их доступа к газу по конкурентным ценам. Компания может осуществлять перекрестное субсидирование своих коммерческих предприятий с целью усиления позиций собственных генерирующих тепловых мощностей. В принципе выдавливание с рынка тепловых электростанций может происходить и без нарушений антимонопольного законодательства. Разумно было бы ожидать от контролируемых Газпромом энергокомпаний (в первую очередь от Мосэнерго) опережающих капитальных затрат по внедрению самых эффективных технологий с высоким КПД, позволяющих сжигать меньше газа на производство 1 кВт/ч.
        Таким образом, будущее российской генерации - за сжигающими уголь электростанциями. Наиболее интересными генерирующими компаниями для инвесторов окажутся те, которые заключат долгосрочные договоры с поставщиками топлива и/или приобретут топливные активы. Такой компанией может стать ОГК-5, руководство которой не только задумывается о приобретении топливных активов, но и ведет переговоры о заключении договоров на поставки топлива (экибастузского угля) для своей крупнейшей электростанции - Рефтинской ГРЭС, производящей половину электроэнергии, генерируемой всей ОГК-5.

    ЭЛЕКТРОСЕТЕВЫЕ КОМПАНИИ: ДРАЙВЕРЫ РОСТА

        Как мы уже отметили, рост по акциям электросетевых компаний обозначился только в августе-сентябре. Произошло это после появления новостей о введении тарифов на подключение потребителей к сетям в Московском регионе и о повышении тарифов на подключение в зоне операционной деятельности Ленэнерго. Позже руководство РАО "ЕЭС России" заявило, что инвестиции в сетевые компании до 2015 г. должны составить 55 млрд долл. Внесение РАО "ЕЭС России" предложений по поправкам в формирование тарифов на электроэнергию обеспечило решение главной проблемы окупаемости огромных запланированных инвестиционных программ электросетевых компаний. Теперь тарифы должны будут формироваться, исходя из обслуживания кредитов, выданных энергокомпаниям.
        Эффект от введения тарифов на подключение к сетям инвесторы ощутят (отметят рост рентабельности) в 2007 г. Согласно прогнозам Московской объединенной компании (МОЭСК), доходы от услуг по присоединению к сетям будут составлять около половины всей выручки. При этом услуги по присоединению к сетям должны оказаться высокорентабельным бизнесом. Средний рост тарифов на передачу для МОЭСК в 2006 г. составил почти 35%. Прогнозные финансовые показатели компании в сочетании с умеренными прогнозными темпами отпуска электроэнергии в 2006-2009 гг. обусловливаются ожидаемым повышением тарифов на передачу в 2007 г. (рост может составить почти 47%). К 2009 г. темп роста тарифов (по прогнозам компании) снизится и окажется на уровне 8-10%. В то же время ожидаемое после 2008 г. ускорение либерализации рынка электроэнергии может, на наш взгляд, увеличить темп роста тарифов на передачу электроэнергии и превысить ожидаемые МОЭСК значения.
        Кроме МОЭСК, хорошие финансовые результаты, скорее всего, продемонстрируют и другие электросетевые компании, часть которых может быть для инвесторов даже привлекательнее МОЭСК (табл. 2). Необходимым условием для реализации этих радужных ожиданий является наличие достаточных мощностей (генерирующих и имеющейся сетевой инфраструктуры) в регионе при существовании потенциала развития региона. С таким ограничением столкнулось, к примеру, Ленэнерго. По данным пресс-службы компании, введенные тарифы на подключение действуют только в двух зонах - в Лахте и на Крестовском острове. На остальной территории города нет мощностей, к которым можно было бы присоединиться.
        Активы большинства существующих региональных распределительных сетевых компаний будут объединены по территориальному признаку и войдут в межрегиональные распределительные сетевые компании - МРСК. Вне рамок МРСК остаются МОЭСК и МГСК (Московская городская электросетевая компания). По всей видимости, укрупнение позитивно скажется на капитализации активов, однако в ближайшей перспективе актуальными остаются вопрос о коэффициентах обмена акций объединяемых компаний, а также риск того, что недовольные процессом объединения миноритарии будут тормозить процесс формирования МРСК. В судьбе всех сетевых компаний "дополнительные повороты" могут привнести региональные власти, стремящиеся контролировать заметную долю в УК. Речь идет о допэмиссиях в пользу региональных администраций.

    СБЫТОВЫЕ КОМПАНИИ: ДРАЙВЕРЫ РОСТА

        Энергосбытовой сектор призван находиться на острие реформы электроэнергетики. Уровень конкуренции среди сбытовых компаний в ближайшей перспективе гораздо выше, чем среди генерирующих или сетевых компаний. Основные игроки рынка - сбытовые компании, выделившиеся из АО-энерго и контролируемые РАО "ЕЭС России", а также независимые сбытовые компании.
        Вопрос о продаже сбытовых компаний энергохолдинга должен быть рассмотрен советом директоров РАО "ЕЭС России" до конца 2006 г. В качестве пилотного проекта состоялась продажа доли РАО в Ярославской сбытовой компании. Аукцион прошел в июле: за 47,4%-ный пакет энергохолдинг выручил 425 млн руб., что более чем в 2 раза превысило стартовую цену. По всей видимости, руководство РАО действительно стремится "отпустить на волю" сбытовиков, распродав принадлежащие энергохолдингу сбытовые активы.
        За прошедшие месяцы 2006 г. большинство торгуемых акций выделенных из АО-энерго энергосбытовых компаний не пользовались устойчивым спросом у инвесторов. Это объясняется двумя основными факторами: во-первых, не заинтересованностью стратегических инвесторов инвестировать в акции в преддверии проведения аукционов по продаже принадлежащих РАО "ЕЭС России" пакетов сбытовых компаний, во-вторых, недостаточным числом акций в свободном обращении. По этим причинам для стратегов единственный путь - участвовать непосредственно в этих аукционах. А вот менее крупным инвесторам можно попытаться сыграть на опережение, выбрав акции достаточно крупных сбытовых компаний, интерес к которым у стратегических инвесторов с большой вероятностью проявится на аукционах. Среди таких компаний мы в первую очередь выделяем Мосэнергосбыт.

    ЗАКЛЮЧЕНИЕ

        На сегодняшний день в реформе электроэнергетической отрасли все еще много неопределенности. Таким образом, риски достаточно велики. Вместе с тем реформа электроэнергетики продвигается, и руководство РАО "ЕЭС России" как главный инициатор преобразований делает все, на наш взляд, чтобы инвесторы "остались довольны". Среди сформированных и находящихся на последней стадии создания компаний необходимо выделить ТГК-1, ОГК-5, МОЭСК, Свердловэнерго, Мосэнергосбыт.



    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Один день c Ириной Кольцовой
    Благотворительные проекты Группы компаний "МЕТРОПОЛЬ"
    Российский рынок IPO за январь-сентябрь 2006 г.
    Скромные успехи на фоне всеобщего стремления к IPO
    После IPO
    Выход из венчурного бизнеса с помощью IPO
    IPO ОАК: сначала стратегия
    IPO и договор об андеррайтинге
    Новости
    Как инвестору оценить качество управления своими деньгами
    Стандарты для управляющих
    Динозавры российской экономики
    Управление государственным имуществом на рынке коллективных инвестиций
    СТАТИСТИКА РЫНКА КОЛЛЕКТИВНЫХ ИНВЕСТИЦИЙ
    Сегментированный рост акций энергокомпаний
    Чистая энергия
    Энергетические мечты
    Почему эмитент и регистратор должны отвечать за необоснованное списание акций
    Планируй ЭДО, или еще раз о стратегии
    Блеск и нищета законопроекта о Центральном депозитарии

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100