Casual
РЦБ.RU

Рыночные долговые инструменты ОАО "Газпром"

Октябрь 2005


    В процессе своей жизнедеятельности любая компания сталкивается с потребностью в рефинансировании существующей задолженности, финансировании инвестиционных программ и сделок по слияниям и приобретениям. В зависимости от рыночной ситуации, стоимости и особенностей каждого из доступных видов заимствования руководство компании определяет, какой из них в наибольшей степени подходит для ее конкретных потребностей в данный момент. Кроме того, компании могут осуществлять финансирование за счет собственных операционных финансовых потоков, деятельности на акционерных рынках капитала и продажи непрофильных активов. <Маневрирование> между различными видами финансирования в терминологии кредитного анализа носит название <финансовая гибкость> (refinancing flexibility). В настоящее время основными инструментами, используемыми для привлечения долгового финансирования для российских нефтегазовых компаний, являются:

  • билатеральные и синдицированные обеспеченные банковские ссуды;
  • синдицированные необеспеченные банковские ссуды;
  • обеспеченные облигационные займы в иностранной валюте (обеспечение в виде финансовых потоков от экспортных поступлений или гарантий от иностранных партнеров);
  • необеспеченные облигационные займы в иностранной валюте (формы выпуска - еврооблигации и так называемые loan participation notes, LPN);
  • необеспеченные облигационные займы в российских рублях.
        Будучи самой крупной российской компанией, при осуществлении своей программы рефинансирования Газпром использует все вышеперечисленные инструменты. В консолидированной финансовой отчетности компании отражаются также долговые обязательства кэ птивного банка (Газпромбанк). В течение 2004-2005 гг. Газпром разместил на внешних и внутренних рынках капитала несколько выпусков облигаций, относящихся ко всем вышеуказанным категориям на сумму приблизительно 6,5 млрд долл. (см. таблицу).

    ОСНОВНЫЕ ХАРАКТЕРИСТИКИ ОБЛИГАЦИЙ "ГАЗПРОМА", ВЫПУЩЕННЫХ В 2004-2005 ГГ.
    Выпуск
    Объем
    Текущий рейтинг
    Дата
    выпуска
    Дата
    погашения
    Купон,
    %
    Спрэд к UST при
    выпуске, б. п.
    Спрэд к UST,
    19.09.05 г.
    Примечание
    Gazstream'13 1,222 млн долл. nr/nr 19.07.05 22.07.13 4,51 52 42 Выпуск с амортизирующейся структурой, гарантирован SACE
    Gazstream'13 646 млн долл. Baa2/BB-/BB+ 15.07.05 22.07.13 5,63 169 106 Выпуск с амортизирующейся структурой
    Gazprom'15 1,000 млн евро Baa2/BB-/BB+ 23.05.05 01.06.15 5,88 253 153 Программа "среднесрочных евронот"
    Gazprom'20 1,250 млн долл. -/BBB-/BBB- 23.07.04 01.02.20 7,20 154 122 Программа "обеспеченных экспортных нот"
    Gazprom'34 1,200 млн долл. Baa2/BB-/BB+ 24.04.04 28.04.35 8,63 407 170 Выпуск со встроенным опционом пут, 2014 г.
    Газпром-3, 4, 5, 6 25 млрд руб. Внутренние рейтинги февраль 2004- февраль 2005 г. 2007- 2010 гг. Разл. na na
    Итого 6.5 млрд долл. -
    Источник: Атон.

        В 2004-2005 гг. рекордно высокие цены на нефть позволили российским нефтегазовым компаниям осуществить финансирование инвестиционных программ и рефинансирование существующей задолженности в основном за счет собственных операционных денежных потоков. В условиях исключительно благоприятного операционного климата российские компании нефтегазового сектора прибегали к выпуску дополнительного рыночного долга либо в целях рефинансирования существующей задолженности, либо для финансирования крупных разовых корпоративных сделок в области слияний и поглощений. В любом случае важными определяющими факторами при выборе конкретного метода привлечения долга служат общая ситуация на рынке, вероятный максимальный объем привлечения и приемлемая стоимость заимствования.
        Традиционно основным методом внешнего финансирования для российских нефтегазовых компаний являлись билатеральные и синдицированные банковские ссуды, причем финансирование от западных институтов до недавнего времени предоставлялось только на залоговой основе. Банковское финансирование под обеспечение денежных экспортных поставок до сих пор один из самых распространенных методов финансирования, что объясняется относительной дешевизной, а также некоторыми техническими обстоятельствами: быстротой организации, конфиденциальностью. Следует отметить, что синдицированные ссуды, так же как евробонды, являются рыночными инструментами, торговля которыми ведется специализированными департаментами крупных западных банков и брокерских контор.
        Естественными ограничителями общего размера ссуд, обеспеченных экспортными поставками, являются объемы экспорта (наиболее типично требование минимальных объемов денежных потоков по обеспечивающим контрактам, причем общие потоки за платежный период должны минимум в 2-3 раза превышать потребности в обслуживании долга), а также требования рейтинговых агентств и ограничения, накладываемые ковенантами выпущенных евробондов. Так, до недавнего времени агентство Мооdy's присваивало евробондам Газпрома кредитный рейтинг на два уровня меньше основного рейтинга компании, мотивируя подобный подход наличием <структурной субординации> необеспеченной задолженности по отношению к обеспеченной задолженности, которая, по мнению агентства, присутствует в структуре долга компаний с долей обеспеченного долга выше чем 20%. С начала 2005 г. при оценке рейтингов Газпрома Мооdy's стало придавать большое значение <факторам поддержки> и перестало учитывать <фактор структурной субординации> при присвоении рейтингов долговым обязательствам компании.
        Летом 2004 г. газовый холдинг выпустил первый (и пока единственный) облигационный выпуск, предпринятый российской компанией под обеспечение от экспортных поступлений. Рейтинговые агентства (S&P и Fitch) присвоили выпуску рейтинг BBB-, что на один уровень выше суверенного рейтинга России на тот момент. Причинами присвоения кредитного рейтинга выше суверенного уровня страны, где осуществляется основной бизнес компании (достаточно редкое событие в практике присвоения кредитных рейтингов), стали как особенная структура трансакции, так и высокие кредитные рейтинги компаний - контрагентов Газпрома вместе с качественными характеристиками экспортных контрактов. Мы считаем, что Газпром будет размещать дальнейшие выпуски в рамках этой программы (максимальный объем заимствований ограничен размером обеспечивающих экспортных контрактов и составляет 3,2 млрд долл.). К числу <обеспеченных> выпусков холдинга можно также причислить первый транш выпуска Gazstream'13, размещенного в июле 2005 г., который полностью гарантирован итальянским экспортным агентством SACE и торгуется как бумага с высоким рейтингом инвестиционного уровня.
        Размещение <традиционных> еврооблигаций позволяет заемщику привлечь достаточно большие объемы необеспеченного долга, причем условия размещения зависят от конкретной рыночной ситуации. Так, в течение мая-августа 2004 г. доступ на рынок необеспеченных заимствований для всех российских эмитентов был практически закрыт из-за неблагоприятной ситуации на мировых рынках ссудного капитала. Среди российских компаний Газпром является наиболее активным эмитентом евробондов, объем его облигаций в обращении составляет приблизительно 1/3 от общего объема евробондов, выпущенных российскими компаниями и банками.
        Вторичное ценообразование на облигации Газпрома обусловлено как общими рыночными условиями, так и специфическим восприятием кредитных рисков и новостными потоками, причем основными определяющими факторами являются:

  • динамика цен суверенной кривой;
  • ожидание возможного нового предложения рыночного долга;
  • динамика торговли кредитными деривативами (компания - единственный российский корпоративный эмитент, на которого профессиональные участники рынка активно ставят котировки по кредитным свопам, так называемые CDS);
  • <кредитный> новостной фон (изменение рейтингов и т. п.).
        Основное позитивное среднесрочное давление на котировки облигаций Газпрома оказывают сформировавшиеся рыночные ожидания по поводу присвоения компании второго кредитного рейтинга инвестиционного уровня в краткосрочной перспективе и общее понимание того, что кредитное качество самого большого <субсуверенного> заемщика будет только повышаться по мере улучшения макроэкономической ситуации в России. К возможным негативным техническим факторам следует отнести возможный негативный эффект от позиционного хеджирования, который предпримут участники банковского синдиката в случае предоставления рекордного займа (12 млрд долл.) на приобретение мажоритарного пакета акций компании <Сибнефть>.
        Мы ожидаем, что в 2006 г. предложение нового рыночного долга компанией будет определяться скорее соображениями событийного характера. Так, в соответствии с сообщениями информационных агентств часть синдицированной ссуды на покупку Сибнефти (до 4,5 млрд долл.) компания планирует рефинансировать за счет <выпусков облигаций>. Хотя номинальная стоимость заимствований для компании может несколько измениться в связи с дальнейшим повышением мировых процентных ставок, тем не менее кредитный спрэд ее долговых обязательств имеет некоторый потенциал к снижению. Таким образом, при условии сохранения благоприятного <фона> на мировых рынках <навес> нового предложения, скорее всего, не будет оказывать сильного влияния на вторичные котировки. Краткосрочная ценовая динамика отдельных инструментов как всегда будет определяться новостным фоном, как по самой компании, так и по российскому суверенному долгу.

    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Один день с Анной Поповой
    Осенний урожай на рынке долгов
    Негосударственные рублевые облигации. Жаркое лето - когда похолодание?
    Высокодоходные облигации строительной отрасли
    Нельзя "легко" тратить "легкие" деньги
    Маршрут длиной в 10 лет: Лондон-Токио-Северный полюс...
    Специфика управления активами открытого паевого инвестиционного фонда
    Потребление нефти как болезнь
    Долговая нагрузка Газпрома
    Рыночные долговые инструменты ОАО "Газпром"
    Инвестирование в облигации: теория и практика
    Применимость кривых доходности
    Модель "Бостонской матрицы" для оценки привлекательности инвестиций в экономику Удмуртии
    Электронный архив как эффективный инструмент развития оценочного бизнеса
    Финансово-правовая природа опционного договора
    Стратегия конкуренции
    О некоторых вопросах правового регулирования деятельности специализированных депозитариев
    Электронный документооборот: технологическое развитие рынка коллективных инвестиций
    Преодоление монополизма институтов инфраструктуры финансового рынка и развитие их тарифной политики
    Новости законодательства, Группы ММВБ, МАБ СНГ, World News
    Российский фондовый рынок: свежий ветер перемен
    Междилерское РЕПО как наиболее динамично развивающийся сегмент денежного рынка
    Становление и развитие организованного межбанковского рынка востребовано временем
    Депозиты и ломбардные кредиты Банка России на ММВБ
    Рынок межбанковского кредитования на ММВБ - новый этап развития российского денежного рынка
    Тенденции рынка ГЦБ
    Повышение ликвидности рынка госдолга - насущная необходимость

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100