Casual
РЦБ.RU

Перспектива раздачи

Июль 2006

    Спокойный, размеренный ход событий, к которому стремятся люди в обыденной жизни, является, наверное, одним из самых страшных потрясений для участников и игроков фондового рынка. Штиль может принести только среднерыночные доходы, сверхприбыль же, которую пытается получить любая компания, действующая на рынке капитала, может принести только ветер перемен. В роли "ветра" на российском фондовом рынке выступает "государство". Именно этот игрок, проводя приватизации и национализации, вызывает мощнейшие колебания и дает возможность неплохо заработать разнообразным профессиональным участникам рынка ценных бумаг. Таким образом, умение предсказывать подобные действия и понимать их вектор является залогом успеха. В данной статье речь идет об одном из таких действий государства - приватизации ОАО "Связьинвест", чего давно ожидает рынок.

    При рассмотрении темы приватизации ОАО "Связьинвест" следует обратить внимание на несколько ключевых моментов, особенно интересных для фондового рынка: на вероятность и срок начала приватизации, схему и формат приватизации, а также влияние данного события на стоимость акций, входящих в группу ОАО "Связьинвест".
    Слухи о грядущей приватизации ОАО "Связьинвест" в последние несколько лет то и дело будоражат рынок и являются главным фактором, влияющим на изменение стоимости акций ОАО "Ростелеком" и Межрегиональных компаний электросвязи (МРК). И каждый раз, когда на рынке акций фиксированной связи происходят резкие изменения, основной версией причин колебаний становится вход на рынок инсайдера, обладающего информацией о сроках и других подробностях приватизации ОАО "Связьинвест". Особенно ярко этот тезис виден на примере акций ОАО "Ростелеком", на стоимость которых оказывают сильное влияние подобные слухи, так как бизнес этой компании в большей степени зависит от ОАО "Связьинвест". Только с начала текущего года можно было наблюдать несколько подобных "пиков" (когда стоимость акций в один день вырастала на 10%), которые практически невозможно обосновать информационным фоном.

СПРАВКА О КОМПАНИИ

    ОАО "Связьинвест":

  • имеет голосующее большинство в 7 межрегиональных компаниях (МРК): ОАО "Центральная телекоммуникационная компания", ОАО "Северо-Западный Телеком", ОАО "ВолгаТелеком", ОАО "Южная телекоммуникационная компания", ОАО "Уралсвязьинформ", ОАО "Сибирьтелеком", ОАО "Дальневосточная компания электросвязи", а также в ОАО "Центральный телеграф", ОАО "Дагсвязьинформ", в операторе международной и междугородной связи ОАО "Ростелеком" и научно-исследовательском институте "Гипросвязь";
  • владеет блокирующим пакетом в Московской ГТС (28%) и Костромской ГТС (37%);
  • участвует в деятельности предприятий "РусЛизингСвязь", "СвязьБанке", "Регистратор-Связь", "МобиТел", "Стартком", "РТКомм.Ру".
  •     Какие же факторы определяют, быть или не быть приватизации ОАО "Связьинвест", и если быть, то когда? Можно выделить 4 основные группы факторов: макроэкономические факторы, факторы нормативного регулирования отрасли, структурные факторы и конъюнктурные факторы.
        1. Макроэкономические факторы. Под данными факторами необходимо понимать потребность экономики страны в таком шаге. Так есть ли в этом необходимость? При рассмотрении приватизации ОАО "Связьинвест" с точки зрения события, способного увеличить доходы государственного бюджета и дать правительству возможность реализовывать те или иные программы, сразу обнаруживается бессмысленность подобного подхода. В период, когда в стране формируется колоссальный стабилизационный фонд, а бюджет утверждается со стабильным существенным профицитом, говорить о потребности государства в дополнительных денежных вливаниях просто не приходится, так как оно фактически не может освоить даже то, что уже имеет. К тому же ОАО "Связьинвест" - достаточно прибыльная компания, являющаяся постоянным источником доходов и регулярно выплачивающая дивиденды.
        Другим фактором, обосновывающим пользу от приватизации ОАО "Связьинвест" для российской экономики, является возможное повышение эффективности деятельности всех компаний, входящих в данную группу, что, безусловно, должно сказаться на экономическом росте страны. Также нельзя забывать, что ОАО "Связьинвест" - это флагман телекоммуникационной отрасли - отрасли, развитие которой стоит в приоритетных задачах отечественной экономики. Тот факт, что приватизация обязательно повлечет за собой увеличение эффективности, основан на постулате о том, что государство является самым плохим из возможных управляющих. Действительно, при сравнении результатов деятельности 7 МРК с деятельностью наиболее близкого им рыночного аналога - ОАО "МГТС" (табл. 1) напрашивается вывод о наличии определенных ресурсов, повышающих эффективность деятельности МРК, однако если эти ресурсы есть, то их реализация - вопрос не из легких, и ответ на него может дать только время.
        2. Факторы нормативного регулирования отрасли. Помимо того что государство влияет на деятельность отрасли связи напрямую, через владение контрольным пакетом ОАО "Связьинвест", оно также активно формирует нормативную среду существования данной отрасли. Все компании группы ОАО "Связьинвест" находятся под достаточно пристальным вниманием ФАС, и их доминирующее положение в отрасли периодически вызывает конфликтные ситуации, решение которых находится в сфере деятельности именно этого ведомства. В случае приватизации ни МРК, ни ОАО "Ростелеком" не утратят своего доминирующего положения, а значит, и взаимоотношения с ФАС перейдут к новому владельцу "по наследству". Тем не менее следует признать, что государственная политика в области антимонопольного регулирования телекоммуникационной отрасли уже вполне сформировалась и не может помешать приватизации ОАО "Связьинвест".
        Однако этого нельзя сказать о правовом регулировании рынка связи. Недавно был принят основополагающий документ этой отрасли - закон "О связи", который внес множество изменений, последствия которых еще до конца не понятны ни потребителям, ни компаниям связи. Среди всех изменений на отрасль связи особое влияние оказали:
        1) демонополизация рынка международной и междугородной связи, которая в первую очередь повлияла на деятельность ОАО "Ростелеком". На окончательное разделения рынка между ОАО "Ростелеком" и его основными конкурентами - МТТ и Голден Телеком уйдет не менее 2 лет. До истечения этого срока и до того, как станет понятно, как действует ОАО "Ростелеком" в новой для себя конкурентной среде, его стоимость на рынке может существенно варьироваться;
        2) изменения в оказании услуг международной и междугородной связи, которые теперь будут оказываться не местными операторами, а напрямую компаниями, имеющими соответствующую лицензию, т. е. ОАО "Ростелеком" и его конкурентами. Данная мера призвана способствовать прямому взаимодействию компаний дальней связи, в первую очередь ОАО "Ростелеком", с клиентами. Если раньше ОАО "Ростелеком" занималось только транзитом, то теперь оно имеет прямой доступ к клиенту, а значит, его позиция на рынке более устойчива. Различая в старой и новой схеме деятельности компаний отрасли связи представлены на рисунке.
        Очевидным результатом данного нововведения должен был стать рост выручки у операторов дальней связи и ее падение у операторов местной связи, при том что размер прибыли должен был остаться на прежнем уровне, с небольшим перераспределением в сторону оператора дальней связи. Первые плоды данного нововведения можно наблюдать уже по итогам I кв. 2006 г. (табл. 2).

    КОММЕНТАРИЙ СПЕЦИАЛИСТА

        Анна Куприянова
        аналитик "Ренессанс Капитал"

        На наш взгляд, приватизация Связьинвеста не станет однозначно положительным событием для региональных операторов. Прежде всего вызывает сомнение цена продажи активов Связьинвеста. Основные претенденты на приобретение активов известны (АФК "Система", ТелекомИнвест), при этом велика вероятность того, что участники аукциона заранее договорятся о "разделе активов" между собой. Например, АФК "Система", по-видимому, будет претендовать на активы ЦентрТелекома и ВолгаТелекома; ТелекомИнвест - на активы Северо-Западного Телекома и ЮжТелекома. Таким образом, маловероятно, что при участии в аукционе консорциума АФК "Система" и ТелекомИнвеста и, возможно, еще 1-2 участников, мы увидим реальный конкурс среди претендентов. В результате велика вероятность того, что окончательная цена аукциона будет ниже текущей рыночной цены активов Связьинвеста.
        Во-вторых, в случае приватизации Связьинвеста непонятна перспектива дальнейшего развития самих компаний. Хорошим примером неблагоприятного исхода для миноритарных акционеров региональных компаний может служить МГТС, контрольным пакетом акций которой владеет Комстар ОТС. На наш взгляд, наиболее интересные и быстро растущие сегменты бизнеса МГТС (корпоративные услуги, новые нерегулируемые услуги) постепенно перейдут к Комстару или МТУ-Интел, а МГТС останется оператором традиционных регулируемых услуг связи, что негативно скажется на показателях компании. Таким образом, любая из региональных компаний в случае приватизации может занять место МГТС в структуре Комстар ОТС или другого альтернативного оператора (например, "Петерстар", принадлежащего ТелекомИнвесту).
        Наконец, перенос срока приватизации негативно сказывается на перспективах развития региональных операторов. Михаил Фрадков утвердил 23 июня план действий Правительства РФ, согласно которому необходимые поправки в закон "О связи" будут внесены только в декабре текущего года. Соответственно, в лучшем случае данные документы окажутся в Думе не ранее марта 2007 г. После ратификации Госдумой данные документы должны быть одобрены Советом Федерации и Президентом РФ. Организация аукциона займет не менее 3 мес. Следовательно, приватизация возможна не ранее конца 2007 - начала 2008 г.; при этом продажа госактивов накануне президентских выборов маловероятна. В то же время затягивание сроков приватизации обостряет конкуренцию со стороны мобильных и альтернативных операторов, ограничивая таким образом перспективы развития региональных операторов фиксированной связи и снижая их привлекательность. Кроме того, возрастает конкуренция и со стороны беспроводных технологий, таких как Wi-Fi и WiMAX. Перспективы операторов фиксированной связи связаны с новыми услугами и корпоративным сектором, а также с их конвергенцией с мобильными сетями и новыми технологиями (в том числе беспроводными). Однако активное развитие в данном направлении невозможно без прихода в компании частных инвесторов. И если это не произойдет, то через 2-3 года интерес к ним значительно снизится.

        Как видно из табл. 2, особое влияние данный факт оказал на бизнес ОАО "Ростелеком", падение же рентабельности обусловлено скорее не переходом на новую систему расчетов, а демонополизацией рынка. Тем не менее, насколько успешно были достигнуты цели данной реформы и каковы они были на самом деле, еще не совсем понятно. В настоящее время возникла необходимость в создании новых взаимоотношений в отрасли по оказанию услуг междугородной и международной связи. Должно пройти как минимум 1,5-2 года, прежде чем взаимоотношения наладятся и наступит окончательная ясность в данной сфере.
        3. Структурные факторы. Под структурными факторами понимается то, насколько сама структура компаний группы ОАО "Связьинвест" готова к приватизации. Здесь можно выделить два обстоятельства разнонаправленного действия. С юридической точки зрения все компании группы полностью независимы, акции большинства их них не только торгуются на фондовом рынке, но и являются одними из наиболее ликвидных ценных бумаг. С экономической точки зрения все компании также самодостаточны. Однако тесные связи, в основе которых лежат нерыночные отношения, все равно присутствуют, а их сила и влияние будут понятны только после того, как приватизация произойдет.
        4. Конъюнктурные факторы. Конъюнктурные факторы присутствуют при любых сделках. Помимо предложения, должен быть и спрос. Результат приватизации окажется более позитивным, если больше претендентов на покупку будет участвовать в процессе. А поскольку покупка такого гиганта, как ОАО "Связьинвест", или даже его части требует больших финансовых ресурсов, то конечный список претендентов небольшой. В список претендентов можно, наверное, включить практически все российские финансово-промышленные группы. В общем, о близости момента приватизации можно будет судить по аккумулированию значительных ресурсов той или иной группой. Прежде всего необходимо ждать либо масштабных эмиссий облигаций, либо привлечения синдицированных кредитов.
        Итак, рассмотрев основные факторы, которые влияют или могут повлиять на сроки приватизации ОАО "Связьинвест", обратимся к самой схеме приватизации.
        Можно выделить несколько основных параметров, определяющих схему приватизации:
        1) размеры продаваемых пакетов акций, т. е. будет продан ОАО "Связьинвест" целиком "в одни руки" или разойдется по частям, и если по частям, то какого размера будут эти части;
        2) если активы ОАО "Связьинвест" реализуют частями, то как это будет происходить - единовременно или процесс растянется, и если растянется, то сколько времени он займет и какими окажутся интервалы между отдельными актами приватизации;
        3) будут реализованы все активы, принадлежащие ОАО "Связьинвест", или государство любыми путями попытается сохранить за собой часть собственности в отрасли связи.
        Постараемся определить наиболее возможные сценарии приватизации.
        Во-первых, приватизация ОАО "Связьинвест", скорее всего, пройдет поэтапно, т. е. будут постепенно реализовываться отдельные активы ОАО "Связьинвест". Подобный выбор должен быть обусловлен экономическими причинами, так как это уменьшит в размерах реализуемые лоты, а значит, привлечет большее количество участников, что позволит продать каждый лот за большую цену. Размер же самих лотов, видимо, будет соответствовать контрольным пакетам, входящим в группу компаний.
        Во-вторых, что касается временных интервалов данной приватизации, правомерно предположить, что процесс может пройти в 3 основных этапа. На первом этапе будут реализованы пакеты акций компаний МРК, причем временного лага между продажей отдельных пакетов может не быть вообще либо он будет очень мал, что обусловлено однородностью бизнеса данных компаний. На втором этапе, который может стартовать через полгода-год, вероятна реализация пакета акций ОАО "Ростелеком". На третьем этапе, после того как будут видны плоды предыдущих действий, может быть реализована оставшаяся часть активов.
        В-третьих, анализируя возможность сохранения в руках государства некоей части отрасли связи, нельзя забывать, что отрасль связи по своей стратегической важности для обороноспособности страны в современных условиях не уступает и ВПК. Так что государство наверняка сохранит за собой часть собственности. Скорее всего, сам ОАО "Связьинвест" останется государственной управляющей компаний, в распоряжении которого будут миноритарные пакеты МРК и ОАО "Ростелеком".
        Подводя итог проведенному исследованию по теме приватизации ОАО "Связьинвест", необходимо рассмотреть, каким образом это событие может отразиться на стоимости акций компаний, входящих в данную группу.
        Анализируя долгосрочную перспективу, можно назвать основной риск и главный потенциал роста стоимости данных компаний. Ключевой риск, безусловно, заключается в отдалении компаний от административного ресурса и в тесной связи с властью. Ярким примером может служить ситуация с налоговыми претензиями к ОАО "Ростелеком", когда рынок, понимая, что данная претензия, скорее всего, не будет удовлетворена, в том числе и ввиду заявлений в самом Россвязьнадзоре, отреагировал не падением акций ОАО "Ростелеком", а их ростом. Была бы реакция такой же, не будь ОАО "Ростелеком" государственной компанией, сказать трудно.
        Главным фактором роста стоимости акций станет повышение эффективности самого бизнеса. Ответ на вопрос о возможности такого повышения даст только время.
        Рассматривая краткосрочную перспективу изменения цены акций компаний, входящих в группы ОАО "Связьинвест", целесообразно обратиться к основным мультипликаторам стоимости и сравнить их значение со значением аналогичных показателей основных конкурентов на российском рынке телекоммуникаций (см. табл. 3).
        Как видно из представленных данных, нельзя говорить о некоем существенном потенциале роста акций компаний ОАО "Связьинвест". А существующие отклонения отображают реально имеющиеся различия в бизнесе, в первую очередь региональную или межрегиональную специфику.
        Тем не менее в краткосрочной перспективе наблюдается потенциал роста стоимости акций ОАО "Связьинвест" и заключается он именно в факте приватизации. Этот шанс связан с возможностью прихода на рынок стратегического инвестора, который, возможно, захочет увеличить свою долю. И если ОАО "Связьинвест" сможет получить 30%-ную премию к стоимости на фондовом рынке (премия за контроль), то миноритарный держатель акций будет вправе рассчитывать на 5-10%-ную маржу.

    КОММЕНТАРИЙ СПЕЦИАЛИСТА

        Надежда Голубева
        старший аналитик ИГ "Атон"

        Возможность скорой приватизации Связьинвеста вызывает все больше сомнений. Задержки с внесением изменений в законодательство в части обеспечения связью спецпотребителей указывают на то, что чиновники не торопятся с продажей холдинга. Похоже, поправки будут рассмотрены Госдумой только весной 2007 г., что приближает дату приватизации компании к президентским выборам. Как справедливо отмечали аналитики, правительство вряд ли пожелает проводить аукцион в предвыборный период, особенно учитывая тот факт, что проблем с наполнением бюджета нет.
        Главный мотив приватизации - повышение эффективности региональных компаний связи путем передачи их в частные руки. Активы в частном управлении всегда приносят более высокую отдачу на капитал, чем активы государственные. Мы видим серьезный потенциал ускорения роста доходов от услуг широкополосного доступа (аналог "Стрима" в Москве), сокращения штата, снижения капзатрат и процентных ставок по долгам. Надо отдать должное компаниям Связьинвеста - в последнее время делаются активные шаги в направлении развития широкополосного доступа и снижения количества работников, однако частный собственник, по моему мнению, смог бы достичь значительных успехов и в более сжатые сроки.
        Также хотелось бы отметить, что новый Закон о связи открывает значительно большие возможности компаниям Связьинвеста в конкуренции за доходы отрасли. Однако это лишь потенциал, а будет ли он реализован, в значительной мере зависит от команды управленцев. Лучшей иллюстрацией роли менеджмента в компании являются последние тренды в показателях МТС и ВымпелКома: при схожих абонентской базе, финансовых возможностях и лицензионном покрытии результаты МТС настолько хуже, чем у конкурента, что трудно представить, что они работают на одном рынке. Недаром недавно АФК "Система", главный акционер МТС, спешно сменила менеджмент своей сотовой "дочки".
        Не исключено, что государство еще не определилось с тем, стоит ли передавать столь важную отрасль в частные руки. В телекоммуникационной сфере нет такой монопольной "трубы", контролируя которую, можно управлять всем сектором, как это происходит в нефтяном секторе и энергетике. Телекоммуникационная "труба" - это Ростелеком, для обхода которого уже существует множество способов. Я не затрагиваю вопрос легальности такого обхода, хочется просто отметить, что законодательные ограничения всегда менее эффективны, чем экономические. Возможно, государство до сих пор пытается найти действенный механизм управления отраслью после продажи Связьинвеста.
        Приватизационная "премия" составляет все меньший и меньший процент целевой стоимости акций компаний Связьинвеста. Это происходит потому, что компании уже начинают активно сокращать издержки, развивать новые услуги. Кроме того, дополнительные возможности предоставляет новое законодательство.



    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    IV ежегодное награждение лидеров рынка корпоративных, субфедеральных и муниципальных облигаций по итогам 2005 г.
    Контракт на процент
    Российский рынок слияний и поглощений в I кв. 2006 г.
    LBO - бизнес терпеливых
    Управление стоимостью непубличных компаний
    Перспектива раздачи
    ОГК-4: на пути к IPO
    Новые подходы к выбору инвестиционного портфеля
    Фундаментальный анализ российских "голубых фишек" на основе финансовых мультипликаторов
    К вопросу о когерентности на российском рынке акций
    Акции российских авиаперевозчиков: посадки не предвидится
    "Второй эшелон": время для получения прибыли еще не упущено
    Сектор морских перевозок: перспективы роста
    Сводная таблица по акциям транспортных компаний России
    Всяк мастер на выучку берет, да не всяк доучивает
    Актуальные проблемы ипотечного кредитования
    Особенности ипотеки предприятия
    Резолюция 6-й ежегодной Общероссийской конференции "Регионы и города России: заимствования как инструмент экономической политики"
    Как создать в России муниципальное долговое агентство?
    Агентство по управлению муниципальным долгом с точки зрения рейтингового агентства
    Агентства по управлению муниципальным долгом: взгляд Standard & Poor's
    Финское агентство по финансированию и управлению муниципальным долгом
    Создание агентства по управлению региональным долгом на Украине
    Рынок муниципальных и субфедеральных заимствований

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100