Casual
РЦБ.RU

Индекс РТС: прогноз на основе макроэкономических факторов

Сентябрь 2005


    В данной публикации на основе факторов, выявленных в статье <Фондовые качели последних лет - экономический анализ динамики индекса РТС> (РЦБ. 2005. № 14), строится прогноз индекса РТС до конца 2005 г. Кроме того, добавлен еще один фактор, отражающий инвестиционные страновые (не только суверенные) риски, т. е. риски ведения бизнеса в стране. В качестве такого показателя используется индекс политической стабильности, ежемесячно рассчитываемый Deutsche Bank Eurasia Group (DESIX) для 24 стран с развивающимися рынками, в том числе и для России.

ОСНОВНЫЕ ФАКТОРЫ, ИСПОЛЬЗУЕМЫЕ ДЛЯ ПРОГНОЗИРОВАНИЯ ИНДЕКСА РТС

    Прогноз индекса РТС устанавливают на основе следующих факторов:

  • ликвидности внутри страны;
  • конъюнктуры российских еврооблигаций;
  • мировых цен на нефть;
  • индекса политической стабильности России (DESIX).

        Ликвидность внутри страны (денежная масса (М2))
        В статье автора, опубликованной в журнале <Рынок ценных бумаг> № 14 за 2005 г., была выявлена высокая степень корреляции между индексом РТС и монетарными индикаторами, в качестве которых рассматривались уровень монетизации российской экономики (М2/ВВП), денежная масса (М2) и остатки на корсчетах банков в ЦБ РФ. Для среднесрочного прогнозирования индекса РТС мы используем денежную массу (М2). Недостатком двух других индикаторов является их производный характер от М2 и, соответственно, меньшая точность прогнозирования.

        Конъюнктура российских еврооблигаций (доходность еврооблигаций <Россия-30>)
        Для обобщенной характеристики ликвидности мировых финансовых рынков и премии за инвестиционный суверенный риск используется доходность российских еврооблигаций (<Россия-30>). Этот фактор объединяет влияние как динамики процентных ставок на мировых рынках (зависящих, в частности, от ожиданий изменения процентной ставки ФРС), так и восприятия инвесторами российских суверенных рисков (спрэд EMBI+ Rus доходности российских еврооблигаций к доходности американских казначейских облигаций). При росте/снижении доходности российских еврооблигаций повышается/снижается безрисковая процентная ставка, непосредственно влияющая на стоимость привлечения капитала для всех российских компаний, и снижается/растет их справедливая стоимость, приводя к уменьшению/увеличению индекса РТС. Как было показано раньше, корреляция между индексом РТС и доходностью еврооблигаций <Россия-30> составляет -0,91.
        Как изображено на рис. 1, с сентября 2001 г. по май 2005 г. доходность российских еврооблигаций стремительно снижалась (с 14 до 5,6% годовых), при этом индекс РТС увеличился в 3,7 раза. Снижение доходности российских еврооблигаций объясняется как общим улучшением конъюнктуры мировых финансовых рынков, так и значительным повышением инвестиционной привлекательности России по сравнению с группой emerging markets на фоне улучшения макроэкономических показателей. В то же время если для суверенных еврооблигаций важна прежде всего кредитоспособность государства, а риск ведения бизнеса в стране особого значения не имеет, то для рынка акций этот риск является одним из ключевых. Поэтому в настоящее время доходность по еврооблигациям может рассматриваться как индикатор конъюнктуры международных финансовых рынков и кредитоспособности РФ, однако она в недостаточной степени отражает общий уровень страновых инвестиционных рисков.


        Мировые цены на нефть (Brent, IPE)
        В последнее время снизилось влияние нефтяных цен на изменение как котировок нефтяных акций, так и денежного предложения (из-за стерилизации в стабилизационном фонде значительной части рублевой эмиссии, осуществленной в связи с притоком <нефтедолларов>).

        Индекс политической стабильности России (DESIX)
        Рост индекса политической стабильности означает снижение страновых инвестиционных рисков, что приводит к увеличению спроса на акции и повышению индекса РТС.
        В качестве индикатора странового риска мы используем индекс политической стабильности, ежемесячно рассчитываемый Deutsche Bank Eurasia Group (DESIX) для 24 стран с развивающимися рынками. Этот индекс состоит из параметров, представляющих 4 раздела: правительство, общество, безопасность и экономику. В индексе стабильности страны с развивающимися рынками ранжируются по шкале от 0 до 100. Максимальное значение рейтинга в 100 баллов свидетельствует о наибольшей стабильности. С февраля 2001 г. общий рейтинг стабильности России колебался между 52-63 п. п., что соответствует верхнему уровню умеренной стабильности (41-60 п. п.) и нижнему уровню высокой стабильности (61-80 п. п.) (рис. 2). В июне 2003 г. - до начала <дела ЮКОСа> - индекс достиг абсолютного максимума (63 п. п.). Затем в течение 2004 г. показатель в основном снижался и осенью достиг локального минимума (56 п. п.). В 2005 г. значение индекса колебалось незначительно (58-59 п. п.).
        Выбор этого показателя как индикатора странового риска обусловливается его регулярной (ежемесячной) публикацией, высоким авторитетом Deutsche Bank и Eurasia Group в международном инвестиционном сообществе и относительно широким спектром оцениваемых параметров политической стабильности. Вместе с тем, на наш взгляд, DESIX нельзя считать идеальным индикатором инвестиционных рисков из-за непрозрачной методологии его расчета. Кроме того, не вполне понятно, насколько корректно индекс отражает такие <нюансы> инвестиционного климата, как изменение баланса взаимоотношений власти и бизнеса, стабильность и предсказуемость применения законодательства, угроза перераспределения прав собственности, намерения властей проводить реформы ключевых отраслей экономики.
        Для прогнозирования индекса РТС мы используем 2 подхода:
        1) на основе показателей денежной ликвидности внутри страны (денежная масса) и процентных ставок на международных финансовых рынках (доходность еврооблигаций <Россия-30>);
        2) на основе мировых цен на нефть и инвестиционных страновых рисков (DESIX).
        Применение данных подходов как альтернативы единому подходу к прогнозированию на основе 4 факторов связано с вероятной мультиколлинеарностью (корреляционной зависимостью) между двумя парами формально независимых переменных: <мировые цены на нефть-денежная масса> и <политическая стабильность-доходность российских еврооблигаций>.
        Регрессионный анализ совместного влияния этих пар исходных факторов на индекс РТС дает следующие результаты:

        1) RTS = 507,66 + 0,088.M2 - - 3183,09.YTM (<Россия-30>), R2 = 0,92;
        2) RTS = -580,43 + 14,17.Brent + + 10,41.DESIX, R2 = 0,64.

    СЦЕНАРНЫЕ ПРОГНОЗЫ ИНДЕКСА РТС

        В табл. 1 представлены исходные данные для составления прогноза РТС.

    Таблица 1. ИСХОДНЫЕ ДАННЫЕ ДЛЯ ПРОГНОЗА
    Фактор Дата Значение с начала года
    Денежная масса (М2) 01.06.05 4 688,6 млрд руб. +7,5%
    Доходность "Россия-30" Июнь 2005 г. (среднее) 5,68% годовых -0,9 п. п.
    Ставка ФРС 30.06.05 3,25% годовых 1,0 п. п.
    Доходность UST-10 Июнь 2005 г. (среднее) 3,99% годовых -0,23 п. п.
    Спрэд российских еврооблигаций к американским казначейским облигациям Июнь 2005 г. (среднее) 165 б. п. -53 б. п.
    Мировые цены на нефть (Brent) Январь-июнь 2005 г. 50,6 долл./баррель +30%
    Индекс политической стабильности Июнь 2005 г. 58 +2

        Мировые цены на нефть
        Один из ключевых факторов, влияющих на ситуацию в российской и мировой экономике, - мировые цены на нефть. В марте 2005 г. был установлен рекорд: Urals - 47,7 долл./баррель, Brent - 53 долл./баррель. В апреле-мае цены несколько снизились, но в целом за январь-май средняя мировая цена на нефть марки Brent составила 48,4 долл./баррель, что почти на 45% выше уровня января-мая 2004 г. В июне последовал новый скачок нефтяных цен, и котировки фьючерсов Brent достигли 60 долл./баррель на фоне недостаточного увеличения предложения нефти странами ОПЕК и Россией, дефицита перерабатывающих мощностей и усиления геополитических рисков из-за выборов в Иране, в ходе которых пришел к власти президент, не желательный администрации США. За январь-июнь средняя цена нефти Brent (IPE) составила 50,5 долл./баррель. По официальному прогнозу Минэкономразвития РФ, среднегодовая цена нефти марки Urals на 2005 г. была повышена в конце мая с 39 до 43 долл./баррель. МЭРТ ожидает, что в 2006 г. мировые цены на нефть составят 35 долл./баррель. Мы ожидаем, что в среднем по итогам 2005 г. мировые цены на нефть Brent, IPE могут составить от 45 до 55 долл./баррель. Между тем среднесрочный прогноз мировых цен на нефть будет определяться, скорее всего, спросом со стороны США и Китая, геополитическими и военными факторами, а также спекулятивным спросом на нефтяные фьючерсы как на биржевой товарный актив, альтернативный инвестициям в <перегретые> финансовые активы.
        
        Ликвидность на внутреннем рынке
        Мировые цены на нефть, безусловно, будут оказывать влияние на изменение денежной массы в России (М2), поскольку приток <нефтедолларов> в страну вынуждает Банк России эмитировать рублевую массу для приобретения избыточного предложения валюты и недопущения слишком резкого укрепления рубля. В то же время механизм стерилизации рублевой эмиссии через стабилизационный фонд, средства которого не тратятся внутри страны, снижает зависимость денежного предложения от нефтяных цен. Так, за 5 мес. 2005 г. денежная масса увеличилась всего на 7,5% (против 9,8% за аналогичный период 2004 г.). По нашему мнению, резкое ускорение инфляции в начале 2005 г. (за январь-май она составила 7,3% при официальном прогнозе в 10% по итогам года) заставит ЦБ РФ более жестко контролировать рост денежного предложения, и увеличение М2 по итогам 2005 г. может составить 15-25% (против 35,8% в 2004 г.).

        Процентные ставки на мировых финансовых рынках
        Как представляется, при регулировании процентных ставок ФРС также будет учитывать влияние мировых цен на энергоресурсы на инфляцию и на показатели экономической активности в США. При более дорогой нефти, импортируемой США, растет инфляционное давление, что может вынудить ФРС повышать процентные ставки более агрессивно. Вместе с тем высокие цены на энергоресурсы угрожают и сокращением спроса корпоративного и частного секторов США, а резкое ужесточение денежной политики в такой ситуации может привести к рецессии. Наиболее вероятной в настоящее время является тенденция к умеренному повышению процентных ставок ФРС (ожидаемый диапазон ставок на конец года составляет 3,5-4% годовых против 3,75-4,25%, прогнозировавшихся нами в марте-апреле 2005 г.). В последних заявлениях <денежных> властей США утверждается, что долгосрочная инфляция находится под контролем, несмотря на рекордные мировые цены на нефть. Между тем значительное повышение ставок может привести к снижению потребительского спроса и корпоративных инвестиций, что замедлит экономический рост.
        Для анализа влияния решений ФРС на рынок принципиально то обстоятельство, что спрэд между доходностью 10-летних казначейских облигаций и стоимостью федеральных фондов в последнее время сокращается (более того, в течение года, несмотря на повышение ставки ФРС, доходность казначейских облигаций снижалась). Ожидается, что в дальнейшем при повышении ставки ФРС доходность казначейских облигаций будет расти меньшими темпами. Доходность 10-летних казначейских облигаций США, составившая на конец июня менее 4% годовых, скорее всего, не превысит 4,5% к концу года.
        Спрэд российских еврооблигаций к US Treasuries значительно сократился с начала 2005 г. на фоне рекордного внешнеторгового профицита, присвоения России инвестиционного рейтинга агентством S&P в конце января и достижения соглашения с Парижским клубом кредиторов о досрочном погашении долга на 15 млрд долл. Ожидания повышения суверенного рейтинга агентством Moody's после выплаты этих средств (июнь-август) могут привести к дальнейшему сокращению спрэда. Наиболее вероятно снижение спрэда с текущих 165-170 (значения на конец июня) до 150 б. п. Вместе с тем ускорение повышения процентных ставок на мировых финансовых рынках в случае агрессивной политики ФРС может привести к ухудшению конъюнктуры emerging markets и расширению спрэда российских еврооблигаций, как это было весной 2004 г. (заявление А. Гринспэна, воспринятое рынком как сигнал к началу повышения ставок) или в марте 2005 г. (когда FOMC заявил о нарастании инфляционных рисков, для сдерживания которых следует ужесточить монетарную политику). По нашему прогнозу, спрэд по российским еврооблигациям на конец года может составить от 130 до 180 б. п., в зависимости от ситуации в российской экономике и уровня процентных ставок на мировых рынках.
        Исходя из изложенных соображений, мы ожидаем, что доходность еврооблигаций <Россия-30> к концу 2005 г. может колебаться в пределах 5,3-6,3% годовых.

        Страновые инвестиционные риски
        Индекс политической стабильности, рассчитываемый Deutsche Bank Eurasia Group (DESIX), в мае составил 59 п. п., а в июне был снижен до 58 п. п. В последнее время Президент и Правительство РФ активно демонстрируют международному экономическому сообществу намерения улучшать инвестиционный климат в стране, заметно пошатнувшийся в результате <дела ЮКОСа> и неопределенности в отношении будущего взаимодействия власти и бизнеса. Пока некоторые подобные шаги (сокращение сроков давности по приватизационным сделкам, налоговая амнистия капиталов, улучшение налогового администрирования) вызывают достаточно осторожную реакцию инвесторов. Вместе с тем со временем негативное влияние <дела ЮКОСа> будет постепенно снижаться. Поэтому в отсутствие каких-либо серьезных потрясений индекс политической стабильности, скорее всего, будет колебаться в пределах 56-61 п. п. Нижняя граница диапазона соответствует уровню осени 2004 г. (активизация террористической активности, политические проблемы в Украине, ожидания продажи Юганскнефтегаза по заниженным ценам). Верхняя граница соответствует уровням относительно благополучной в смысле политической стабильности весны 2003 г.

        Сценарные прогнозы
        Для того чтобы составить прогноз индекса РТС на основе полученных регрессионных зависимостей, мы рассматриваем 3 сценария:

  • <Консервативный>. Мировые цены на нефть несколько снизятся по сравнению с текущим уровнем и составят в среднем 45 долл./баррель (Brent, IPE). В связи со стабилизацией цен на энергоресурсы инфляционное давление в США снизится, и ФРС продолжит повышение процентных ставок в рамках умеренного сценария (до 3,5% годовых к концу 2005 г.). Доходность американских казначейских облигаций UST-10 стабилизируется на уровне 4% годовых, а спрэд российских еврооблигаций сузится до 150 б. п. на фоне сильного платежного баланса РФ и возможного повышения кредитного рейтинга вследствие досрочного погашения 15 млрд долл. Парижскому клубу кредиторов. Стабилизация мировых цен на нефть позволит ЦБ РФ незначительно увеличить денежную массу по итогам года (+15%). При этом индекс политической стабильности DESIX на конец 2005 г. составит 56 п. п., что соответствует уровню декабря 2004 г. и некоторому ухудшению инвестиционного климата по сравнению с текущими значениями.
  • <Наиболее вероятный>. Мировые цены на нефть составят в 2005 г. в среднем 50 долл./баррель (Brent, IPE). ФРС увеличит процентную ставку к концу года до 3,75% годовых, доходность UST-10 повысится до 4,25%, а спрэд российских евробондов <Россия-30> составит 175 б. п., что примерно соответствует текущим значениям. Денежная масса по итогам года увеличится на 20%, а индекс политической стабильности DESIX останется на текущем уровне - 58 п. п.
  • <Агрессивный>. Мировые цены на нефть (Brent, IPE) повысятся до 55 долл./баррель в среднем за год. Растущее инфляционное давление заставит ФРС повысить ставку более агрессивно - до 4,0% годовых. При этом доходность UST-10 увеличится до 4,5% годовых, а спрэд еврооблигаций <Россия-30> расширится до 200 б. п. Сверхвысокие мировые цены на нефть вынудят ЦБ РФ проводить более активную рублевую эмиссию, чтобы не допустить слишком резкого укрепления курса рубля. Соответственно, денежная масса увеличится на 25%. Инвестиционный климат в России улучшится, что отразится на повышении индекса политической стабильности (DESIX) до 60 п. п.
        На основе комбинации 2 подходов мы составили средний прогноз индекса РТС на конец 2005 г. для каждого из 3 сценариев (табл. 2).

    Таблица 2. СЦЕНАРНЫЕ ПРОГНОЗЫ ИНДЕКСА РТС НА КОНЕЦ 2005 Г.
    Показатель Сценарий "Консервативный" Сценарий "Наиболее вероятный" Сценарий "Агрессивный"
    Brent (IPE) 45 50 55
    M2, декабрь 2004 г., млрд руб. 4 363,3 - -
    5 017,795 5 235,96 5 454,125
    М2, декабрь 2005 г., млрд руб. (+15) (+20) (+25)
    Базовая ставка ФРС overnight, % 3,5 3,75 4,0
    Доходность UST-10, YTM, % 4,0 4,25 4,5
    Спрэд "Россия-30" к UST, б. п. 130 150 180
    Доходность "Россия-30", декабрь 2005 г., % 5,3 5,75 6,3
    DESIX, декабрь 2005 г. 56 59 61
    RTS (1-й метод - по М2 и доходности "Россия-30") 783,51 788,52 790,34
    RTS (2-й метод - по цене Brent и индексу политической стабильности DESIX) 640,33 742,43 834,11
    RTS (среднее значение) 711,92 765,47 812,22

    ВЫВОДЫ

        Таким образом, с учетом сегодняшних тенденций мы ожидаем к концу 2005 г. сохранения высоких мировых цен на нефть (в среднем за год 45-55 долл./баррель, Brent, IPE), умеренного увеличения денежной массы (15-25%), прогнозируемого и умеренного повышения процентных ставок ФРС (до 3,75% годовых к концу года). Хорошие макроэкономические показатели России, рекордный уровень золотовалютных резервов и решение правительства осуществить досрочное погашение внешнего долга, возможно, будут учтены хотя бы одним из международных рейтинговых агентств до конца года, что нивелирует слабонегативное влияние повышения ставки ФРС на развивающиеся рынки.
        Мы ожидаем постепенной стабилизации или снижения инвестиционных страновых рисков, однако непоследовательность и недостаточная предсказуемость решений власти, слабая и зависимая судебная система, противоречивые нормы законодательства, а также снижение политической стабильности в странах СНГ могут оказывать сдерживающее влияние на инвестиционный климат в России. Тем не менее общий прогноз по рынку - умеренно позитивный.
        По итогам года при оптимистичном сценарии мы ожидаем рост индекса РТС до 810 п. п. Между тем ограничения к применению результатов прогноза заключаются в том, что выявленный набор факторов не совсем исчерпывающий и ограничивается теми общеэкономическими параметрами, которые могут быть количественно оценены и статистически исследованы. Из прочих факторов, значимых на рынке, но не рассматриваемых в данном исследовании, можно отметить увеличение лимитов иностранных фондов на инвестиции в российские активы, умеренно позитивное влияние на рынок ожиданий либерализации рынка акций Газпрома и относительно негативное влияние замедления реформирования электроэнергетики и приватизации Связьинвеста.

    • Рейтинг
    • -1
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Аккумулирование ликвидности банковcкой системы
    Курс или инфляция: выбор сделан или его предстоит сделать?
    Доллар: очередной "пузырь" или реальное укрепление?
    Южное гостеприимство
    Индекс РТС: прогноз на основе макроэкономических факторов
    "Торговцы" и "держатели" ГКО/ОФЗ
    Российский рынок IPO: факторы дальнейшего роста
    Листинг ценных бумаг на рынке AIM
    Начальные доходности IPO-акций на российском рынке
    Российский рейтинг IPO: второе полугодие 2004 - первое полугодие 2005 г.
    IPO: вопросы, не нашедшие отражения в законодательстве
    Преимущества IPO перед прочими источниками инвестиций
    Правовые барьеры для привлечения капитала путем выпуска акций (IPO)
    Самостоятельность филиала на рынке ценных бумаг - осознанная необходимость
    Финансовым рынкам - новый контроль
    События
    Влияние динамики процентных ставок развитых стран на российскую экономику
    Долгосрочная рыночная информация для инвестиционных аналитиков Совместный проект ГИФА и ВШФМ АНХ
    Международная сертификация инвестиционных аналитиков ACIIA
    Новости законодательства, новости Группы ММВБ, новости МАБ СНГ, World News
    Биржевой товарный рынок - путь к развитию бизнеса
    Знания и учет всех интересов участников приведут к ликвидности рынка
    Реалии и перспективы биржевого рынка зерна в России
    Тенденции биржевого обращения паев
    Перспективы развития российской банковской системы
    Российский рейтинг IPO.
    Web-сайты бирж стран Африки
    Информация о кадровых перемещениях внутри биржевого сообщества

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100