Casual
РЦБ.RU

Международный рынок капитала: современные тенденции и перспективы

Август 2006


    Неравномерное развитие международного рынка капиталов за последние 20-30 лет отмечалось практически по каждому из его составляющих компонентов: рынку среднесрочных и долгосрочных иностранных кредитов и еврокредитов и рынку иностранных ценных бумаг и евробумаг. В последние годы одним из самых привлекательных стал рынок евробумаг, чему в немалой степени способствовали стабилизация макроэкономических показателей стран ЕС и продолжающаяся либерализация финансовых рынков.

РЫНОК ЕВРОБУМАГ В СИСТЕМЕ МЕЖДУНАРОДНОГО РЫНКА КАПИТАЛОВ

    Фактором расширения международного рынка капиталов1 в последние десятилетия стало повышение цен на нефть. В этот период благодаря высоколиквидному рынку и ряду технических преимуществ (проявлявшихся главным образом в оперативности совершения сделок) более широко применялись кредиты, в первую очередь синдицированные. Кратковременное ухудшение конъюнктуры на мировых рынках нефти, сокращение ее добычи и экспорта и снижение цен сопровождались ростом внешней задолженности многих стран-нефтеэкспортеров, ослаблением влияния нефтедолларов, что естественным образом сказывалось и на рынке капиталов.
    В конце XX в. рынки характеризовались крайней неустойчивостью. Резкие колебания валютных курсов и процентных ставок затрудняли как инвесторам, так и должникам разработку финансовых стратегий. Методы, сводившие к минимуму риски, пользовались большой популярностью, и коммерческие кредиторы стали изыскивать более эффективные подходы к управлению портфелями ценных бумаг. К числу наиболее значительных изменений следует отнести глобализацию финансовых рынков и влияние новых технологий на международные займы. Эти тенденции способствовали увеличению числа участников на рынке и сглаживанию различий между отдельными его сегментами, еще больше расширяя круг возможностей должников и кредиторов. Одним из последствий этих тенденций явилась секьюритизация долга.
    В большинстве случаев участниками рынка выступали: крупные международные банки и компании; государства, правительства и муниципальные органы; международные финансовые организации. В начале нового столетия ряды эмитентов пополнили новые перспективные структуры - небольшие американские и европейские корпорации, а также развивающиеся страны и самые разнообразные муниципальные и корпоративные заемщики с "формирующихся рынков". За последние 20 лет активы, управляемые крупными институциональными инвесторами, увеличились в более чем 2 раза и превысили мировой ВНП. Стали шире использоваться "нестандартные" валюты, появились разнообразные и сложные эмитируемые инструменты. Синдицированные кредиты вошли в моду благодаря усилившейся тенденции к банковско-промышленным слияниям2.
    Спад в мировой экономике в конце ХХ - начале ХХI в. (кульминацией которого стали экономический кризис 1997-1998 гг. и сентябрьские теракты 2001 г.), синхронизация экономического и финансового циклов привели к кардинальному пересмотру финансовых стратегий, серьезной переоценке активов и поиску абсолютно новых подходов к международному финансовому регулированию. Некоторое время ситуация на рынке капиталов была очень нестабильной и даже получила название "кредитное сжатие" (credit crunch).
    Наиболее динамичным и одним из самых привлекательных рынков капиталов в последнее время стал рынок евробумаг. Сегодня рынок евробумаг можно условно разделить на 3 сектора: краткосрочных долговых обязательств, евроакций и еврооблигаций. Значительная часть рынка представлена последними ценными бумагами: объем данных долговых обязательств, находящихся в обращении, составляет примерно 10% мирового рынка облигаций.

    Краткосрочные долговые обязательства
    На структуру займов на рынке серьезно повлияла неопределенность изменения ставок в Северной Америке и Европе, связанная с созданием Европейского валютного союза (ЕВС). Таким образом, в последние 5 лет наблюдался повышенный спрос на краткосрочные бумаги, и прежде всего со стороны взаимных фондов. В результате рынок отреагировал ростом заимствований, а именно евронот и еврокоммерческих бумаг (Euro-commercial papers, ECP)3.
    Успеху ЕСР во многом способствовал приход на рынок японских игроков. Тем не менее рынок ЕСР по объему в 5 раз уступает американскому, имеющему более продолжительную историю. Основными факторами, тормозящими быстрое развитие сектора краткосрочных евробумаг, стали недостаточная развитость европейского рынка корпоративных бумаг в целом, а также ограничения на выпуск обязательств в некоторых европейских валютах, сопряженные с опасениями манипулирования национальными валютами. Однако последние тенденции, связанные с окончательным переходом на евро и массовой приватизацией в странах ЕС, безусловно, приведут к увеличению числа корпоративных заемщиков и росту рынка ЕСР.
    Это относится и к евронотам, которые очень схожи с коммерческими бумагами. Принципиальное различие состоит в том, что евроноты гарантируются инвестиционным банком или группой банков, которые либо сами их выкупают, либо продлевают заемщику кредитную линию. При этом комиссия за подписку делает евроноты более дорогостоящим удовольствием по сравнению с коммерческими бумагами (евроноты обычно выпускают через тендер на срок 1, 3 или 6 мес.). Евроноты по сравнению с еврооблигациями оказались более быстрыми и дешевыми займами, по которым к тому же можно не формировать обеспечение. Сыграла роль и возможность увеличения доходности от операций за счет арбитража и обхода различных налоговых и правовых ограничений. И наконец, рынок евронот открыл прямую дорогу к производным ценным бумагам.

    Производные бумаги
    Активное развитие рынка производных бумаг в последние несколько лет произошло благодаря росту потребительских кредитов в Северной Америке, введению единой европейской валюты, а также падению доверия к сберегательным вкладам. Основными инструментами на рынке в настоящее время являются:

  • облигации, обеспеченные средствами на кредитных картах (credit card-backed bonds);
  • облигации, обеспеченные закладными (mortgage-backed bonds, MBS);
  • вторичные кредитные (collateralized loan obligations, CLO) и облигационные (collateralized bond obligations, CBO) обязательства.
        Причиной современного подъема сектора ипотечных облигаций Австралии стало размещение в 1997 г. на еврорынке двух крупных еврозаймов (1,7 млрд долл.), обеспеченных австралийскими закладными. Почувствовав конкуренцию, европейские банки также начали секьюритизировать ипотечные кредиты. Причем фондирование не являлось главной целью: ставки по большинству европейских ипотек были выше банковских. Такие крупные банки, как ABN AMRO, Deutsche Bank и SBS, всерьез занялись программой секъюритизации своих резидентских ипотечных портфелей. Обращаясь к сектору вторичных обязательств, банки стремятся уменьшить влияние рыночных рисков, а также избежать высоких норм резервирования за счет вывода за баланс соответствующих активов.
        Меньше внимания уделялось еще одному краткосрочному инструменту (срок погашения - до 1 года, форма - на предъявителя4) - свободнообращающемуся депозитному сертификату (CD), выпускаемому коммерческими банками или ссудо-сберегательными ассоциациями под срочные депозиты (хотя изъятие средств до срока возможно, штраф в сумме, эквивалентной выплатам процентов, обычно делает это невыгодным). В Европе он появился в 1966 г., в США - в 1961 г. Получили развитие CD с номиналом в 100 тыс. долл. и более (jumbo), являющиеся обратимыми. Иностранные банки, имеющие свои филиалы в некоторых странах, все больше стали использовать свое право на выпуск депозитных сертификатов с номинальной ценой, выраженной в местной валюте (янки-сертификаты). В последние годы крупными выпусками CD увлекались банки таких азиатских стран, как Китай, Корея, Таиланд и Филиппины.

        Евроакции
        Эмиссии международных акций начали выпускать в незначительных объемах лишь с середины 1980-х гг. Однако за последние 10 лет рынки акций, особенно европейские, значительно оживились. Число частных европейских инвесторов выросло в 5 раз. Наметился серьезный прорыв в первичных размещениях акций. В настоящее время эмиссии евроакций (до 700 в год) размещаются одновременно на нескольких рынках международным синдикатом финансовых учреждений. В прошлом акции не выпускались непосредственно на международных рынках, где имели хождение лишь облигации, конвертируемые в акции. За последние годы объемы эмиссий евроакций увеличились. Такие компании, как "Нестле", "Вольво", осуществили выпуск своих акций на международном рынке, чтобы воспользоваться тенденцией институциональных инвесторов разных стран к покупке акций зарубежных предприятий. Указанные международные акции активно продаются в Лондоне.

        Еврооблигации
        В Европе выпуск облигаций проводится в основном в целях реструктуризации активов или приватизации госсобственности. Так, наиболее крупными событиями за последние несколько лет стали корпоративные займы Банка Англии (5,1 млрд долл.), заимствования отрасли самолетостроения (4 млрд долл.) и несколько выпусков по реструктуризации задолженности стран Восточной Европы и Латинской Америки. Рост оборота на вторичном рынке обеспечивался в большей степени за счет активности на внутренних рынках ценных бумаг, чем за счет международных центров торговли. Развивался и международный рынок РЕПО, что обусловлено продолжением тесной интеграции европейских клиринговых систем.
        Если в 1980-х гг., когда еврорынок только набирал обороты, предпочтение отдавалось облигациям на предъявителя - евробондам (eurobonds), то уже к середине 1990-х гг. по мере укрепления статуса основных заемщиков и роста совокупной рыночной капитализации ситуация начала резко меняться. Основную часть рынка еврооблигаций5 сегодня составляют среднесрочные именные облигации - euro-medium-term-notes (EMTN): их доля в новых эмиссиях установилась на уровне 50-60%. По видам процентных выплат на еврорынке все больше доминируют обыкновенные облигации с фиксированной ставкой процента (straight bonds, standard fixed-rate security issues) и с плавающей ставкой (floating rate). Наконец, широкое использование получили производные ценные бумаги (asset-backed securities, ABS), в основном в долларовом секторе. Пока обязательства, номинированные в американской валюте, составляют около 50% рынка. В целом список валют, используемых на рынке еврозаймов, увеличился: появились такие валюты, как аргентинские песо, южно-африканский ранд, польские злотые, хорватские куны и др.
        В конце XX в. впервые на международном рынке появились и успели стать привычными крупные облигационные эмиссии, превышающие по объему 4 млрд долл., - jumbo. Данный факт отражает возросшее значение, придаваемое участниками рынка ликвидности облигаций, а также желание крупнейших заемщиков (прежде всего это наднациональные образования и американские правительственные агентства) воспользоваться удачной конъюнктурой рынка инструментов с фиксированным доходом (имеются в виду крайне низкие по историческим стандартам уровни процентных ставок практически во всех ведущих валютах). Кроме того, в результате кризиса на рынках развивающихся стран набрал силу так называемый процесс "бегства к качеству" (flight to quality), или "роста несклонности к риску" (risk aversion). Этот процесс выражается в предпочтении инвесторами наиболее безопасных видов инвестиций, несмотря на высокие надбавки к доходности, предлагаемые другими видами рыночных вложений.
        Цель выходящих на рассматриваемый рынок эмитентов - прежде всего диверсификация источников финансирования, поиск альтернативы традиционным источникам, доступным на внутреннем рынке (как правило, это кредитные линии банков). Кроме того, рынок еврооблигаций гораздо менее зарегулирован: юридических формальностей и принимаемых на себя эмитентом обязательств меньше, чем в случае использования любых сопоставимых форм финансирования. Экономия финансовых издержек на рынке еврооблигаций иной раз достигает 20%, а выигрыш во времени бывает еще более значительным. Ограничения, которые часто накладываются кредиторами на формы и направления использования обычных банковских кредитов, также практически отсутствуют. Для еврооблигационного рынка характерны гибкость и разнообразие применяемых инструментов, что привлекает различные категории эмитентов и инвесторов. Кроме того, использование рынка еврооблигаций часто позволяет эмитентам добиться относительного ценового преимущества по сравнению с базовой валютой своих заимствований. Поскольку соотношения между плавающими и фиксированными ставками в различных валютах постоянно изменяются, время от времени возникает возможность выгодно конвертировать поступления от заимствований в другие валюты и/или перевести свои обязательства в другие процентные ставки. Косвенным свидетельством тому служит тот факт, что поступления от примерно 80% новых выпусков в последнее десятилетие обменивались на другие валюты посредством своп-контракта6. Для привлечения клиентов банки, посредничающие при выпуске еврооблигаций, часто обеспечивают покрытие трансакционных издержек конверсии за свой счет, что еще больше повышает привлекательность подобных сделок для заемщиков.
        Рынок евробондов - рынок привилегированных заемщиков, куда допускаются наиболее надежные заемщики из экономически высоко развитых стран. На долю последних приходится около 80% обращающихся на рынке еврооблигаций, что в абсолютном выражении эквивалентно 5 трлн долл.7 Доля развивающихся стран и стран с формирующейся экономикой составляет менее 10%, или около 0,4 трлн долл. Между тем агрессивное поведение в последнее время именно этой группы стран позволило до конца раскрыть многофункциональную природу такого инструмента, как еврооблигация.

        Регулирование рынка евробумаг
        Территориальные и национальные границы рынка постепенно стираются. Интернационализация локальных рынков ставит перед регулирующими органами много новых проблем и вопросов.
        Центральные банки и органы надзора за фондовым рынком в настоящее время оказывают воздействие на функционирование рынка евробумаг. В отношении выпусков евронот национальные органы регулирования, как правило, не обладают значительной степенью влияния. Регулирование на этом рынке намного либеральнее, чем на большинстве национальных рынков в отдельности. Благодаря этому режиму регулирования еврорынок иногда называют оффшорным. Тем не менее во многих странах действует законодательство о ценных бумагах или о налогообложении, те или иные нормы которого могут затрагивать эмиссию и обращение еврооблигаций. Кроме того, в формировании "правил игры" ключевую роль играют профессиональные объединения участников рынка.
        В последние годы наблюдается устойчивая тенденция к либерализации правовой среды, что уже привело к отмене многих ограничений. Серьезные меры по смягчению режима эмиссий и обращения евробумаг были приняты в Германии, Италии, Франции.

    ОСОБЕННОСТИ РЫНКА ЕВРООБЛИГАЦИЙ

        Эмитенты
        В настоящее время структура рынка по категориям эмитентов выглядит следующим образом: наднациональные институты; суверенные, квазисуверенные и субсуверенные заемщики; корпорации нефинансового сектора; финансовые институты.
        В 2005 г. на долю наднациональных институтов8 пришлось более 10% общего объема эмиссии международных облигаций, причем для стандартных облигаций с фиксированным купоном эта доля еще выше - почти 13%.
        Поскольку большинство наднациональных структур обладают максимально возможными рейтингами (как правило, ААА), стоимость привлечения ресурсов на рынке для них оказывается очень низкой. Предлагаемый еврорынком широкий спектр возможностей позволяет этим организациям варьировать сроки погашения, валюты, фиксированные и плавающие ставки дохода и другие параметры эмиссий. По числу выпусков в данной группе лидируют Всемирный банк и Европейский инвестиционный банк (EIB).
        Обеспечивая разнообразие условий для инвестирования при минимальном риске и высокой ликвидности, ценные бумаги наднациональных заемщиков остаются привлекательным инструментом для вложений даже при наиболее затруднительной рыночной конъюнктуре. Несомненно, эти организации только выиграли от кризиса 1997-1998 гг., когда изменение структуры кредитного риска инвесторами привело к снижению величины процентной премии, уплачиваемой самыми качественными заемщиками.
        Другая важная группа участников рынка - суверенные заемщики, в которую вошли не только государства из числа развитых (Канада, Швеция, Испания, Италия) с высокими рейтингами, но и развивающиеся страны (такие, как Аргентина, Ливан, Мексика, Таиланд) с более низкими спекулятивными рейтингами. С введением новой европейской валюты на рынок еврооблигаций вышли фактически все правительства стран зоны евро: если раньше они выпускали долговые обязательства исключительно на внутреннем рынке, то теперь во многих случаях объем выпусков этих ценных бумаг приобретает панъевропейский масштаб в соответствии с процедурами и стандартами еврорынка.
        В качестве квазисуверенных структур обычно рассматриваются государственные или полугосударственные агентства, такие, например, как американские Федеральная национальная ипотечная ассоциация (FNMA, или "Фенни Мей") и Федеральная корпорация жилищного ипотечного кредита (FHLMC, или "Фредди Мак"), национальные агентства по экспортному страхованию, кредитный риск по обязательствам которых мало отличаются от кредитного риска соответствующих правительств, поскольку имеет место прямая или косвенная государственная гарантия возвратности заемных ресурсов. Рыночная доля выпусков суверенных заемщиков относительно стабильна и составляет в последние годы примерно 7%.
        Под влиянием процессов децентрализации политических и финансовых полномочий и ответственности на рынке стала расти доля заемщиков, представленных региональными (нецентральными) правительствами. К примеру, канадская провинция Онтарио часто заимствует на международном облигационном рынке даже больше своего суверена - правительства Канады. Также проявляют активность на рынке капиталов немецкие земли, итальянские регионы, провинции Бразилии.
        Риск субсуверенных заемщиков, как правило, тесно связан с риском страны в целом, но, в отличие от рисков квазисуверенных структур, дифференциация кредитоспособности регионов весьма велика. Например, в Канаде региональные рейтинги заключены в пределах от ААА до ВВВ+, т. е. разница - 7 рейтинговых категорий.
        Объемы заимствований корпоративных структур и финансовых институтов, которые, можно сказать, открыли сам рынок еврооблигаций, к настоящему времени выросли меньше по сравнению с объемами заимствований различных наднациональных структур, а также правительств и правительственных агентств. Тем не менее ведущие корпорации и банки Европы, Азии и Америки продолжают прибегать к еврооблигационным займам и по-прежнему играют доминирующую роль на рынке, выпуская от 50 до 75% общего объема еврозаймов в различные годы9. При этом предприятия нефинансового сектора при прочих равных условиях предпочитают выпуски с фиксированной ставкой, а финансовые организации, платежи по активам которых серьезно зависят от уровня плавающей ставки процента, играют в качестве заемщиков ведущую роль на рынке еврооблигаций типа FRN. Среди европейских заемщиков на рынке облигаций в настоящее время, безусловно, преобладают финансовые институты (их доля составляет примерно 80%), тогда как корпорации обычно финансируются посредством банковского кредитования.
        На структуру эмитентов на еврооблигационном рынке все большее влияние оказывает наметившийся в последние годы переход относительно надежных заемщиков к альтернативной форме финансирования: от банковских кредитов к привлечению ресурсов на рынке капитала. Поскольку во многих случаях рейтинг кредитоспособности корпораций-заемщиков выше, чем кредитующих их банков, прямое заимствование на рынке для таких корпораций, безусловно, оказывается дешевле. Любопытно, что если 10 лет назад наивысшему уровню рейтинга ААА отвечали около 20 частных банков в мире, то к настоящему времени остались считанные единицы таких финансовых учреждений.
        Если в США доля средств, привлекаемых корпоративными заемщиками на рынке, уже сегодня превышает 70% (в то время как банки дают 30%), то в Европе это соотношение пока обратное, а в Японии банковское финансирование имеет еще большую долю. По оценкам ряда специалистов, единый европейский рынок корпоративных облигаций в связи с этим может увеличиться почти в 5 раз. В настоящее время наблюдается относительное сокращение числа банковских заемщиков на рынке: 10 лет назад их доля составляла 30%, сегодня - 25%. Кроме того, кризис на рынках развивающихся стран способствовал тому, что инвесторы, изъявшие свои средства из "формирующихся рынков", но не желающие отступать от ранее намеченных ориентиров доходности, сейчас стремятся покупать прежде всего обязательства корпораций, характеризующиеся относительно невысоким рейтингом.
        Возможность использования в соответствии со стандартами Базельского комитета долгосрочных заемных фондов в качестве капитала "второго уровня" привлекает на рынок еврооблигаций такую категорию заемщиков, как международные банковские структуры. Другое важное направление заимствований со стороны корпоративного и финансового секторов в последнее время предназначено для финансирования слияний и поглощений, очередная волна которых захлестнула экономики ведущих индустриальных стран в середине 1990-х гг.

        Инвесторы
        Несмотря на почти 30-летнее функционирование, рынок "евробондов" во многом остается по-прежнему не совсем прозрачным, и прежде всего из-за происхождения источников поступающего ссудного капитала.
        На протяжении длительного времени на еврооблигационном рынке среди двух главных категорий покупателей ценных бумаг - институциональных и розничных - лидируют институциональные инвесторы.
        Термин "институциональные инвесторы" используется сегодня в применении к широкой группе инвестиционных организаций, включающих страховые компании, пенсионные и взаимные фонды, фонды управления активами, хедж-фонды, банки и др. Еще в начале 1990-х гг. эти структуры контролировали разнообразные финансовые активы на сумму более 6 трлн долл., обеспечивая почти 3/4 оборота рынков ценных бумаг во всем мире. Во многих развитых европейских странах существует огромный потенциал для развития современных форм коллективного инвестирования и в дальнейшем роль институциональных структур на финансовом рынке и на рынке ценных бумаг с фиксированным доходом, в частности, будет только расти.
        Позиция институциональных инвесторов в настоящее время играет определяющую роль в большинстве сделок на рынке еврооблигаций. Наблюдаются и серьезные географические различия в их влиянии. Американские инвестиционные фонды, обладающие огромными ресурсами профессиональной экспертизы и финансовыми возможностями, могут буквально продиктовать эмитенту стоимость размещения ценных бумаг, и этот вердикт будет окончательным и практически не подлежащим "обжалованию". Европейские институциональные инвесторы в целом намного слабее и больше ориентируются на то, кем именно и как сделка "подается" на рынок.
        В Европе по-прежнему велико влияние другой группы покупателей ценных бумаг - розничных инвесторов, к которым принадлежат, прежде всего, состоятельные индивиды, заинтересованные в сохранении капитала и получении высокого текущего дохода, а также зачастую в разумном налоговом управлении своими средствами10.
        В последнее время частные лица и небольшие институты предпочитают покупать прежде всего хорошо узнаваемые "марки", характеризуемые высоким уровнем рейтинга. Наряду с этим большой популярностью пользуются так называемые household names - ценные бумаги компаний, известных простому потребителю из повседневной жизни.
        Наконец, третьим, участником рынка еврооблигаций продолжают активно выступать посредники, к которым относятся инвестиционные банки.

        Расчетные центры
        Европейские депозитарно-клиринговые системы Euroclear и Cedel продолжают успешно функционировать в качестве расчетных еврооблигационных центров. По еврооблигациям оборот Euroclear сейчас примерно в 3-4 раза превышает оборот альтернативной системы Cedel. Между тем для Euroclear данная категория инструментов в последние годы обеспечивала лишь около 17% суммарного оборота. Представители 100 стран совершают через Euroclear расчеты в различной валюте по более чем 100 тыс. активов, большинство из которых являются ценными бумагами внутренних рынков свыше 30 стран. Число участников на сегодняшний день превышает 2 тыс. С начала 1995 г. введена новая корпоративная структура, впервые предусмотревшая наличие материнской структуры холдинга - Cedel International - и пяти дочерних компаний, в том числе Cedel Bank, взявшего на себя основы расчетно-клирингового, кастодиального и коммуникационного бизнеса бывшей структуры Cedel. В мае 1998 г. группа Cedel была в очередной раз реорганизована, в ее состав вошла компания Cedel G. S., на которую были возложены функции процессинга и развития информационных технологий.

        Реструктуризация еврооблигаций и вопросы дефолта
        Все более остро встает проблема реструктуризации и дефолта международных обязательств. Причем наибольшее внимание в этом смысле стали обращать на себя суверенные заемщики. Как для последних, так и для кредиторов данная проблема неизбежно ведет к дополнительным расходам. Для самих же заемщиков она как бы раздваивается на следующие составляющие:
  • относительное удорожание средств, необходимых для погашения обязательств, на внутреннем рынке;
  • ухудшение условий рефинансирования (если не полная потеря такой возможности) на внешнем рынке11.
        По мере развития финансовых рынков механизм реструктуризации и дефолтов совершенствовался. До недавнего времени страны-заемщики с гораздо большим прилежанием придерживались оригинального графика выплат по облигациям, чем по банковским займам, что было обусловлено сравнительно небольшим объемом и простотой обслуживания последних. За последние 25 лет дефолт по кредитным обязательствам перед иностранными банками (как правило, в форме просрочки платежей) объявляли 80 стран, из которых треть выступала также эмитентами облигаций. Страны-эмитенты либо пролонгировали сроки погашения и осуществляли новые выпуски с меньшими купонами, либо отменяли привязку основных параметров эмиссии к уровню инфляции.
        Но чаще всего проблема нарушения первоначальных обязательств решалась посредством их перевода в новые (Брэйди) с элементами выкупа, досрочного погашения и, реже, конверсии. В 2000-2005 гг. таким образом (с элементами обратного перевода в еврооблигации) реструктурировали большую часть своего внешнего долга правительства Бразилии, Мексика и Филиппины. К настоящему времени окончательно уладили свои долговые проблемы менее десятка стран. Рекордсменом по продолжительности является Перу: банковский долг в сумме 8 млрд долл., платежи по которому были прекращены в 1984 г., был обменен на облигации Брэйди лишь через 13 лет.
        Новый этап в развитии рынка еврооблигаций открыл в 1999 г. дефолт правительства Эквадора, выразившийся в неуплате купонов по еврооблигациям и облигациям Брэйди. Впервые за 50 лет был нарушен своеобразный мораторий на выполнение обязательств по международным облигациям. Вскоре после этого об односторонней реструктуризации своих евробондов объявили Пакистан и Украина. Примечательно, что во всех этих трех случаях ни один инвестор не обратился в суд, хотя предложенная заемщиками программа реструктуризации долга предполагала существенное улучшение условий для последних.
        Сейчас наметилась тенденция некоторого снижения количества дефолтов, хотя тяжесть их не уменьшилась, если к тому же учесть, что подавляющее большинство предыдущих дефолтов так до сих пор и не улажено. Пока банковские дефолты значительно преобладают над облигационными. Однако по мере дальнейшего развития международного рынка капитала будет повышаться и риск дефолта по облигациям. В пользу такого утверждения говорят и сокращение объемов международного банковского кредитования, и набирающий силу процесс переоформления старого банковского долга в облигационный, а также выход на международные облигационные рынки стран с низким уровнем кредитоспособности. Думается, что, по крайней мере, в ближайшие 10 лет произойдет сближение показателей дефолта в отношении банковских займов и облигаций.
        До последнего времени большинство соглашений о займах, участниками которых являются суверенные государства или их учреждения (органы), содержали оговорку об отказе от суверенного иммунитета, которой заемщик снимает с себя иммунитет от иска и решений, вынесенных до или после рассмотрения судебных дел. Эта оговорка предотвращает использование суверенным должником иммунитета в качестве защиты на судебном процессе. Во многих правовых системах, включая систему США, есть законодательные акты, которые ограничивают иммунитет иностранного суверенного государства. В целом эти законы предусматривают, что суверенное государство не имеет иммунитета от иска, когда оно выходит на рынок и занимается коммерческой деятельностью.
        Прецеденты, отмеченные в последнее время в судебной практике, говорят о том, что кредиторы, которые добиваются вынесения решений против своих должников, могут столкнуться с трудностями в обеспечении принудительного исполнения этих решений. Суды далеко не всегда могут допустить, чтобы кредиторы суверенного государства добивались принудительного исполнения решений против юридически самостоятельных органов этого суверенного государства или принудительной выплаты долгов этого государства кредиторам12.
        Более того, попавший в трудное положение заемщик может сам обратиться в суд с просьбой о банкротстве, и суд вправе наложить мораторий на притязания кредиторов. Пока это больше относится к частному сектору. Но Международный валютный фонд сейчас разрабатывает подобный механизм и для суверенных заемщиков.


    • Рейтинг
    • 6
    Добавить комментарий
    Комментарии (1):
    claudine
    22.07.2016 22:06:20
    Свидетельства о серьезных и быстрый кредит в течение 24 часов
    Позвольте мне представиться, меня зовут Меган Мигель, есть слишком
    много мошенников
    в частности предлагает кредит. Я нашел улыбка
    Именно благодаря mageritte.coster@gmail.com
    Это дало мне кредит € 16,800 я погашается более 32 месяцев
    с очень низкий процент его акций или 3% независимо от суммы
    просил, срок погашения составляет от 1 до 25 лет по обе
    сумма прикомандированных € 16,800 и два из моих коллег получили также
    из
    готовые Пятница 17/07/2016 утром я получил деньги без протокола.
    Затем я советую вам обратиться, и он будет удовлетворять вас для всех
    Услуги, которые вы спрашиваете.: контактный адрес
    Следующий: mageritte.coster@gmail.com
    Хорошее продолжение. И не забудьте поделиться помочь
    ваши друзья.
    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Конфликт за рубежом неизбежен
    Международный рынок капитала: современные тенденции и перспективы
    Социально значимые проекты
    "Политэкономика" на рынке корпоративных облигаций
    Рынок долговых обязательств нуждается в информационной поддержке!
    Инвестиционный фундамент "М-ИНДУСТРИИ"
    Банки России: текущие цены и перспективы роста стоимости
    Когда средств не хватает, а бюджет "не резиновый" - поможет финансовый рынок
    Яблоко раздора
    Проблемы в области страхования ответственности регистраторов
    Улучшения в корпоративном праве
    Раскрытие = disclosure?
    Мошенничество в финансовой отчетности на развивающихся рынках
    Российский автопром: на пороге перемен
    Налоги и инвестиционная активность в автомобилестроении
    Выпуск облигационных займов эмитентами Северо-Западного региона
    Особенности российских недружественных поглощений
    Шаги к созданию финансового мегарегулятора в России
    Эффективность инвестиций на российском фондовом рынке в 2005 г.
    Методические вопросы оценки системного риска акций отдельных компаний

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100