Casual
РЦБ.RU

В ожидании весенней коррекции

Февраль 2006


    По итогам 2005 г. индекс РТС вырос на 80%, достигнув новых исторических максимумов. Прошедший год запомнился исключительно высокими ценами на сырье, значительным объемом первичных размещений акций российских компаний, а также отменой двухуровневой структуры рынка акций Газпрома. Чего же ожидать на российском фондовом рынке в наступившем году?

    В 2006 г. вряд ли следует ждать повторения результатов 2005 г. - темпы роста российского фондового рынка, скорее всего, будут умеренными. Согласно нашему прогнозу, впервые опубликованному в середине декабря прошлого года, на конец 2006 г. индекс РТС должен составить 1,350 пункта, что соответствует приросту за год на 20%.
    И, хотя данный уровень достигнут индексом РТС уже к концу января, мы не торопимся его менять. Возможно, что благодаря повышенной активности на глобальных развивающихся рынках акций и сохраняющейся повышательной тенденции на сырьевых рынках российские акции достигнут новых максимумов в феврале-начале марта. Вместе с тем мы полагаем, что рынок находится на заключительной стадии третьего этапа пересмотра оценки российских компаний глобальными инвесторами. Предыдущие два этапа - с октября 2001 г. по май 2002 г. и с января 2003 г. по апрель 2004 г. - закончились коррекциями на 25-35%; последующая консолидация рынка длилась около 6 мес.
    В связи с растущими геополитическими рисками и неопределенностью относительно роста мировой экономики во второй половине 2006 г. подобная коррекция весьма вероятна. Однако ее глубина в значительной мере будет зависеть от степени "перегрева" рынка в феврале-начале марта.

ИТОГИ 2005 Г.

    Прошедший год оказался очень удачным для российского фондового рынка. Естественно, столь заметный подъем отчасти объясняется "провалом" котировок в декабре 2004 г., когда ЮКОС лишился Юганскнефтегаза, а ВымпелКому были предъявлены значительные налоговые претензии. Тем не менее даже на фоне прошлогоднего максимального значения индекса РТС (782 пункта) его уровень на 30 декабря 2005 г. впечатляет (1125 пунктов - повышение на 44%).
    Рост российского фондового рынка в 2005 г. был обусловлен двумя факторами. Прежде всего речь идет о стремительном повышении цен на нефть, которые в августе находились в пределах 70 долл./баррель, а потом консолидировались на уровне 55-60 долл./баррель. Такая динамика заставила участников рынка пересмотреть свои ожидания относительно долгосрочных цен на нефть. Не исключено, что пересмотр прогнозов произойдет и в текущем году, что является одной из основных предпосылок, на которые опирается наш прогноз 20%-ного роста фондового рынка по итогам 2006 г.
    Другим ключевым фактором стало преодоление негативных последствий конфликта вокруг ЮКОСа, кульминация которого пришлась на декабрь 2004 г. Пожалуй, лучшим свидетельством того, что "дело ЮКОСа" осталось в прошлом, является восстановление котировок акций самой компании - с 0,50 долл. в июне до 1,88 долл./акцию в настоящее время. Как следствие, ЮКОС вышел в лидеры фондового рынка, акции которого подорожали с начала года на 174%.
    Наконец, значимым событием стала либерализация рынка акций Газпрома (за год местные акции выросли в цене на 145%, а АДР - на 117%). Предоставленная иностранным инвесторам возможность приобретать акции газового монополиста без каких-либо ограничений кардинальным образом меняет статус России в ряду мировых развивающихся рынков. Так, в 2006 г. вес России в индексе MSCI EM может повыситься с 6 до 9,3%, а вес Газпрома - с 1,3 до 12,8% (исходя из повышения коэффициента включения с 3% до примерно 40%). Сам Газпром займет 2-е место по величине среди компаний, включенных в индекс, уступая только корейскому холдингу Sumsung.

СТРЕМИТЕЛЬНЫЙ СТАРТ

    За 3 рабочие недели индекс РТС достиг уровня в 1350 пунктов - показателя, который прогнозировался на конец 2006 г. Как и на предыдущем этапе (в III кв. 2005 г.) продолжающейся переоценки российских акций в связи с повышением ожиданий относительно долгосрочных цен на нефть, январское ралли возглавили компании нефтегазового сектора. Другими лидерами январского роста стали металлургические акции, отреагировавшие на объявление о планах приобретения крупнейшей сталелитейной компанией Mittal своего конкурента Arcelor, и акции автомобильных компаний, рост которых вызван заявлением чиновников о планах создания государственного автомобильного мегахолдинга.
    Рост на 17% в месяц не является уникальным результатом для российского фондового рынка. Так, например, в декабре 1999 г. индекс РТС поднялся на 58%, чему способствовали итоги выборов в Государственную думу и отставка Б. Н. Ельцина. Вместе с тем в связи с предшествовавшей динамикой (с мая 2005 г. индекс увеличился более чем 2 раза) и достижением фундаментально обоснованных целевых уровней вопрос о потенциале дальнейшего роста фондового рынка выглядит вполне закономерным.

ОПЫТ ПРОШЛЫХ ЭТАПОВ РОСТА

    Анализ динамики российских акций в ближайшие месяцы следует начать со сравнения (правда, не вполне научного) текущего момента с опытом последних 5 лет. Как видно на рис. 1, с 2001 г. российский фондовый рынок прошел 3 этапа продолжительного роста: с октября 2001 г. по май 2002 г.; с января 2003 г. по апрель 2004 г.; с декабря 2004 г. по сегодняшний день. При этом на двух первых этапах прирост индекса РТС составил примерно 120%. Если применить это "правило 120%" к текущему этапу, то следует ожидать, что индекс достигнет своего пика на уровне примерно в 1400 пунктов.
    Конечно, делать обобщения на основании двух разнородных случаев неправомерно. Однако есть дополнительные поводы считать, что российский фондовый рынок уже вплотную приблизился к точке перелома в среднесрочной перспективе.
    Во-первых, многие из российских акций уже справедливо оценены или переоценены, как по сравнению с зарубежными аналогами, так и с точки зрения моделей дисконтированных денежных потоков. Во-вторых, начиная с сентября 2005 г. российский рынок в основном следует за динамикой мировых развивающихся рынков, на которых ко второй половине января начали проявляться признаки нестабильности, свойственные стадии перегрева. Такая ситуация на развивающихся рынках может сказаться и на направлении движения российских акций.

ПРИЗНАКИ ПЕРЕГРЕВА

    Если с декабря 2004 г. по август 2005 г. основными причинами роста российского фондового рынка были постепенное отступление на второй план "дела ЮКОСа" и очередная волна роста цен на нефть, то начиная с сентября российские акции в значительной степени повторяли флуктуации глобальных развивающихся рынков (рис. 2, 3).
    Вместе с тем темпы роста как индекса РТС, так и индекса MSCI EM, объединяющего все развивающиеся рынки, в январе вплотную приблизились к пиковым значениям последних 5 лет. Хотя этот факт сам по себе и не означает немедленную коррекцию, в прошлом подобные темпы роста не поддерживались дольше нескольких недель. Что касается роста нефтяных цен, то еще сохраняется потенциал его ускорения; по нашему мнению, именно цены на нефть смогут поддержать последнюю волну роста рынка перед весенней коррекцией.
    Наконец, российские акции выглядят крайне перекупленными по сравнению с российскими еврооблигациями. На рис. 4 показана динамика логарифма отношения индексов MSCI Russia и EMBI+ Russia. Налицо весьма существенное отклонение этого индикатора от линейного тренда 2001-2005 гг.; по крайней мере, частичное возвращение к историческому тренду (т. е. снижение цен акций по сравнению с ценами облигаций) представляется неизбежным.

ВЕСНА И ДАЛЕЕ

    Наши ожидания весенней коррекции в основном связаны с высокой вероятностью формирования более осторожного отношения к рискам на глобальных рынках в предстоящие месяцы. Причин для подобного отношения много, но основными являются растущие геополитические риски (в настоящее время это в первую очередь противостояние вокруг иранской ядерной программы), неопределенность в отношении денежной политики США и евро зоны и перспективы продолжения роста мировой экономики. На рис. 5 представлена динамика цен на нефть и акций на развивающихся рынках в 2002-2003 гг. В ожидании войны в Ираке цены на нефть росли, но рынки акций (включая российский) стагнировали, ожидая большей определенности относительно последствий вооруженного вторжения. Следующий этап переоценки российских акций начался лишь за два месяца до вторжения (см. рис. 1).
    Говоря о денежной политике США, можно отметить, что на данный момент рынки рассчитывают на то, что ФРС не будет повышать ставку рефинансирования выше 4,75%. Однако если весной по этому поводу возникнут какие-либо сомнения (ключевым событием в таком случае станет заседание Комитета по открытым рынкам 28 марта 2006 г.), повторение ситуации апреля 2004 г., марта и октября 2005 г. представляется вполне вероятным.
    Ориентируясь на опыт предыдущих этапов переоценки российских акций, мы ожидаем, что коррекция как таковая продлится 2-3 мес. Последующая консолидация может занять еще 6-7 мес. Исходя из этого, следующая волна масштабного роста, скорее всего, начнется только в начале 2007 г. Поэтому наш прогноз индекса РТС на текущий год остается неизменным, несмотря на его бурный рост в январе.

ЧТО УЯЗВИМО

    Какие акции наиболее уязвимы в предстоящей коррекции? История предыдущих двух основных ралли последних 5 лет на российском рынке свидетельствует о том, что в прошлом значительно лучше были защищены от падения акции ЛУКОЙЛа, Сургутнефтегаза (оба класса акций), Сбербанка, ВымпелКома, МТС, а также местные акции Газпрома (рис. 6). По нашему мнению, акции МТС и "Сургутнефтегаза", отставшие от рынка в текущем ралли, имеют наименьший риск падения и в этот раз. В то же время Сбербанк и особенно местные акции Газпрома могут сильно пострадать от фиксации прибыли. Либерализация рынка ценных бумаг Газпрома может оказаться негативным фактором для его акций, так как после либерализации эти бумаги стали весьма привлекательным объектом для занятия "коротких" позиций при игре на падении рынка для глобальных хедж-фондов.
    Наконец, рост отдельных российских акций с конца октября 2005 г. (рис. 7), когда было достигнуто "дно" осенней коррекции глобальных рынков акций, выделяется не только в контексте российского рынка, но и по сравнению с другими развивающимися рынками. На рис. 8 показаны изменения цен акций, входящих в индекс MSCI EM, с 28 октября по 27 января и с 30 декабря по 27 января. Как видно на рисунке, "Норильский никель", Сбербанк, Транснефть, Газпром и в меньшей степени ЛУКОЙЛ являются лидерами роста на развивающихся рынках акций, что делает эти акции зависимыми от фиксации прибыли глобальными игроками.

  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему


  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100