Casual
РЦБ.RU

Выводить ли на биржевой рынок паевые инвестиционные фонды?

Январь 2006


    Возможность обращения паев ПИФов на биржевом рынке в соответствии с современными понятиями об эффективном рынке капитала1 должна рассматриваться как положительный фактор, увеличивающий свободу инвестора в выборе риска. В настоящее время наблюдается процесс выхода паев ПИФов на организованный рынок. По состоянию на ноябрь 2005 г. на ММВБ обращаются паи 70 ПИФов (из них 16 закрытых, 17 интервальных и 37 открытых). Однако это менее 20% от всех зарегистрированных паевых фондов [1]. Многие управляющие компании не видят преимуществ биржевого обращения паев. Цель настоящей статьи - проанализировать положительные стороны биржевого обращения паев ПИФов и возможные издержки, связанные с его организацией.

КОМУ ЭТО ВЫГОДНО?

    Для того чтобы понять, кому и какие преимущества может предоставить вывод паев ПИФов на биржу, назовем основных заинтересованных лиц и в общих чертах обозначим их интересы.
    1. Пайщики - основная группа заинтересованных лиц. Очевидно, основной интерес данной группы - максимальный доход при минимальном риске. В зависимости от склонности конкретного пайщика к риску первоочередное значение могут иметь максимальный доход, минимальный риск или оптимальное соотношение <риск-доходность>, но понятно, что любые действия, снижающие уровень риска при неубывающей доходности, либо повышающие доходность при невозрастающем риске будут действиями в интересах пайщиков.
    Второй интерес пайщиков - снижение собственных издержек. Несмотря на то что издержки пайщика включаются в расчет доходности, данный интерес следует отметить отдельно.
    Третий интерес данной группы - удобство совершения операций. Под удобством совершения операций мы понимаем величину, обратную сумме всех издержек, не поддающихся однозначной денежной оценке (например, затраты времени, которые всем обходятся в разную сумму).
    2. Управляющая компания и специализированный депозитарий - заинтересованные лица, присутствующие при любом ПИФе.
    Эта группа лиц косвенно заинтересована в лучшем соотношении <риск-доходность> для паев ПИФа. Ее основным интересом, как и любого коммерческого предприятия, является получение прибыли. Прибыль данных участников напрямую зависит от СЧА ПИФа и количества пайщиков (чем больше, тем лучше). Следовательно, чем больше потенциальных пайщиков будут удовлетворены условиями инвестирования в данный ПИФ (т. е. при прочих равных условиях - лучшими уровнями риска и доходности и удобством совершения операций), тем большую прибыль получат УК и спецдепозитарий.
    3. Биржа и расчетный депозитарий. Данная группа лиц необходима для ПИФа, паи которого торгуются на бирже.
    Заинтересованность данной группы лиц в выводе паев ПИФа на биржу очевидна. Вознаграждение, получаемое биржей и расчетным депозитарием, тем больше, чем выше количество транзакций и оборот паев, обращающихся на бирже. Поэтому любые действия, направленные на повышение активности биржевых операций с паями, являются действиями, осуществляемыми в интересах данной группы участников. Ясно, что это будут действия, направленные на улучшение соотношения <риск-доходность> и повышение ликвидности паев ПИФа.
    Таким образом, общими интересами участников являются:

  • повышение доходности;
  • повышение удобства операций;
  • повышение ликвидности;
  • снижение риска;
  • снижение издержек.
        Из перечисленного выше только повышение доходности не связано непосредственно с выводом паев на биржу. Действительно, доходность ПИФа определяется исключительно успешностью действий УК в пограничных условиях, установленных правилами ПИФа. Ни то ни другое от вывода паев на биржу не зависит. Кроме того, следует отметить, что, поскольку риск на фондовом рынке, согласно одному из определений, - <преобразованная форма неопределенности2>, а повышение ликвидности всегда уменьшает неопределенность, можно говорить о том, что повышение ликвидности всегда снижает риск. Обратное неверно.
        Обратимся к рассмотрению преимуществ вывода паев ПИФа на биржу. Биржевое обращение инвестиционных паев предоставляет следующие основные преимущества и возможности:
        1) при приобретении и погашении паев ПИФа через УК с инвестора взимается надбавка или скидка (зависящая от суммы и срока вложений). При купле или продаже пая на бирже надбавки и скидки не взимаются, следовательно, снижаются издержки и повышается ликвидность за счет уменьшения маржи на сумму скидка + надбавка. Следует отметить, что вместо скидки/надбавки при купле-продаже пая на бирже взимается комиссионное вознаграждение брокера. (например, для ОПИФ <АВК-фонд ликвидных активов> 0,5 - 1,5% в зависимости от суммы вложений [2]; для ОПИФ смешанных инвестиций <Титан> [3], при приобретении паев на сумму до 600 тыс. руб., 0,5-1% при погашении паев в период до 360 дней). Однако ориентировочный размер надбавки/скидки составляет около 1% от суммы вложений, в то время как размер комиссии брокера - сотые-десятые доли процента, т. е. на порядок меньше;
        2) операция купли-продажи пая на бирже осуществляется практически мгновенно (при наличии соответствующей встречной заявки). Распоряжение на совершение операции может быть подано брокеру через одну из систем интернет-трейдинга практически из любой точки, где есть доступ к Интернету. Денежные средства от продажи пая немедленно зачисляются на торговый счет и могут быть использованы для совершения дальнейших торговых операций или отозваны пайщиком (что занимает 1-2 дня). Между зачислением денежных средств на счет брокера и покупкой пая проходит 1-2 дня. Приобретение/погашение пая через УК требует подачи соответствующей заявки на бумажном носителе, срок исполнения которой (на примере ОПИФ <АВК-фонд ликвидных активов> и ОПИФ смешанных инвестиций <Титан>) может составлять примерно 3 дня; срок перечисления денежных средств при погашении пая - около 15 дней. Таким образом, при совершении операции купли-продажи пая через биржу налицо повышение удобства операции и существенное снижение риска (риск изменения рыночной ситуации за время совершения операции);
        3) денежные средства от продажи паев на бирже могут быть немедленно использованы для совершения операций на другом секторе рынка (в случае ММВБ - с акциями и корпоративными/субфедеральными облигациями, торгующимися в той же секции, что и паи ПИФа). Таким образом, повышается ликвидность за счет расширения спектра инструментов, в которые могут быть вложены денежные средства;
        4) при приобретении/погашении паев через УК пайщик может совершить операции только по котировкам УК. В случае биржевого обращения паев ПИФа на рынке присутствуют заявки большого количества владельцев, каждый из которых имеет собственные представления об удовлетворительной цене и свои временные рамки использования денежных средств. Таким образом, повышается ликвидность. При этом возможность приобретения/погашения паев по объявленным УК котировкам сохраняется;
        5) расширяется география обращения паев: при биржевом обращении инвестор не связан наличием/отсутствием поблизости офиса УК (или представителя УК). География компаний, предоставляющих брокерские услуги, существенно шире. Следовательно, ликвидность повышается за счет большего числа участников. А для инвесторов из удаленных регионов еще и существенно снижаются издержки и повышается удобство совершения операций;
        6) для паев открытых и интервальных ПИФов при покупке и продаже паев на бирже инвестор сразу узнает цену, по которой произошла сделка, тогда как при совершении данных операций через УК инвестор в момент подачи заявки не знает цену сделки - между подачей клиентом заявки и совершением операции существует временной разрыв (для интервальных фондов временной разрыв больше и заявку можно подать только в определенный период). Следовательно, повышаются ликвидность, удобство операций и существенно снижается риск (риск изменения рыночной ситуации за время совершения операции);
        7) если для паев интервальных ПИФов преимущество обращения на бирже носит количественный характер, то для паев закрытых ПИФов - качественный. Действительно, пай закрытого ПИФа может быть куплен только при формировании фонда, а продан (погашен) только при его ликвидации (а также при определенных условиях после собрания пайщиков). Таким образом, де-факто пай закрытого ПИФа является не ценной бумагой, а способом оформления инвестиций. Вывод закрытого ПИФа на биржу дает возможность свободной купли-продажи пая. Таким образом, пай становится ценной бумагой, со всеми основными атрибутивными признаками. Появляется ликвидность, повышается удобство операций и существенно снижается риск (риск изменения рыночной ситуации за время существования фонда).
        Таким образом, биржевое обращение паев ПИФов дает преимущества всем заинтересованным лицам. Недостатки биржевого обращения паев назвать затруднительно, поэтому рассмотрим технологию вывода паев ПИФов на биржу и возможные издержки.

    КОМУ ЭТО НЕ ВЫГОДНО?

        Следует отметить, что существует отдельная категория ПИФов, для которых биржевое обращение бессмысленно. Речь идет об использовании ПИФов как средства снижения налоговых платежей. Действующее налоговое законодательство позволяет существенно снизить налоговые платежи (в основном налог на имущество) путем создания <ПИФа одного инвестора> (или группы инвесторов). Паи такого ПИФа, очевидно, не будут обращаться на рынке, и их вывод на биржу не имеет смысла. Необходимо, однако, отметить, что такой ПИФ является ПИФом исключительно де-юре, поскольку цель его создания противоречит самой сути идеи коллективных инвестиций.
        Важно отметить, что само по себе небольшое количество пайщиков (и высокая стоимость пая), хотя и является атрибутивным признаком фонда, созданного для снижения налоговых платежей, но напрямую на это не указывает. Контрпример - рентные закрытые фонды, созданные для удовлетворения нужд определенной (небольшой) группы инвесторов, располагающих значительными суммами. Например, паи Первого Петербургского фонда прямых инвестиций в недвижимость под управлением УК <Свиньин и Партнеры> [4] при стоимости пая более 150 тыс. руб. и количестве паев 900 шт. с 28 июня 2004 г. обращаются на ММВБ.

    ЧАСТО ВОЗНИКАЮЩИЙ ВОПРОС

        В среде высшего менеджмента управляющих компаний часто высказывается мнение о том, что при наличии развитой сети фондовых магазинов (исполняющих функции приема заявок на приобретение/погашение паев) вывод паев ПИФов на биржу не создает никаких дополнительных преимуществ, так как <паи и так прекрасно продаются>. Данное мнение представляется ошибочным. Высокий уровень продаж паев через сеть фондовых магазинов, по-видимому, объясняется несколькими причинами. Одна из немаловажных причин заключается в том, что платежеспособный спрос на данный вид финансового инструмента еще далеко не исчерпан. По мере насыщения рынка вопрос конкуренции в сфере продаж паев встанет острее и конкурентные преимущества, предоставляемые биржевым обращением, могут стать решающим фактором. В качестве примера можно привести ОГСЗ, распространявшиеся через сеть Сбербанка РФ (более широкой сети пунктов продаж на сегодняшний день в России не существует). С течением времени данный инструмент не выдержал конкуренции с биржевыми ГКО/ОФЗ.
        Другой причиной процветания внебиржевого рынка паев ПИФов является то, что фондовые магазины позволяют охватить широкий круг мелких и средних инвесторов, не имеющих опыта (и нередко знаний о возможностях) работы на бирже. По мере повышения финансовой и информационной грамотности населения этот круг будет сужаться. Таким образом, в перспективе можно прогнозировать смещение акцента в сторону совершения операций с паями ПИФов через биржу.
        Необходимо иметь в виду, что по мере насыщения спроса на рынке продаж паев ПИФов, конкурентное преимущество биржевого обращения получит тот, кто раньше вывел паи на биржу.

    ТЕХНОЛОГИЯ И ОЦЕНКА ИЗДЕРЖЕК

        Для обеспечения биржевого обращения паев ПИФов необходимо осуществление двух процедур - процедуры допуска к торгам на бирже и процедуры принятия паев на обслуживание в расчетном депозитарии. На сегодняшний день подавляющая часть биржевого рынка ценных бумаг России сконцентрирована на Московской межбанковской валютной бирже (ММВБ). Расчетным депозитарием ММВБ является НП <Национальный депозитарный центр> (НДЦ).
        Прохождение процедуры допуска к торгам в ЗАО ФБ <ММВБ> осуществляется в соответствии с Правилами листинга, допуска к размещению и обращению ценных бумаг в ЗАО ФБ <ММВБ> [5]. Прохождение процедуры принятия паев на обслуживание в НДЦ проводится в соответствии с Условиями осуществления депозитарной деятельности НДЦ [6]. Обе процедуры могут быть инициированы управляющей компанией, обслуживающей данный ПИФ.
        Издержки по организации биржевого обращения паев ПИФов минимальны. Вознаграждение за проведение процедур допуска к торгам в перечне внесписочных ценных бумаг на ФБ ММВБ не взимается [7]. Процедура принятия ценных бумаг на обслуживание в НДЦ также бесплатная [8]. Таким образом, все издержки по организации биржевого обращения паев ПИФа сводятся к стоимости нескольких часов рабочего времени сотрудников УК и нотариального заверения двух комплектов документов (для биржи и расчетного депозитария).

    ВЫВОД

        Проведенный анализ показывает, что при минимальных издержках организация биржевого обращения паев ПИФов дает существенные преимущества всем заинтересованным лицам. Кроме того, обращение паев ПИФов на бирже повышает эффективность рынка капитала России в целом, являясь, таким образом, положительным фактором в построении финансовой системы страны.

        ИСПОЛЬЗОВАННЫЕ ИСТОЧНИКИ
        1. http://www.fcsm.ru/catalog.asp?ob_no =8717
        2. http://www.fund.avk.ru/fund.nsf/v1/liquid
        3. http://www.am.icbank.ru/?p=pif_titan
        4. http://www.svinin.ru/funds/fond1
        5. http://www.micex.ru/off-line/legaldocs/ legal_document_316.
        6. http://www.ndc2.ru/ru/documents/ depo/uslmain/
        7. http://www.micex.ru/stock/download/ switch_05.pdf
        8. http://www.ndc.ru/ru/fees/general/

        КОММЕНТАРИЙ СПЕЦИАЛИСТА

        Наталья Сухарева
        директор по продажам и развитию УК <Свиньин и Партнеры>, канд. экон. наук

        1. Каковы особенности ПИФов, ориентированных на биржевое обращение паев?
        Основная особенность таких ПИФов - их направленность на широкий круг инвесторов, привлечение инвесторов из различных регионов. Каких-либо специфических особенностей у этих ПИФов нет, возможность биржевого обращения и номинального держания паев должна быть предусмотрена правилами фонда. Для открытых фондов характерно наличие ежедневных котировок УК, которые создают ориентир для биржевой цены пая.
        2. Какие законодательные решения могут способствовать развитию вторичного обращения паев ПИФов?
        В первую очередь это решения, упрощающие и ускоряющие процедуру приобретения и погашения паев. На данный момент погашение паев занимает больше недели, и это время слишком велико с учетом скорости изменения ситуации на бирже.
        Кроме того, развитию вторичного обращения паев ПИФов могут способствовать решения, делающие возможным первичное размещение паев через биржу с хранением их в расчетном депозитарии. Если сейчас паи, являющиеся предметом торговли на вторичном биржевом рынке, вводятся на биржу в некотором смысле искусственно, то первичное размещение паев через биржу создаст необходимое для нормального функционирования вторичного рынка количество паев на бирже.
        Следует отметить, что любые законодательные решения должны сохранить существующие сегодня равные условия для всех участников рынка паев (например, для акций акционерных обществ равенство не соблюдается - преимущественное право акционеров, право акционера, владеющего более 1% акций на получение информации из реестра).
        3. Какие шаги, по Вашему мнению, могут повысить биржевую ликвидность паев закрытых ПИФов?
        На наш взгляд, повысить биржевую ликвидность паев закрытых ПИФов возможно, если котировки будут представлены дробными паями. На сегодняшний день котировка выставляется на целый пай. В случае с ЗПИФН <Первый Петербургский фонд прямых инвестиций в недвижимость> стоимость одного пая составляет 161 тыс. руб., поэтому отсутствие дробных котировок сужает круг инвесторов.
        В настоящее время ЗПИФы являются инструментом, ориентированным на <стратегического инвестора>. Появление ЗПИФов, ориентированных на <рыночного инвестора>, значительно увеличило бы ликвидность рынка.
        4. Как можно повысить заинтересованность участников торгов совершать операции с паями различных ПИФов?
        Повысить интерес участников могут управляющие компании путем полной и открытой информации о деятельности ПИФов. Кроме того, положительное влияние окажет поддержка ликвидности биржевого рынка паев (котировок на биржевом рынке). Существенно повысит заинтересованность участников уже упомянутое упрощение процедуры погашения паев и возможность первичного размещения паев через биржу.

    • Рейтинг
    • 0
    Добавить комментарий
    Комментарии (1):
    Dorset
    18.02.2010 16:33:13
    Hi everyone. When you have got an elephant by the hind leg, and he is trying to run away, it's best to let him run. Help me! Help to find sites on the: Computer science distance education. I found only this - <a href="http://indipendentifiorenzuola.it/Members/DistanceEducation/distance-education-degree-programs">distance education degree programs</a>. Distance education, the important goals make to acquire that council 3 needs out as the regulatory one who has transmitted to come the greatest hearing of generic number and in staff to all program students. Distance education, you can find them by information, survey, impact or second software in computer you have any trials about the developed nation. With love ;-), Dorset from Western.
    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Прогноз динамики рынка долгов
    Критерий перегрева экономики, или Как спасти США
    Инфляция и фондовый рынок
    Фондовые горизонты
    Обзор рынка нефти и газа за 2005 г.
    Поехали! Тенденции развития автомобильной промышленности
    Пионер на книжном рынке
    Выводить ли на биржевой рынок паевые инвестиционные фонды?
    Рынок IPO: кто следующий
    Тенденции слияний и поглощений в страховой отрасли
    Мифы и реальность фондовых рынков
    Оценка кредитного риска (Credit Scoring)
    Что тестирует стресс-тест?
    Управление банковскими репутационными рисками (практический комментарий к рекомендациям банка России)
    Предельная эффективность вложений в проект
    Год роста прошел и наступил снова
    Последний год дискуссий
    Тарифы Центрального депозитария должны быть одинаковы для всех
    Совершенствование законодательства - новый этап развития рынка
    Первые итоги обслуживания акций Газпрома

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100