Casual
РЦБ.RU

Российская сталь

Сентябрь 2006


    Российская сталелитейная промышленность по-прежнему остается весьма конкурентоспособной на мировом рынке. Благодаря восстановлению ценовой конъюнктуры на стальную продукцию и наращиванию производства крупнейшими производителями, этот год может оказаться рекордным для российских металлургических компаний, что в свою очередь станет хорошим стимулом для роста акций.

    Российские металлургические компании играют заметную роль в российской экономике, обеспечивая около 5% ВВП и 16% промышленного производства. Металлургия занимает 2-е место после нефтегазового комплекса в объеме экспорта. Ежегодное потребление стали в России составляет около 30 млн тонн и в расчете на душу населения по-прежнему значительно уступает показателям развитых стран (рис. 1.) Так, для России в 2005 г. этот показатель составил 205 кг, в то время как среднее значение для ЕС достигло 370 кг, а для Южной Кореи - около 1000 кг. Особенно следует отметить, что рост внутреннего спроса носит определяющий характер для российских предприятий, так как на данный момент они вынуждены экспортировать более половины производимой продукции, причем часто по более низким ценам.
    Заметна роль российской металлургии и в мировом масштабе. В списке крупнейших стран - производителей стали Россия занимает 4-е место с рыночной долей около 6%. Российские предприятия находятся в куда более выгодном положении, чем большинство их западных конкурентов. Благодаря низким затратам на производство, высокой степени вертикальной интеграции и растущему спросу на внутреннем рынке российские металлургические предприятия остаются одними из самых эффективных в мире, что в значительной мере вызывает растущий интерес со стороны как российских, так и иностранных инвесторов.
    Конечно, низкие затраты обеспечены в основном невысоким уровнем заработной платы и заниженными ценами на электроэнергию, и настоящая ситуация может поменяться в будущем. Но, во-первых, речь идет о временном горизонте в несколько лет, а может, и десятилетий, а во-вторых, другие конкурентные преимущества, такие как устойчивый рост внутреннего спроса, наличие собственной сырьевой базы, вряд ли исчерпают себя в обозримой перспективе. Другим позитивным моментом для российских компаний является низкий уровень долговой нагрузки по сравнению с большинством зарубежных конкурентов.
    В настоящий момент акции российских сталелитейных компаний выглядят особенно привлекательно благодаря восстановлению конъюнктуры на мировом рынке стали после существенного снижения цен во второй половине прошлого года (рис. 2). Так, например, с января по август 2006 г. экспортные цены в среднем выросли на 50%, в результате чего заметный рост производства был отмечен практически всеми крупными производителями отрасли. Сейчас цены находятся на рекордных уровнях первой половины 2005 г. и, скорее всего, обеспечат российским производителям хорошую поддержку. Эти результаты, по нашему мнению, не нашли полного отражения в стоимости некоторых металлургических предприятий, акции которых по-прежнему недооценены и сохраняют потенциал для роста.
    В то же время неустойчивое состояние мировой конъюнктуры несет в себе основные угрозы благополучию российских сталепроизводителей. Падение цен на сталь в 2005 г. привело к снижению финансовых показателей большинства российских компаний, и нет гарантии того, что такая ситуация не повторится в будущем. Большинство аналитических прогнозов сводится к тому, что цены на сталь в ближайшие годы будут снижаться вплоть до 500 долл./тонну, уровня, обеспечивающего высокую рентабельность большей части действующих предприятий. Основное понижательное давление на цены оказывает рост предложения металла за счет интенсивного наращивания выпуска прежде всего китайскими производителями, в результате чего Китай из нетто-импортера стал нетто-экспортером сталепродукции. Также активны сталелитейные компании из Индии и Бразилии. С другой стороны, ограниченное предложение сырья поддерживает цены на руду на стабильно высоком уровне, что в случае ухудшения ценовой конъюнктуры стали может поставить производителей сталепродукции в крайне затруднительное положения из-за ценовой вилки на сырье и готовую продукцию.
    Ответом российских металлургических компаний на эту вполне вероятную ситуацию стало интенсивное развитие сырьевого сегмента, часто в ущерб непосредственно производству стали, что лишило возможности некоторых предприятий сектора воспользоваться хорошими ценами на сталь в первой половине 2006 г.
    Развитие российской металлургии мы, как и большинство участников рынка, связываем с продолжением процессов консолидации крупнейших активов, причем с участием как российских, так и западных игроков. Срыв сделки Северстали с Arcelor не снимает тему с повестки дня. Стимулов для глобальной консолидации металлургических активов - множество. В первую очередь это связано с вопросами ценообразования, так как объединенные компании способны оказывать гораздо большее влияние как на поставщиков, так и на рынки сбыта. Последнее, кстати, очень актуально для российских производителей, которые экспортируют на европейские рынки преимущественно полуфабрикаты, в то время как более рентабельная продукция глубокой переработки успешно квотируется. Тем не менее наращивание выпуска продукции с высокой добавленной стоимостью остается одним из основных резервов повышения эффективности. Кроме того, по-прежнему существуют возможности снижения издержек за счет отказа от устаревших технологий выплавки стали, в частности доменного производства, в пользу конверторной и электрической плавки, хотя в последние годы в этом направлении наблюдается значительный прогресс.
    Отчасти проблему повышения технологического уровня выпускаемой продукции и расширения рынков сбыта удается решить путем покупки зарубежных активов, в результате чего компании получают прямой доступ к конечным потребителям. Так, например, Новолипецкий МК в начале года приобрел датского производителя стали DanSteel A/S, "Евраз" обзавелся производственными активами в Италии и Чехии (Palini e Bertoli и Vitkovice Steel), Северсталь в свою очередь приобрела итальянскую Lucchini Group и т. д. Укрупнение российских сталелитейных предприятий на высшем уровне позволит улучшить позиции на мировом рынке, повысить рентабельность, а следовательно, и стоимость бизнеса.
    Основные игроки
    Российский сегмент сталелитейной промышленности представлен пятеркой крупнейших игроков, контролирующих около 80% общероссийского производства стали: Евраз-Холдинг, Северсталь, Магнитогорский МК, Новолипецкий МК и "Мечел". Акции последних четырех компаний представлены, в том числе, и на российском рынке, бумаги "Евраза" торгуются на Лондонской фондовой бирже в форме глобальных депозитарных расписок (ГДР) (см. таблицу).
    ЕВРАЗ Груп
    "Евраз" на сегодняшний день является крупнейшим производителем стали в России, а также входит в список 20 крупнейших сталелитейных компаний мира. В 2005 г. предприятия группы произвели 13,9 млн тонн стали и 12,2 млн тонн проката.
    "Евраз" объединяет целый ряд крупных сырьевых и производственных активов, благодаря которым компания практически полностью обеспечена сырьем и отличается широкой гаммой производимой продукции. Наиболее конкурентные позиции "Евраз" имеет на рынке длинномерного проката, являясь крупным поставщиком продукции для строительной индустрии, а также обеспечивает основную долю поставок для ОАО "Российские железные дороги".
    Кроме того, компания продолжает активно наращивать свое присутствие на мировом рынке ванадия - компонента, используемого для производства более износостойких, легированных сталей. Так, с начала года компания объявила о покупке сразу двух крупных производителей металла - компаний Stratcor и Highveld Steel and Vanadium. Следует отметить, что перспектива рынка ванадия оценивается достаточно высоко, а само производство ванадиевой стали связано с созданием продукции более высокой добавленной стоимости и может способствовать росту показателей прибыльности в будущем.
    Мы считаем, что компания и в дальнейшем продолжит осуществлять выборочные инвестиции в зарубежные активы. В то же время в поле зрения, скорее всего, окажутся малоэффективные и относительно недорогие предприятия, мощности которых могут быть использованы для дальнейшей переработки экспортируемых полуфабрикатов, и они будут способствовать расширению рынков сбыта продукции компании.
    Кстати, именно "Евраз", по мнению большинства аналитиков, станет центром консолидации металлургических активов. Недавнюю покупку Р. Абрамовичем 41% акций компании многие участники рынка считают первым шагом к построению крупнейшего вертикально интегрированного, возможно, интернационального холдинга, который сможет контролировать до половины российского горно-рудного бизнеса и рынка стали. Наиболее вероятным на данный момент представляется объединение "Евраза" с активами "Мечела", ММК и/или предприятиями холдинга "Металлоинвест". Таким образом, в среднесрочной перспективе динамика акций компании будет во многом определяться сигналами о дальнейших шагах "Евраза" в этом направлении.
    Новолипецкий МК
    НЛМК - один из самых рентабельных производителей стали в мире: норма EBITDA по итогам не самого удачного для компании 2005 г. составила около 48%, в то время как рентабельность чистой прибыли - 31%. Эти показатели являются самыми высокими среди российских металлургических компаний. Их удалось достичь в основном благодаря стратегии, ориентированной на производство продукции высоких переделов, использованию передовых методов производства, а также практически полной сырьевой независимости.
    Как и большинство компаний сектора, НЛМК проявляет высокую M&A-активность. С начала года компания сообщила о целом ряде приобретений, включающих предприятия сырьевого комплекса, датского производителя Dansteel A/S, а также крупного производителя трансформаторной стали "ВИЗ-Сталь". Следует также отметить, что НЛМК очень выгодно выделяется практически полным отсутствием задолженности и существенным объемом свободных денежных ресурсов, что свидетельствует о сохраняющемся значительном M&A потенциале.
    Кроме того, среди крупнейших российских сталелитейных компаний НЛМК отличается самым высоким уровнем экспортных продаж. Это, с одной стороны, позволяет ему в полной мере воспользоваться сложившейся благоприятной конъюнктурой на рынке металлов, с другой - делает компанию уязвимой в периоды снижения мировых цен и чрезмерного укрепления национальной валюты.
    НЛМК входит в число наших фаворитов в секторе и, на наш взгляд, имеет неплохой потенциал роста главным образом за счет хороших позиций на рынке продукции с высокой добавленной стоимостью, благоприятной конъюнктуры на мировых рынках и высокого качества корпоративного управления. Дополнительную поддержку бумагам комбината может оказать включение ГДР НЛМК в индекс MSCI Emerging Markets в июне, несмотря на скромный вес 0,12%.
    Северсталь
    Северсталь является вторым по величине российским производителем стали с совокупной рыночной долей около 17%. Благодаря прочным позициям в таких сегментах, как производство труб большого диаметра для нефтегазовой промышленности и выпуск автолиста, компания демонстрирует вполне конкурентные показатели рентабельности. Кроме того, завершенная накануне консолидация горно-рудного бизнеса компании будет, скорее всего, способствовать дальнейшей оптимизации затрат в перспективе.
    Консолидация горно-рудных и угольных предприятий Северстали началась около полугода назад. В рамках сделки активы сырьевых компаний, принадлежащих А. Мордашову, через кипрскую Frontdeal Ltd., были оплачены акциями допэмиссии Северстали. Общий объем дополнительного выпуска составил 72% акционерного капитала, в результате чего доля А. Мордашова увеличилась до 90%, а стоимость компании практически на 5 млрд. долл. Таким образом, сегодня, компания представляет собой вертикально интегрированный холдинг, охватывающий полный цикл производства - от железной руды до высококачественного оцинкованного автолиста.
    Основным поводом для спекуляций оказалось неожиданное объявление о планах компании по слиянию с Arcelor, вторым по величине мировым производителем стали. Однако позднее предложение Северстали было отвергнуто в пользу более выгодного, по мнению миноритариев, предложения Mittal Steel.
    На данный момент Северсталь готовится к размещению акций на Лондонской фондовой бирже, в результате которого компания планирует выручить около 1,5 млрд долл. Неофициальные источники указывают на то, что цена в рамках размещения составит около 15 долл., что заметно выше текущих котировок, однако достаточно близко к нашей оценке.
    Таким образом, акции Северстали являются, на наш взгляд, одним из наиболее привлекательных объектов для инвестиций в долгосрочном периоде. Кроме того, компания выглядит достаточно привлекательно с точки зрения мультипликаторов (см. таблицу).
    Магнитогорский МК
    ММК является третьим по величине сталелитейным предприятием в России и производит самый широкий сортамент металлопродукции среди российских компаний. Объем производства по итогам 2005 г. составил 11,4 млн тонн стали, при этом более половины произведенного объема пришлось на экспорт. Сегодня ММК остается единственным производителем "Большой пятерки", не имеющим собственных сырьевых активов, что при росте цен на сырье повышает риски операционной и финансовой деятельности компании. Тем не менее даже в сложившихся условиях ММК показывает достаточно высокие показатели эффективности. Основную долю поставок на ММК осуществляет казахстанское Соколовско-Сарбайское ГПО, однако цены на руду пересматриваются каждый год, в то время как достижение долгосрочной договоренности могло бы оказать существенную поддержку акциям комбината.
    Из общей линейки компаний ММК выделяется отсутствием зарубежных активов. В начале 2006 г. компания в составе консорциума победила в аукционе по приватизации Pakistan Steel Mills Corporation, однако позднее итоги аукциона были отменены. Сегодня основной объем инвестиций ММК приходится на масштабную модернизацию существующих производственных мощностей.
    Основные факторы роста стоимости компании, как уже отмечалось, связаны с перспективами достижения долгосрочных цен и объемов поставок сырья, а также с ростом ликвидности в случае реализации планов по IPO, так как текущий free-float, по разным оценкам, не превышает 1% и является самым низким среди конкурентов.
    Мечел
    "Мечел" заметно выделяется среди прочих производителей существенным перевесом в сторону горно-добывающего бизнеса. Собственно, этим и объясняется столь существенный разрыв в показателях рентабельности: по итогам 2005 г. норма EBITDA снизилась до 19%. Да и в целом результаты 2005 г. оказались скорее неприятным сюрпризом. Так, на фоне 5%-ного роста выручки операционная прибыль снизилась на 30%, а чистая прибыль - более чем на 70%.
    В первой половине текущего года политика компании была по-прежнему ориентирована на расширение сырьевого сектора, что отрицательно сказалось на финансовых и производственных показателях. Производство стали по группе снизилось на 7%, чугуна - на 6%, готового проката - на 6%. Между тем ценовая конъюнктура по металлам улучшилась в I кв. и особенно во II кв. по сравнению с концом прошлого года, в то время как цены на уголь в этот период снижались (в I кв. - на 5%). В результате увеличение производства угля и рудного концентрата не смогло компенсировать потери от сокращения выпуска стальной продукции, что привело к снижению чистой прибыли по US GAAP в первом полугодии 2006 г. по сравнению с аналогичным периодом 2005 г. на 60%, выручки - на 17%. Показатель EBITDA снизился более чем на 50%.
    Таким образом, результаты Мечела в I кв. оказываются хуже, чем у других российских производителей стали. В результате котировки акций компании снизились с начала года почти на 1/4, однако остаются выше цены размещения АДР на Нью-Йоркской фондовой бирже 29 октября 2004 г.
    Хотя на текущий момент ориентация на развитие сырьевого сектора ухудшила показатели компании, в будущем такая стратегия вполне может оправдать себя, так как цены на стальную продукции по сравнению с ценами на сырье будут испытывать большее понижательное давление из-за усиленного наращивания производства стали, прежде всего китайскими производителями. Из положительных моментов также стоит отметить рост производства готовой продукции с высокой добавленной стоимостью. На фоне снижения объемов выпуска в целом в первом полугодии 2006 г. выпуск стального листа вырос на 26%, сортового проката - на 2%.



  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
О регулировании рынка ценных бумаг Беларуси
Факты и комментарии
Один день c Татьяной Есаулковой
Перспективы Объединенной Авиастроительной Корпорации
Практика секьюритизации российских лизинговых контрактов на международном финансовом рынке
Спрэд ОФЗ-18 к Russia-30 сужается
Государственный долг Бразилии: инструменты и дефолт-риск
Конверсия как метод управления внешним долгом
Ссудный день, или Сказка о векселях и хитроумных купцах
Вексельный рынок: итоги первой половины 2006 г.
Как отразится введение биржевых облигаций на российском рынке векселей?
Внимание! Заинтересованность!
Банковская вексельная статистика: итоги и перспективы
Вексельная статистика
Взлеты и падения российского золота
Привлекательные активы цветной металлургии
Российская сталь
Интересные металлургические идеи
Металлургический сектор Украины: тенденции развития
Свободная конвертируемость рубля
IPO инвестиционных паев ПИФов

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100