Casual
РЦБ.RU

КОРПОРАТИВНЫЕ ВЕКСЕЛЯ: ПРОБЛЕМА СНИЖЕНИЯ РИСКОВ

Январь 2006

    Вместо традиционного летнего затишья российский рынок долговых инструментов пережил настоящее ралли. С июня по сентябрь индекс Cbonds-Muni вырос более чем на 6%, а некоторые бумаги, особенно ОФЗ, - более чем на 10%. Доходности <голубых фишек> на рынках инструментов с фиксированным доходом снизились до 6-6,5%, а спрэды сузились до минимальных значений. Такие доходности оказались ниже не только инфляции, к чему все давно привыкли, но и ставок банковских депозитов. Например, облигации Внешторгбанка торговались с доходностью к погашению около 6% годовых, векселя со сроком погашения через 1 год имели рыночную доходность 6,35-6,5%, а банковский депозит с таким же сроком погашения мог принести его владельцу доходность 9,25-10%!

    Сложилась парадоксальная ситуация: управляющий портфелем ценных бумаг, оставаясь в рамках <первого эшелона>, с большим трудом мог конкурировать с банальным депозитом банка наивысшей категории надежности. Это не могло не привести к объективному процессу поиска новых, более доходных инструментов. Операторы рынка <выдавливались> за ограниченные рамки <первого эшелона>. Практически все, даже самые консервативные инвесторы были вынуждены начать расширять список своих лимитов.

РАСШИРЕНИЕ СПЕКТРА ИНСТРУМЕНТОВ - ХОРОШО ИЛИ ПЛОХО?

    С одной стороны, при переходе от ценных бумаг самой высокой категории надежности к более широкому спектру, а значит, и к более рискованным бумагам повышается общий уровень риска рынка доверительного управления.
    С другой стороны, рынок, состоящий из небольшого числа ликвидных эмитентов, неэффективен, это <квазирынок>. Расширяя его, мы можем использовать потенциал рынка гораздо эффективнее. На этом пути значительно повышается роль аналитической работы. Аналитикам приходится проводить глубокое и всестороннее исследование новых эмитентов, их профессия становится все более востребованной. Но все это и означает движение к полноценному, эффективному, диверсифицированному рынку.

КОРПОРАТИВНЫЕ ВЕКСЕЛЯ

    В отличие от рынка облигаций, на котором во всех <эшелонах> преобладают корпоративные заемщики, на вексельном рынке превалируют банковские векселя. По данным НКС, доля корпоративных векселей составляет 15-20% (экспертная оценка). На наш взгляд, эта оценка существенно завышена.
    В первом полугодии 2005 г., по данным НКС, размещение векселей провел 41 заемщик. Из них только 18 смогли разместить векселя на сумму свыше 100 млн руб., объемы вексельных займов 20 заемщиков (половины!) не превосходили 50 млн руб. Это, конечно, несерьезные цифры, и говорить о рынке корпоративных векселей в настоящее время невозможно. Для сравнения: среднедневной оборот вексельного рынка составляет от 6 до 8 млрд руб., а облигационный заем может быть ликвидным только при объеме не менее 1 млрд руб.

ПРИЧИНЫ НЕУДАЧ И ПРЕДПОСЫЛКИ УСПЕХА

    Причин такой безрадостной ситуации на рынке корпоративных векселей несколько:

  • высокие риски, присущие корпоративным векселям;
  • дефолты в прошлой истории;
  • небольшие объемы размещений, отрицательно влияющие на ликвидность выпуска.
        Вместе с тем высокие доходности, которые, в отличие от банков, могут позволить себе корпоративные заемщики, привлекают внимание инвесторов, особенно на фоне общего снижения доходностей. Вот если бы снизить риски? Тогда барьеры, которые ставят аналитики на пути открытия лимитов, были бы сняты и рынок получил бы новый мощный импульс для своего развития.
        Рассмотрим подробнее основные риски, присущие корпоративным вексельным займам.
        1. Неконтролируемый выпуск векселей. Ярким примером реализации этого вида рисков явилась вексельная программа АПХ <Русагрокапитал>. Увлекшись выпуском векселей и выписывая их всем желающим, холдинг неожиданно столкнулся с досрочным отзывом кредитов, в результате чего остался с огромной массой непогашенных векселей. Дефолт в этой ситуации был неизбежен.
        2. Риск смены акционеров. Внимательный анализ предыдущих отказов или задержек в платежах по векселям показал, что в этих случаях часто происходила смена владельцев бизнеса. Новые акционеры предпочитали отказываться от обязательств предыдущих владельцев, нередко обвиняя их в различных грехах. Примеров много: СИБУР, Русагрокапитал, <Служба 77>, <Бумизделия> и некоторые другие.
        3. Ошибки менеджмента, неверная финансовая стратегия.
        4. Неблагоприятная финансовая и рыночная конъюнктура. Показательным примером осуществления этих видов рисков служит вексельная программа ЗАО <Стройметресурс>. Краткосрочные заимствования на вексельном рынке и банковские кредиты предприятие тратило на покупку новых площадок для строительства. Пока жилье продавалось на этапе нулевого цикла, все шло хорошо. Когда во время банковского кризиса летом 2004 г. банки отказали Стройметресурсу в кредитах, неправильно спрогнозированные денежные потоки не позволили компании обеспечить выполнение своих обязательств.
        5. Отсутствие регулятора рынка также отрицательно влияет на надежность корпоративных займов. Предприятие-векселедатель нередко дает о себе недостоверную информацию.

    ПРЕДЛОЖЕНИЯ ПО СНИЖЕНИЮ РИСКОВ

        Избежать перечисленных рисков или существенно их снизить можно следующим образом:

  • Если векселедатель соглашается с тем, что выпуск его векселей осуществляется эксклюзивно через организатора вексельного займа - профессионального участника рынка, то существенно снижается риск неконтролируемого выпуска. Организатор следит за объемом и сроками погашения выпущенных векселей и информирует об этом рынок.
  • Контроль над активами, достаточными для обеспечения погашения обязательств предприятия, установленный в какой-либо форме, снимает риски смены акционеров, ошибок менеджмента, неверной финансовой стратегии, неблагоприятной конъюнктуры. Что бы ни произошло, при отказе или невозможности в срок осуществить оплату векселей активы могут быть реализованы для выплат векселедержателям.
  • Снижение риска неполноты и недостоверности предоставляемой информации осуществляет организатор вексельной программы. Это его зона ответственности перед рынком.
  • Роль регулятора может осуществлять созданный на базе действующих СРО (АУВЕР и НАУФОР), а также системы НКС реально работающий орган (комитет). Тем более такие попытки уже предпринимались.

    ВЕКСЕЛЬНЫЙ ЗАЕМ ООО <РУССКОЕ ЗЕРНО>

        Проиллюстрируем представленную теорию показательным реальным примером.
        В октябре началось размещение вексельного займа ООО <Русское зерно>, организатором которого является ФК <Русский Инвестиционный Клуб>. Финансовая компания выступает также домицилиатом займа.
        Структурно бизнес представляет собой вертикально-интегрированный холдинг. Руководство холдингом осуществляется компанией ООО <Русское зерно>, которая также управляет основными денежными потоками. Акции предприятий, входящих в группу (элеваторы, комбинаты хлебопродуктов и т. д.), принадлежат ЗАО <Русгрэйн холдинг>.
        Компания <Русское зерно> является очень хорошим заемщиком во всех отношениях. Уровень и авторитет ее акционеров определяют высокий профессиональный уровень топ-менеджмента и руководства компанией. Компания имеет четкую стратегию развития на несколько лет. Финансовый блок абсолютно прозрачен, сейчас заканчивается аудит Deloitte Touche, в декабре будет опубликован отчет группы по МСФО.
        Однако относительно небольшая величина активов группы (около 20 млн долл.), неизвестность на публичном долговом рынке, а также еще не забывшийся дефолт Русагрокапитала (тот же рынок!) создавали психологические барьеры для инвесторов.
        Для преодоления этих барьеров компания согласилась на предложенную нами схему <обеспечения> выпущенных векселей.
        Векселя компании были авалированы ЗАО <Русгрэйн холдинг>. Кроме того, блокирующий пакет (40%) акций ЗАО <Русгрэйн холдинг> переведен на счет организатора до погашения вексельного займа. В случае невыполнения договора о домицилировании акции будут реализовываться для оплаты векселей.
        ООО <Русское зерно> согласилось на осуществление полного контроля организатора над объемом выписываемых векселей.
        Вышеперечисленные действия, на наш взгляд, существенно снизили риски вексельного займа. Очень важно, что в данном случае полностью исключен риск смены акционеров. В дополнение к этому привлекательные доходности и сроки размещения обеспечили успешное размещение первого выпуска векселей компании.
        Подведем некоторые итоги. Возможны самые разнообразные формы <обеспечения> вексельного займа. Каждый раз это проводится по индивидуальной схеме, в частности можно использовать SPV.
        При размещении векселей небольшой компанией или предприятием с <неидеальным> балансом такое <обеспечение> - самый надежный путь к сердцам и кошелькам инвесторов.

    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

    Содержание (развернуть содержание)
    ОТ РЕДАКЦИИ
    НА ПОДХОДАХ К НОВОМУ КАЧЕСТВУ РЫНКА
    НОВЫЙ РЫНОК ДЛЯ ГОСУДАРСТВЕННОГО ДОЛГА
    ДОЛГ МОСКВЫ: ИТОГИ 2005 Г.
    СЕМЬ ФАКТОРОВ УСПЕХА РАСКРЫТИЯ ИНФОРМАЦИИ В ПРОЦЕССЕ ОРГАНИЗАЦИИ ПУБЛИЧНОГО РАЗМЕЩЕНИЯ
    ВЕРОЯТНЫЕ ПОСЛЕДСТВИЯ РЕФОРМЫ МЕСТНОГО САМОУПРАВЛЕНИЯ ДЛЯ РЫНКА СУБФЕДЕРАЛЬНЫХ И МУНИЦИПАЛЬНЫХ ОБЛИГАЦИЙ
    РЕЙТИНГИ РОССИЙСКИХ РЕГИОНОВ
    РЕГИОНАЛЬНЫЕ И МЕСТНЫЕ ОРГАНЫ ВЛАСТИ РОССИИ: ОБЩИЕ ТЕНДЕНЦИИ КРЕДИТОСПОСОБНОСТИ
    СНИЖЕНИЕ ГИБКОСТИ РЕГИОНАЛЬНЫХ БЮДЖЕТОВ РОССИИ В ЧАСТИ РАСХОДОВ ЗА 2005 г.
    РЕГИОНЫ РОССИИ: РОСТ РЕЙТИНГОВ И КЛЮЧЕВЫЕ РИСКИ
    РЕЙТИНГ ОТНОСИТЕЛЬНОЙ КРЕДИТОСПОСОБНОСТИ РОССИЙСКИХ РЕГИОНОВ
    ВОЗРОЖДЕНИЕ РЫНКА ОБЛИГАЦИЙ МОЖЕТ НАЧАТЬСЯ В 2010 г.
    ПОВЫШЕНИЕ КРЕДИТОСПОСОБНОСТИ ГОРОДОВ И РЕГИОНОВ: ПОРА НАНИМАТЬ КОНСУЛЬТАНТОВ?
    РЫНОК ОБЛИГАЦИЙ: РОСТ ПРОДОЛЖАЕТСЯ. КОГДА ЖДАТЬ КАЧЕСТВЕННОГО ПРОРЫВА?
    "ЭШЕЛОНЫ" РЫНКА КОРПОРАТИВНЫХ ОБЛИГАЦИЙ: СЕГОДНЯ И ЗАВТРА
    РЫНКИ ВАЛЮТНЫХ И РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ: ФАКТОРЫ ДИНАМИКИ И ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ, АНАЛИЗ ВЗАИМНЫХ СПРЭДОВ
    ОСНОВНЫЕ ПРАВИЛА ПОВЕДЕНИЯ НА РЫНКАХ КАПИТАЛА: ПРАКТИЧЕСКОЕ РУКОВОДСТВО
    ПЕРСПЕКТИВЫ РЫНКА ИПОТЕЧНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ В РОССИИ
    РЫНОК ДОЛГОВЫХ ИНСТРУМЕНТОВ РАСТУЩИХ КОМПАНИЙ: КРЕДИТНОЕ КАЧЕСТВО И ВЫСОКАЯ ДОХОДНОСТЬ
    ВЗГЛЯД УПОЛНОМОЧЕННОГО ДЕПОЗИТАРИЯ НА РЫНОК ДОЛГОВЫХ ИНСТРУМЕНТОВ
    ЭМИТЕНТЫ НА РЫНКЕ ОБЛИГАЦИЙ: МАКСИМИЗАЦИЯ ТРАНСПАРЕНТНОСТИ
    ЭВОЛЮЦИЯ ВЕКСЕЛЬНОГО РЫНКА
    ОПЕРАЦИИ С ВЕКСЕЛЯМИ ПУТЕМ ПЕРЕДАЧИ ОТСТУПНОГО, НОВАЦИИ, МЕНЫ
    КОРПОРАТИВНЫЕ ВЕКСЕЛЯ: ПРОБЛЕМА СНИЖЕНИЯ РИСКОВ
    ПРОФИЛАКТИКА МОШЕННИЧЕСТВА В СФЕРЕ ВЕКСЕЛЬНОГО ОБРАЩЕНИЯ
    ЧТО УДВОИТ ВВП - РЕФИНАНСИРОВАНИЕ ПОД ЗАЛОГ ВЕКСЕЛЕЙ ИЛИ УДЕРЖАНИЕ ВАЛЮТНОГО КУРСА?
    НДС МОЖЕТ ПОГУБИТЬ ВЕКСЕЛЬНЫЙ РЫНОК
    Векселя, выбывшие из обращения
    Статистика вексельного рынка
    БЕЛГОРОДСКАЯ ОБЛАСТЬ
    КАЗАНЬ
    КАРЕЛИЯ
    КРАСНОДАРСКИЙ КРАЙ
    КРАСНОЯРСКИЙ КРАЙ
    МОСКВА
    МОСКОВСКАЯ ОБЛАСТЬ
    НИЖЕГОРОДСКАЯ ОБЛАСТЬ
    НОВОСИБИРСК
    САНКТ-ПЕТЕРБУРГ
    ТВЕРСКАЯ ОБЛАСТЬ
    ТОМСКАЯ ОБЛАСТЬ
    АВТОВАЗ
    АГЕНТСТВО ПО ИПОТЕЧНОМУ ЖИЛИЩНОМУ КРЕДИТОВАНИЮ
    АК БАРС БАНК
    АКРОН
    БАЛТИМОР-НЕВА
    БАНК "ПЕТРОКОММЕРЦ"
    ВИММ-БИЛЛЬ-ДАНН
    ВНЕШТОРГБАНК
    ВОЛГАТЕЛЕКОМ

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100