Casual
РЦБ.RU

Еще год в ожидании бума

Апрель 2006

Становление такого украинского рынка облигаций, каким мы его видим сейчас, началось в 2001-2002 гг. Тогда емкость рынка не превышала 500 млн грн (что не дотягивало до 100 млн долл. в эквиваленте), а крупнейшие объемы выпусков едва достигали 50 млн грн. Вторичный рынок практически отсутствовал. В это время банки только начали оказывать профессиональные услуги по андеррайтингу облигаций, проводить роад-шоу выпусков.

НЕМНОГО ИСТОРИИ

Только в 2003 г. рынок получил импульс к развитию: компании выпустили облигации на сумму более 1 млрд грн (около 200 млн долл.). Позитивным моментом стало то, что все больше компаний начали воспринимать долговой рынок как источник финансовых ресурсов. Некоторые эмитенты ("Киевстар", "Сармат", "Борисполь") разместили повторные выпуски облигаций. Более того, в 2003 г. была осуществлена первая в новой истории рынка облигаций Украины эмиссия муниципальных облигаций г. Киева (номинальный объем - 150 млн грн, 5 лет до погашения). Постепенно начал развиваться вторичный рынок: годовой оборот торгов корпоративными и муниципальными облигациями на ПФТС достиг 720 млн грн (примерно 135 млн долл.).

Периодом как качественного, так и количественного развития рынка облигаций Украины стали 2004-2005 гг. По мере выхода на рынок новых эмитентов с ликвидными объемами выпусков росла его ликвидность: емкость рынка в 2005 г. составила 4 млрд грн (800 млн долл.), объем первичных размещений облигаций, ориентированных на широкий круг инвесторов, достиг 3,5 млрд грн (700 млн долл.). Успешному размещению бумаг способствовал возросший интерес иностранных инвесторов, пришедших на внутренний рынок и выкупивших основную часть крупных займов наиболее надежных и известных эмитентов. В то же время существовали ограничивающие факторы, которые сдерживали бурный рост корпоративного сегмента. Так, в частности, некоторые крупные эмитенты отказались от идеи заимствований на внутреннем рынке из-за политической неопределенности и угрозы реприватизации, а существенная часть иностранных инвестиционных фондов потеряла интерес к украинскому внутреннем рынку после ревальвации гривны в апреле. Вместе с тем можно было наблюдать повышение активности муниципалитетов: в общей сложности на рынок вышли 7 городов, с облигациями на общую сумму 525 млн грн (100 млн долл.).

В 2006 г. рыночная активность, на наш взгляд, будет сдержана политическими и валютными рисками, однако по мере их исчезновения потенциал рынка будет постепенно реализовываться. Традиционно не отличающееся высокой активностью первичного рынка первое полугодие вряд ли обрадует (скорее даже разочарует) инвесторов и в этом году, однако начиная с лета долговой рынок оживится и у него появятся шансы повторить рекордный рост 2005 г. Одновременно будет происходить дальнейшая качественная структуризация - доля "рыночных" эмиссий может наконец-то достигнуть знаковой отметки в 50% (рис. 1).

Основным фактором роста рынка и снижения доходностей в 2005 г. стал приход в Украину иностранного капитала. Ожидания укрепления гривны (реализовавшиеся в апреле 2005 г.), благоприятная макроэкономическая статистика (низкая долговая нагрузка государства и значительный прирост ВВП), недооцененность Украины по сравнению со странами со сходной долговой нагрузкой и "оранжевая революция" стали причиной возникновения интереса к Украине со стороны иностранных компаний и фондов. Интерес подогрело размещение Министерством финансов Украины НДС-ОВГЗ (государственных облигаций для оформления задолженности перед компаниями по налогу на добавленную стоимость) и ликвидных выпусков долгосрочных ОВГЗ (например, UA3B00020909). Появилось разделение рынка на резидентский и нерезидентский сегменты, существенно снизилась доходность как государственных облигаций, так и корпоративных и муниципальных облигаций "первого эшелона".

Сегодня рынок облигаций Украины характеризуется достаточно высокой доходностью по сравнению с российским рынком (рис. 2). Однако потенциал снижения доходности украинских облигаций к настоящему моменту практически исчерпан, и его дальнейшее существование обусловлено высокими страновыми рисками Украины. Инвесторы-нерезиденты, демонстрировавшие высокий спрос на облигации в начале 2005 г., сегодня охладели к рынку. Главная причина - высокий политический риск, связанный с выборами в парламент. Кроме того, перестали действовать факторы, делавшие украинский рынок привлекательным: ожидания ревальвации гривны сменились девальвационными опасениями, недооцененность украинских активов исчезла с сужением спрэдов и снижением доходностей.

ЛИКВИДНОСТЬ

Ликвидность украинского рынка пока остается не на высоте. Емкость украинского рынка облигаций (капитализация рынка, рассчитанная по листингу облигаций в ПФТС) составляет около 2 млрд долл., в то время как в России этот показатель превышает отметку в 11 млрд долл. Номинальный рост емкости рынка в последнее время является лишь следствием того факта, что большая часть выпусков осуществляется в рамках технических схем. Выпускаются либо бумаги для взаиморасчетов между предприятиями одной группы, либо облигации, которые погашаются не денежными средствами, а квадратными метрами жилой или коммерческой недвижимости. В 2005 г. больше половины всех выпусков, зарегистрированных Государственной комиссией по ценным бумагам и фондовому рынку (ГКЦБФР), были "техническими".

Перспективы роста объемов выпусков на внутреннем рынке достаточно неопределенны по ряду причин. Во-первых, с повышением стандартов финансового управления предприятий и появлением на рынке достаточно большого количества финансовых посредников компании обратили внимание на внешний рынок. Получив рейтинг от международного рейтингового агентства, украинские предприятия выпускают еврооблигации, выходят на международные торговые площадки с IPO. Некоторые компании и банки продают контрольные пакеты своих акций иностранным инвесторам, что также облегчает им доступ к получению зарубежного финансирования. Преимущество такого подхода очевидно - более низкие ставки на международном рынке. В результате внутренний рынок может остаться за пределами внимания крупных и качественных потенциальных заемщиков.

Другим ограничителем роста является отсутствие мощной инвесторской базы на украинском долговом рынке. В отличие от России, где бум облигационного рынка был возможен благодаря уже имевшемуся присутствию на местном рынке акций существенных инвестиционных капиталов инвестиционных банков и компаний, постепенно "перетекших" на долговой рынок, украинский долговой рынок фактически начал свой рост без подобного фундамента. Большинство инвесторов на украинском рынке по сей день составляют банки, и хотя в Украине проникновение банковской системы в экономику в целом выше, чем в России, украинские банки ориентированы на ритейл и направляют ресурсы на фондовый рынок довольно неохотно. Вяло идущая пенсионная реформа существенно тормозит развитие страховых и инвестиционных компаний, а иностранные инвесторы относятся к внутреннему рынку крайне настороженно и предпочитают вкладывать средства в ликвидные государственные бумаги.

Кривая доходности государственных облигаций, которая служит ориентиром доходности на развитых рынках, в Украине в качестве бенчмарка полноценно использоваться не может. Котировки по бумагам в большинстве своем индикативны: нередко лоты по облигациям составляют не более 100 бумаг (на сумму до 100 тыс. грн) либо котировки вообще отсутствуют.

Торги на рынке по-прежнему, как и на заре 2000-х гг., являются "телефонными", в ПФТС (торгово-информационной системы, крупнейшем организаторе торгов на Украине) сделки, как правило, лишь фиксируются. Такое положение дел объясняется незначительным объемом облигаций, доступных для широкого круга инвесторов, и относительно небольшим количеством активных торговцев. Так, к примеру, по результатам 2004 г. (более поздние данные нам неизвестны) только 14 компаний имели объем торгов облигациями более 100 млн грн (20 млн долл.), 5 - более 500 млн грн (100 млн долл.).

РИСКИ

Основным риском для украинского рынка сегодня остается политический риск. В случае неблагоприятных политических событий может начаться активный отток за рубеж как иностранного, так и украинского капитала. В сочетании с отсутствием эффективного экономического и финансового регулирования в стране это может привести к серьезным последствиям не только для фондового рынка, но и для всей экономики, причем влияние подобного развития событий как на долговой рынок, так и на рынок акций может стать разрушительным. Сегодня вероятность развития негативного сценария невелика, однако она существует, и это настораживает инвесторов, в первую очередь иностранных.

Вторым существенным риском с точки зрения иностранного капитала является возможность девальвации гривны. Ухудшение торгового баланса в связи с повышением цен на природный газ и открытый вопрос инвестиций в украинскую экономику в 2006 г. заставляют задуматься о состоянии платежного баланса, а следовательно, и о дальнейшей судьбе национальной валюты. Улучшению торгового баланса может способствовать принятие Украины в ВТО (в перспективе) и снятие большинства ограничений доступа страны на рынки товаров и услуг. Фактором поддержки гривны является необходимость сдерживания инфляции на фоне роста цен на природный газ (напомним, что ревальвация 2005 г. проводилась НБУ именно под лозунгом борьбы с инфляцией на фоне резкого роста объемов товарного импорта). На наш взгляд, перечисленные факторы будут уравновешивать друг друга и гривна будет незначительно колебаться в пределах 5,05-5,15 долл./грн. Однако даже приближение курса к верхней границе диапазона существенно снизит доходность, которую могли бы получить иностранные инвесторы при вложении в гривневые инструменты при стабильном курсе.

Позитивным фактором в ситуации со страновым риском можно назвать низкую долговую нагрузку Украины. Соотношение государственного долга и ВВП находится на уровне около 20%, что позволяет говорить о высокой финансовой устойчивости Украины. Фактор низкой долговой нагрузки долгое время выступал весомым аргументом в пользу повышения кредитного рейтинга Украины, однако международные рейтинговые агентства не торопились с выдачей больших авансов новому украинскому правительству. Сейчас, когда необходимость новых внешних заимствований Украиной в 2006 г. стала очевидной, низкая долговая нагрузка скорее выступит поддерживающим фактором для странового рейтинга.

РЫНОК МУНИЦИПАЛЬНЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Вместе с повышением доходов населения, которые обусловили рост доходов местных бюджетов, за последние несколько лет повысились стандарты муниципального управления в сфере финансов. В целом благоприятная конъюнктура рынка обусловила постепенный выход городов на внутренний долговой рынок, но назвать развитие данного сегмента долгового рынка быстрым никак нельзя - период наибольшей активности пришелся на вторую половину 2005 г.

После начала налоговой реформы и установления в 2004 г. ставки подоходного налога в 13% имелись существенные опасения относительно уровня доходов муниципалитетов, однако уже в первом полугодии выяснилось, что они беспочвенны. До конца лета рынок муниципального долга пополнился пробными выпусками малого объема Донецка и Запорожья, которые, однако, позволили оценить преимущества нового вида привлечения ресурсов (табл. 1).

Таблица 1. ВЫПУСКИ МУНИЦИПАЛЬНЫХ ОБЛИГАЦИЙ 2003-1Q2006 
Эмитент, серия выпуска   Рейтинг международный/национальный (от РА "Кредит-Рейтинг")   Объем, млн грн   Срок размещения/погашения   Ставка купона, %  
Киев   В+ (S&P); B2 (Moody's)   100  Ноябрь 2003/ноябрь 2008  
Донецк, А   /uaBBB+   20  Август 2004/август 2007   14,25 
Запорожье, А   /uaA-   25  Июль 2004/декабрь 2006   9,75 
Харьков, А   B2 (Moody's); В+ (Fitch);/uaA   100  Июнь 2005/июнь 2008   10 
Донецк, В   /uaBBB+   45  Июль 2005/июль 2010   11,75 
Запорожье, В   /uaBBB+   25  Июль 2005/июль 2007   10,75 
Запорожье, С   /uaBBB+   20  Июль 2005/июль 2008   11,25 
Запорожье, D   /uaBBB+   20  Июль 2005/июль 2009   11,75 
Запорожье, Е   /uaBBB+   10  Июль 2005/июль 2010   12,25 
Одесса, А   /uaBB   50  Декабрь 2005/декабрь 2007   12 
Одесса, В   /uaBB   70  Декабрь 2005/декабрь 2008   13 
Одесса, С   /uaBB   30  Декабрь 2005/декабрь 2010   14 
Черкассы   /uaBBB   Декабрь 2005/декабрь 2010   12 
Ивано-Франковск   uaA, B+ (S&P); /uaBBB   5,5  Февраль 2006/февраль 2011   12 
Всего   525,5 
Источники: ПФТС, УкрСиббанк. 

Сегодня на рынке муниципальных облигаций фазу первичного развития можно считать завершенной, прослеживается тенденция к формированию нескольких "эшелонов". Это "голубые фишки", к которым мы относим облигации Киева и Харькова, бумаги "первого эшелона": облигации Донецка, Запорожья и других крупных городов с доходами бюджета от 500 млн грн, к примеру Днепропетровска, Севастополя, Одессы. Подобные выпуски, как правило, крупного объема (от 50 млн грн), с низкой купонной доходностью не предусматривают возможности досрочного выкупа при длительном (до 5 лет) сроке до погашения. "Второй эшелон" будут формировать бумаги средних по величине и доходам бюджета городов, таких как Новая Каховка, Винница, Черкассы. Эти выпуски будут характеризоваться более высокой купонной доходностью, их объемы будут меньше, чем у выпусков, формирующих "первый эшелон" (до 30 млн грн). Средний срок обращения бумаг "второго эшелона", вероятно, составит 2-3 года. Скорее всего, условиями многих выпусков будут предусмотрены годовая/полугодовая оферта или частичный выкуп бумаг в течение срока обращения (рис. 3).

Показательным для анализа рынка муниципальных облигаций Украины может быть пример российского рынка субфедеральных и муниципальных облигаций, однако необходимо помнить о различиях в бюджетных системах двух стран. По оценкам российских аналитиков, объемы рынка субфедеральных и муниципальных облигаций России составляют около 150 млрд руб., или 5,2 млрд долл. В Украине объемы рынка муниципальных облигаций составляют лишь 71,3 млн долл., однако выпускать облигации имеют право только города. Большое количество как выпусков, так и игроков на российском рынке обусловило рост его ликвидности: среднедневной оборот рынка в 2005 г. составил 3,9 млрд руб. (в 2004 г. - 2,34 млрд руб.). Высокая ликвидность рынка привела к сужению среднего спрэда к госбумагам соответствующей дюрации (исключая облигации Москвы), который равен примерно 120 б. п.

Опираясь на анализ российского опыта на рынке субфедеральных и муниципальных облигаций, мы можем предположить, что в перспективе (2-3 года), с выходом на украинский рынок существенного количества эмитентов с крупными эмиссиями, ликвидность рынка возрастет, торги активизируются, стабилизируется и сузится спрэд к госбумагам. Сегодня мы наблюдаем за началом этого процесса, однако нужно понимать, что в Украине количество потенциальных эмитентов существенно меньше, чем в России, а объемы доходов украинских эмитентов сильно отстают от доходов российских административно-территориальных единиц. Это происходит во многом "благодаря" административным ограничениям для украинских областей и регионов относительно выхода на рынок облигаций, а также из-за значительной разницы в доходах населения в России и Украине.

Существенное отличие российского рынка от украинского заключается в наличии кривой доходности по московским бондам. На рынке обращаются 15 выпусков г. Москвы с разной дюрацией, в то время как на внешнем рынке обращаются лишь 2 выпуска: на 400 млн долл., с погашением в 2006 г., и на 374 млн долл., с погашением в 2011 г. Киев же предпочитает осуществлять заимствования на внешнем рынке, разместив 3 выпуска еврооблигаций: на 200 млн долл., с погашением в 2011 г., на 250 млн долл., с погашением в 2015 г., и на 150 млн долл., с погашением в 2008 г. Внутренний рынок остался за пределами внимания столичных властей, на нем обращается лишь один выпуск облигаций объемом 100 млн грн, с погашением в ноябре 2008 г.

Последние инициативы Министерства финансов Украины относительно законодательного ограничения возможных размеров муниципальных заимствований с уровнем 60% доходов бюджета ограничивают потенциальные возможности по расширению муниципального сегмента в будущем, однако предотвращают появление "долговых пирамид". Существующее законодательство позволяет городам привлекать займы, по объему равные их бюджетам (при доходности займа 10%), при том что кредитоспособность городов (согласно законодательству) определяется размером их бюджета развития - особой части специального фонда городского бюджета, наполняемой преимущественно за счет операций с капиталом, т. е. продажи приватизируемых объектов коммунальной собственности и земли. Таким образом, инициативу Минфина можно оценить в целом положительно, хотя в основном неспешные размещения муниципальных облигаций и так дают понять, что инвесторы в целом адекватно оценивают возможности муниципалитетов и не собираются вкладываться в заведомо проблемные долги пусть и относительно надежных заемщиков.

Но есть в этой инициативе и другие важные моменты, способные повлиять на развитие внутреннего рынка муниципальных облигаций. В частности, "исключение из новых правил" уже составляет Киев - столица перешагнула 60%-ный рубеж уровня задолженности после размещения очередного еврозайма в 250 млн долл. в 2005 г. (табл. 2), и Министерство финансов своей инициативой существенно ограничивает возможности столицы по рефинансированию своих долгов. Остальные крупные города, неоднократно объявлявшие о планах выхода на внешние рынки, если и "потянут" теоретически выпуск евробондов, то не смогут предложить рынку выпуски больше 70-100 млн долл. без нарушения нового лимита (меньшие выпуски означают более высокую премию за ликвидность, что снижает общую привлекательность внешних заимствований). В итоге внутренний рынок для украинских муниципалитетов пока что остается более реальной альтернативой и поэтому сохраняет хорошие перспективы для дальнейшего развития. Политико-экономическая стабилизация в стране будет способствовать активности инвесторов-нерезидентов, а их активный спрос в свою очередь быстро отразится на доходностях муниципальных бондов, как это произошло в середине 2005 г., когда нижний уровень доходностей вплотную приблизился к вполне сравнимым с доходностью евробондов 10%, по бумагам Киева - и того ниже. А спрос, как известно, рождает предложение, тем более что потребность в ресурсах у муниципалитетов очень велика?

Таблица 2. УРОВЕНЬ ЗАДОЛЖЕННОСТИ УКРАИНСКИХ МУНИЦИПАЛИТЕТОВ 
Показатель   Киев   Харьков   Донецк   Запорожье   Одесса  
Облигационные займы, млн грн   3,18  100  65  100  150 
Прочий долг (включая гарантии по займам коммунальных предприятий), млн грн   Нет свед.   42  25  77 
Всего долг, млн грн   3,180*   100  107  125  227 
Доходы сведенного бюджета 2005 г., млн грн   4,423  993  791  717  753 
Всего долг/доходы сведенного бюджета 2005 г., %   71,9*   10,1  13,5  17,4  30,1 
Бюджет развития, млн грн   1,346  62  57  30  159 
Бюджет развития/доходы сведенного бюджета 2005 г., %   30,4  6,2  7,2  4,2  21,1 
Бюджет развития/облигационные займы, %   42,3  62  87,7  30  106 
* Для Киева за 2005 г. была использована сумма задолженности по облигационным займам, в том числе внешним.

Источники: Украинские муниципалитеты, УкрСиббанк. 

РЫНОК КОРПОРАТИВНЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Общий объем рынка корпоративных и муниципальных облигаций в 2005 г. вырос в 2 раза - с 2 млрд до 4 млрд грн, объемы выпусков увеличились (до 500 млн грн), объем торгов корпоративными и муниципальными облигациями в ПФТС увеличился за год с 4 млрд до 7 млрд грн. Приход на рынок нерезидентов обеспечил временное снижение доходности крупных выпусков качественных эмитентов из "первого эшелона". Кроме того, произошло перераспределение общего объема эмиссий в пользу рыночных выпусков. Объемы первичных размещений достигли 41% зарегистрированных эмиссий (в 2004 г. до 30%), составив почти 3,5 млрд грн против 0,94 млрд грн в 2004 г.

Как и в 2004 г., в структуре первичных выпусков лидировали банки. Банковские облигации составили почти половину всех эмиссий, ориентированных на широкий круг инвесторов (рис. 4). Нельзя не отметить активную экспансию на рынок ритейлеров: компании-операторы сетей розничной торговли вышли на рынок с займами на общую сумму почти 500 млн грн. Вместе с тем металлургический сектор, являясь потенциальным поставщиком наиболее ликвидных выпусков на внутренний рынок с момента его формирования, продолжает пренебрегать им в пользу внешних займов из-за сохраняющейся слабости внутренней инвесторской базы. Это отлично иллюстрирует тот факт, что вышедшие в 2005 г. на внутренний рынок компании из данной отрасли являются металлотрейдерами, а не производителями, в то время как производители (ИСД и Азовсталь) активно размещали займы на внешнем рынке.

Объем торгов облигациями за первое полугодие 2005 г. достиг 2,8 млрд грн (общий объем торгов облигациями за 2004 г. составил 1,3 млрд грн). Более 35% от объема торгов облигациями первой десятки заняли технические сделки с тремя техническими выпусками (табл. 3). Стоит отметить, что торги облигациями на вторичном рынке сейчас осуществляются в основном либо в рамках операций РЕПО между отечественными банками, либо при реализации технических схем, а также при первичном размещении бумаг путем продажи на вторичном рынке. Ликвидность выпусков зависит в основном от усилий банка-андеррайтера облигаций, который выставляет котировки на покупку и продажу. Облигации, которые были размещены среди иностранных инвесторов, на рынке почти не обращаются - нерезиденты предпочитают держать бумаги до погашения или оферты, отдавая при этом предпочтение более "длинным" бумагам максимально надежных компаний.

Таблица 3. ЛИДЕРЫ ТОРГОВ НА ВТОРИЧНОМ РЫНКЕ В 2005 Г. (ПФТС) 
Выпуск   Объем торгов, тыс. грн   Количество сделок  
Метален, 2А   903 136  72 
Новейшие крахмальные технологии   523 281  22 
Борисполь   481 061  26 
Украинская патока   379 119  28 
Золотой рог   363 673  40 
ЗАЗ А   230 508  48 
ЗАЗ В   213 408  17 
ЛУАЗ А   193 825  44 
МКС   188 216  46 
Азот   182 847  40 
Всего по Топ-10   3 659 074  383 
Всего по рынку   6 584 124  1278 
Источники: ПФТС, УкрСиббанк. 

Основным фактором спроса 2006 г. мы считаем ориентацию на ликвидность и надежность выпусков. Банки, которые окажутся в ситуации неопределенности с дальнейшим движением ставок в результате политических рисков, будут обращать внимание не столько на доходность выпуска, сколько на возможность получить финансирование под залог бумаг. Это означает, что по сравнению с 2005 г., когда банки активно скупали как облигации "первого эшелона", так и более рисковые и доходные бумаги, спрос сосредоточится на сегменте низкорисковых, ликвидных выпусков облигаций. Спрэд между "первым" и "вторым эшелонами" может расшириться за счет повышения доходности более рисковых бумаг.

Отраслевая структура первичного рынка по сравнению с 2005 г. существенных изменений, скорее всего, не претерпит, а это означает фактическое отсутствие ресурсов для бурного роста. Похоже, что крупные компании базовых отраслей экономики (металлургия и химия) в условиях необходимости ускоренной модернизации своих мощностей окончательно переориентировались на внешние долговые рынки, где можно привлечь более "длинные" и дешевые ресурсы. То же можно сказать и о банковском секторе. Крупные ритейлеры и компании пищевой промышленности, демонстрировавшие значительный прирост объемов заимствований последние 2 года, существенно увеличить объем рынка не в состоянии, а компании, осуществлявшие займы в 2003-2004 гг., пока что не спешат с привлечением новых внутренних займов, также постепенно разворачиваясь в сторону внешних долговых рынков. Таким образом, давно ожидаемый бум украинского рынка облигаций откладывается еще как минимум на один год, хотя сама возможность подобного бума вызывает у участников рынка все больше сомнений.

  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Один день c Евгением Коганом
В преддверии либерализации
Угроза "активной денежно-кредитной политики"
Телекоммуникации: потенциал создания стоимости
Обзор рынка акций "второго эшелона" в 2006 г.
СВЯЗЬ ЕСТЬ!
СВОДНАЯ ТАБЛИЦА ПО АКЦИЯМ ТЕЛЕКОММУНИКАЦИОННЫХ КОМПАНИЙ
"Случайные открытия делают только подготовленные умы..."
Будущая динамика российского рынка акций: взаимодействие с зарубежными рынками
Индекс российских инновационных компаний - новый инструмент для венчурных и портфельных инвесторов
Еще год в ожидании бума
Структура рынка облигаций Украины: основные участники
Развитие рынка акционерного капитала в Вологодской области
Использование модели Стефана Росса в анализе российского фондового рынка
Итоги деятельности ДКК в 2005 г.
Традиция весны
Одобрено ФСФР

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100