Casual
РЦБ.RU

Государственный внутренний долг РФ и государственные внутренние заимствования (долговая стратегия Минфина России на внутреннем рынке)

Сентябрь 2005


СТРАТЕГИЯ

    В апреле 2005 г. Правительство РФ рассмотрело долговую стратегию на 2006-2008 гг. Два года назад был рассмотрен аналогичный документ на период 2003-2005 гг. В принципе документ сохраняет ту позицию, которую Минфин выбрал еще 2 года назад: государственный долг Российской Федерации и совокупный государственный долг должен уменьшаться по отношению к ВВП, при этом доля государственного внутреннего долга должна расти.
    Следующая позиция - развитие национального рынка государственных ценных бумаг и сохранение консервативной политики в области государственных заимствований, позволяющей не только привлекать средства на рынке, но и использовать ресурсы стабилизационного фонда для погашения текущего внешнего долга.
    Остановлюсь более подробно на внутреннем долге. Сейчас бюджет планируется не на 1, а на 3 года. На сегодняшний день, по нашим расчетам, объем погашения в течение 2006-2008 гг. будет чуть больше, чем мы привлекаем на рынках. Это позволяет использовать средства стабилизационного фонда для погашения текущей задолженности и тем самым уменьшать совокупный государственный долг. При этом в течение 2006-2008 гг. сохранится очень жесткая консервативная политика на внешнем рынке, что предполагает практический отказ от привлечения на внешнем рынке средств за счет размещения еврооблигаций.
    Акцент будет сделан на внутреннем рынке. По государственным ценным бумагам в течение 3 лет необходимо будет привлечь около 870 млрд руб., чистое привлечение, т. е. привлечение без погашения, составит более 600 млрд руб.
    За 3 года (2003-2005 гг.) объем привлечения составил около 500 млрд руб., чистое привлечение - около 250 млрд руб. При этом мы старались последовательно увеличивать объемы привлечения. Если в 2003 г. объем чистого привлечения составил около 30 млрд руб., то в 2004 г. - 96 млрд руб.; в 2005 г. в соответствии с Законом о бюджете мы должны обеспечить чистое привлечение по госбумагам в размере 125 млрд руб.; в последующие годы - соответственно 170, 200 и 230 млрд руб.
    Государственный долг будет снижаться по отношению к валовому внутреннему продукту (рис. 1). По нашим оценкам, к концу 2004 г. соотношение совокупного государственного долга к ВВП достигло примерно 23,5%, а к концу 2008 г. этот показатель составит около 12,4%. При этом основное снижение государственного долга по отношению к ВВП было обеспечено за счет резкого снижения внешнего долга и роста ВВП (рис. 2).
    Одновременно с этим меняется структура долга. Мы постепенно приближаемся к той цели, которую поставили себе 3 года назад: привести соотношение внутреннего и внешнего долга к значениям 50/50. Так, на сегодняшний день этот показатель составляет примерно 20/80, а к концу 2008 г. достигнет примерно 43/57 (рис. 3).
    Мы прогнозируем достаточно существенный рост объема долга, выраженного в государственных ценных бумагах. На данный момент объем долга равен 813 млрд руб., а к концу 2008 г. рублевый долг, выраженный в государственных облигациях, составит примерно 1,5 трлн руб. (рис. 4).
    При этом для нужд пенсионной системы начинается выпуск специальных ценных бумаг - государственных сберегательных облигаций. Первое размещение пройдет уже в этом году. К 2008 г., по нашим оценкам, около 300 млрд руб. будет приходиться на рынок государственных сберегательных облигаций и около 1250 млрд руб. - на рынок облигаций федерального займа.
    Динамика по внутреннему долгу впечатляющая, прирост более чем за 2 года составил почти 200%, увеличившись с 218 млрд руб. на начало 2003 г. до 623 млрд руб. на данный момент (рис. 5).
    Это было достигнуто с помощью следующих мер. Во-первых, Минфин практически отказался от нерыночных размещений государственных ценных бумаг. За 2003-2004 гг. мы привлекли с рынка около 300 млрд руб., с 1 января по май 2005 г. - еще около 70 млрд руб.
    Во-вторых, в 2003-2004 гг. мы провели операции переоформления имеющейся задолженности перед Центральным банком РФ в облигации федерального займа. Старые выпуски очень мелкого объема практически не позволяли Банку России осуществлять рыночные операции. В 2003-2004 гг. операции переоформления проведены на сумму около 340 млрд руб. Вместо 117 выпусков Центральный банк получил 17 крупных по объему новых выпусков. Эти бумаги продаются сегодня на рынке либо используются для операций обратного РЕПО.

ТЕКУЩЕЕ СОСТОЯНИЕ

    В этом году мы вышли на размещение бумаг со стандартными сроками обращения 3, 5, 10 и 15 лет. Эта политика носит среднесрочный характер. По результатам первых 4 мес. практически 100% предложенных рынку бумаг были размещены.
    В течение года продолжится выпуск 3-5-летних бумаги, их объемы будут доведены до 40-45 млрд руб.; 10-летние бумаги будут выпускаться в течение 2 лет. Например, действующий сегодня выпуск 46017 с погашением в 2016 г. будет размещаться в 2006 г., суммарный выпуск к концу 2006 г. составит около 80-85 млрд руб.; 15-летние бумаги с погашением в 2021 г. (выпуск 46018) планируется размещать в течение 3 лет, объем такого выпуска будет доведен до 90-100 млрд руб. Это позволит нам выйти на график погашения, приведенный на рис. 6.
    На рис. 6а дана разбивка по годам погашения государственного долга на 1 января 2003 г. Часть, относящаяся к 2020-2030 гг., - это портфель Центрального банка, который мы переоформили.
    На рис. 6б показано сегодняшнее состояние рынка по структуре погашения. До 7 лет - достаточно равномерный объем погашения, несмотря на то что долг достаточно быстро рос. Мы практически не допускаем платежных пиков и считаем, что до 2010 г. объем погашения не превысит 100-110 млрд руб. В условиях такого исполнения бюджета наше годовое погашение значительно меньше месячного поступления дохода в федеральный бюджет. Это позволяет говорить практически об отсутствии кредитных рисков.
    На рис. 6в приведена наша оценка того, что ожидается в конце этого года. Мы начинаем активно работать в длинном секторе, это 2015-2016 и 2019-2021 гг.
    При этом в 2005 г. мы выпустим бумагу с погашением в 2022 г. Это государственные сберегательные облигации, которые будут использованы для инвестирования пенсионных денег. Таким образом, постепенно увеличивая долг до 1,5 трлн руб., мы в течение 3 лет практически не создадим пиковых нагрузок для бюджета (рис. 6г). Все платежи распределены равномерно и будут прирастать в течение года на 20-30 млрд руб. Бюджет будет выполняться без каких-либо проблем независимо от его состояния.

РЫНОК

    Сегодня на рынке достаточно много средств, и они весьма дешевые. Это в какой-то мере является одной из причин сохранения доходности на таком низком уровне. Рынок госбумаг менее всего волатилен по сравнению с другими рынками, и поэтому изменение по доходности в течение года будет незначительным. Мы считаем, что в течение первых 3-4 мес. 2005 г. доходность была достаточно скорректирована (рис. 7). Многие считали, что Минфин сознательно не допустит того, чтобы доходность по государственным ценным бумагам была выше 8%. Однако размещение <длинных> инструментов прошло по доходности 8,3-8,8%. Минфин учел при принятии решения определенный негативный макроэкономический фон.
    Если проанализировать ситуацию текущего года, то уровень доходности по ОФЗ несколько вырос. Думаю, это было связано с выходом Минфина на рынок с <длинными> инструментами. Индексы муниципальных, субфедеральных и корпоративных облигаций за этот период значительно уменьшились.
    Год назад между Россией и Москвой были значительные спрэды. Сегодня уровень спрэдов составляет 10-30 б. п., т. е. он значительно снизился.

ПЕСИОННЫЕ НАКОПЛЕНИЯ

    Еще одна болезненная тема - пенсионные накопления. Один из разделов долговой стратегии, которая была представлена на заседании правительства, был посвящен размещению пенсионных накоплений в государственные ценные бумаги. Тематика вызвала очень большой ажиотаж.
    Почему же Минфин поднял эту проблему сегодня? У нас имеются данные Пенсионного фонда России о том, как будут прибавляться пенсионные накопления в ближайшие 10-15 лет. На основе этих данных были построены несколько моделей, чтобы спрогнозировать, сколько инструментов для пенсионной системы в средне- и долгосрочной перспективе мы можем предложить. Мы исходили из того, что федеральный бюджет будет сбалансирован. Это в рамках действующего бюджетного законодательства означает, что мы не сможем привлечь больше средств, чем погашаем в течение текущего года. В модели, представленной на рис. 8, красная линия показывает количество облигаций, которые мы будем погашать с 2006 по 2014 г.
    В 2009 г. значительно снизится объем государственного внешнего долга. Если в настоящее время средний показатель составляет 9,5-10,5 млрд долл., то в 2009 г. он упадет до 5,5 млрд долл. Таким образом, Министерство финансов в условиях сбалансированности бюджета в 2009 г. сможет привлечь на 4-5 млрд долл. меньше, чем сейчас.
    При этом объем пенсионных накоплений имеет тенденцию значительного роста, и уже через 4-5 лет ежегодные поступления пенсионных накоплений составят более 300 млрд руб. в год. Это означает, что постепенно возникает проблема вложений средств пенсионной системы и возможного вытеснения с рынка всех остальных участников.
    Мы постарались оценить, как будет расти рублевый, валютный долг и пенсионные накопления.
    На данный момент отношение рублевого и валютного долга, выраженного в государственных ценных бумагах, составляет примерно 45/55. При этом мы отказываемся от размещения евробондов. В связи с этим если на начало этого года объем государственного внешнего долга в ценных бумагах составлял около 42 млрд долл., то концу 2008 г. показатель будет меньше 30 млрд долл. Сохранится тенденция постепенного снижения внешнего долга в ценных бумагах, являющегося одним из инструментов, в который могут вкладываться пенсионные накопления, - объем внутреннего долга в облигациях будет возрастать. Таким образом, к концу 2014 г. объем пенсионных накоплений может составить около 3 трлн руб., внутреннего долга в бумагах - около 2,5 трлн руб., внешнего долга в бумагах - около 500 млрд руб.
    Сегодня основная часть средств пенсионных накоплений сосредоточена в государственной управляющей компании. Причем отношение средств, находящихся в государственной управляющей компании, и средств, находящихся в частных компаниях, составляет 97/3. Если посмотреть структуру портфеля государственной УК, то видно, что она практически максимально использует возможность вложения средств в рублевые госинструменты: 77% активов государственных управляющих компаний - это средства, вложенные в облигации федерального займа. Поскольку Минфин выпускает эти инструменты, то его, безусловно, волнует дальнейшее развитие рынка. Нужно менять действующие законы с целью расширения перечня активов, с которыми могут работать управляющие компании, в том числе государственные.
    Кроме того, не решен вопрос о нарушении монополии государственной управляющей компании и допуске других управляющих компаний к управлению средствами. На рис. 9 приведена оценка Министерства финансов. Мы постарались построить модель (исходя из предыдущего графика), показывающую, сколько средств пенсионных накоплений может быть инвестировано в госбумаги. Уже начиная с 2009 г. возникает недостаток финансовых инструментов.

ВЫВОДЫ

    Попытаемся проанализировать, что может быть предложено в качестве альтернативы государственным ценным бумагам с фиксированной доходностью. Понятно, что не любой финансовый инструмент годен для размещения пенсионных накоплений. Пенсионные накопления - это <длинные> и очень консервативные средства. Анализ рынка субфедеральных ценных бумаг позволил прийти к выводу, что прироста такими темпами, как растут пенсионные накопления, не будет. Внутреннего рынка в принципе недостаточно для того, чтобы инвестировать пенсионные накопления после 2010 г. (рис. 10). Поэтому мы предложили в долговой стратегии разрешить вкладывать эти средства за рубежом, если такая необходимость возникнет.
    Таким образом, с внесением изменений в законодательство по инвестированию пенсионных накоплений могут быть сняты барьеры по вложению средств в корпоративные инструменты и ценные бумаги СРФ. При сохранении действующей системы управления через одну государственную управляющую компанию, когда основная часть пенсионных средств приходится на <молчунов>, возникает доминирование одной компании практически на всех сегментах рынка - федеральном, субфедеральном и корпоративном. Такая ситуация, безусловно, ухудшит качественное состояние рынков. Именно этим руководствовался Минфин, предлагая расширить перечень компаний, которые получат возможность управлять средствами <молчунов>.

  • Рейтинг
  • 16
Добавить комментарий
Комментарии (3):
23.03.2009 08:01:47
Где схемы, о которых говорится в статье???
23.03.2009 08:02:48
или рисунки?
Марина
27.12.2009 13:20:43
Да очень жаль, что не показаны рисунки, а в целом материал хороший
Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Экономика США формирует ожидания
Обзор американского фондового рынка
Рынок евро-доллар. Кто же фаворит?
Новости
Паевые фонды в январе-июле 2005 г.
Рост на фоне стагнации
Junk bonds для паевого фонда
Эффективность ПИФов на падающем рынке
Украинский рынок акций - рынок двух эмитентов
Оценка инвестиционной стоимости кризисного предприятия
Клиринг как актуальное понятие
Центральный депозитарий Республики Казахстан
Секьюритизация и инвестиционные фонды
Стратегия управления долгом города Москвы
Государственный внутренний долг РФ и государственные внутренние заимствования (долговая стратегия Минфина России на внутреннем рынке)
Ценные бумаги субфедеральных и муниципальных эмитентов на СПВБ
Итоги работы Администрации Волгограда на рынке муниципальных ценных бумаг
Рынок заимствований субъектов РФ и муниципальных образований: будущее за публичным долгом
Принципы формирования доходности по субфедеральным займам
Региональная политика Некоммерческого партнерства "Национальный депозитарный центр"
Особенности депозитарного учета ценных бумаг при залоговых операциях
Преимущества работы на фондовой бирже без посредников
Вторичное обращение паев паевых инвестиционных фондов
Размещение ценных бумаг на депозите
Сделки на рынке негосударственных облигационных займов за первые шесть месяцев 2005 г.
Конференция АЦДЕ "Взаимодействие центральных депозитариев стран СНГ: проблемы и перспективы"

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100