Casual
РЦБ.RU

Конверсия как метод управления внешним долгом

Октябрь 2006


    Конверсия долга представляет собой превращение долговых обязательств в новые обязательства. Ранее были освещены особенности конверсии, осуществляемой при переводе долга в местную валюту способом "долг/акции". Также к данному типу относятся свопы "долг/долг" и "долг/ресурсы на цели развития".

    Свопы "долг/ресурсы на цели развития"
    Распространение программ конверсии долга в акции породило интерес к другим формам конверсии, называемым свопами "долг/ресурсы на цели развития". В первой операции по широкому применению практики свопов "долг/ресурсы на цели развития" приняли участие 6 банков из 3 промышленно-развитых стран, которые выделили более 20 млн долл. на погашение подлежащих уплате долговых обязательств в Судане по линии ЮНИСЕФ для финансирования приоритетных расходов в социальной сфере.
    Операции по осуществлению свопов "долг/ресурсы на цели развития" классифицируются в зависимости от того, производятся ли они на основе выкупа долга или пожертвований. Наиболее часто международные благотворительные организации или правительства развитых стран выкупают со скидкой коммерческие долги на вторичном рынке и затем переводят их в обязательства, подлежащие оплате в местной валюте либо по номиналу, либо со скидкой, менее высокой, чем скидка, применяемая на вторичном рынке. В других случаях банки передают долг какой-либо международной благотворительной организации или НПО с условием, что долг будет погашен в местной валюте по линии ранее согласованной программы в области природоохранной деятельности или в социальной сфере.
    В выкупе или безвозмездной передаче долга участвуют как минимум 3 стороны: коммерческий банк, который совершает сделку с причитающимся ему долгом; международная НПО или благотворительная организация; правительство принимающей страны. Нередко в сделках принимают участие другие стороны, например финансовые посредники, которые проводят операции с долгом, и местные НПО, осуществляющие конверсию. Повышенная сложность и расходы, связанные с операциями по осуществлению свопов "долг/ресурсы на цели развития" с участием многочисленных сторон, каждая из которых преследует свои цели, могут в какой-то мере объяснить относительно небольшие масштабы этих операций. Объем свопов "коммерческий долг/ресурсы на цели развития" составляет всего лишь около 2% от общей суммы свопов "коммерческий долг/акции".
    До настоящего времени операции по осуществлению свопов "долг/ресурсы на цели развития" не внесли весомого вклада в сокращение подлежащего погашению внешнего долга, и вряд ли можно рассчитывать, что они смогут это сделать в ближайшем будущем. Вместе с тем они все же способствовали некоторому сокращению подлежащего погашению долга. Самое большое их значение заключается в акцентировании внимания на социальных и экологических приоритетах расходования средств и переключении ресурсов на деятельность в этих областях (рис. 1).

    Своп "долг/долг"
    Конверсии "долг/долг" представляют собой превращение существующих долговых обязательств в новые долговые обязательства. В то время как статус сторон долгового соглашения может не меняться, положения нового обязательства могут существенно отличаться от положений существующего обязательства. Новое долговое обязательство может предусматривать уменьшенную сумму основного долга, менее обременительные процентные ставки или иные сроки выполнения долгового обязательства. Долговые обязательства можно изменить также по форме, например поменять срочный заем на реализуемые на рынке векселя или на облигации (рис. 2).

    Своп "долг/экспорт" ("долг/товар")
    В случае использования данного вида конверсии в отношении задолженности перед коммерческими кредиторами страна-должник предлагает погашение обязательств в форме получения права на реализацию товара по установленной цене. Определенная часть от суммы реализации возвращается стране-должнику, а оставшаяся оговоренная часть остается у кредитора в счет погашения выставленных требований (рис. 3).
    Наиболее часто товарная форма погашения используется в качестве продуктивной возможности погашения долга на двусторонней межгосударственной основе.

    Плюсы и минусы
    Программы конверсии долга ("долг/акции") все в большей степени стимулируют приватизацию путем обеспечения дополнительного источника спроса на акции задействованных компаний. В некоторых странах (например, в Чили) программы конверсии долга позволили снизить задолженность государственных предприятий, сделав их более привлекательными для потенциальных частных акционеров. Приватизация посредством конверсии не приводит к монетизации иностранного долга. Приватизация государственных предприятий и последующая конверсия долга в акции могут предотвратить возникновение налоговых и валютных проблем. Если приватизация ведет к повышению эффективности убыточных предприятий, то правительство страны-должника выигрывает в результате сокращения как своего внешнего долга, так и объема субсидирования государственных предприятий. Однако операции по осуществлению свопов "долг/акции" на рентабельных в данный момент предприятиях могут создать налоговые проблемы при сокращении поступлений от этих предприятий в государственную казну.
    Программы конверсии могут укрепить финансовое положение частного сектора. В таких странах, как Чили, Бразилия и Эквадор, кризис задолженности совпал с финансовым кризисом внутреннего частного финансового сектора и в значительной степени обусловил его. Конверсия долга помогла укрепить частный банковский сектор, что способствовало активизации внутренних частных капиталовложений.
    Для обеспечения положительного воздействия на приватизацию и частный сектор требуется высокая степень "прозрачности" действий, включая доведение операций до сведения общественности и контроль за этими операциями со стороны независимой комиссии или парламента. Эта "прозрачность" препятствует раздаче чрезмерных или скрытых субсидий либо иностранным инвесторам, либо внутреннему частному сектору (например, в Эквадоре, Бразилии и Чили некоторые субсидии были предоставлены там, где они не были нужны).
    Конверсия может способствовать экспорту и замещению импорта внутренним производством, а также репатриации гражданами данной страны вывезенного капитала. Чили открыла специальное "окно" для резидентов, через которое обеспечивает им меньшие субсидии, чем иностранным инвесторам, но в то же время предоставляет налоговые и юридические льготы. Эта программа была весьма успешной в деле привлечения в страну вывезенного капитала. Наконец, широкое использование рыночных методов сокращения задолженности, особенно практики свопов "долг/акции", способствует заметному увеличению размеров вторичного рынка.
    Программы конверсии долга оказывают благотворное влияние на экономику стран-должников, однако они все же приводят к неблагоприятным последствиям, которые можно частично или полностью нейтрализовать путем их надлежащей разработки и осуществления.
    Крупномасштабные операции по конверсии могут привести к инфляции, если задолженность обменивается на местную валюту, не подвергается тщательному регулированию и не сопровождается компенсационными налоговыми и кредитно-денежными мерами. Если масштабы конверсии небольшие по сравнению с суммой денежных поступлений, то инфляционное воздействие можно контролировать, особенно в случае когда темпы нарастания денежной массы и дефицит бюджета невелики. Опыт Бразилии показывает, каким образом конверсия может обострить - в условиях сильной инфляции и большого дефицита бюджета - уже и без того серьезные проблемы. Воздействие в кредитно-денежной сфере ослабляется, если конверсия проводится на основе долговых обязательств, размещенных на внутреннем рынке капитала, однако процентные ставки могут в этом случае возрасти. Конверсия на основе таких документов, как долговые обязательства, осуществима только в тех странах, которые создали или создают активный внутренний рынок капитала.
    Другая опасность состоит в том, что конверсия может оказывать на платежный баланс сильное отрицательное воздействие, если задолженность ранее не была полностью обслужена, если есть значительный объем сделок по купле долговых обязательств с их последующей продажей и/или иностранные инвестиции не являются "дополнительными" или если сумма переводов прибыли или капитала превышает (из расчета чистой текущей стоимости) сумму выплат в виде процентов и погашения кредитов, сэкономленную в результате конверсии.
    Конверсия долга в акции обычно предполагает предоставление субсидий либо иностранному инвестору, либо, что происходит реже, резиденту. Это может привести к неправильному распределению ресурсов, если только данная операция не обещает принести значительную чистую прибыль. Центральный банк может регулировать размеры субсидий с помощью либо рыночных механизмов (через аукционы, как это делалось в Чили), либо административных мер, таких как установление более низкой стоимости для местной валюты, конвертируемой в расчете на единицу долга (коэффициент переоценки).
    Развивающиеся страны нашли несколько вариантов применения долговым свопам в осуществлении своих стратегий о пересмотре условий выплаты долга. Некоторые страны использовали конверсию долга для того, чтобы неуступчивые кредиторы могли "выйти" из процесса пересмотра условий погашения долга. Кредиторы обменивают свои кредиты на новые реализуемые на рынке ценные бумаги, которые должны исключать возможность каких-либо новых займов в будущем. В свою очередь страна-заемщик предоставляет кредитору ценную бумагу с менее благоприятными условиями погашения долга по сравнению с долговым обязательством с измененными условиями. Другие страны использовали конверсии долга для осуществления стратегии сокращения задолженности, превращая старые долговые обязательства в реализуемые на рынке долговые обязательства, которые предусматривают либо меньшую сумму основного долга, либо меньшую процентную ставку в сравнении с первоначальным долговым обязательством.
    Кредиторы идут на сокращение задолженности, потому что, несмотря на возможные потери первоначального кредита, вероятность выполнения новых долговых обязательств их должниками выше, нежели старых. Такая уверенность основывается на том, что новые обязательства будут совпадать с возможностями заемщика погасить задолженность. Кроме того, новые обязательства часто имеют лучшее обеспечение, чем старые, возможно, не имеющие обеспечения. Например, платежи в счет погашения основной суммы долга по новому обязательству могут подкрепляться должником, владеющим облигациями с нулевым купоном, выпущенными более кредитоспособными заемщиками, такими, например, как правительство США2.
    Проценты можно выплачивать со специально создаваемых для этих целей счетов на гибкой 12-месячной основе. Заемщики могут укреплять доверие кредиторов путем выпуска векселей или облигаций на предъявителя в отличие от именных векселей или облигаций. Заемщикам труднее перезаключать сделки, связанные с облигациями на предъявителя, так как владельцы облигаций на предъявителя заемщику неизвестны.
    Способность заемщика выпускать обеспеченные облигации зависит от положений существующих кредитных соглашений и желания его кредиторов отказаться от некоторых прав по этим соглашениям. Заимствование средств под гарантию может противоречить обязательству заемщика не привлекать новые кредиты на условиях, более предпочтительных для новых кредиторов, чем для имеющихся, и другим положениям кредитных соглашений, которые запрещают установление равного режима для всех кредиторов, но эту проблему можно решить путем переговоров с кредиторами. С учетом выгод новых долговых обязательств кредиторы обычно соглашаются отказаться от своих прав по соглашениям при условии, что всем им предоставляют равные возможности участвовать в свопе.
    Кредиторы могут также извлекать выгоды за счет расширения своих возможностей в деле переуступки долга. Многие заемщики из числа развивающихся стран включают в свои международные кредитные соглашения положения, которые ограничивают возможности коммерческих банков-кредиторов переуступать кредиты. В соответствии с этими ограничительными положениями все переуступки допускаются только с согласия заемщика. Кроме того, они ограничивают число потенциальных владельцев прав переуступки до определенных сторон, таких как финансовые учреждения. Новые долговые обязательства наделяют кредиторов правом свободно переуступать долги.
    При совершении долговых свопов заемщики несут определенные расходы, поскольку они должны предоставлять кредиторам обеспечение. Заемщики не располагают исчерпывающей информацией о держателях долговых обязательств, что затрудняет пересмотр условий погашения долга. Вместе с тем сокращение размеров долга - это не единственная выгода, которую могут извлечь должники с помощью свопов. Продажа облигаций или векселей прокладывает должникам выход на широкий круг инвесторов, а добросовестное выполнение обязательств по облигациям может открыть новые перспективы в области финансирования. Кроме того, долговые свопы служат для заемщиков опорой в овладении методами международного финансирования и механизмами функционирования финансовых рынков, что способствует наращиванию потенциала по контролю и регулированию долговых отношений.
    К сожалению, на пути к приобретению знаний страна-должник должна преодолеть крутой вираж. На рынке ссудного капитала и на рынке ценных бумаг действуют разные правила, и положения контрактов, регулирующие сделки на этих рынках, различаются. Кроме того, применимая правовая база характеризуется большей степенью сложности, поскольку сделка должна отвечать положениям банковского законодательства стран-кредиторов, а новые долговые обязательства - законодательству, регулирующему обращение ценных бумаг в странах, где они будут выпущены. Законодательство, регулирующее обращение ценных бумаг, налагает на их эмитентов серьезные обязательства, связанные с предоставлением информации. Эти обязательства не следует рассматривать как барьеры, препятствующие странам-должникам заключать сделки с такими долговыми свопами, однако они все же влекут за собой повышение расходов и увеличение сроков, необходимых для заключения таких сделок. Кредиторы могут уменьшить эти издержки путем введения временного ограничения на распределение ценных бумаг.

    Проблемы вторичного рынка суверенных долгов
    Угроза риска, возникающая при кредитовании развивающихся стран коммерческими банками, представляла собой ключевое препятствие к предоставлению новых добровольных кредитов. Возник вторичный рынок, на котором происходила торговля со скидкой долговыми инструментами развивающихся стран. Вначале объем операций на этом рынке был очень ограниченным, а котировки цен по уменьшенному долгу рассматривались как искусственные по причине узости рынка. Однако затем рынок стал более организованным, расширилось участие в нем, а проводимые операции стали более разнообразными. В конце прошлого века объем торговли данными инструментами составил 4 млрд долл., т. е. менее 1% внешнего долга развивающихся стран, а через 10 лет он достиг почти 200 млрд долл, т. е. увеличился в 50 раз. Этому развитию способствовало введение новых правил учета и банковского регулирования в ряде стран. Например, в США банк, который терпел убытки вследствие продажи или обмена кредита развивающимся странам, не был обязан сокращать регистрационную стоимость других кредитов данной стране. Это означало, что банк мог считать оставшиеся кредиты возвращаемыми.
    Несколько стран-дебиторов, обязательства которых были выставлены на продажу со скидкой, использовали существующий вторичный рынок для содействия притоку частных инвестиций или для получения других преимуществ. Широко распространенный термин, обозначающий пересчет уменьшенного долга в активы во внутренней валюте, - это обмен долга на акции. Однако "перевод долга" был бы более правильной формулировкой, так как перевод инструментов внешнего долга во внутренние облигации может осуществляться не только в целях иностранных прямых инвестиций, но и для достижения более общих целей резидентов и нерезидентов страны-должника. Зарубежному инвестору, желающему приобрести активы на территории страны-должника, открывается возможность через проведение операции обмена долговых обязательств на акции получить средства во внутренней валюте со скидкой. В результате зарубежный инвестор возвращает определенные средства при приобретении валютного эквивалента со скидкой по кредиту за вычетом операционных издержек от проведения свопа "долг/акции".
    Существование вторичного рынка затрагивает регулирование долга страной-должником. Этот рынок может менять статус кредиторов и позволяет должникам сокращать размеры долга. Однако для того чтобы этот рынок развивался, необходимо преодолеть серьезные проблемы. Первоначально банкам, стремившимся увеличить или уменьшить количество находящихся в их владении долговых обязательств конкретных стран, необходимо было найти другой банк, который хотел бы не только обменять такие же долги, но и владел бы долговыми обязательствами с теми же самыми основными суммами, сроками выполнения и процентной ставкой. Конкретные свопы организовывались так, чтобы они не имели своими последствиями нарушение каких-либо ограничительных договорных положений в отношении переуступки долга.
    Пока рассматриваемая сделка не была связана с перечислением наличности, банки могли утверждать, что долговой своп предусматривает обмен активами равной стоимости. Следовательно, у них не было необходимости учитывать какие-либо прибыли или убытки, связанные с этим свопом. Однако если наличность становится частью свопа, то у банков возникает вопрос: как отразить своп в своих журналах банковских операций.
    Во-первых, как следует оценивать стоимость новых полученных активов? Результаты оценки зависят от таких факторов, как валюта, в которой выражен актив, срок погашения долга, процентная ставка, стоимость актива, привлеченного для свопа, полная стоимость всего, полученного в результате свопа, а также степень вероятности того, что новый полученный актив будет возмещен. В то время как банки сами определяют некоторые из этих факторов своей внутренней политикой, результаты оценки зависят также от банковского законодательства, ведения отчетности и налогового законодательства соответствующей правовой системы. Кроме того, банки должны знать, какие налоги могут быть взысканы с их доходов или убытков по сделке и как они могут быть взысканы.
    Во-вторых, как эта оценка затрагивает остаток этого конкретного банковского кредита и других кредитов, причитающихся одному и тому же должнику? Если банк оценивает актив, который он обменивает в процессе долгового свопа, по стоимости меньше номинальной, то правительственные органы, ведающие банковской системой, и аудиторы могут оспорить решение банка провести другие неоплаченные суммы в расчетах с должником по полной стоимости. До тех пор пока банк будет удерживать долговые обязательства до наступления срока платежа и пока уплата процентов будет осуществляться по текущим ставкам, они должны оценивать долг по полной стоимости. Кроме того, только та часть долга, которую банк не намерен удерживать до наступления срока платежа, должна оцениваться в соответствии с тем, что они получают при обмене долга. Вопрос о том, каким образом банкам следует оценивать товарные активы, так и не решен до конца ни в одной из стран.
    Возникновение деятельного рынка по долговым инструментам развивающихся стран открывает возможности как для дебитора, так и для кредитора. Однако существуют определенные препятствия для его развития. Страны-дебиторы должны обеспечить проведение операций по неискаженным процентным ставкам, так как в противном случае предложенные скидки по долгу могут быть перевешены учитываемыми процентными ставками. Также при пересчете долгосрочных финансовых инструментов в денежные активы внутреннего рынка необходимо удостовериться, что эта операция не вызывает роста денежных средств выше установленных пределов. Стимулы к осуществлению иностранных инвестиций могут быть сведены к нулю, если политический климат не благоприятствует притоку иностранных инвестиций. И, конечно, требуется хотя бы минимальная регулирующая структура. Необходимо корректировать документацию по реструктурированию долга, которая бы позволила осуществлять предоплаты при пересчете долга. Без ясных и четких правил операция затруднена, но слишком жесткое регулирование, особенно в форме административных процедур, необходимых для получения разрешения на совершение операций, скорее отпугивает, чем привлекает иностранных инвесторов.



  • Рейтинг
  • 2
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Один день с Алексеем Порхуном
Умеренные ожидания укрепления курса рубля
О проблемах введения полной конвертируемости рубля
О денежно-кредитной политике на 2007 г.
Нефтяные правила игры
Инвестиционная программа РАО "ЕЭС России". Перспективы акций энергокомпаний и оценка их стоимости
Конверсия как метод управления внешним долгом
Закрытые фонды недвижимости - уникальные возможности
Текущие тенденции в потребительском секторе
Современные системы управления деревообрабатывающего производства
"Иркут" - ведущее звено эскадрильи российской авиации
Фонды прямых инвестиций vs венчурных ПИФов
Иностранные инвестиции в Россию и другие страны BRIC
Перспективные направления для венчурных инвестиций
Основные теории состояния рынка ценных бумаг
Такими именами мы вправе гордиться...
Модель предложена - ждем ответа
МСФО должны быть обязательны для Центрального депозитария
Ответственность эмитента и регистратора за кражу акций

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100