Casual
РЦБ.RU

Направление денежно-кредитной политики

Февраль 2006

    По итогам 2005 г. инфляция составила 10,9%, платежный баланс продолжал укрепляться, золотовалютные резервы увеличились и на 1 января 2006 г. составили 182 млрд долл., снизилась волатильность курса рубля к корзине валют. Главной целью денежно-кредитной политики в 2006 г. остается снижение инфляции, а также в среднесрочной перспективе переход к режиму свободно плавающего валютного курса. Банк России совместно с Правительством РФ ставит цель снизить инфляцию в 2006 г. до 7-8,5%, при этом определяющим фактором будет динамика мировых цен на энергоносители. На вопросы о курсовой политике ЦБ РФ, инструментах рефинансирования и прогнозах ключевых показателей мы попросили ответить специалистов валютно-денежного рынка.
    1. Охарактеризуйте текущую ситуацию на валютно-денежном рынке? Какие тенденции преобладают в настоящее время?
    2. Какие средства денежно-кредитной политики наиболее эффективны для снижения инфляции? Какие факторы, на Ваш взгляд, будут определяющими в достижении целевого уровня в 2006 г.?
    3. Как Вы оцениваете эффективность курсовой политики ЦБ РФ? Какие факторы определяют среднесрочное укрепление рубля и как тенденции на валютном рынке отразятся на конъюнктуре рынка ценных бумаг?
    4. Какие инструменты рефинансирования, на Ваш взгляд, будут популярны в 2006 г.? Что следует предпринять ЦБ РФ для расширения возможностей использования кредитными организациями инструментов рефинансирования?
    5. Каков Ваш прогноз динамики курса доллар/рубль и евродоллар, инфляции, цен на нефть, уровня ликвидности на 2006 г.?


    Валерий Петров заместитель генерального директора ММВБ, член правления Гильдии инвестиционных и финансовых аналитиков, канд. экон. наук

    1. Текущая ситуация на валютно-денежном рынке характеризуется дальнейшим укреплением курса рубля по отношению к доллару. Укрепление рубля может стать проблемой для недобывающих отраслей российской экономики. Несмотря на реальное укрепление рубля в 2005 г. более чем на 10%, пока удается обеспечивать некоторый баланс составляющих экономики, работающих на внешний и на внутренний рынки. Но такое равновесие может быть серьезно нарушено при более динамичном укреплении рубля, а также в связи с замедлением динамики промышленного производства (например, в 2005 г. оно увеличилось всего на 4,1%).
    Снижение курса доллара и некоторое увеличение процентных ставок ФРС США вряд ли существенно скажется на экономике России в целом. Ее состояние во многом продолжают определять внутренние механизмы роста (потребление, инвестиции) и мировые цены на нефть, а они в 2006 г. вряд ли снизятся.
    2. Существенной проблемой для роста российского ВВП, которая может быть актуальной и в 2006 г., стало сохранение относительно высоких темпов инфляции. Инфляция по итогам прошлого года оказалась не существенно ниже - 10,9%, чем показатель 2004 г. (11,7%). Это связано с ростом регулируемых цен в начале 2005 г. Однако в 2006 г. вряд ли удастся удержать динамику тарифов естественных монополий, несмотря на то что политическая воля в этом вопросе очевидна. Поэтому инфляция, скорее всего, превысит запланированные 8,5%.
    3. Принципиально новый фактор, который будет продолжать оказывать влияние на конъюнктуру российского валютного рынка в 2006 г. - введение Банком России с февраля 2005 г. операционного "бивалютного" ориентира курсовой политики, в котором доля евро постепенно повышается, к концу 2005 г. она достигла 40%. Это способствовало частичному решению дилеммы "инфляция - валютный курс" и привело к снижению избыточной волатильности курса европейской валюты.
    Перспективы долгового и фондового рынка будут, прежде всего, определяться состоянием национальной экономики. Учитывая сохранение относительно высоких темпов роста ВВП на уровне 5,7-5,9%, эти рынки, скорее всего, продолжат динамично развиваться, хотя и не столь высокими темпами, как в 2005 г. Особое значение в этих условиях приобретает появление новых фондовых активов за счет IPO. При этом возможное снижение привлекательности рублевых инструментов в глазах иностранных инвесторов (из-за повышения процентных ставок в США и зоне евро) может быть восполнено ростом курса рубля по отношению к доллару и увеличением заимствований российских эмитентов внутри страны. Однако для этого необходимо развивать внутреннее производство и прежде всего добиться снижения темпов инфляции, что позволит уменьшить и процентные ставки.
    4. Динамичные изменения происходят в настоящее время в структуре российского валютного рынка. Увеличивается роль операций рефинансирования СВОП - осенью 2005 г. их доля на организованном рынке достигла 40%. Бурный рост на рынке валютных фьючерсов позволяет осуществлять цивилизованные операции хеджирования. Все это позитивно сказывается на ликвидности валютного рынка и положительно влияет на сокращение разницы между ценой покупки и ценой продажи валюты. Эта тенденция, видимо, сохранится и в 2006 г.
    Проблемы, вызванные ухудшением ситуации с текущей ликвидностью в банковской системе, возможно, имели бы куда более негативные последствия как для самих банков, так и для реального сектора экономики, если бы не активное развитие в последние годы инструментов рефинансирования. Речь идет прежде всего о механизмах биржевого РЕПО и ломбардном кредитовании.
    Так, прямое РЕПО с Банком России выгодно участникам, владеющим крупными пакетами госбумаг и привлекающим крупные объемы финансовых ресурсов. Междилерское РЕПО позволяет оперативно восполнять ликвидность участникам, работающим не только в секторе госзаймов, но и на фондовом рынке. По существу, операции прямого РЕПО стали своего рода терапевтическими мерами, посредством которых Банк России поддерживает банковскую систему при ухудшении текущей конъюнктуры и роста процентных ставок.
    Вместе с тем следует отметить, что в случае сохранения текущих тенденций в сфере потребительского кредитования - продолжения безоглядного наращивания объема выдаваемых кредитов и легкомысленного отношения многих банков, занимающихся ритейлом, к оценке платежеспособности клиентов - никакие стабилизаторы не смогут предотвратить появление проблем неплатежей в банковской системе.
    5. Основные направления денежно-кредитной политики на 2006 г. фиксируют предел вероятного повышения реального эффективного курса рубля на уровне 9% за год. Банк России считает рост курса рубля допустимым для сохранения ценовой конкурентоспособности экономики. Минэкономразвития прогнозирует среднегодовой курс рубля в 2006-2007 гг. на уровне 28,6 долл./руб. На наш взгляд, эти прогнозы обоснованны, но при условии, что динамика мирового рынка валюты останется прежней (в первую очередь по евродоллару) и будет решена проблема дефицита рублевой ликвидности.
    А вот риски для позитивной динамики развития глобальной экономики действительно сохраняются, и в основном они связаны с сохранением проблемы двойного дефицита (текущего счета платежного баланса и федерального бюджета) в США. В таких условиях на первый план выходят фундаментальные факторы, требующие пересмотра соотношения курсов доллара и евро. Не случайно по состоянию на конец января 2006 г. курс евро вырос по отношению к доллару более чем на 2,5% по сравнению с концом 2005 г. Вполне возможно постепенное увеличение курса евро по отношению к доллару в течение 2006 г., и достаточно реальным можно считать уровень в 1,30 евро/долл. Но это, безусловно, не приведет к дефолту. Тенденция падения доллара наблюдалась и в прошлые годы. Например, в 2002-2004 гг. доллар снижался относительно евро на 12% (2002 г.), 20% (2003 г.) и 8% (2004 г.). А в прошлом году он, наоборот, вырос на 13%. Таким образом, колебания курсов были, есть и будут, но главное, чтобы они носили планомерный характер, и для этого есть все основания.
    Прогнозы на 2006 г. следующие:

  • темп прироста ВВП составит 5,7-5,9%;
  • валютный курс (среднегодовой) не выйдет за рамки 28,5 долл./руб.;
  • курс евро к доллару в среднем за год - 1,25;
  • инфляция превысит запланированные уровни и составит 9,1-9,6%;
  • цена нефти марки Urals в среднем за год достигнет 55 долл./баррель.


        Денис Гусев аналитик отдела анализа рынка облигаций МДМ-Банка

        1. В настоящее время формирование курса рубля на внутреннем валютном рынке зависит от динамики курса доллара на мировом рынке, что стало следствием введения ЦБ РФ операционной бивалютной корзины. В силу этого курс рубля стал более прогнозируемым. На внешнем рынке с начала года превалировали "медвежьи" настроения, что и привело к укреплению курса рубля по отношению к доллару на 2,8%.
        Если исключить случайные и спекулятивные факторы (например, аккумуляцию Газпромом средств или открытие большого количества долларовых позиций спекулянтами в период повышения курса доллара), то на денежном рынке наблюдается постепенный рост ставок. Это стало следствием общемирового увеличения ставок на фоне сжатия избыточной рублевой ликвидности, в том числе и за счет большого предложения бумаг на первичном рынке. Если в начале 2005 г. средний уровень ставок овернайт не превышал 1% годовых, то к концу года он вырос до 2,5-3,5% годовых, достигая в периоды налоговых платежей 8-10%. Судя по всему, тенденция к повышению ставок сохранится и в дальнейшем.
        2. Для ЦБ РФ наиболее действенным способом борьбы с инфляцией может служить изъятие избыточной рублевой массы с рынка через размещение ОФЗ-ОБР, депозитные и БМР-аукционы. Борьба с инфляцией путем укрепления рубля имеет как минимум два очевидных негативных сопутствующих фактора. Во-первых, чрезмерное укрепление рубля пагубно отражается на производителях, ориентированных на внутренний рынок, что ставит страну в чрезмерную зависимость от цен на нефть; во-вторых - приводит к притоку в страну спекулятивных средств нерезидентов, что в итоге способствует росту денежной массы.
        Одними из основных факторов снижения инфляции в 2006 г. станет ограничение роста непроцентных расходов. В меньшей степени уровень инфляции будут определять цены на нефть, сверхдоходы от которых во многом "стерилизуются" через Стабилизационный фонд.
        3. Для выполнения основных задач по укреплению реального курса рубля и инфляции ЦБ РФ достаточно жестко контролирует движение курса рубля в рамках данной корзины, ограничивая при этом действия спекулянтов. Следовательно, укрепление рубля пока является производной от ослабления курса доллара на внешнем рынке. Возможности дальнейшего укрепления евро в среднесрочной перспективе далеко не очевидны. Однако в любом случае укрепление курса рубля приведет к снижению ставок на рынке рублевого долга за счет активизации спроса нерезидентов, не хеджирующих валютный риск. Обратная связь в настоящее время не работает, так как уровень вмененной доходности для нерезидентов, хеджирующих валютные риски на рынке NDF, стабильно ниже ставок на рынке рублевых облигаций. Это делает инвесторов невосприимчивыми ни к снижению курса рубля, ни к сопутствующему ему росту ставок на денежном рынке.
        4. Одним из основных способов рефинансирования на рынке останутся операции РЕПО с ЦБ РФ. Во-первых, это один из самых оперативных способов рефинансирования (так, например, ломбардные аукционы проходят по расписанию, а средства поступают банкам на следующий день). Во-вторых, это один из самых дешевых, а самое главное, гарантированных способов рефинансирования в кризисных ситуациях. Так, в конце ноября 2005 г., когда ставки овернайт на денежном рынке достигали 10% годовых, ставки по операциям РЕПО с ЦБ РФ не превышали 6-6,4% годовых, а дневные объемы операций достигали 90 млрд руб., что сопоставимо с объемами самого популярного способа - внутридневного кредитовании в ЦБ РФ. "Рыночное" рефинансирование (через денежный рынок, операции междилерского РЕПО) несет в себе риски контрагентов, которые могут испытывать сопоставимые трудности с ликвидностью.
        Основной путь расширения возможностей использования банками уже существующих инструментов рефинансирования - расширение ломбардного списка, состоящего из бумаг "первого эшелона", которые вряд ли присутствуют в портфелях средних и небольших банков. Второй путь - снижение ставки рефинансирования, к которой, так или иначе, привязано большинство инструментов рефинансирования в ЦБ РФ.
        5. Курс доллара на мировом валютном рынке в 2006 г. останется относительно стабильным на фоне высоких темпов экономического роста и высокого уровня процентных ставок в США. Мы полагаем, что к концу 2006 г. курс евро/доллар составит 1,15-1,20. На этом фоне российский рубль останется на уровне 28,50 долл./руб. +/- 0,5 руб.


        Дмитрий Курбатский начальник отдела корреспондентских отношений и межбанковского бизнеса КБ "Союзный"

        1. Главным фактором валютного рынка остается тесная зависимость курса рубля от поведения пары евро/доллар. При росте европейской валюты на одну "фигуру" (удешевление доллара к евро на 1 цент) рубль укрепляется на 8-12 коп. При этом глобальный рынок берет свое, и роль Банка России как активного участника торгов уменьшается.
        Основной фактор плавного роста курса евро - приостановка повышения учетной ставки Федеральной резервной системы, ослабление американской валюты по отношению к другим валютам мировых держав и формирование "длинных" позиций в евро многими крупными спекулятивными фондами.
        Концентрация средств российскими банками на своих корсчетах (на конец 2005 г.) и активная продажа долларов привели к росту остатков на корсчетах. Рублей у людей было очень много, ставки на рынке МБК в начале 2006 г. держались на минимально возможном уровне (0,5-0,75% годовых). Ситуация изменилась с 25 января, к началу ежемесячных налоговых выплат, что охарактеризовалось повышением ставок межбанковских кредитов овернайт до 6-7% годовых. Мы ожидаем среднего уровня ставок в 2006 г. в пределах 3-4%, с небольшими краткосрочными всплесками (до 3-7 дней) до 6-8% годовых.
        2. Минэкономразвития планирует совершить комплекс мер, которые должны будут удержать инфляцию в 2006 г. на уровне планового значения в 8,5%. Мы сомневаемся, что такие цели будут достигнуты ввиду прогнозирования высоких цен на нефть и больших государственных расходов. Более реальным представляется уровень в 10-10,5%. На наш взгляд, из-за большой доли структурных составляющих инфляции Центральный банк Российской Федерации не имеет возможности быстро воздействовать методами денежно-кредитной политики на динамику потребительских цен.
        3. В последнее время ЦБ РФ, вопреки обычной практике, не препятствует изменению стоимости рубля, оставляя возможность для формирования рыночного курса.
        Среднесрочное повышение курса рубля определяется исходя из укрепления евро по отношению к доллару, при сильном рубле участники фондового рынка будут нацелены на вложения в рублевые инструменты, правда, мы не исключаем некоторого "охлаждения" цен на акции и облигации ввиду перегретости рынка от бурного роста в конце 2005 - начале 2006 г.
        4. Самыми популярными останутся валютные свопы и межбанковские депозиты. Что-то новое придумать достаточно сложно, необходимо просто снижать до рыночных уровней стоимость кредитов, предоставляемых ЦБ РФ, а также расширять списки ценных бумаг, принимаемых в обеспечение.
        5. Пара евро/доллар будет торговаться в глобальном "коридоре" на уровне 1,20-1,33 евро/долл., достигнув к концу года показателя в 1,28 евро/долл.
        Цены на нефть марки Brent останутся высокими и к концу 2006 г. составят 74 долл./баррель. Инфляция, по нашим прогнозам, повысится до 10,3%.
        Средняя ставка МБК на 2006 г. - примерно 3,5% годовых.


        Олег Соломин начальник аналитического управления ОАО "Промышленно-строительный банк", канд. экон. наук

        1. В начале года Центральный банк решил отдохнуть - курс рубля повышается, "ускользает" инфляция. Подведены итоги 2005 г. - хоть и с натяжкой, но целевые показатели (инфляция и курс рубля) остаются в допустимых пределах. До конца текущего года еще далеко, поэтому можно позволить себе немного "ослабить хватку" валютного рынка, да и с инфляцией бороться монетарными методами затруднительно. В результате курс рубля под действием внешнего фактора - ослабления американской валюты - получил необходимый импульс.
        В то же время Центральный банк не может противостоять активизации продаж американской валюты - денежное предложение в начале года и так достаточно высокое. В результате банки перекидывают друг другу валюту, пытаясь "нащупать" bid ЦБ РФ. Образно ситуацию можно охарактеризовать известной присказкой: "кот на крыше - мыши в пляс".
        2. В настоящее время снижения инфляции до приемлемого уровня (ниже 10%) вряд ли возможно достичь лишь с помощью инструментов денежно-кредитной политики. Кроме того, текущий уровень инфляции вполне укладывается в рамки модели "незначительного расстройства денежного обращения", или, иными словами, "ползучей инфляции". С учетом этого государство в большей степени проводит адаптивную политику, смягчающую последствия инфляции, - индексацию фиксированных денежных доходов и тарифную политику в области естественных монополий.
        Монетарные рычаги из активного арсенала не задействованы: бюджет сбалансирован, эмиссия является отголоском политики валютных интервенций. Финансовые рычаги (уменьшение государственных расходов, увеличение налогов) в современных условиях использовать крайне нежелательно. В противном случае откуда возьмутся темпы экономического роста для удвоения ВВП? Куда более полезно сформировать пусть и незначительный, но уверенный тренд, выводящий инфляцию на уровень ниже 10%, с созданием низкого фона инфляционных ожиданий, не мешая экономическому росту и, соответственно, используя инструментарий "экономики предложения": снижение налогов, развитие конкуренции, усиление трудовой мотивации через социальную политику.
        3. Что касается укрепления курса рубля, то на него оказывают влияние два фактора. Первый фактор - фундаментальный: значительное положительное сальдо торгового баланса, или экспортная выручка. Второй фактор - конъюнктурный: финансовые потоки, фактически являющиеся производной от первого фактора, движимые не столько ценностью финансовых активов в России, сколько перспективой укрепления рубля. В результате ЦБ РФ вынужден противостоять потоку не только экспортной выручки, но и спекулятивного капитала. Что касается первого блока, то процессы усиления позиций государства в экспорто-ориентированной среде позволяют проводить необходимую валютную политику. Движение спекулятивного капитала менее предсказуемо и не столь доступно для регулирования, но и тут у ЦБ РФ есть свои успехи. Дезориентация валютного рынка наряду с введением операционного ориентира в виде бивалютной корзины позволила повысить волатильность рубля к доллару, а вместе с тем и снизить предсказуемость поведения ЦБ РФ на валютном рынке.
        4. Говоря о развитии института рефинансирования со стороны ЦБ РФ, как правило, имеют в виду банальное финансирование - в лучшем случае льготное по ставке и сроку кредитование, в худшем - выделение на безвозмездной основе средств под некие проекты. При этом институт рефинансирования представлен достаточно хорошо, и цели финансирования, направленные на предотвращение разрывов в ликвидности, носящих временный характер, он выполняет. Внутридневное кредитование - существует; овернайты, пусть и по достаточно высокой ставке, - есть; операции РЕПО и ломбардное кредитование с расширяющимся списком облигаций - тоже в наличии.
        5. Мы придерживаемся достаточно провокационных прогнозов по валютным парам и сырьевым рынкам. Так, согласно нашему сценарию, среднегодовой уровень цен на нефть составит 64,5 долл./баррель (WTI). В то же время, по нашим оценкам, курс рубля по отношению к американской валюте в начале года может укрепиться (согласно нашему прогнозу на I кв. года - 28 руб.), но в перспективе до конца года ожидается ослабление рубля до уровня 30,5 долл./руб., даже несмотря на сильное торговое сальдо. Наши ожидания, главным образом, строятся на усилении политики ЦБ РФ в области курсообразования, которая должна быть направлена на защиту отечественного производителя от дешевых импортных аналогов.
        Что касается пары евро/доллар, то в данном случае мы отдаем предпочтение европейской валюте. Прогноз на конец 2006 г. - 1,33 евро/долл.

    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему


    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100