Casual
РЦБ.RU
  • Версия для печати
  • Скачать .pdf
  • Автор
  • Солнцев Олег, Руководитель направления анализа денежно-кредитной политики, финансовых рынков и банковской системы Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования

  • Все статьи автора

О денежно-кредитной политике на 2007 г.

Октябрь 2006


    Представленный Банком России проект "Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2007 г." (далее - "Основные направления") в значительной мере повторяет важнейшие положения аналогичных документов, принятых в 2003, 2004 и 2005 гг. В настоящей статье рассматриваются достоинства и недостатки этого документа.

ОСНОВНЫЕ НАПРАВЛЕНИЯ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЙ ПОЛИТИКИ РФ

    Перечислим основные направления, которые предусматривает денежно-кредитная политика РФ в 2007 г. Речь идет о следующих положениях:
    1. Основные цели денежно-кредитной политики - снижение инфляции и обеспечение устойчивости национальной валюты.
    2. Определение целевого количественного ориентира необходимо в целях снижения инфляции. Он рассчитывается не только на предстоящий год, но и на среднесрочную перспективу: 2007 г. - 6,5-8%, 2009 г. - 4-5,5% из расчета декабрь к декабрю. При этом отдельно фиксируется ориентир по базовой инфляции - показателю, наиболее адекватно отражающему влияние денежно-кредитной политики на динамику цен за счет элиминирования воздействия немонетарных факторов: 5,5-7% в 2007 г.
    3. Под обеспечением устойчивости национальной валюты понимается "предотвращение резких колебаний валютного курса, не обусловленных действием фундаментальных экономических факторов" (Основные направления. С. 20). При этом Банк России не принимает на себя каких-либо количественно определенных обязательств по ограничению таких колебаний номинального и реального курсов.
    4. В среднесрочной перспективе Банк России намерен перейти к режиму антиинфляционного таргетирования.
    5. Банк России дает прогнозную оценку прироста денежной массы на следующий год (19-28%), но подчеркивает, что данный параметр не является целевым ориентиром денежно-кредитной политики.
    6. Ключевым фактором, определяющим условия проведения денежно-кредитной политики в следующем году, останется конъюнктура мировых рынков энергоносителей. Исходя из этого в "Основных направлениях" рассматриваются 3 возможных варианта развития экономики в 2007 г., исходные условия которых различаются прежде всего уровнем мировых цен на нефть и другие энергоносители (вероятная цена Urals - 45, 61 и 75 долл./баррель соответственно).
    7. Банк России прогнозирует, что при любом из рассматриваемых вариантов динамика денежной базы, обусловленная покупкой Банком России валюты на рынке и накоплением денежных средств на счетах бюджета, в целом будет соответствовать потребности экономики в увеличении денежного предложения (исходя из прогнозируемого спроса на денежную массу). Как следствие, не потребуется существенно корректировать динамику денежного предложения за счет кредитования Банком России коммерческих банков и, наоборот, абсорбировать избыточную денежную ликвидность банков в пассивах Банка России.
    8. Как и в аналогичных документах предшествующих лет, в "Основных направлениях" на 2007 г. Банк России воздерживается от каких-либо количественных ориентиров процентной политики - как в отношении ставок по собственным инструментам, так и ставок кредитного и денежного рынков. Все указания относительно перспектив изменения ставок имеют максимально обтекаемый характер.
    9. Хотя в 2007 г. рост операций по рефинансированию банков будет ограниченным, однако для повышения роли процентной политики в среднесрочной перспективе Банк России продолжит работу по усовершенствованию набора таких инструментов.
    10. В соответствии с ранее принятыми "Стратегией развития банковского сектора РФ на период до 2008 г." и "Стратегией развития финансового рынка РФ на 2006-2008 гг." продолжится поэтапное реформирование надзора и регулирования банковской деятельности, платежной системы и финансовых рынков.

ДОСТОИНСТВА И НЕДОСТАТКИ

    Достоинством представленного проекта "Основных направлений" является в целом адекватное отражение вероятных макроэкономических условий, в которых будет реализовываться денежно-кредитная политика в 2007 г.
    Также важным позитивным моментом следует считать некоторые выдвигаемые в проекте новые инициативы, обеспечивающие расширение инструментария денежно-кредитного регулирования. Прежде всего речь идет о развитии некоторых инструментов рефинансирования (см. выше п. 9).
    В то же время для представленного проекта "Основных направлений" характерно несколько существенных недостатков.
    Первый недостаток. Фундаментальная недооценка негативного воздействия укрепления рубля на конкурентоспособность российской экономики.
    Отказ от фиксации целевого ориентира по повышению реального эффективного курса свидетельствует о допущении Банком России возможности изменения динамики этого курса и выхода за пределы заявленного прогнозного интервала (т. е. свыше 10%).
    Однако, как показывает опыт предшествующих лет, такие темпы укрепления национальной валюты несовместимы с поддержанием конкурентоспособности отечественного производства, декларируемым Банком России в качестве одного из принципов курсовой политики.
    Так, например, в прошедшем году темпы прироста реального эффективного курса рубля достигли 10,5%. При этом впервые за длительный период они превысили динамику роста производительности труда (рис. 1).
    На этом фоне темпы прироста промышленного производства, согласно данным Росстата, сократились в 2 раза - с 8,3 до 4,0% (рис. 2), динамика выпуска чувствительных к импорту производств - почти в 3 раза - с 7,9 до 2,9%. Одновременно резко увеличились темпы прироста физического объема импорта готовых товаров (превысив 25% за год).
    Происшедшее в прошлом году резкое замедление динамики производства убедительно подтверждает известный тезис о том, что для сохранения конкурентоспособности национального производства показатели темпов роста реального курса национальной валюты не должны превышать показатели динамики повышения производительности труда. В противном случае у производителей отсутствует возможность адаптироваться к усилению ценовой конкуренции с импортом за счет снижения удельных трудовых издержек.
    С учетом этих обстоятельств сделанное Банком России допущение о возможности безопасного для конкурентоспособности отечественных производителей повышения реального эффективного курса рубля на 10% и более (при инерционной динамике производительности труда 5-6%), по крайней мере, нуждается в развернутой аргументации.
    Второй недостаток. Ориентация на инерционное развитие ситуации в денежно-кредитной сфере, игнорирование новых рисков, которые могут оказать существенное негативное воздействие на стабильность и конкурентоспособность финансового сектора уже в ближайший период.
    Как отмечалось выше, представленный проект "Основных направлений" во многом повторяет концептуальные положения аналогичных документов, принимавшихся на протяжении предшествующих 3 лет.
    Однако за это время ситуация в финансовом секторе и экономике качественно изменилась по следующим параметрам:
    1. Существенно возрос объем внешней задолженности корпоративного сектора. К началу 2006 г. он приблизился к 180 млрд долл., увеличившись за 3 года в 4 раза. По соотношению внешнего корпоративного долга и объема экспорта товаров и услуг (66%) Россия уже превзошла максимальные показатели некоторых стран, столкнувшихся за последние 10 лет с кризисом внешнего корпоративного долга (Чехия, Республика Корея).
    Таким образом, в случае продолжения денежно-кредитной политики последних лет данная проблема не будет решена, что потребует перейти в ближайшее время к более умеренной динамике курса рубля и выработке системы действий по существенному снижению ставок внутреннего кредитного рынка.
    2. Рынок межбанковского кредитования не справляется с задачей масштабного перераспределения средств от банков, имеющих избыток ликвидности, к банкам, столкнувшимся с ее нехваткой. Отсутствие целенаправленной политики по развитию данного рынка вряд ли будет способствовать решению данной задачи и в дальнейшем (следствие сильной сегментации рынка).
    Изменение ситуации требует не только принципиально иной процентной политики (ликвидация отрыва ставок по коротким кредитам Банка России от средних ставок межбанковского рынка), но и качественного расширения базы залогов, включая широкое использование нерыночных залогов. Возможным вариантом решения проблемы также является кредитование Банком России по упрощенной процедуре высоконадежных банков-посредников, размещающих полученные средства на открытом межбанковском рынке и, соответственно, принимающих все риски, связанные с размещением.
    3. Экспансия зарубежных финансовых институтов в банковскую систему, кредитный и финансовый рынки создает риск вытеснения российских финансовых организаций из стратегически значимых сегментов.
    Период с 2005 г. до начала 2006 г. характеризовался активным выходом на внутренний российский рынок инвестиционно-банковских услуг ведущих мировых игроков - Merrill Lynch, Morgan Stanley, Goldman Sachs, Deutsche Bank. С учетом ранее открывших свой бизнес в России J P Morgan, UBS и CSFB можно говорить о присутствии на рынке 6 из 7 крупнейших в мире инвестиционных банков1.
    Вполне закономерен тот факт, что доля финансовых организаций с российским капиталом на рынке консультационных услуг, оказываемых при проведении первичных публичных размещений акций и сделок слияния и поглощения, снизилась в 2005 г. до 20% по сравнению с приблизительно 85% в 2004 г. Столь интенсивная экспансия ожидается в сфере брокерского обслуживания и доверительного управления активами.
    В целом ситуация начинает развиваться по сценарию, близкому к наблюдавшемуся ранее в ряде латиноамериканских и восточноевропейских стран. Оборот наиболее привлекательных финансовых активов перемещается за рубеж. На внутреннем рынке финансовое обслуживание крупных и перспективных корпоративных клиентов, а также сопровождение наиболее масштабных сделок переходит к дочерним организациям ведущих зарубежных финансовых институтов. Это лишает национальные банки и финансовые компании значительной части потенциальных доходов и, как следствие, сужает возможности их дальнейшей капитализации, что в свою очередь создает условия для их дальнейшего вытеснения с ключевых сегментов рынка.
    Перелом данной тенденции требует перехода к активной политике по ускорению капитализации российских банков и финансовых компаний, формированию компаний-лидеров, способных конкурировать с зарубежными финансовыми институтами на российском рынке.
    Такая политика не может быть успешной без финансовой помощи со стороны монетарных властей по увеличению собственных капиталов российских банков и компаний, оперирующих в стратегически значимых сегментах рынка (инвестиционно-банковские услуги, финансирование крупных сделок и проектов). Конечно, эта помощь должна предоставляться на прозрачной, конкурентной, возмездной и возвратной основе2.
    Очевидно, меры по предоставлению финансовой помощи должны быть скоординированы с политикой процентных ставок, а также дополнены созданием нормативно-правовых механизмов, стимулирующих самостоятельную капитализацию кредитных организаций. В частности, это потребует детализации и отражения в "Основных направлениях" ранее заявленных Банком России намерений упростить порядок осуществления сделок по слиянию и поглощению, а также урегулировать привлечения банками капиталов с фондового рынка.
    Третий недостаток. Неадекватная оценка влияния процентных ставок на инфляцию, блокирующая переход к активной процентной политике, декларируемой Банком России в качестве стратегического приоритета.
    Как отмечается в проекте "Основных направлений", "в настоящее время влияние процентных ставок по операциям Банка России на уровень процентных ставок в экономике является ограниченным" (С. 4). Такая ситуация неизбежна в условиях, когда стоимость предоставляемых Банком России ресурсов существенно превышает средний рыночный уровень ставок не только межбанковского рынка (что само по себе является отклонением от общепринятой мировой практики), но даже по кредитам банков конечным заемщикам.
    Вместе с тем в рассматриваемом проекте "Основных направлений" фактически фиксируется отказ от сколько-нибудь значимого снижения ставок по предоставляемым Банком России ресурсам в будущем году3.
    Причиной для такого отказа служат опасения избыточного расширения денежного предложения, способного в соответствии с логикой данного проекта помешать достижению антиинфляционных целей денежно-кредитной политики. Однако такие опасения представляются необоснованными.
    Формирование Банком России действенных механизмов рефинансирования кредитов банков конечным заемщикам приведет к снижению ставок по данным кредитам. Это стимулирует уменьшение корпоративных заимствований на внешних рынках. Такое уменьшение ограничит предложение валюты и позволит Банку России сократить ее чистые покупки. В результате дополнительный приток ликвидности, вызванный расширением рефинансирования, будет уравновешен снижением эмиссии, связанной с операциями Банка России на валютном рынке.
    Возможное краткосрочное увеличение общих объемов эмиссии в период становления системы доступного рефинансирования (следствие временного лага между снижением ставок и сокращением притока валютных средств) может быть предотвращено за счет превентивных мер, ограничивающих спрос на внешние займы. Речь идет о повышении нормативов обязательного резервирования по обязательствам банков перед банками-нерезидентами.

ПРЕДЛОЖЕНИЯ ПО ДОРАБОТКЕ ПРОЕКТА

    Вероятны следующие пути доработки "Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2007 г.":

  • Придать прогнозу годовых изменений реального эффективного курса рубля за 2007 г. характер одного из целевых ориентиров денежно-кредитной политики. При этом целесообразно понизить верхнюю границу диапазона допустимых колебаний этого курса до уровня, не превышающего ожидаемую динамику роста производительности труда (приблизительно 6% за год).     В противном случае привести развернутую аргументацию утверждения о возможности более сильного повышения реального курса без ущерба для конкурентоспособности отечественных предприятий. Такая аргументация должна включать в себя объяснение факта замедления динамики промышленного производства в 2005 г. на фоне существенного повышения темпов роста реального эффективного курса и импорта готовой продукции.
  • Дополнить разделы II ("Развитие экономики России в 2006 г...") и III ("Сценарии макроэкономического развития в 2007 г.") анализом новых факторов системных рисков, оказывающих значимое влияние на развитие российского финансового сектора в последние годы.     Речь идет об увеличении внешней задолженности корпоративного сектора, повышении влияния колебаний потоков краткосрочного капитала на ликвидность банковской системы, расширении присутствия зарубежных финансовых институтов на внутреннем кредитном и финансовом рынках.
  • Дополнить раздел IV ("Цели и инструменты денежно-кредитной политики в 2007 г.") разъяснением предполагаемых направлений действий органов денежно-кредитного регулирования по снижению системных рисков, связанных с отмеченными выше факторами.
  • Во исполнение ст. 45 Федерального закона "О Центральном банке Российской Федерации" определить целевые ориентиры денежно-кредитной политики в области процентных ставок на следующий год. Сформулировать в качестве стратегической задачи ликвидацию существующего отрыва ставок по предоставляемым Банком России ресурсам от средних ставок денежного рынка, определить примерные сроки ее реализации.
  • Зафиксировать возможность повышения нормативов обязательного резервирования по обязательствам банков перед банками-нерезидентами в качестве меры по ограничению притока краткосрочных зарубежных капиталов.
  • Предусмотреть систему действий по расширению использования нерыночных залогов при предоставлении Банком России заемных ресурсов коммерческим банкам.
  • В части мероприятий Банка России по совершенствованию банковской системы и банковского надзора в 2007 г. (раздел V.I) конкретизировать предполагаемые меры по упрощению порядка осуществления сделок слияний и поглощений кредитных организаций, а также стимулированию привлечения этими организациями капиталов с фондового рынка.

    • Рейтинг
    • 0
    Добавить комментарий
    Комментарии (1):
    альбина
    11.01.2009 18:35:30
    мало информации
    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Один день с Алексеем Порхуном
    Умеренные ожидания укрепления курса рубля
    О проблемах введения полной конвертируемости рубля
    О денежно-кредитной политике на 2007 г.
    Нефтяные правила игры
    Инвестиционная программа РАО "ЕЭС России". Перспективы акций энергокомпаний и оценка их стоимости
    Конверсия как метод управления внешним долгом
    Закрытые фонды недвижимости - уникальные возможности
    Текущие тенденции в потребительском секторе
    Современные системы управления деревообрабатывающего производства
    "Иркут" - ведущее звено эскадрильи российской авиации
    Фонды прямых инвестиций vs венчурных ПИФов
    Иностранные инвестиции в Россию и другие страны BRIC
    Перспективные направления для венчурных инвестиций
    Основные теории состояния рынка ценных бумаг
    Такими именами мы вправе гордиться...
    Модель предложена - ждем ответа
    МСФО должны быть обязательны для Центрального депозитария
    Ответственность эмитента и регистратора за кражу акций

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100