Casual
РЦБ.RU

IPO: куда качнется маятник?

Ноябрь 2005


    На российском фондовом рынке дефицит акций для инвестирования достигает своего пика. За последние годы на биржевом рынке практически не появилось новых имен и существенно сократилась доля ценных бумаг в свободном обращении у всех крупнейших российских эмитентов. Высокие в среднесрочной перспективе мировые цены на сырье - нефть и металл - будут продолжать увеличивать рублевую массу и, как следствие, общую ликвидность российской финансовой системы. Таким образом, 2006-2008 гг. могут оказаться одним из самых благоприятных периодов для привлечения российскими компаниями не только долгового, но и акционерного капитала на открытом рынке внутри страны.

БУДЕТ ЛИ БУМ IPO?

    В настоящее время многие российские акционеры переосмысливают приоритеты корпоративного развития бизнеса: постепенно происходит переход от стратегии контроля за финансовыми потоками к стратегии, направленной на рост капитализации компании. Данное переосмысление во многом вынужденное, так как многие российские компании исчерпали лимит собственного капитала для привлечения долгового финансирования и уже не могут дальше агрессивно развиваться за счет только заемных средств. Также многие собственники хотят продать часть сделанных в компанию вложений, диверсифицировав тем самым риск собственных инвестиций.
    Понимая, что акционерный капитал - один из самых дорогих способов финансирования успешно работающей компании, собственники не хотят, чтобы бизнес был недооценен при продаже его части сторонним инвесторам. Желание получить от продажи акций максимальную цену, минимизировав при этом риск зависимости от небольшого круга стратегических акционеров (в худшем случае конкурентов), подталкивает компании к предложению акций широкому кругу инвесторов на публичном рынке капитала.
    Старт рынка IPO российских эмитентов состоялся на международных рынках капитала. Начиная с 1996 г. осуществлялись программы АДР на акции крупных российских эмитентов на NYSE. За пионерами на международный рынок акционерного капитала потянулись средние российские эмитенты, как правило, <поднимающие> деньги от размещения акций специально созданных вне российской юрисдикции холдинговых компаний. Активность первичных размещений сместилась от NYSE на London Stock Exchange: основной рынок и сектор AIM (с упрощенной для иностранных эмитентов процедурой и требованиями листинга).
    В России первое классическое IPO акций было реализовано только в 2002 г. компанией <РосБизнесКонсалтинг>. До настоящего времени на российском биржевом рынке суммарный объем привлеченных российскими компаниями от продажи собственных акций средств составил более 15 млрд руб. (рис. 1). Помимо РБК, эмитентами, совершившими IPO, стали компании: <Аптека 36'6>, концерн <Калина>, <Иркут>, <Седьмой Континент>, <Хлеб Алтая>, <Лебедянский>, <Северсталь-авто>. По итогам IPO среднее соотношение EV/EBITDA эмитентов, разместивших акции на внутреннем рынке, составило 8, что сравнимо с аналогичными показателями российских компаний, проводивших IPO на международном рынке капитала.

    Среди потенциальных претендентов на IPO можно выделить 3 группы эмитентов. В первую группу входят образовавшиеся в результате приватизации крупные и средние государственные компании традиционных отраслей - энергетики, металлургии, тяжелой и легкой промышленности. Компании, главным образом работающие в торговле, пищевой промышленности, сельском хозяйстве, строительстве, услугах, составляют основу второй группы. К третьей, немногочисленной пока, группе можно отнести высокотехнологичные компании (Интернет и коммуникации, гражданское самолетостроение и ВПК).
    В настоящее время около 40 российских эмитентов объявили о своем намерении в 2006-2008 гг. провести первичное размещение акций. Основной потенциал IPO сосредоточен в российских компаниях, работающих в пищевой промышленности, торговле, металлургии, телекоммуникациях, машиностроении и финансах (рис. 2).
    Несмотря на благоприятную конъюнктуру на российском финансовом рынке, одновременный массовый выход компаний с размещениями собственных акций, скорее всего, маловероятен. Вряд ли на российском рынке IPO повторится сценарий бурного развития биржевого рынка корпоративных облигаций. Продажа части бизнеса - более сложный, долгий, а самое главное, индивидуальный для каждой компании процесс, чем привлечение долгового финансирования. Для размещения облигаций компании необходимо представить инвесторам небольшое число стандартизированных финансовых показателей из неаудированной/управленческой отчетности. Для проведения успешного IPO компания должна выйти на качественно более высокий уровень информационной открытости и культуры корпоративного управления, который подразумевает лишение конфиденциальности бизнеса и существующих собственников компании.
    Для повышения стандартов корпоративного управления компаниям необходимо пройти большой путь, финалом которого может быть не только предложение акций на публичном рынке (зарубежная практика показывает, что до IPO доходит 1 из 10 компаний, начавших подготовку). Поэтому важно, чтобы как можно больше российских компаний начали подготовку к привлечению финансирования через акционерный капитал, тогда в будущем российский рынок IPO наберет необходимую критическую массу.
    Полагаем, что в ближайшие 3 года по примеру большинства еmerging markets объем российского внутреннего рынка IPO составит 3-4% (4-5 млрд долл.) от размера капитализации фондового рынка. На рынке будут размещать акции в основном средние и небольшие компании.

ЧТО ТАКОЕ ХОРОШО И ЧТО ТАКОЕ ПЛОХО

    На внутреннем рынке существует большой спрос на новые активы российских эмитентов. В России эмитент размещает свои акции по вполне приемлемой цене. Однако собственники предпочитают продавать ценные бумаги за границей, объясняя свое нежелание проводить IPO в России сложностями законодательства, до конца не сформировавшейся базой инвесторов и неразвитостью рыночной инфраструктуры.
    Управляющих акционеров при размещении за рубежом не смущают огромные издержки на оплату услуг иностранных инвестбанков, аудиторов, юристов, бирж, PR-агентств, которые на порядки превосходят расходы на IPO внутри страны (рис. 3). Таким образом, вслед за IPO российских эмитентов на Запад уходят и доходы внутренних консультантов, андеррайтеров, бирж, которые могут быть потрачены на развитие рынка IPO в России.
    Надо ответить на вопрос: насколько критичен уход эмитентов за границу?
    Для самих компаний по большому счету не имеет особого значения, на каком рынке искать источник финансирования собственных инвестиционных потребностей.
    Однако все не так просто. IPO - единственный полноценный источник ликвидности рынка. Снижение free float, имеющее место на российском рынке, должно быть компенсировано появлением новых ценных бумаг. В настоящее время происходит процесс качественного изменения инвесторской базы. Укрепляется класс институциональных инвесторов в России (в том числе как результат реализации пенсионной реформы): появляются новые ПИФы, пенсионные фонды, страховые компании и др. Также на российский рынок выходят достаточно консервативные иностранные инвесторы. Все это вызывает адекватные запросы с точки зрения предложения ценных бумаг. Узкий спектр торгуемых инструментов, когда на 10 ликвидных инструментов приходится 97% биржевого оборота торгов, уже не устраивает инвесторов, стремящихся диверсифицировать свои риски. Таким образом, отсутствие рынка IPO внутри страны будет означать постепенное <обмеление> внутреннего российского фондового рынка. Почему это плохо?
    Во-первых, это плохо для российских инвесторов. Только внутри государства можно обеспечить необходимый уровень защиты прав инвесторов и приемлемый уровень издержек. Можно с уверенностью сказать: если не будет внутреннего рынка IPO, задача массового вовлечения населения в фондовый рынок не будет решена.
    Во-вторых, это плохо для самих эмитентов. Для средних, вновь образуемых компаний транзакционные издержки будут иметь большое значение. Опять-таки массовый выход компаний <новой экономики> (а именно это наиболее типичный случай IPO) вряд ли получится.
    В-третьих, фондовый рынок постепенно начинает обретать макроэкономическое значение. Лишиться в перспективе важного инструмента для управления макроэкономическими процессами, включая инвестиционную и финансовую политику в целом, было бы крайне нежелательно.
    Наконец, весь институт финансовых посредников, т. е. российская инфраструктура, которая останется не у дел, - это не только проблемы самих этих организаций, но и ослабление смежных звеньев финансового рынка, в том числе банковского сектора.

РОССИЙСКИЙ РЫНОК ПРОТИВ МЕЖДУНАРОДНОГО: МОТИВАЦИЯ ЭМИТЕНТОВ

    Не повторяя анализ общеизвестных <плюсов> и <минусов> предложения акций внутри и вне России, хочется развеять два постоянно упоминающихся мифа о непривлекательности IPO на внутреннем рынке.
    Первый миф - слабое развитие клиентской базы. Экспертные оценки подтверждают, что российский внутренний рынок способен <поглотить> без премии за размер размещения акции одного эмитента объемом до 500 млн долл. Под эту планку проходят все размещения российских средних компаний и достаточно большая доля IPO крупных компаний. Действующее законодательство позволяет инвесторам использовать биржевую котировку ценных бумаг для формирования <гибкого> портфеля вложений.
    Внутренняя база инвесторов очень важна для компании с бизнесом любого размера прежде всего как страховка от глобальных страновых рисков (политических, валютных, потери интереса) и неблагоприятных изменений конъюнктуры на мировом финансовом рынке. Баланс между спекулятивно настроенными российскими (в основном частными) инвесторами и консервативными западными покупателями акций способен обеспечить ликвидность вторичного рынка ценных бумаг.
    Второй миф касается существующих в российском законодательстве якобы непреодолимых препятствий: невозможности свободного выбора эмитентом покупателей акций, преимущественного права акционеров, разрыва между размещением и вторичным обращением, ожиданием биржевого листинга в течение 3 мес. Возникающие правовые сложности можно разрешить с помощью правильного структурирования сделки IPO, и примеры этому уже были.
    Хочется обратить особое внимание на то, что проведение IPO и получение статуса публичной компании опасно расценивать как процесс единовременный и не накладывающий в дальнейшем на эмитента никаких обязательств. Помимо обычного раскрытия отчетности, для компании важным является дальнейшее управление вторичным рынком размещенных акций, выстраивание взаимоотношений с новыми акционерами. Это не менее сложный, чем IPO, а самое главное, постоянный процесс. Российские собственники во многом плохо представляют, какие нюансы их ожидают за рубежом. Для решения этих вопросов собственники нередко уже после размещения акции за границей вынуждены формировать серьезные и дорогостоящие команды собственных специалистов или попадать в зависимость к инвестиционным консультантам. При этом услуги инвестиционного консультанта направлены на выполнение для компании стандартных корпоративных процедур, а не на то, чтобы сделать для эмитента правила игры на международном рынке более прозрачными и понятными. Такое положение дел не дает возможности российским компаниям в полной мере получать выгоды от управления рынком собственных ценных бумаг, создает условия для вхождения в состав акционеров эмитента недружественно настроенных инвесторов.
    Одним из существенных преимуществ размещения в России является экономия времени. Период подготовки и проведения IPO на западных рынках составляет от 1 года, в России - от полугода. Таким образом, можно упустить благоприятную конъюнктуру, более капризную на международных финансовых рынках. Также существует риск оказаться позади IPO компании с похожим бизнесом из другой страны, что может существенно снизить спрос и цену акций, предлагаемых российским эмитентом международным инвесторам.

ЧТО НЕОБХОДИМО ДЕЛАТЬ

    Уже сейчас в России созданы базовые инвестиционные и правовые условия для формирования внутреннего рынка IPO. В законодательство вносятся изменения, упрощающие для эмитентов процедуру предложения акций на внутреннем рынке. Чрезвычайно важно ускорить прохождение процедур вывода ценных бумаг на рынок, снизить разрывы между определением цены размещения и самим размещением, выходом на вторичный рынок и листингом ценных бумаг. В настоящее время подобные разрывы критичны для эмитентов и инвесторов и ничем не оправданы.
    Сегодня обсуждается важный вопрос о необходимости административных барьеров для выхода эмитентов на зарубежные рынки, например квотирование объема размещения за рубежом и обязательное условие продажи внутри страны части IPO перед предложением акций на международном рынке.
    Разумеется, административные меры, особенно в России, вызывают вполне обоснованную настороженность. Однако не исключено, что в ситуации, когда формируются универсальные тенденции, необходимо обеспечить <правильный> вектор, пусть даже с использованием на строго оговоренный период времени инструмента государственного протекционизма. На фондовом рынке огромное значение имеют традиции, некие общепринятые правила игры. Сегодня важно, чтобы эти правила отвечали требованиям национальных интересов.
    Можно привести пример из недавней истории. Первые размещения корпоративных облигаций на ММВБ носили, как принято говорить, <нерыночный> характер. Была реализована схема использования так называемых счетов типа C, на которых были заморожены денежные средства нерезидентов. Но постепенно размещения облигаций приобрели <нормальный>, рыночный характер, сформировались институты посредников, был приобретен ценный опыт, отлажены технологии, и на сегодня это развитой сегмент финансового рынка.
    Помимо административных решений, дальнейшее развитие рынка IPO в России должно опираться на усилия его участников по повышению его конкурентоспособности. В целом современный уровень развития российской биржевой инфраструктуры способен обеспечить участникам необходимый сервис по торговле и расчетам с ценными бумагами. В то же время нужны дополнительные усилия по адаптации существующих технологий, их настройки под конкретные нужды эмитентов и посредников.
    С целью обеспечения дополнительных условий для стабилизации рынка и формирования начальной ликвидности непосредственно после IPO на Фондовой бирже ММВБ вводится институт биржевых специалистов. Специалистом на Фондовой бирже ММВБ сможет стать любой профессиональный участник торгов, номинированный на эту роль эмитентом.
    Специалист будет принимать на себя перед остальными участниками рынка и биржей обязательства поддерживать по ценным бумагам двусторонние котировки в пределах определенного спрэда и минимально допустимого объема. В качестве компенсации специалисту предоставляется право эксклюзивного котирования ценной бумаги, т. е. возможность подавать заявки с сохранением в котировках. Все остальные участники могут заключать сделки только по данным котировкам и только со специалистом. Количество специалистов по одной ценной бумаге не будет ограничиваться. Для целей PR Фондовая биржа ММВБ намерена присваивать специалистам официальный статус.
    Помимо технологических нововведений, Фондовая биржа ММВБ прилагает все усилия по маркетинговой поддержке развития рынка IPO в России. Одним из основных инструментов работы биржи в этом направлении являются встречи с представителями компаний - потенциальных кандидатов на IPO. Кроме того, в течение 2005 г. Фондовая биржа ММВБ приняла участие в серии специализированных конференций, в том числе посвященных вопросам проведения IPO. Конференции проходили не только в Москве, но и во всех федеральных округах России. По итогам конференций можно сделать вывод о том, что пассивность на рынке IPO средних и небольших региональных компаний связана с отсутствием информации о возможностях и технологиях проведения IPO на внутреннем рынке. Российским компаниям с объемом потенциального IPO в 400-500 млн руб. идти за квалифицированной консультацией некуда. Региональные консультанты в большинстве своем не имеют отработанных технологий IPO, московские и иностранные инвестбанки, руководствуясь собственной комиссионной политикой, ориентируют крупных региональных эмитентов на предложение акций на международном рынке капитала, небольшие эмитенты им не интересны. Таким образом, целый класс потенциальных кандидатов на IPO окружен информационным и консалтинговым вакуумом, который можно было бы заполнить, создав, например, специализированный IR-центр.

  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Один день c Никитой Белых
Стихийные бедствия и мировой рынок
Великая депрессия: возможно ли повторение?
Прогноз рынка до 2012 г.
Российский рейтинг IPO (исследование процессов первичного публичного размещения акций за 9 мес. 2005 г.)
Публичные отношения для публичного размещения
IPO: куда качнется маятник?
Aiming aim
Рейд или брокеридж?
Регулирование: взгляд со стороны регулируемого
Накопленный опыт
Мощный старт
Пора саморегулирования
Новая модель регулирования
Новости законодательства, Группы ММВБ, МАБ СНГ, World News
Срочный рынок - приоритетное направление развития группы ММВБ
Текущее состояние, перспективы развития и особенности работы на срочном рынке ММВБ
Перспективы российского рынка деривативов
Особенности налогообложения срочных сделок
Металлургические IPO
Роль корпоративного управления и независимых директоров при подготовке IPO
Публичное размещение ценных бумаг: рынок в ожидании законодательных перемен
Кыргызская Фондовая биржа и фондовый рынок Кыргызстана
Торговые биржевые площадки стран Северной Америки

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100