Casual
РЦБ.RU

Достоинства украинского проекта закона об ипотечных облигациях

Декабрь 2005


    В украинский парламент был внесен законопроект, посвященный ипотечным ценным бумагам (далее - законопроект). Несмотря на некоторые недостатки, подготовленный документ обладает рядом преимуществ, выгодно отличающих его, например, от российского закона и обеспечивает большие возможности как для эмитентов, так и для держателей ипотечных облигаций.

    Принятый украинским парламентом закон, его название и некоторые его положения свидетельствуют о влиянии на него Федерального закона РФ <Об ипотечных ценных бумагах>, принятого в 2002 г. Впрочем, ипотечное законодательство большинства стран мира скорее перенимает опыт американского законодательства, которое, по сути, является эталонным. Несмотря на то, что украинский законопроект не лишен своих и заимствованных недостатков, он обладает рядом преимуществ, которые выгодно отличают его от российского закона.
    Украинский законопроект содержит попытки закрепления правовых инструментов, которые направлены на повышение эффективности секьюритизации ипотечных активов. Среди наиболее его существенных преимуществ можно выделить следующие: юридическое обособление ипотечного покрытия от иного имущества финансового учреждения (эмитента ипотечных облигаций); попытка закрепить принцип окончательной (бесповоротной) передачи ипотечных активов в пользу эмитента ипотечных облигаций; введение института общего собрания облигационеров.

ОБОСОБЛЕНИЕ ИПОТЕЧНОГО ПОКРЫТИЯ

    Украинское законодательство разделило ипотечные облигации на обычные и структурированные. Отличие структурированных облигаций заключается в том, что бумаги, выпущенные под одно ипотечное покрытие, делятся на классы. В рамках этого деления владельцы одного класса облигаций получают преимущества перед владельцами других классов облигаций, обеспеченных тем же ипотечным покрытием (например, посредством установления очередности исполнения обязательств по ним). Структурированные облигации могут быть эмитированы только специализированными финансовыми учреждениями (<специализированными ипотечными учреждениями>). Обычные ипотечные облигации эмитируются универсальными финансовыми учреждениями (<ипотечными кредиторами).
    Положения ст. 12 и п. 1 ст. 20 законопроекта предусматривают, что, образуя часть активов универсальных и специализированных финансовых учреждений (эмитентов ипотечных облигаций), ипотечное покрытие является при этом полностью юридически обособленным1. Для того чтобы сделать ипотечное покрытие обособленным, в законопроекте установлены следующие запреты:

  • на включение ипотечного покрытия в состав ликвидационной массы, если эмитентом является банк (п. 4 ст. 12);
  • на обращение взыскания на ипотечное покрытие по налоговым обязательствам эмитента (п. 4 ст. 12);
  • на обращение взыскания на ипотечное покрытие кредиторами управляющего, владельцев облигаций, а также эмитента, за исключением самих владельцев облигаций (п. 5 ст. 12);
  • на распоряжение ипотечным покрытием, в том числе входящими в него денежными средствами, иначе как во исполнение обязательств по ипотечным облигациям (п. 6 ст. 12).
        Такая <защита> ипотечного покрытия от требований третьих лиц позволяет добиться двух важных экономических результатов. Во-первых, инвесторы рынка ценных бумаг свободны в таком случае от оценки всей экономической деятельности эмитента, в том числе его прошлых сделок, текущих обязательств и планируемых проектов. Поскольку связанные с операциями эмитента риски (требования третьих лиц) не могут отразиться на ипотечном покрытии, инвесторам остается лишь оценить качество самого ипотечного покрытия. Во-вторых, ипотечное покрытие обособлено (отделено) от остальных активов эмитента и фактически от рисков всей его деятельности. Поэтому ипотечные облигации получают более высокий рейтинг на рынке, чем рейтинг эмитента таких облигаций.
        В российском Законе <Об ипотечных ценных бумагах> в части облигаций, эмитентом которых является кредитная организация, отсутствует подобная полнота и четкость регулирования обособления ипотечного покрытия. 29 декабря 2004 г. в России были приняты поправки к Закону <Об ипотечных ценных бумагах>, которые ввели механизм исключения ипотечного покрытия из конкурсной массы эмитента облигаций с ипотечным покрытием (ст. 16.1). Однако поправки не отменяют возможность обращения взыскания на ипотечное покрытие по налоговым и гражданским обязательствам вне процедуры банкротства, что снижает привлекательность ипотечных облигаций.
        Наличие более полной защиты владельцев ипотечных облигаций на украинском рынке позволит собственнику ипотечных активов проводить рефинансирование этих активов наиболее выгодным для себя способом.

    ОКОНЧАТЕЛЬНОСТЬ ПЕРЕДАЧИ ИПОТЕЧНЫХ АКТИВОВ

        Пункт 2 ст. 20 законопроекта содержит два положения, относящиеся к азам секьюритизации - true sale (<окончательная/бесповоротная продажа>)2. Первое положение предусматривает возможность приобретение ипотечных активов и включение их в состав ипотечного покрытия без <права обратного требования и без права обратной продажи> (<в безотзывном порядке>).
        Второе положение ограничивает возможность требовать возврата имущества, переданного в нарушение законодательства о банкротстве, когда эмитент структурированных ипотечных облигаций не знал или не должен был знать о таком характере действий отчуждателя.
        В частности, это касается вопроса о последствиях возможности возврата (recourse) переданных денежных требований (законопроект на этот счет устанавливает <безотзывный порядок> передачи), и украинское законодательство практически точно повторяет американское. Уникальность последствий в этом случае обусловлена тем, что в американском законодательстве о банкротстве действует так называемый принцип существенной консолидации (substantive consolidation), согласно которому в определенных случаях имущество разных лиц (например, продавца и покупателя) рассматривается как единое целое и подлежит распределению между всеми кредиторами этих лиц3.
        В судебной практике зарегистрирован случай признания продажи с условием обратного выкупа/продажи (recourse) пула денежных требований4. Как следствие, владельцам ценных бумаг, эмитированных в порядке секьюритизации, пришлось <делиться> с кредиторами лица, продавшего денежные требования эмитенту этих ценных бумаг. После данного прецедента со сделками секьюритизации договор приобретения денежных требований больше не содержит возможности обратной покупки/продажи. По инерции или <на вырост> многие зарубежные страны также воспроизводят такое требование, хотя их национальное законодательство о банкротстве вовсе не содержит принципа существенной консолидации.
        Очевидно, что на данный момент нет большой необходимости устанавливать требования о <безотзывном порядке>, однако ограничение возможности оспаривать сделку <знанием> приобретателя ипотечных кредитов о нарушении законодательства о банкротстве полезно для будущих владельцев ипотечных облигаций. Сам факт попытки закрепить специальные нормы, защищающие от оспаривания передачи ипотечных активов в пользу специализированного ипотечного учреждения, несомненно, положителен.

    ОБЩЕЕ СОБРАНИЕ ВЛАДЕЛЬЦЕВ ОБЛИГАЦИЙ

        Пункт 4 ст. 29 законопроекта предусматривает, что определенный перечень вопросов может решаться исключительно общим собранием владельцев ипотечных облигаций. Введение института общего собрания облигационеров приводит к ряду положительных последствий. Во-первых, ипотечным облигациям в таком случае обеспечивается стабильность, поскольку у владельцев облигаций появляется возможность приспособить ипотечные облигации к изменяющимся обстоятельствам (например, заменить управляющего или специализированный депозитарий в случае их банкротства).
        Во-вторых, разрешается проблема конфликта интересов. Принцип большинства (законопроект определяет большинство в 2/3 голосов) направлен на защиту интересов основных владельцев ипотечных облигаций. В случае если обращение взыскания на ипотечное покрытие инициирует любой владелец ипотечных облигаций, возникает проблема конфликта между личным интересом этого собственника и коллективным интересом остальных держателей таких облигаций. Также конфликт может возникнуть, если владелец, в частности, является акционером эмитента, а обращение взыскания на ипотечное покрытие позволит повысить ценность его акций.
        К исключительной компетенции общего собрания владельцев ипотечных облигаций относится, в том числе, досрочное погашение этих облигаций и обращение взыскания на ипотечное покрытие. Российскому законодательству не известен институт собрания облигационеров, и названные меры защиты осуществляются в индивидуальном порядке. Отметим, что если досрочное погашение касается только того владельца, который о таком погашении заявляет, то обращение взыскания затрагивает всех владельцев облигаций, обеспеченных данным ипотечным покрытием.
        Поэтому в России не могут быть реализованы такие изменения условий выпуска облигаций, как замена специализированного депозитария, продолжение срока обращения и перевод долга. Предоставление эмитенту полномочий на выбор и перезаключение договора с другим специализированным депозитарием несут определенные риски для инвесторов и негативно сказываются на самой конструкции ипотечных облигаций.
        Нельзя не отметить, что коллективному осуществлению прав (через общее собрание) свойственны и некоторые недостатки. В частности, при увеличении числа владельцев возникает сложность в достижении кворума (согласно законопроекту, 50%). Причины могут быть самые разные: при доставке было утрачено письмо с уведомлением; владелец сменил место жительства, временно отсутствует либо решил не присутствовать на общем собрании. При коллективной форме действий возникает необходимость формирования групп владельцев определенного количества облигаций для осуществления различных действий (законопроект устанавливает, что, помимо управляющего, созывать собрание имеют право владельцы 10% облигаций). Это увеличивает информационные расходы, поскольку владельцы облигаций должны собрать и проанализировать информацию до осуществления тех или иных действий, и расходы на координацию совместных действий. В результате владельцам облигаций не всегда удается защитить свои права, даже в своих интересах.
        Другими словами, коллективной форме осуществления прав присущи значительные недостатки, потому ее использование может быть вызвано крайней необходимостью. По всей видимости, при долгосрочном обращении только обращение взыскания должно относиться к исключительной компетенции общего собрания. Тем не менее возможность в индивидуальном порядке в определенных случаях досрочно погасить ипотечную облигацию положительно сказывается на рыночной оценке такой облигации и предоставляет реальную защиту ее владельцу.

        Примечание
        1 О <юридическом обособлении> см.: Henry Hansmann, Reiner Kraakman. The Essential Role of Organizational Law //Yale Law Journal. 2000. Vol. 110. Р. 387-440.
        2 Steven L. Schwarcz. The Alchemy of Asset Securitization. 1 STAN. J. L., BUS. & FIN. 133 (1994); Claire A. Hill. Securitization: A Low-Cost Sweetener for Lemons. 74 WASH. U. L.Q. 1061 (1996); Joseph C. Shenker & Anthony J. Colletta. Asset Securitization: Evolution, Current Issues and New Frontiers. 69 TEX. L. REV. 1369 (1991).
        3 Yuliay A. Dvorak. Transplanting Asset Securitization: Is the Grass Green Enough on the Other Side // 38 Houston Law Review. (2001). Р. 542; Joseph C. Shenker, Anthony J. Colletta. Asset Securitization: Evolution, Current Issues and New Frontiers // 69 Texas Law Review, (1990-1991). Р. 1369.
        4 Peter Pantaleo et al. Rethinking the Role of Recourse in the Sale of Financial Assets. 52 BUS. LAW. 159 (1996).

    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Итоги на рынке акций
    Мисс финансового мира - 2005
    Приятное с полезным
    Рынок биржевого долга. 2006-й: год инерционного развития
    Анализ состояния и структуры государственного долга развитых стран
    Новости
    Такие нужные истории успеха
    Рискованные инвестиции для Томской области
    Об инвестировании средств пенсионных накоплений
    Главное - сохранность инвестиций!
    Коллективное инвестирование на базе инвестиционного банка
    Банки на рынке услуг по доверительному управлению
    Как сделать самый доходный пиф?
    Использование ПФИ коллективными инвесторами на развивающихся рынках
    Статистика рынка коллективных инвестиций
    Контролер на рынке ценных бумаг, корпоративное управление и внутренний контроль в банках
    Ипотечные ценные бумаги: миф или реальность
    Ипотечные бумаги:затянувшееся ожидание
    Влияние секьюритизации активов на финансовый результат банка
    Биржевое обращение ипотечных ценных бумаг
    Секьюритизация в России
    Обслуживание ипотечных кредитов: "подводные камни"
    Достоинства украинского проекта закона об ипотечных облигациях
    Вексельный рынок - "тихая гавань" для инвесторов
    Оценка риска операций обратного РЕПО
    Метод Монте-Карло в анализе риска облигаций
    Инфраструктура фондового рынка должна соответствовать международным стандартам
    Вопросы управления расчетным депозитарием в условиях преобразования учетной системы
    Год роста - год успеха
    Актуальные вопросы реформирования инфраструктуры рынка ценных бумаг
    Рынок коллективных инвестиций с точки зрения регулятора
    Специализированные депозитарии на современном рынке
    Стандартизация систем ЭДО на рынке коллективных инвестиций
    Об основных проблемах разработки единых стандартов на рынке коллективных инвестиций
    Нормативно-технологические вопросы разрботки и внедрения стандартов форматов электронных документов для рынка коллективных инвестиций
    Проблемы взаимодействия профучастников на рынке коллективных инвестиций в рамках создания системы электронного документооборота и пути их решения
    Национальный депозитарный центр: основные события 2005 года
    Турнир НДЦ по бильярду

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100