Casual
РЦБ.RU

Осенний урожай на рынке долгов

Октябрь 2005

    Сентябрь встретил инвесторов крупными аукционами облигаций Москвы и ОФЗ. Стабильность валютного рынка, избыточная ликвидность на финансовом рынке и благоприятная ситуация на мировых рынках позитивно отражаются на растущем российском рынке долгов. Инвесторы отмечают устойчивость текущих тенденций: узкие спрэды доходности, низкие котировки облигаций, высокий спрос при первичных размещениях. Что обеспечило повышенный спрос на <длинные> бумаги? Какие из предстоящих аукционов наиболее привлекательны? На эти и другие вопросы мы попросили ответить специалистов по рынку долгов.
    1. Как Вы оцениваете текущую конъюнктуру внутреннего рынка долгов? Какие факторы в настоящее время определяют динамику государственных, муниципальных и корпоративных облигаций?
    2. Что, на Ваш взгляд, обеспечило повышенный спрос на <длинные> федеральные и региональные облигации? Каков Ваш прогноз котировок в ближайшее время?
    3. Как Вы оцениваете перспективы ближайших размещений облигаций? Какие предстоящие аукционы облигаций будут наиболее привлекательными?
    4. Какие выпуски корпоративных облигаций <второго эшелона>, на Ваш взгляд, недооценены в настоящий момент и имеют наибольший потенциал роста?
    5. Каков Ваш прогноз развития рынка корпоративных заимствований? Что может стимулировать рост первичного рынка?


    Денис Гусев аналитик по долговым рынкам МДМ-Банка

    1. На рынке долгов основной движущий фактор - избыточная рублевая ликвидность, уровень которой сегодня как никогда высок (не в абсолютном выражении, а с точки зрения возможности инвестирования на рынке). На фоне рекордных цен на энергоносители и профицитного платежного баланса на рынке отсутствует адекватное первичное предложение бумаг, которое могло бы абсорбировать избыточную рублевую массу российских инвесторов. Курс рубля относительно стабильный, а рынок российских евробондов раллирует, что позволяет и нерезидентам сохранять <длинные> позиции в рублевых выпусках. Все это делает рынок рублевого долга устойчивым в краткосрочной перспективе даже в условиях активизации первичного рынка.
    2. Что касается ОФЗ, то основными факторами следует назвать относительно высокую ликвидность и длину ОФЗ. Дюрация самых <длинных> выпусков корпоративных/субфедеральных <первого эшелона> составляет 3,5-6,3 года, тогда как дюрация <длинных> выпусков ОФЗ находится на уровне 5-8,7 года, что дает несопоставимо большие спекулятивные возможности на растущем рынке. Кроме того, рынок госбумаг стал более ликвидным, чем рынок негосударственных бумаг <первого эшелона>. Минфин и ЦБ РФ проводят регулярные аукционы по доразмещению ОФЗ, тогда как предложение негосударственных бумаг <первого эшелона> крайне ограниченное. В результате средний номинальный объем в обращении <длинных> выпусков ОФЗ составляет 20-60 млрд руб. против 5-7 млрд руб. выпуска облигаций Москвы и корпоративных <фишек>, основная масса которых находится у небольшого круга инвесторов. Растущий рынок евробондов и узкие спрэды ОФЗ/Москва привели к тому, что основным объектом инвестирования средств стали именно <длинные> ОФЗ.
    Что касается субфедеральных выпусков, то основным движущим фактором стало общее улучшение суверенного кредитного качества, что рикошетом отразилось и на переоценке субфедеральных рисков.
    4. Сегодня, когда спрэд доходности между <первым эшелоном> и <крепким> <вторым эшелоном> не превышает 100-200 б. п., вряд ли можно говорить о недооцененности каких-либо выпусков, которые будут демонстрировать опережающий рост котировок. Основные недооцененные выпуски (трубных компаний, ритейлоров, ЮТК/ЦТК) уже <выстрелили>. Хотя точечный спрос еще может привести к опережающей динамике отдельных выпусков, однако будет более корректным говорить об общем сужении/расширении спрэдов между <эшелонами>. Впрочем, вероятнее всего, инвесторы будут больше уделять внимание бумагам с высокой купонной доходностью.
    3,5. В настоящее время для первичного рынка созданы практически все условия: растущий рынок, избыточное рублевое предложение и узкий спрэд между <эшелонами>. Сейчас все зависит от необходимости в заемных средствах у самих эмитентов. Что касается привлекательности/успешности отдельных аукционов, то в обозримой перспективе не следует ожидать существенной премии у эмитентов хорошего кредитного качества. Вопрос в другом: за период <блокировки> после аукционов вряд ли кардинально улучшится ситуация на рынке и после начала вторичных торгов возникнет ралли. По этой причине мы бы не стали выставлять очень агрессивные заявки по <длинным> бумагам.


    Алексей Ю аналитик рынка долговых инструментов компании <Атон>

    1. В августе-сентябре конъюнктура долгового рынка явно улучшилась, и наблюдаемые сегодня низкие процентные ставки способствуют активному приходу на этот рынок новых эмитентов. Следует признать, что в последние месяцы только один фактор оказывал реальное влияние на рынок рублевых облигаций - высокая мировая цена на нефть. Именно в связи с высокой ценой на нефть на внутреннем денежном рынке наблюдается хронический избыток ликвидности, а курс рубля находится под постоянной угрозой роста. Благодаря высокой цене на нефть Россия имеет возможность увеличивать Стабилизационный фонд, золотовалютные резервы и досрочно погашать свои внешние долги, что способствует повышению котировок российских валютных облигаций дальше вверх. Одновременно спрос на деньги со стороны реального сектора в России по-прежнему намного меньше, чем денежное предложение, что является причиной повышения цен финансовых активов.
    2. Высокий спрос на <длинные> государственные бумаги объясняется прежде всего низкой стоимостью денег в банковской системе. Другим, но не менее значимым, фактором является спекуляция на курсовой стоимости долговых бумаг. Так как долгосрочные выпуски в большей степени реагируют на снижение процентных ставок, то неудивительно, что основной рост котировок произошел именно у этих бумаг. Следует отметить, что большинство инвесторов при покупке таких бумаг преследовали в первую очередь спекулятивную цель: облигации покупались в расчете на получение дохода не от купонных платежей по ним, а от роста их котировок в ближайшем будущем. Большинство банков незамедлительно продадут <длинные> облигации в случае роста процентных ставок на денежном рынке. Такой риск существует, но для его реализации необходимо воздействие какого-либо внешнего шока, которым могут стать рост доходностей на мировом рынке капитала или сокращение доходов от экспорта нефти и газа. Пока на мировых рынках сохраняется очень благоприятная для России конъюнктура, можно прогнозировать дальнейшее снижение доходностей по долгосрочным выпускам ОФЗ вопреки явной дивергенции с экономически обоснованными уровнями.
    3. В условиях избыточной ликвидности практически любой выпуск облигаций способен найти достаточный объем спроса. Сентябрьские размещения показали, что спрос на рублевые облигации достаточно велик и успешно размещаются не только государственные бумаги и <голубые фишки>, но и выпуски <третьего эшелона>, дающие сравнительно высокую доходность. По моему мнению, до конца года наибольшим спросом будут пользоваться новые субфедеральные выпуски. Согласно ряду ограничений и требований законодательного характера многие институциональные инвесторы практически вынуждены держать определенную часть своих портфелей в государственных и муниципальных облигациях. Однако в течение I-III кв. 2005 г. на рынке было размещено сравнительно немного таких выпусков, в основном из-за профицитного исполнения региональных бюджетов. Поэтому на рынке ощущается некоторый дефицит субфедеральных облигаций, что уже привело к опережающей динамике их котировок. Вполне вероятно, что из-за сезонных особенностей исполнения бюджетов IV кв. 2005 г. будет более богатым на новые региональные выпуски, но спрос в этом сегменте продолжает нарастать огромными темпами.
    4. На мой взгляд, облигации <второго эшелона> имеют наибольший потенциал роста котировок до конца года, так как в этом сегменте ожидается незначительный объем предложения со стороны первичного рынка. Если в сегменте <голубых фишек> планируются огромные публичные долговые программы Внешторгбанка и РЖД, а в сегменте высокодоходных облигаций - массовый приход на рынок новых эмитентов, то качественных кредитных инструментов будет не так много. В связи с этим привлекательными выглядят выпуски таких компаний, как Салаватнефтеоргсинтез, <Челябинский трубопрокатный завод>, Нижнекамскнефтехим, <НоваТЭК>.
    5. В IV кв. 2005 г. произойдет значительный объем прироста объема рынка рублевых облигаций. За последние 3 мес. компании планируют занять на этом рынке более 100 млрд руб., хотя в I-III кв. объем заимствований составил примерно 150 млрд руб. Таким образом, за этот год объем рынка практически удвоится, что объясняется очень привлекательными условиями по сравнению с банковскими кредитами. Сегодня средняя ставка доходности рублевых облигаций ниже средней процентной ставки по банковскому кредиту, несмотря на то что облигация - более рискованный с точки зрения кредитной защищенности инструмент. Поэтому неудивительно, что компании торопятся выйти на этот рынок с целью рефинансировать свои краткосрочные дорогие банковские кредиты и попутно высвободить залоговые средства. Нельзя стимулировать первичный рынок в таких условиях. Речь идет о более адекватной оценке кредитных и рыночных рисков инвесторами, для того чтобы не допустить роста системного риска банковской системы.


    Владимир Малиновский начальник отдела анализа рынка долговых обязательств Инвестиционного банка <КИТ Финанс>

    1. Конъюнктура облигационного рынка в середине сентября оставалась крайне благоприятной. Основной фактор, который поддерживает на высоком уровне спрос участников к долговым инструментам, по-прежнему глобально остается один - это значительный уровень свободной рублевой ликвидности, избыток которой выходит на рынок ценных бумаг. Причиной притока денежных средств в значительной степени являются высокие нефтяные котировки, а значит, дополнительные поступления <нефтедолларов> в Россию. В то же время инвестирование этих средств в облигации должно предполагать наличие некой торговой идеи, которой в сентябре стала перспектива сокращения спрэдов доходности между облигациями федеральных займов и суверенными евробондами.
    2. Торговая идея в ОФЗ основана на существующей разнице в ставках между данными бумагами и еврооблигациями. На 14 сентября величина спрэда между выпуском ОФЗ-46018 и Россия-30, сопоставимых по дюрации, составляла порядка 165 б. п., в то время как на 1 сентября - 225 б. п. При этом следует отметить, что до этого спрэд на уровне 275-300 б. п. держался на рынке около 3 мес. Таким образом, во многом реализации данной торговой идеи, на мой взгляд, способствовал Минфин РФ, который ранее достаточно жестко контролировал сегмент государственных бумаг и в один момент отпустил его в <свободное плавание>. В итоге инвесторы стали активно играть на идеи сближения доходности рублевых бумаг с валютными аналогами. Закончиться это движение может лишь тогда, когда станет ясно, какой же спрэд, в конце концов, должен быть. Экономически, с учетом укрепляющегося рубля и стабильной финансовой ситуации в России, существующего спрэда между рублевыми и валютными облигациями может не быть вовсе, однако в ближайшей перспективе первым психологическим барьером может стать значение 100 б. п. То есть в среднесрочной перспективе можно прогнозировать дальнейшее снижение доходности рублевых бумаг на 50-60 б. п.
    Корпоративные и субфедеральные бумаги следуют за ОФЗ, поэтому от них можно ожидать с некоторой задержкой (в зависимости от <эшелона>) аналогичного федеральным бумагам движения.
    3. В условиях ажиотажного спроса на облигации при первичных размещениях интересны облигации практически любого эмитента. Компании высокого кредитного рейтинга привлекательны исходя из предполагаемой ликвидности их бумаг и более оперативного движения котировок вслед за конъюнктурой, эмитенты среднего кредитного качества - исходя из более высокого уровня доходности. При текущей ситуации для инвесторов бумага тем интереснее, чем больше ее срочность, т. е. выше возможность для ценового роста.
    4. Особенность облигаций <второго эшелона> состоит в том, что их реакция на общее изменение рыночной конъюнктуры менее быстрая, чем у <голубых фишек>. А значит, оценить перспективы роста того или иного выпуска можно, рассматривая их текущие и исторические спрэды к benchmark соответственно корпоративного или субфедерального сегмента. Кроме того, при сохранении благоприятной конъюнктуры следует ориентироваться на общую тенденцию к возможному сокращению величины этих спрэдов по отношению к историческим.
    5. Похоже, что текущий год на долговом рынке пройдет без серьезных коррекций. Поэтому инвесторам в данной ситуации можно рекомендовать держать позицию в наиболее долгосрочных займах, рассчитывая на продолжение ценового ралли. Более <оперативным> спекулянтам можно играть на <отставании> <второго эшелона> от движения в <голубых фишках>. Таким образом, отыгрывая очередные ценовые пики в benchmark, оперативно перемещаться во <второй эшелон>, при следующем скачке котировок - вновь формировать портфель из <фишек>.
    Говорить о том, что стимулировать первичный рынок все еще необходимо, по-моему, уже поздно. Для эмитентов сложилась крайне благоприятная обстановка, в которой они могут занять деньги относительно дешево, при этом достаточно в большом объеме. Интерес к долговому рынку со стороны эмитентов в настоящее время уже отражен в количестве объявленных на ближайшую перспективу аукционов.


    Мария Субботина начальник аналитического отдела казначейства Промсвязьбанка

    1. Текущая ситуация на рынке рублевых долгов характеризуется бурным ростом на фоне высокого спроса. Сочетание одновременно нескольких факторов стало причиной столь резкого повышения котировок. В августе и сентябре резко увеличилась эмиссионная активность ЦБ РФ, связанная с повышением зарплат и пенсий бюджетников с 1 сентября. Помимо этого, Банк России увеличил рублевые вливания в экономику путем интервенций на внутреннем валютном рынке в связи с укреплением номинального курса рубля к доллару. Кроме того, рынок рублевых облигаций рос во многом за счет увеличения цен еврооблигаций российских эмитентов (как суверенных, так и корпоративных), происходившего на фоне ожиданий повышения рейтинга РФ и определенного дефицита инструментов с <российским риском>, доступных инвесторам.
    Также сыграл свою роль тот факт, что первичных размещений на рынке рублевых долгов было очень мало. Несмотря на то что экономический рост России летом ускорился, а инвестиционная активность подросла, этот рост был не в состоянии <поглотить> весь объем ликвидности. Поэтому рублевая финансовая система была вынуждена самостоятельно переваривать имеющиеся в ее распоряжении ресурсы, что и вызвало резкое повышение котировок на рынке облигаций (такая же ситуация, кстати, сложилась и на рынке акций российских эмитентов).
    2. Поскольку рост спроса шел за счет фундаментальных факторов, имеющих долгосрочное влияние на рынок, и игроки ожидали значительного роста курсовой стоимости, то это послужило катализатором повышения спроса на долгосрочные инструменты, цена на которые растет быстрее среднесрочных при сопоставимых темпах снижения доходности. Поэтому спрос на долгосрочные инструменты увеличивался по всему спектру рынка.
    Для региональных облигаций рост спроса также обеспечивалось возросшим дефицитом этих бумаг на фоне переоценки банками рисков по эмитентам РМОВ, увеличения доли этих инструментов в портфелях институциональных инвесторов, и возросшей конкуренции между банками за привлечение средств региональных администраций.
    Кроме того, рост <длинных> выпусков ОФЗ свидетельствует о том, что в условиях резкого превышения спроса на рублевые инструменты над предложением, капитал перетекает даже в самые <заповедные уголки> финансового рынка, каковым является малоликвидный рынок ОФЗ. Низкая ликвидность этого рынка в последние годы не способствовала активной игре спекулянтов, что привело к тому, что он несколько отстал в своей динамике от прочих сегментов рублевого долга. Поэтому, как только дополнительная прибыль перекрыла риски неликвидности, спекулянты пришли и в этот сегмент.
    Мы предполагаем, что приток средств на рынок ОФЗ не будет значительным, однако его ликвидность возрастет за счет активности спекулянтов в выпусках 46017-46018, а также в случае, если в секции госбумаг ММВБ активизируется торговля выпусками <первого эшелона>, под которые ЦБ РФ может осуществлять рефинансирование банков. Поэтому <длинные> госбумаги будут двигаться наравне с рынком. Региональные долги, скорее всего, до конца года будут выше рынка, несмотря на традиционное увеличение объема размещений и перекупленность рынка. Главный фактор, который будет толкать этот рынок вверх - усиление конкуренции среди многофилиальных банков на всех региональных рынках.
    3. Мы ожидаем, что хороший спрос будет обеспечен всем эмитентам. Облигации, которые позиционируются в <первом> и <втором эшелонах>, будут, скорее всего, размещаться с дисконтом к вторичному рынку. Успех при размещении облигаций <третьего эшелона> традиционно зависит от наличия большого синдиката андеррайтеров.
    Для спекулятивно настроенных инвесторов, которые ориентируются на колебания курсовой стоимости бумаг, привлекательными будут размещения выпусков <РусалФина>, Сибирьтелекома и ЮТК, а также <Мегафона>, которые станут более ликвидными за счет большего объема.
    Инвесторы, которые держат облигации до погашения, наверняка обратят внимание, прежде всего, на выпуски <Иркута>, <КАМАЗ-финанса> и Красноярского края.
    4. В телекоммуникационном секторе недооцененными остаются выпуски ЮТК-2 и ЮТК-3, из металлургических компаний - <Мечела> (Торгового дома и Стальной группы), ТМК-2; из бумаг сектора машиностроения недооценены выпуски <Ижмаша>, <Трансмашхолдинга> и <УралвагонзаводФинанс>.
    5. В сентябре объем первичных размещений на рынке облигаций увеличился, однако пока этого недостаточно, чтобы нивелировать влияние фактора ликвидности и снижения доходности на мировых рынках, поэтому мы ожидаем постепенной стабилизации. В конце сентября рост котировок будет остановлен налоговыми выплатами.
    Развитие ситуации в дальнейшем во многом будет зависеть от денежно-кредитной политики ЦБ РФ и его активности на валютном рынке. Если регулятор действительно серьезно настроен на повышение рубля, о чем говорят недавние его действия на валютном рынке и выступления К. Корищенко и А. Улюкаева, то рост в конце года может продолжиться, однако темпы роста будут уже значительно ниже, чем в августе-сентябре.
    К концу года рост рынка будет серьезно ограничен снижающейся маржей банков и их потребностью зафиксировать свои прибыли. Летом банковская система уже увеличила долгосрочное кредитование предприятий, его объем стал больше, чем объем вложений в облигации корпоративных эмитентов, поэтому стоит ожидать, что инвестиционный спрос будет удовлетворяться скорее за счет кредитов, так как уровень ставок на кредитном рынке выше, чем на рынке облигаций. Поддержкой роста рынка станет приток средств в ПИФы и НПФы, доля которых на рынке рублевых облигаций продолжит постепенно увеличиваться.

  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Один день с Анной Поповой
Осенний урожай на рынке долгов
Негосударственные рублевые облигации. Жаркое лето - когда похолодание?
Высокодоходные облигации строительной отрасли
Нельзя "легко" тратить "легкие" деньги
Маршрут длиной в 10 лет: Лондон-Токио-Северный полюс...
Специфика управления активами открытого паевого инвестиционного фонда
Потребление нефти как болезнь
Долговая нагрузка Газпрома
Рыночные долговые инструменты ОАО "Газпром"
Инвестирование в облигации: теория и практика
Применимость кривых доходности
Модель "Бостонской матрицы" для оценки привлекательности инвестиций в экономику Удмуртии
Электронный архив как эффективный инструмент развития оценочного бизнеса
Финансово-правовая природа опционного договора
Стратегия конкуренции
О некоторых вопросах правового регулирования деятельности специализированных депозитариев
Электронный документооборот: технологическое развитие рынка коллективных инвестиций
Преодоление монополизма институтов инфраструктуры финансового рынка и развитие их тарифной политики
Новости законодательства, Группы ММВБ, МАБ СНГ, World News
Российский фондовый рынок: свежий ветер перемен
Междилерское РЕПО как наиболее динамично развивающийся сегмент денежного рынка
Становление и развитие организованного межбанковского рынка востребовано временем
Депозиты и ломбардные кредиты Банка России на ММВБ
Рынок межбанковского кредитования на ММВБ - новый этап развития российского денежного рынка
Тенденции рынка ГЦБ
Повышение ликвидности рынка госдолга - насущная необходимость

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100