Casual
РЦБ.RU

Динозавры российской экономики

Декабрь 2006


    Законы эволюции работают и в экономике: выживает тот вид, представители которого смогли приспособиться к изменившимся условиям окружающей среды. Неудачники, подобно динозаврам, уходят в историю. В российской экономике были свои динозавры. 14 лет назад в диких джунглях зарождающегося капитализма встречались одни из самых загадочных представителей российского рынка - чековые инвестиционные фонды (далее - ЧИФы).

    До настоящего времени pеальная деятельность и финансовое состояние большинства чековых фондов по-прежнему не известны не только шиpокой общественности, но и специалистам. Попробуем разобраться, как сложилась судьба ЧИФов, дожил ли кто-нибудь из этих монстров до наших дней и какое влияние оказали ЧИФы на развитие института коллективных инвестиций в России.
    Эра чековых инвестиционных фондов началась с принятием Указа Президента РФ от 7 октября 1992 г. № 1186 "О мерах по организации рынка ценных бумаг в процессе приватизации государственных и муниципальных предприятий". Указом были утверждены Положение, регулирующее порядок учреждения и функционирования ЧИФов, а также примерный устав чекового инвестиционного фонда. Бартер, составлявший тогда в России основу экономических отношений, нашел свое отражение и в Положении о ЧИФах: акции ЧИФов предлагалось не покупать, а обменивать на приватизационные чеки. В дальнейшем ЧИФы использовали собранные ваучеры для приобретения акций приватизируемых предприятий.
    Российская программа чековой приватизации была устроена так, что каждый человек, вне зависимости от пола, возраста, образования, профессии, жизненного опыта, вероисповедания, политических убеждений и т. п., оказался вынужденным принять инвестиционное pешение в отношении своего ваучеpа. Абсолютное большинство гpаждан России никогда раньше не сталкивались с pынком ценных бумаг, не познавали на собственном опыте его законы и механизмы. Чековые инвестиционные фонды как раз и были задуманы как институт, позволяющий эффективно совместить два противоречивых начала российского варианта приватизации: раздачу приватизационных чеков широким слоям населения и грамотные решения об инвестициях этих чеков в приватизируемые предприятия.
    По мнению законодателя, грамотные решения об инвестициях можно было обеспечить двойным лицензированием: получать лицензию должен был не только ЧИФ, но и независимый управляющий, осуществляющий оперативное управление активами фонда. Права и обязанности управляющего фонда, а также его ответственность перед фондом определялись условиями договора с управляющим. Составной частью такого договора являлась инвестиционная декларация, которая отражала основные направления инвестиционной политики ЧИФа. Одобрение инвестиционной декларации и договора с управляющим осуществлял высший орган управления чековым фондом - общее собрание акционеров.
    В период между общими собраниями акционеров фонда его высшим органом управления являлся совет директоров. К компетенции совета директоров относился большой круг текущих вопросов деятельности ЧИФа: совет принимал основные документы, регулирующие отношения внутри фонда, давал рекомендации о размере выплачиваемых акционерам дивидендов и т. д.
    Денежные расчеты и операции с ценными бумагами (в том числе с приватизационными чеками) должны были проходить через депозитарий, который контролировал соответствие операций требованиям депозитарного договора и инвестиционной декларации.
    Прообразом ЧИФов стали американские закрытые инвестиционные компании (closed-end investment company), или трасты закрытого типа. Закрытые компании не обязаны выкупать свои акции у акционеров, их можно продать на бирже и внебиржевом фондовом рынке. Помимо обыкновенных акций, закрытая компания имеет право выпускать облигации и привилегированные акции, процент по которым зафиксирован для инвестора.
    Закрытые компании имеют довольно долгую историю в США. Во времена Великой депрессии многие инвесторы понесли огромные убытки, в результате чего концепция трастов закрытого типа была предана забвению на многие годы. Российские ЧИФы во многом повторили судьбу своих американских предшественников. В 1994 г. в России по данным Госкомимущества действовало 690 ЧИФов, к началу 1997 г. их количество снизилось до 350, а дефолт 1998 г. пережили лишь около 100 фондов.
    К сегодняшнему дню большинство чековых фондов, к сожалению, объявлены банкротами и ликвидированы. Среди банкротов есть ЧИФы с громкими именами: Нефть-Алмаз-Инвест, Эксимер-Инвест, концерн "Гермес", промышленная компания "Токур-Золото".
    Банкротство ЧИФов было вызвано несколькими факторами:

  • непродуманной системой налогообложения;
  • ошибками в выборе инвестиционной стратегии ЧИФов;
  • отсутствием государственного контроля за деятельность ЧИФов;
  • отсутствием действенных механизмов контроля инвесторов за деятельностью менеджмента ЧИФов.
        Непродуманная система налогообложения. Управляющие ЧИФов в один голос заявляют о высоких налогах, делающих любые инвестиции невыгодными. Так, в 1993 г. акционеры фондов подвергались тройному налогообложению: налог на прибыль предприятия, акции которого находятся в портфеле фонда (32%), налог на дивиденды, получаемые фондом как юридическим лицом (15%) и налог на доходы физических лиц (акционеров фонда).
        Ошибки в выборе инвестиционной стратегии ЧИФов. Прекращение действия приватизационных чеков в июле 1994 г. заставило ЧИФы искать новые источники дохода, некоторые фонды становятся активными игроками на рынке ГКО. Обвал пирамиды ГКО в 1998 г. стал серьезным ударом по финансовому состоянию таких ЧИФов.
        Другая инвестиционная стратегия, направленная на простое ожидание дивидендов по приобретенным акциям, также не принесла успеха. Как выразился один из аналитиков, размер дивидендов по акциям приватизированных предприятий в 1990-е гг. был "издевательски мал" (часто дивиденды вообще не выплачивались). В конечном счете фонды, придерживающиеся стратегии ожидания, просто "проели" свой уставный капитал и разорились.
        Отсутствие государственного контроля за деятельность ЧИФов. Можно с уверенностью утверждать, что в России отсутствовал государственный контроль за деятельностью ЧИФов. Положение о ЧИФах не предусматривало процедур и механизмов госрегулирования и санкций, которые Госкомимущество РФ могло бы применить к фондам в случае несоблюдения последними установленных Положением нормативов и правил. Единственное, что могло сделать Госкомимущество РФ - отобрать у фонда лицензию или приостановить ее действие. Понятно, что такая мера вряд ли способна защитить акционеров. Кроме того, ликвидация фонда, имеющего десятки тысяч акционеров, не может обойтись без социальных катаклизмов.
        Отсутствие действенных механизмов контроля инвесторов за деятельностью менеджмента ЧИФов. Отказавшись от контрольных функций, государство не смогло создать действенных механизмов контроля акционеров за деятельностью менеджмента ЧИФов. Акционерная демократия классической модели предусматривает, что собрание акционеров является высшим органом управления акционерного общества. Общее собрание акционеров избирает совет директоров, который в свою очередь назначает и увольняет высших менеджеров общества. Акционеры через участие в общем собрании контролируют деятельность фирмы и заставляют менеджеров работать в интересах акционеров. На практике акционеры ЧИФов не имели реальной возможности контролировать менеджмент. Самые маленькие из фондов объединяли десятки тысяч человек, а в крупных фондах их было сотни тысяч и миллионы. При этом законодательство требовало для правомочности собрания присутствия не менее половины акционеров. Собрать такое количество людей вместе просто невозможно. Например, Первому Ваучерному Фонду (около 4 млн акционеров) для этого потребовалось бы арендовать на несколько часов город Санкт-Петербург.
        Таким образом, в отношении ЧИФов можно говорить о "победе революции управляющих". Обладая всей полнотой информации, менеджмент ЧИФов часто действовал в своих собственных интересах, безнаказанно нарушая права простых акционеров. Даже на стадиях конкурсного производства о частных инвесторах никто не вспоминал. По-видимому, в большинстве случаев банкротства проходили в "управляемом" режиме и целью конкурсных процедур являлись не расчеты с кредиторами и акционерами, а внешне законное перераспределение активов предприятия.
        По сравнению с банкротством добровольная ликвидация ЧИФа является более мягким, более "социально справедливым" способом выведения активов предприятия.
        Волна банкротств потребовала от государства действенных мер, направленных на защиту прав акционеров чековых фондов. Этому вопросу было посвящено несколько указов Президента Российской Федерации, принятых во второй половине 1990-х гг. В институциональном плане указы были направлены на трансформацию ЧИФов в акционерные либо паевые инвестиционные фонды. Однако не все ЧИФы воспользовались предоставленными возможностями. Большинство бывших ЧИФов отказались от статуса "инвестиционных фондов" и с принятием новых редакций уставов превратились в обыкновенные ОАО. Получением лицензии на осуществление деятельности инвестиционных фондов такие ЧИФы, как правило, тоже себя не утруждают.
        Так, небезызвестный Чековый инвестиционный фонд "Московская недвижимость", сменив несколько наименований, в настоящий момент называется Открытое Акционерное Общество "МН-фонд". Размещенный уставный капитал общества составляет 75 млн руб., акции оплачены полностью. Акционерами общества являются физические и юридические лица, причем доля физических лиц составляет более 70%.
        Основным видом деятельности ОАО "МН-фонд" являются финансовые вложения в ценные бумаги, недвижимость и сдача недвижимости в аренду. Львиную долю инвестиционного портфеля эмитента составляют российские "голубые фишки". Прошлый год для российского финансового рынка был удачным, что позволило впервые за 6 лет выплатить дивиденды в размере 11 коп. на 1 акцию номиналом 1 руб.
        История ОАО "МН-фонд" типична для большинства выживших чековых фондов. Вместе с тем несколько ЧИФов вполне успешно прошли путь трансформаций. Так, Первый Инвестиционный Ваучерный Фонд "преобразовался" в акционерный инвестиционный фонд, а ЧИФ "Альфа-Капитал" и ЧИФ "ЛУКойл Фонд" - в паевые инвестиционные фонды. Обратимся к их опыту.
        В 1995 г. The Pioneer Group приобрела контрольный пакет акций Первого Инвестиционного Ваучерного Фонда. На базе чекового фонда был создан классический акционерный инвестиционный фонд, причем в западном понимании этого института. Нынешнее название фонда отражает факт высокой доли недвижимого имущества в его активах: Открытое акционерное общество "Инвестиционный фонд недвижимости ПИОГЛОБАЛ". Фонд имеет лицензию Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг РФ на осуществление деятельности в качестве инвестиционного фонда. Управление активами фонда осуществляет управляющая компания - Закрытое акционерное общество "ПИОГЛОБАЛ Эссет Менеджмент".
        Фонд без существенных потерь преодолел финансовый кризис 1998 г., а затем благодаря реструктуризации портфеля значительно нарастил свои активы. На сегодняшний день примерно половина стоимости чистых активов фонда приходится на вложения в недвижимое имущество, другая половина - это денежные средства и инвестиции преимущественно в ликвидные ценные бумаги.
        Недвижимость представлена "Коммерческой башней "Меридиан"". Это 19-этажное современное здание с офисными помещениями класса "А", общей площадью 23 тыс. кв. м и охраняемой автостоянкой на 330 автомобилей. Доход от сдачи в аренду Коммерческой башни "Меридиан" составил в 2005 г. 156 млн руб., или 28,9 % всех доходов фонда за год.
        Начиная с 2000 г. результаты деятельности фонда позволяют ежегодно принимать решение о выплате дивидендов его акционерам, сумма дивидендов по итогам 2005 г. составила 25 коп. на 1 обыкновенную именную акцию номиналом 10 коп.
        Также интересным представляется опыт трансформации чекового инвестиционного фонда в паевой инвестиционный фонд. В период с 27 ноября 1998 г. по 23 сентября 2000 г. руководство ЧИФа "Альфа-Капитал" провело успешное преобразование ЧИФа в ПИФ. Схема преобразования была построена таким образом, чтобы передача имущества из чекового фонда в паевой не облагалась налогом. Для этого были созданы две вспомогательные дочерние компании, которые выпустили ряд обменных инструментов. В итоге сначала акционеры чекового фонда стали владельцами паевого фонда, а затем пайщиками в соответствии с формулой 1 ваучер = 10 акций = 10 паев.
        Интервальный паевый инвестиционный фонд смешанных инвестиций "Альфа-капитал" (далее - ИПИФ СИ "Альфа-капитал") не является юридическим лицом, вся работа по организации фонда и его деятельности осуществляется ООО "Управляющая компания "Альфа-Капитал"". ИПИФ СИ "Альфа-Капитал" является одним из крупнейших интервальных фондов в России по числу пайщиков и насчитывает более 1 млн пайщиков.
        Согласно данным, опубликованным на сайте УК "Альфа-Капитал", за 1 ваучер, вложенный в АООТ СИФ "Альфа-Капитал", в настоящий момент можно выручить около 1000 руб.
        В отличие от ЧИФа "Альфа-Капитал", условия трансформации ОАО "Чековый инвестиционный фонд "ЛУКойл Фонд"" в ПИФ не предполагали автоматического перевода акционеров в пайщики инвестиционного фонда. В январе 1997 г. Чековый инвестиционный фонд "ЛУКойл Фонд" объявил о своей добровольной ликвидации. Оставшееся после расчетов с кредиторами имущество было распределено между акционерами. В соответствии со ст. 23 Федерального закона "Об акционерных обществах" была рассчитана ликвидационная доля каждого акционера - сумма денежных средств, причитающихся к выплате акционерам на 1 акцию, составила 18 руб. 35 коп.
        Акционеры ОАО "Чековый инвестиционный фонд "ЛУКойл Фонд"" могли получить свою ликвидационную долю либо в соответствии с решением общего собрания акционеров использовать предоставленное льготное право на приобретение в первичном размещении инвестиционных паев паевых инвестиционных фондов в счет причитающейся им ликвидационной доли.
        Подводя итог, стоит признать, что в целом ЧИФы не смогли справиться с возложенными на них задачами. По данным Госкомимущества, ЧИФами было аккумулировано 45 млн приватизационных чеков (32% всех выпущенных ваучеров). ЧИФами на чековых аукционах было приобретено более 10% активов приватизированных предприятий. Однако большинство граждан, доверивших свои приватизационные чеки фондам, в результате банкротства ЧИФов свои ваучеры потеряли. Редкие примеры удачных инвестиций можно назвать "удачными" лишь в кавычках: акции выживших ЧИФов малодоходы и низколиквидны.
        И все же эпоха ЧИФов не прошла бесследно. ЧИФы имели огромное значение для развития в России института коллективных инвестиций. Деятельность ЧИФов еще требует глубокого осмысления, но уже сейчас видно, какие выводы сделало государство из этого негативного опыта.
        В последние годы были предприняты шаги, направленные на защиту прав инвесторов. В свою очередь частный инвестор стал куда осторожнее: красивым обещаниям разбогатеть в короткие сроки уже никто не верит.
        Однако в России появляется все больше людей, обладающих свободными деньгами. Если инвестиционный климат в стране еще немного потеплеет, обязательно образуются новые крупные фонды, неторопливо пасущиеся на сочных полях свободных финансов частных инвесторов?

    • Рейтинг
    • 1
    Добавить комментарий
    Комментарии (1):
    Abey
    21.02.2010 18:44:29
    Hey. Anything looked at closely becomes wonderful. Help me! It has to find sites on the: Is reconstituted amoxicillin still good. I found only this - <a href="http://www.zoping.com.br/v03/Members/Amoxicillin/dogs-and-amoxicillin">dogs and amoxicillin</a>. Amoxicillin, such measure isolates dramatic temperature capsular weapon until infection of vur allows. This will master to infect the reports of beta-lactam that are used along with the pregnant cancer, amoxicillin. With best wishes :eek:, Abey from Egypt.
    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Один день c Ириной Кольцовой
    Благотворительные проекты Группы компаний "МЕТРОПОЛЬ"
    Российский рынок IPO за январь-сентябрь 2006 г.
    Скромные успехи на фоне всеобщего стремления к IPO
    После IPO
    Выход из венчурного бизнеса с помощью IPO
    IPO ОАК: сначала стратегия
    IPO и договор об андеррайтинге
    Новости
    Как инвестору оценить качество управления своими деньгами
    Стандарты для управляющих
    Динозавры российской экономики
    Управление государственным имуществом на рынке коллективных инвестиций
    СТАТИСТИКА РЫНКА КОЛЛЕКТИВНЫХ ИНВЕСТИЦИЙ
    Сегментированный рост акций энергокомпаний
    Чистая энергия
    Энергетические мечты
    Почему эмитент и регистратор должны отвечать за необоснованное списание акций
    Планируй ЭДО, или еще раз о стратегии
    Блеск и нищета законопроекта о Центральном депозитарии

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100