Casual
РЦБ.RU

Выход из венчурного бизнеса с помощью IPO

Декабрь 2006


    Развитие венчурной индустрии в России началось в начале 1990-х гг. За истекший период отрасль прошла большой путь и достигла хороших результатов.
    Во-первых, в России сформировалась культура венчурного инвестирования и появились успешные реализованные проекты развития бизнеса с привлечением венчурного капитала. Во-вторых, на сегодняшний день, по данным Российской ассоциации венчурного инвестирования (РАВИ), в России работает около 80 венчурных фондов. Создаются даже специальные управляющие компании для венчурных инвестиций, например Delta Private Equity Partners, Berkeley Capital Partners WSVF of the EBRD, Troika Capital Partners и др. В-третьих, венчурное инвестирование получило поддержку государства. При этом поддержка осуществляется в различных формах. Так, к концу 2006 г. должна быть создана Российская венчурная компания (в форме ОАО), которая будет совместно с частным капиталом финансировать компании сферы информационных технологий, телекоммуникаций, нано- и биотехнологий и энергетики. Создаются отраслевые фонды в таких отраслях, как аэрокосмическая и оборонная промышленность (Инновационный венчурный фонд аэрокосмической и оборонной промышленности), атомная энергетика (Отраслевой венчурный фонд Росатома), информационные технологии (Российский инвестиционный фонд информационно-коммуникационных технологий, фонд Мининформсвязи (РИФИКТ)), научно-техническая сфера (Фонд содействия развитию малых форм предприятий в научно-технической сфере) и др.
    Положительная динамика развития венчурного инвестирования в России сегодня обусловливает актуальность вопросов не только о формировании венчурного фонда и размещении его средств, но и о возможности выхода из проекта. Успешный выход из проекта является ключевым моментом как для венчурного инвестора, так и для самого проекта.
    Нередко вместе с выходом венчурного капитала компания решает и другую задачу - привлечение дополнительных средств, которые уже не могут обеспечивать венчурные инвестиции. На данном этапе развития проекта также важно приобрести новых владельцев, способных привнести в компанию дополнительный финансовый капитал и новые идеи, а также заложить возможность формирования капитализации компании и потенциал для ее роста.
    Существует несколько способов выхода венчурного капитала из проекта:
    1) продажа доли венчурного инвестора существующим акционерам и/или менеджменту компании;
    2) продажа акций компании стратегическому партнеру;
    3) продажа акций компании путем публичного размещения (IPO).
    Количественное распределение реализованных выходов за 1996-2004 гг. показано на рисунке.

    Продажа доли инвесторов существующим акционерам и менеджменту компании
    При своей привлекательности и на первый взгляд простоте данный вид выхода из бизнеса содержит в себе достаточно большие риски, связанные с согласованием интересов всех сторон. В то время как для венчурного инвестора приоритетом является максимальная стоимость продаваемого пакета, для существующих акционеров и менеджеров таковым служит приобретение пакета по минимальной цене. Для согласования интересов сторон - венчурного инвестора, существующих акционеров и менеджмента - нередко привлекается консультант. При такой продаже используются различные методики оценки бизнеса, премии за контрольный пакет, а также скидки за риск развития данной отрасли.

    Продажа акций стратегическому инвестору
    Продажа акций стратегическому инвестору, как правило, осуществляется в отрасли, где работает компания, или на стыке бизнесов - поставщикам или потребителям продукции. C точки зрения выхода венчурного капитала из проекта продажа компании в отрасли является одной из самых распространенных форм выхода, которая позволяет привлечь новых акционеров, их финансовый и нефинансовый потенциал, однако не обеспечивает возможности для формирования капитализации компании. Проведение отраслевой продажи, как правило, сопровождает консультант. Каждая такая сделка является уникальной, требует индивидуального подхода со стороны консультантов и длительного времени на подготовку и проведение. По этой причине всегда существует вероятность отказа потенциального покупателя от сделки в последний момент или изменения конъюнктуры рынка в целом.

    Продажа акций компании путем публичного размещения (IPO)
    Единственной формой выхода, отвечающей интересам всех сторон, является выход венчурного капитала посредством размещения акций. Размещение акций может проводиться как в виде private placement (частной продажи), так и в виде IPO. При этом у венчурного капиталиста появляется возможность выйти из проекта, у компании - одновременно привлечь дополнительные денежные средства для дальнейшего развития бизнеса. Продажа через IPO соответствует интересам существующих акционеров и менеджмента, так как позволяет определять рыночную стоимость компании, работать над повышением ее капитализации, осуществлять частичный выход из проекта или увеличивать долю в нем, привлекать стратегических партнеров. Поскольку IPO позволяет согласовать интересы всех заинтересованных сторон, некоторые венчурные фонды не финансируют компании, которые, по их оценкам, не смогут выйти на рынок IPO.
    Тем не менее проведение IPO подходит не для всех венчурных проектов. Во-первых, рынку должна быть предложена достаточная для формирования free float доля (от 10-25 до 50% уставного капитала). Во-вторых, осуществить выход в виде IPO могут только успешные, прибыльные венчурные проекты. В-третьих, на фондовый рынок могут выходить проекты с достаточно большой для венчурного проекта капитализацией - от 10-15 млн долл.

    Термины IPO
    IPO (Initial Public Offering) - первоначальное предложение акций компании широкому кругу лиц. При этом предполагается, что компания впервые предлагает свои акции неограниченному кругу лиц.
    В зависимости от выпуска акций, предлагаемого к размещению в ходе IPO, различают:

  • PPO (Primary Public Offering) - первичное публичное предложение. Привлечение необходимого капитала компанией-эмитентом, при котором инвесторам предлагается дополнительный (новый) выпуск акций компании;
  • SPO (Secondary Public Offering) - вторичное публичное предложение. Это способ для первоначальных инвесторов выйти из участия в капитале, зафиксировав прибыль от своих инвестиций в данное предприятие. При этом инвесторам предлагаются ценные бумаги основного выпуска, принадлежащие акционерам.
        Необходимо подчеркнуть, что в процессе проведения IPO инвесторам могут быть одновременно предложены акции как дополнительного (нового), так и основного (старого) выпусков (PPO + SPO).
        В зависимости от способа и места размещения акций, а также численности инвесторов различают:
  • Public Offering (публичное предложение) - размещение акций среди неограниченного круга лиц на биржевом или внебиржевом рынке.
  • Private Offering (частное предложение) - размещение акций среди заранее известного круга лиц на биржевом или внебиржевом рынке.
  • Direct Public Offering (DPO) размещение акций на внебиржевом рынке силами эмитента, без привлечения андеррайтера.
        Таким образом, выход венчурного капитала из проекта может быть осуществлен в виде одного из перечисленных вариантов IPO. Различия между ними проиллюстрированы в таблице.
        Российское законодательство также дает несколько определений в части IPO:
  • Листинг - включение ценных бумаг в котировальный список фондовой биржи.
  • Размещение ценных бумаг - отчуждение ценных бумаг первым владельцам путем заключения гражданско-правовых сделок.
  • Публичное размещение - размещение ценных бумаг путем открытой подписки, в том числе размещение на торгах фондовых бирж.
  • Публичное обращение - обращение ценных бумаг на торгах фондовых бирж, обращение ценных бумаг путем предложения ценных бумаг неограниченному кругу лиц, в том числе с использованием рекламы.

        Особенности проведения IPO
        При организации IPO эмитентам следует обратить внимание на ряд важных моментов. Во-первых, акции какого выпуска предполагается размещать - основного или дополнительного. В случае выхода венчурного капитала из проекта, как правило, проводится либо вторичное размещение (SPO), либо смешанное, в процессе которого инвесторам одновременно предлагаются акции дополнительного и основного выпусков (PPO + SPO). Во-вторых, необходимо определить порядок проведения размещения ценных бумаг в ходе проведения SPO или PPO + SPO.
        Размещение дополнительного (нового) выпуска акций осуществляется в соответствии с федеральными законами и нормативными правовыми актами Федерального органа исполнительной власти по рынку ценных бумаг - ФСФР России. Процедура эмиссии эмиссионных ценных бумаг включает следующие этапы:

  • принятие решения о размещении эмиссионных ценных бумаг;
  • утверждение решения о выпуске (дополнительном выпуске) эмиссионных ценных бумаг;
  • государственную регистрацию выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг;
  • размещение эмиссионных ценных бумаг;
  • государственную регистрацию отчета об итогах дополнительного выпуска эмиссионных ценных бумаг/направление уведомления об итогах выпуска ценных бумаг (дополнительного выпуска).
        Государственная регистрация дополнительного выпуска ценных бумаг в случае их публичного обращения сопровождается регистрацией проспекта ценных бумаг. Каждый этап процедуры эмиссии ценных бумаг требует раскрытия информации в порядке, установленном нормативными актами федерального органа исполнительной власти по рынку ценных бумаг. На подготовку и проведение IPO в России может уйти от 3-4 мес. до 1 года в зависимости от подготовленности эмитента к выходу на публичный рынок.
        В случае проведения одновременного PPO и SPO предполагается реализация преимущественного права. При этом цена размещения ценных бумаг эмитента может быть определена до начала действия срока преимущественного права или после окончания действия срока преимущественного права. В случае определения цены размещения до начала действия срока преимущественного права его продолжительность не может быть менее 45 дней. В случае определения цены размещения после окончания действия срока преимущественного права (при условии проведения размещения среди неограниченного круга лиц с привлечением брокера) его продолжительность не может быть менее 20 дней.
        Таким образом, выход венчурного капитала, состоящий в одновременном проведении PPO и SPO, сопровождается регистрацией проспекта ценных бумаг и раскрытием информации на всех этапах эмиссии. Это обеспечивает для инвесторов получение информации о компании, необходимой для принятия взвешенных решений относительно акций компании. В то же время это влечет для компании дополнительные временные и финансовые издержки.
        Необходимо также отметить, что в начале 2006 г. российское законодательство в части проведения размещения акций существенно изменилось и на сегодняшний день соответствует мировым стандартам. Так, у эмитентов при условии размещения ценных бумаг путем открытой подписки с привлечением брокера и листинга ценных бумаг на бирже появилась возможность вместо регистрации отчета об итогах выпуска или дополнительного выпуска представить в регистрирующий орган уведомление об итогах выпуска. Это позволяет допустить акции к вторичным торгам через несколько дней после окончания размещения. Также у эмитента существует право самостоятельно "выбирать" инвестора, заявка которого будет удовлетворена.
        Что могут предложить российские биржи в проведении IPO при выходе венчурного капитала из бизнеса?
        Применительно к компаниям небольшой капитализации при размещении ценных бумаг возможно включение:
        1) в один из котировальных списков "В" или "И" ;
        2) в раздел списка ценных бумаг, допущенных к торгам без прохождения процедуры листинга.
        Выбор в пользу того или иного варианта осуществляется на основании соответствия акции и их эмитента требованиям, предъявляемым для включения акций в соответствующий котировальный список или список ценных бумаг, допущенных к торгам без прохождения процедуры листинга.
        Введение котировального списка "И" позволяет привлечь новую категорию инвесторов, склонных к повышенному риску, - физических и юридических лиц, подписавших соответствующую декларацию о рисках, а также специализированные коллективные инвестиции (квалифицированные клиенты).
        В 2007 г. РТС планирует запустить проект RTS Start, предназначенный специально для проведения размещений компаний с небольшой капитализацией. Появление новых инструментов на фондовом рынке позволить увеличить емкость российского рынка ценных бумаг, предоставит новые идеи инвесторам, возможность небольшим, динамично развивающимся компаниям сформировать и повысить капитализацию, а также обеспечит привлечение капитала в реальный сектор экономики с помощью фондового рынка. Предполагается, что капитализация компаний, проводящих IPO в RTS Start, будет составлять до 3 млрд руб.
        Основными требованиями к эмитентам RTS Start и их ценным бумагам являются:
  • наличие уполномоченного финансового консультанта, обеспечивающего своевременное и полное раскрытие информации на постоянной основе (ежеквартально) в течение всего срока обращения ценных бумаг на торгах площадки;
  • наличие маркетмейкера;
  • наличие аналитических материалов, подготовленных уполномоченным финансовым консультантом и/или маркетмейкером.
        Указанные требования в полной мере защищают инвестора, обеспечивают своевременное и качественное раскрытие информации и, по сути, закрепляют существующие обычаи делового оборота.
        При размещении акций новой эмиссии уполномоченный финансовый консультант подписывает проспект ценных бумаг, при размещении акций основного выпуска - последний ежеквартальный отчет эмитента. Если проект будет инновационным, необходимо также представить экспертное заключение профильного института.
        Российский инвестор готов к инвестированию в акции новых компаний небольшой капитализации, о чем свидетельствует активность в системе индикативных котировок RTS Board. Количество котирующихся в RTS Board акций составляет 9975 шт., количество эмитентов - 77 066 компаниий. За несколько лет ее существования были расторгованы и допущены к торгам 31 акция 23 компаний. Только за 2006 г. из RTS Board были переведены 13 ценных бумаг 9 эмитентов. При этом с такими инструментами работают портфельные и стратегические инвесторы, нацеленные на долгосрочные (а не на спекулятивные) стратегии вложения капитала.

        Преимущества проведения IPO в России
        В настоящее время существует ряд преимуществ при проведении IPO на внутреннем рынке:

  • сокращение временных издержек на подготовку и размещение ценных бумаг. Так, период подготовки и проведения размещения на внутреннем рынке составляет от 4-6 до 10 мес., в Великобритании - от 7-8 до 18 мес., в США - от 10-11 до 24 мес.;
  • IPO в России менее затратно, издержки составляют от 5 до 10% от привлеченных средств, что в 1,5-2 раза меньше, чем на внешних рынках;
  • в России по сравнению с зарубежными биржами более лояльные требования к комплекту документов при размещении ценных бумаг и объему раскрываемой информации;
  • большинство категорий зарубежных инвесторов могут приобретать бумаги российских эмитентов в России в РТС, не принимая на себя валютный риск;
  • внутренний спрос на инвестиционные инструменты превышает предложение. При этом сложившаяся практика ценообразования на российском рынке ценных бумаг предоставляет большие возможности для роста капитализации, повышая тем самым привлекательность ценных бумаг новых эмитентов в глазах инвесторов;
  • высокая узнаваемость брэнда эмитента на российском рынке ценных бумаг.
        Статиcтика размещений в 2005-2006 гг. свидетельствует о том, что российский рынок IPO прошел начальный этап становления и представляет собой развитую инфраструктуру. В послекризисный период с 2002 по 2006 г. провели размещение более 45 российских компаний. Только в 2006 г. в России IPO провели 15 компаний (против 3 в 2005 г.). Общий объем "российских" размещений за этот год превысил 7 млрд долл. При этом в России проходили размещения как больших объемов ("Роснефть" - 4,481 млрд долл., июль 2006 г.; ТМК - 298 млн долл., октябрь 2006 г.; ОГК-5 - 459 млн долл, ноябрь 2006 г.; Северсталь - 319 млн долл, ноябрь 2006 г.; "Магнит" - 368 млн долл., апрель 2006 г.; "Седьмой Континент" - 321 млн долл., 2004 г., 2006 г.), так и небольших объемов (ПАВА (Хлеб Алтая) - 8 млн долл., 2005 г.; РБК - 13 млн долл., 2002 г.; "Аптека 36,6" - 14 млн долл., 2003 г.; концерн "Калина" - 25 млн долл., 2005 г.).
        И если для больших компаний с большим объемом привлекаемых средств (от 500 млн долл.) это оправдано, то для привлечения небольших объемов выход на международные рынки капитала едва ли оправдан.
        Между тем в мировой практике количество иностранных эмитентов на внешних рынках снижается, например, на 6 ведущих международных биржах (New York Stock Exchange (NYSE), Tokyo Stock Exchange (TSE), Nasdaq, London Stock Exchange (LSE), Euronext, Deutsche Borse) количество иностранных эмитентов с 2002 по 2006 г. снизилось с 1896 до 1523.

        До и после IPO
        Конечно, не все венчурные проекты смогут использовать IPO для выхода из бизнеса. Во-первых, такой проект должен быть успешным. Во-вторых, в компании должна быть выстроена прозрачная система принятия решений, сформирован совет директоров из числа независимых директоров. Наконец, компания должна быть готова к публичности и прозрачности для инвесторов.
        Кроме того, после проведения IPO компании необходимо обеспечить раскрытие информации о текущей деятельности и выстроить взаимодействие с новыми акционерами и потенциальными инвесторами. По большому счету взаимодействие с инвесторами только и начинается после проведения IPO. Реализация указанных требований влечет за собой дополнительные издержки, связанные с поддержкой перечисленных корпоративных принципов и раскрытием информации.
        В то же время подготовка к выходу на рынок IPO помогает компаниям привлекать кредитные ресурсы даже во время подготовки к размещению. IPO дает существенный импульс для развития бизнеса, повышает статус компании в глазах поставщиков, потребителей и менеджмента, узнаваемость брэнда и, самое главное, позволяет формировать капитализацию и привлекать средства в виде долевого и долгового капитала на фондовом рынке для развития бизнеса в дальнейшем.
        Выход на публичный рынок имеет некоторые отрицательные стороны, которые акционеры должны принимать во внимание при выборе вариантов выхода. Во-первых, подготовка и проведение IPO является сложным и затратным как с финансовой точки зрения, так и с точки зрения необходимого времени менеджеров. Оплата услуг организаторов (андеррайтера, аудиторов, юридических консультантов, бирж) составляет 5-10 % от привлеченных средств. Процесс подготовки к IPO может занять 0,5-1,5 года.
        Во-вторых, после выхода на публичный рынок компании необходимо организовать взаимодействие с новыми акционерами, включающее в себя:

  • подготовку и раскрытие финансовой отчетности;
  • подготовку ежеквартальных отчетов;
  • раскрытие информации в виде существенных фактов и сведений;
  • постоянную информационную поддержку;
  • работу по повышению ликвидности при вторичном обращении ценных бумаг.
        В-третьих, при принятии управленческих решений менеджменту необходимо будет считаться с мнением инвестиционного сообщества, прогнозировать влияние принимаемых решений на курсовую стоимость акций.
        В заключение хотелось бы обратить внимание на некоторые важные моменты.
        Стремительное развитие венчурной индустрии в последние годы, сложившаяся внутренняя и внешняя среда, успешные "выходы" из компаний свидетельствуют в том, что при условии сохранения благоприятной среды через 2-3 года капитализация венчурного бизнеса может увеличиться на порядок. Выбор варианта продажи своей доли волнует венчурного инвестора на протяжении всего периода инвестирования, так как от успешного выхода зависит доходность вложенных средств. Нередко решение о способе и времени продажи доли принимается в момент осуществления инвестиций. Тем не менее в России сложились все необходимые условия (законодательство и инфраструктура), позволяющие осуществить успешный выход из венчурных проектов путем проведения IPO.


    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Один день c Ириной Кольцовой
    Благотворительные проекты Группы компаний "МЕТРОПОЛЬ"
    Российский рынок IPO за январь-сентябрь 2006 г.
    Скромные успехи на фоне всеобщего стремления к IPO
    После IPO
    Выход из венчурного бизнеса с помощью IPO
    IPO ОАК: сначала стратегия
    IPO и договор об андеррайтинге
    Новости
    Как инвестору оценить качество управления своими деньгами
    Стандарты для управляющих
    Динозавры российской экономики
    Управление государственным имуществом на рынке коллективных инвестиций
    СТАТИСТИКА РЫНКА КОЛЛЕКТИВНЫХ ИНВЕСТИЦИЙ
    Сегментированный рост акций энергокомпаний
    Чистая энергия
    Энергетические мечты
    Почему эмитент и регистратор должны отвечать за необоснованное списание акций
    Планируй ЭДО, или еще раз о стратегии
    Блеск и нищета законопроекта о Центральном депозитарии

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100