Casual
РЦБ.RU

Индексы и индикаторы рынка облигаций России: принципы построения

Июль 2005

    Данная статья представляет собой вторую часть работы, посвященной индексам и индикаторам рынка облигаций. В первой части были рассмотрены особенности и проблемы построения индексов рынка облигаций в целом и государственных облигаций России в частности, описывались их особенности и отличия от индексов акций. В данной части излагаются принципы построения ценовых индексов и индикаторов доходности рынка государственных облигаций, на основе которых была разработана методика, предложенная к использованию Московской межбанковской валютной биржей совместно с Банком России.

МНОЖЕСТВО ИНДЕКСОВ

    Индексы рынка облигаций получили широкое распространение и стали активно использоваться участниками рынка с начала 1970-х гг. Примерно в это время начали возникать значительные расхождения в информационном содержании индексов, существенно затрудняющие их анализ и интерпретацию. Внебиржевая организация рынка предопределила появление альтернативных индексных провайдеров, которыми оказались крупнейшие инвестиционные компании1. Предлагая собственные индексы, международные финансовые институты нередко забывали предоставлять описание методологии их расчета. Это приводило к наблюдаемым расхождениям в уровнях и направлениях динамики индексов и не позволяло считать их общепризнанным индикатором развития рынка и эталонным показателем эффективности управления портфелем.
    В условиях информационной открытости наличие множества индексов трансформирует проблему интерпретации в задачу выбора индекса, наиболее адекватного целям, поставленным пользователем. Таким образом, следует разграничить две причины, по которым возникают несколько альтернативных индексов, описывающих параметры рынка облигаций. Первая - методологическая, связанная с наличием нескольких вариантов расчета индекса (индикатора). Примером дифференциации по методологической причине выступает существование двух показателей дюрации рынка - Маколея и Хикса. Несмотря на большое сходство в задачах и сферах применения данных показателей в практической деятельности, их строгая интерпретация различна. Это обусловлено тем, что, как правило, первая причина множественности индексов тесно связана со второй - содержательной, которая проистекает из разных целевых установок построения индексов. Каждый индекс отвечает на определенный вопрос (или несколько вопросов), поэтому множество характеристик рынка облигаций приводит к появлению множества индексов.
    В итоге интерпретация и понимание индексов облигаций осложняется не только неполнотой или отсутствием информации о методике определения индексов, но и формированием системы индексных показателей, включающей несколько различных индексов, значения или изменения значений которых могут не совпадать. Это часто затрудняет процесс их использования. Цель предлагаемой вниманию читателей работы - раскрыть основные направления предложенной Московской межбанковской валютной биржей совместно с Банком России методики расчета индексов и индикаторов доходности рынка государственных облигаций России, выделить особенности построения индексов на российском рынке внутреннего государственного долга, а также предложить интерпретацию индексов, позволяющую повысить уровень понимания их информационного содержания.

ПРИНЦИПЫ ПОСТРОЕНИЯ ИНДЕКСОВ И ИНДИКАТОРОВ

    Появление большого количества различных индексов не может рассматриваться как абсолютно негативное явление, поскольку многоцелевой характер использования индексов формирует основу для построения системы индексных показателей, каждый из которых предназначен для описания определенной характеристики рынка. Основополагающее требование, предъявляемое к любому индексу, - способность индекса корректно описывать ту характеристику рынка, для количественного отражения которой он был построен. В этом, по существу, и состоит понятие <качества индекса>, определяющее право на его существование.
    Вопрос недостаточного качества индексов, отягощенный проблемой закрытости информации о методике их расчета, предельно назрел к концу 1970-х гг., что подвело европейское финансовое сообщество к необходимости выработать единую методологию, а в более общем плане разработать правила построения индексов облигаций. Создателем последних стала Европейская комиссия по облигациям (EBC), сформированная в 1976 г. на базе Европейской Федерации обществ финансовых аналитиков (EFFAS). Первоначальная задача была решена уже к началу 1980-х гг., что нашло отражение в появлении семейства индексов облигаций EFFAS (EFFAS bond indices). Однако спустя немногим более 10 лет стало ясно, что предпринятых усилий комиссии оказалось недостаточно: активное развитие рынков опередило ход мысли европейских экспертов, в силу чего возникла необходимость пересмотра базовых положений созданной методологии. Расширенный состав Европейской комиссии, в которую вошли в качестве новых членов представители нескольких международных финансовых институтов, а также Международной ассоциации участников рынка ценных бумаг (ISMA), поставил перед собой более широкую задачу - пересмотреть базовые правила построения индексов рынка облигаций и сформулировать универсальные принципы их расчета, позволяющие повысить уровень стандартизации предложенной методологии.
    Принципы расчета индексов, сформулированные Европейской комиссией по облигациям2, легли в основу индексной методологии не только европейских3, но и других, в том числе развивающихся, стран4, для которых вопрос разработки индексов государственных облигаций решался впервые. Принципы методики расчета индексов и индикаторов доходности рынка государственных облигаций России в большей степени соответствуют принципам построения индексов Европейской комиссии по облигациям и включают 14 принципов.

ТРАНСПАРЕНТНОСТЬ

    Несмотря на то что после создания единых правил и методологии расчета индексов EFFAS-EBC прошло уже более 10 лет, один из основных принципов создания и одновременного представления индексов участникам рынка соблюдается далеко не всеми индексными провайдерами. Говоря об информационной открытости, следует разграничить два уровня информации. Первый уровень охватывает информацию о значениях индекса как за текущий, так и за прошлые периоды времени (начиная с даты - базы расчета индекса) и сведения о его составе. На этом уровне работают упомянутые выше индексные провайдеры, основным источником выступают информационные агентства (Reuters, Bloomberg), а также Интернет-сайты для ряда финансовых организаций (Merryll Lynch, MSCI и др.). Второй уровень включает так называемую сопутствующую информацию, которая содержит данные, используемые для расчета индекса, а также методологию его расчета. На этот уровень вышли не все индексные провайдеры, в частности, наименее открытым следует признать Lehman Brothers. Кроме того, как следует из табл. 1, наблюдается значительная дифференциация по информационной аллокации, сопровождающаяся в отдельных случаях предоставлением доступа к индексным ресурсам только для отдельных категорий потребителей.

ДОСТУПНОСТЬ

    Тесно связанным с транспарентностью принципом построения и представления индексов является доступность. Стоит отметить, что доступ к информации второго уровня во многих случаях определяется порядком и интенсивностью взаимодействия пользователя с индексным провайдером. Активное сотрудничество с последним может выступать одним из условий получения объема информации, достаточного для наиболее полного использования индекса.
    Биржевая организация рынка государственных облигаций в России позволяет существенно сгладить описанную проблему и перевести принципы транспарентности и доступности индексов на более низкий уровень значимости. Консолидированный характер информационного источника, включающего ряды значений индексов и их состав за период, а также методологию расчета, размещенного на Интернет-сайте Московской межбанковской валютной биржи, позволяет любому заинтересованному лицу получить доступ к информации об индексе5.

РЕЛЕВАНТНОСТЬ

    Одним из последствий нарушения принципов транспарентности и доступности при применении индексов может стать несоответствие индекса целям и направлениям его использования. Речь идет не только о возможной некорректной процедуре расчета индексов, но и о неправильной интерпретации индекса пользователями.
    Примером отступления от принципа релевантности служит ситуация, при которой пересмотр составляющих индекс выпусков облигаций производится с периодичностью, существенно более низкой, чем частота наступления структурных изменений на рынке. Периодичность пересмотра структуры индекса большинством международных провайдеров, а также Московской межбанковской валютной биржей составляет 1 мес. (табл. 2).

ГИБКОСТЬ

    В случае низкой частоты ребалансировки индекс становится негибким - он отражает динамику определенной характеристики рынка в предположении, что его структура неизменна с момента последнего пересмотра композиции индекса. Безусловно, если принимать это обстоятельство во внимание и использовать индекс при решении задач, для которых это предположение является допустимым, то для данных задач, индекс будет продолжать оставаться релевантным. Однако в последнем случае он потеряет другое, не менее важное свойство - общепризнанность.

ОБЩЕПРИЗНАННОСТЬ

    Общепризнанность позволяет распространить индекс среди большого количества портфельных менеджеров, для которых он выступает эталоном оценки эффективности вложений и нередко служит сравнительной характеристикой альтернативных инвестиций. Общепризнанность как характеристика индекса является следствием соблюдения прежде всего принципов транспарентности и доступности.

УНИВЕРСАЛЬНОСТЬ

    Методология расчета признается универсальной, если она применима для вычисления индексов других рынков, другого состава (например, субиндексов) и иной структуры без необходимости проведения значимых модификаций. В этом случае индекс несет в себе черты единой терминологии, позволяющей индексным пользователям <говорить на одном языке> и более точно сопоставлять результаты собственных торговых стратегий.

ИНТЕРПРЕТИРУЕМОСТЬ

    Индекс (индикатор) представляет собой количественное выражение определенной характеристики рынка, поэтому он должен, во-первых, указывать на ту характеристику, которую призван описывать и, во-вторых, позволять анализировать ее экономическое содержание. Принцип интерпретируемости становится одним из главных в условиях представления системы индексных показателей, элементы которой отражают близкие характеристики рынка. Таковыми, например, являются ценовые индексы, расчет которых предусмотрен описываемой ниже методикой ММВБ. Их динамика может характеризоваться противоположной направленностью, что нередко существенно усложняет понимание рыночных процессов и может вызвать некорректную трактовку конъюнктурных изменений, происходящих на рынке.

ОДНОРОДНОСТЬ

    Принцип однородности индекса (индикатора) основан на требовании сравнимости входящих в индекс (индикатор) элементов. Другими словами, необходимым условием объединения выпусков в индекс является наличие единой факторной совокупности, определяющей значение и динамику составляющих индекс характеристик облигаций. По этой причине выпуски, не принадлежащие классу внутренних рублевых федеральных государственных облигаций, не включаются в рассчитываемые биржей индексы и индикаторы доходности.
    Другим показательным по этому критерию примером, характеризующим российский рынок государственных ценных бумаг, можно считать деление облигаций на инструменты денежного рынка и рынка капитала. Помимо значимых расхождений в уровне ликвидности, а также появления на краткосрочном сегменте рынка облигаций Банка России, выделенные категории инструментов характеризуются различной значимостью отдельных факторов ценовой динамики. Так, если для купонных облигаций (см.: РЦБ. 2005. № 12) определяющим фактором ценообразования служит срочная структура процентных ставок, то рост цен бескупонных ценных бумаг на продолжительном интервале времени может быть обусловлен так называемым временным эффектом, связанным с сокращением их срока до погашения. Кроме того, формирование краткосрочного и долгосрочного сегмента, а также их соотношение могут характеризоваться низкой степенью взаимосвязи, что накладывает дополнительные ограничения на возможность их объединения в единый индекс.
    По этому поводу, а также по ряду иных причин6 общим подходом, принятым международным финансовым сообществом, что также подтверждают данные табл. 2, является исключение облигаций со сроком до погашения менее 1 года из базы расчета индексов. Однако бескупонные облигации могут быть объединены в отдельный индекс (индикатор), методика расчета которого предложена, в частности, Европейской комиссией по облигациям7, а также другими организациями8 и используется для определения индексов денежного рынка9.
    Одним из направлений использования индексов денежного рынка является определение размера доходов по облигациям с плавающими купонами. Данный класс облигаций, аналогично облигациям без купонного дохода, подлежит исключению из базы расчета общего индекса, поскольку ценовая динамика подобных облигаций характеризуется меньшим размером отклонений от номинальной стоимости ввиду регулярного приведения купонных доходов в соответствие с текущим уровнем процентных ставок.
    Выпуски облигаций со сроком до погашения менее 1 года, а также облигации с плавающей купонной ставкой (например, выпуск 48001RMFS на 15 апреля 2005 г.), не участвуют в расчете индексов и индикаторов доходности российского рынка государственных облигаций.

РЕПРЕЗЕНТАТИВНОСТЬ

    Репрезентативность индекса (индикатора) - характеристика, дополняющая свойство однородности и позволяющая распространять результаты, полученные с использованием индекса (индикатора), на рынках, однородных с индексируемым. Говоря языком математической статистики, репрезентативный индекс - это статистическая оценка определенной характеристики, полученная на основе выборки из генеральной совокупности, которая является лучшей (по критериям несмещенности, эффективности и состоятельности) оценкой этой характеристики. Экономические условия соблюдения принципа репрезентативности охватывают несколько направлений, из которых базовым следует считать исключение идиосинкразических составляющих из совокупности факторов ценообразования входящих в индекс (индикатор) облигации10.
    Строго говоря, любой правильно построенный индекс должен отражать динамику только фундаментальных факторов, влияющих на рынок, а значит, динамика цен или доходностей, входящих в индекс (индикатор) выпусков облигаций, не должна определяться факторами, не являющимися общими для всего рынка.
    Типичной характеристикой отдельных выпусков государственных облигаций выступает низкий уровень ликвидности, который оказывает понижательное давление на цену. Причем существование возникающих по этой причине премий за ликвидность, тесно связанных с такими характеристиками выпусков облигаций, как объем в обращении, срок обращения и срок до погашения, не позволяет устранить их, как это происходит с несистематическими факторами на рынке акций, механизмом усреднения, заложенном в индексе (индикаторе). <Очистить> индекс (индикатор) от неликвидности отдельных выпусков возможно либо корректировкой цен (доходностей) облигаций с недостаточным уровнем ликвидности, либо исключением последних из базы расчета.
    Первый путь построения репрезентативного индекса является более перспективным, но одновременно более сложным. Для его реализации необходимо оценить фундаментальный фактор ценообразования облигаций - срочную структуру процентных ставок, тем самым, элиминировав эффект влияния идиосинкратических факторов на цены (доходности). На сегодняшний день попытки построения индексов по этой схеме предпринимаются, но способ еще не стал общепринятым. Наиболее востребована схема на рынках облигаций развивающихся стран, а также стран с небольшим объемом рынка государственных ценных бумаг. Например, Томас и Шах в 2000 г. предложили использовать для построения индекса государственных облигаций Индии расчетные цены, полученные на основе кривой бескупонной доходности11. Модификация модели оценки спот-кривой, предложенная в 2002 г. в работе Дарба12, легла в основу расчета индекса государственных облигаций Национальной фондовой биржи Индии. Главное преимущество этого подхода состоит в том, чтобы проблему формирования состава индекса отделить от вопросов ценообразования, а также иметь возможность включения в индекс облигаций, не обладающих значимой долей в общем объеме торговли.
    Альтернативный подход заключается в наложении ограничений на ликвидность при включении выпусков облигаций в индекс (индикатор). Такой способ достижения репрезентативности использует JP Morgan, в индексах государственных облигаций которого насчитывается наименьшее количество выпусков по сравнению с индексами других провайдеров13. Методика расчета индексов и индикаторов рынка государственных облигаций России в том виде, в котором она существует сегодня, также основана на исключении неликвидных выпусков из расчета индексов, однако в будущем планируется перейти к использованию первого подхода, а также добавить в систему некоторые субиндикаторы, построение которых будет основано на использовании расчетных цен.
    Серьезным недостатком исключения неликвидных выпусков из расчета индекса может стать потеря необходимых свойств репрезентативности по причине значимого снижения как количества вошедших в индекс облигаций, так и охватываемой индексом доли рынка.

ВРЕМЕННАЯ СОСТОЯТЕЛЬНОСТЬ

    Данное требование, предъявляемое к методике построения индексов, связано с необходимостью поддерживать устойчивость критериев формирования базы данных для расчета индексов. Выделение и включение в индекс отдельных типов облигаций в целях соблюдения принципа однородности должны быть дополнены разработкой методологии, основанной на правилах (rule-based methodology), которые способствуют спецификации критериев и порядка расчета индексов, неизменных во времени. При нарушении этого условия возникает риск временной несостоятельности индекса, проявляющийся в неправомерности сопоставления динамики индекса за интервалы времени, в рамках которых действовали различные критерии и процедуры расчета.
    Необходимо обратить особое внимание на то, что принцип состоятельности, как правило, противоположен принципу релевантности: повышение стабильности критериев и порядка расчета индексов сопровождается снижением релевантности, и, наоборот, частые попытки привести методологию расчета индекса в соответствии с текущими рыночными условиями приводят к риску возникновения эффекта временной несостоятельности индекса.
    Учитывая последнее заключение, индексные провайдеры стараются придерживаться сбалансированной политики, применяя методологию, основанную на правилах, при этом допуская регулярный пересмотр некоторых критериев, в основном касающихся порядка формирования базы данных для расчета индекса. Так, Merrill Lynch на протяжении многих лет вносит изменения в разработанный порядок отбора выпусков, входящих в индекс, на основе годового цикла, который состоит из нескольких этапов: подготовки предварительной версии изменений (до июня текущего года); публичного представления подготовленных изменений и их комментариев (до октября текущего года); подготовки заключительной версии изменений (октябрь текущего года) и включения принятых изменений в действующую методологию расчета индекса (1 января следующего года)14. Последние изменения, внесенные компанией Merrill Lynch в собственную методологию расчета индексов, содержали достаточно большой перечень позиций, не все из которых были одобрены участниками рынка. В частности, одно из предложений, связанное с наложением ограничений на размер участвующих в расчете индекса мирового рынка государственных облигаций выпусков, было скорректировано после публичных обсуждений с учетом увеличения лимита в 10 раз. Merrill Lynch также отказалась от проведения отбора выпусков облигаций по наименьшему из присвоенных рейтингов, рекомендуемых EFFAS-EBC, в пользу методики определения композитного рейтинга из доступных показателей оценки (в их число входят рейтинги S&P, Moody's и Fitch). Используемый для этого алгоритм предполагает вычисление среднего рейтинга, что не всегда позволяет достичь необходимых транзитивных свойств, из-за чего схожую проблему отбора выпусков (на основе критерия ликвидности) для расчета индексов государственных облигаций России в настоящей работе предлагается решать методом регуляризации по Парето.

ИНВАРИАНТНОСТЬ

    Принцип инвариантности индексов можно рассматривать в качестве характеристики, которая накладывает требование независимости значений индексов от экзогенных по отношению к его составляющим параметрам, таким, например, как доходность финансовых инструментов, не входящих в индекс. При более общем рассмотрении инвариантность индекса включает в себя два аспекта.
    Во-первых, значения индекса и его динамика должны определяться соответствующими характеристиками только тех активов, которые составляют индекс. Дополнительные варианты инвестиций и доходы, которые они позволяют получить, в ряде случаев могут быть учтены при расчете индекса, когда решается вопрос реинвестиции текущих доходов. Однако в последнем случае значение индекса оказывается зависимым как от выбора соответствующего направления вложений, так и от уровня доходности, его характеризующего.
    В первой части настоящей работы (см.: РЦБ. 2005. № 12) приводилось описание возможных альтернативных стратегий инвестирования текущих доходов по компонентам индекса, одна из которых предполагала вложение получаемых по облигациям сумм в финансовый инструмент с фиксированной доходностью, в качестве которого обычно используются краткосрочные ценные бумаги или депозиты. В табл. 2 показано, что некоторые индексные провайдеры придерживаются подобного инвестиционного механизма, используя для его реализации репрезентативные ставки денежного рынка, представленные, в частности, индикатором LIBID, но при этом ограничивая период инвестирования сроком, не превышающим период ребалансировки индекса. В отдельных случаях процентная ставка, которую используют для получения доходов по текущим денежным потокам, в методологии расчета не специфицируется. В частности, Morgan Stanley Capital International и Citibank Global Markets в описании порядка реинвестиций внутримесячных индексных денежных потоков указывают только на использование краткосрочной ставки денежного рынка без определения конкретного инструмента.
    Во-вторых, в соответствии с принципом инвариантности индекса его динамика не должна зависеть от выбранной даты начала расчета индекса. Нарушение этого требования также часто связано с некорректно выбранной процедурой реинвестирования текущих денежных доходов по составляющим индекс облигациям. В случае направления денежных потоков в инструмент, по которому они были получены (четвертая реинвестиционная схема), происходит неявная реструктуризация индекса, обусловленная вложением относительно больших объемов средств и, как следствие, большим смещением индекса в сторону облигаций с высоким уровнем текущих денежных потоков. Итогом подобного порядка вычислений становится зависимость значений индекса от продолжительности исторического периода его расчета, при которой на траекторию динамики индекса можно повлиять варьированием даты начала этого периода.
    В методике построения ценовых индексов рынка государственных облигаций России вышеуказанная схема реинвестирования текущих доходов не используется. Для расчета ценовых индексов были задействованы две схемы: первая - исключение денежных потоков по составляющим индекс облигациям из расчета, вторая - инвестирование денежных доходов в индекс. При этом каждая схема была применена для отдельных видов индексов. Таким образом, разработанная методика полностью соответствует принципу инвариантности.

ОБЪЕКТИВНОСТЬ

    Объективным считается индекс, значение которого не зависит от решения какого-либо лица или группы лиц. Если говорить более конкретно, то методология расчета индекса не должна предполагать использование субъективных суждений в процессе формирования базы данных для вычисления индекса и ее пересмотра. Речь идет не только о принятии субъективных решений в текущем режиме, при котором становится затруднительным использование индекса в качестве эталона для торговых стратегий, но и включение субъективных параметров в основанную на правилах методологию расчета индексов. При этом термин <субъективный> в данном случае имеет несколько расширенное значение и относится, в том числе, к информации, характеризующейся недостаточным уровнем <рыночности>.
    В качестве наиболее актуального на сегодняшний день примера <нерыночного> характера используемой для расчета индексов информации можно привести использование котировок облигаций, контрибутерами которых выступают сами индексные провайдеры. В этой ситуации появляется не только возможность манипулирования индексом, но и, что более существенно, зависимость значений индекса от торговой политики провайдера.
    Как следует из табл. 2, обозначенное положение характерно практически для всех рассматриваемых в настоящей работе индексных провайдеров, хотя проблема частично компенсируется использованием котировок других участников рынка, в том числе, специализированных ценовых провайдеров. Переход на использование <чужих> ценовых данных - тенденция последних лет, сопровождающаяся значительным повышением доли облигаций в индексах, имеющих независимые котировки.
    В июне 2004 г. компания Merrill Lynch выпустила пресс-релиз15, в котором сообщила о достижении соглашения с крупнейшим подразделением IDC - FT Interactive Data об увеличении его роли как первичного провайдера расчетных цен для использования при вычислении индексов мирового рынка облигаций. Фил Галди, управляющий директор подразделения по построению и расчету мировых индексов, заявил: <Сегодня все инвесторы заинтересованы в том, чтобы процесс оценки составляющих индекс облигаций был полностью независим от торговой деятельности индексного провайдера. Наша цель взаимодействия с FT Interactive Data - это максимально возможное повышение доли независимо оцениваемых облигаций, участвующих в расчете мировых индексов>16.
    Еще одной объективно-ориентированной мерой, реализуемой многими индексными провайдерами в последние годы, стал переход на основанную на правилах методологию расчета индексов (rule-based methodology).
    Несмотря на исключение возможности влияния на индекс субъективных решений в текущем режиме расчета, определенная доля субъективности может содержаться в используемой методологии расчета. Однако любое субъективное решение, нашедшее отражение в общедоступной методике расчета индекса, например такое, как выбор объекта реинвестиций текущих доходов по индексу, не приводит к нарушению принципа объективности. Единственное, что необходимо выдержать при принятии субъективных решений и их отражении в методике расчета индекса, - возможность пользователя воспроизводить индекс.

ВОСПРОИЗВОДИМОСТЬ

    Степень объективности предлагаемых индексов каждый индексный провайдер может существенно повысить, предоставив любому желающему возможность воспроизвести все необходимые вычисления и использовав для этого предоставляемую провайдером исходную информацию. Воспроизведение индекса служит определенной гарантией того, что результаты расчетов не зависят от интересов самого провайдера, и он не имеет возможности повлиять на них.

РЕПЛИЦИРУЕМОСТЬ

    Принцип воспроизведения индекса можно считать необходимым условием для репликации индекса в целях его использования в портфельном менеджменте. Как уже говорилось в первой части работы, репликация - одно из ключевых направлений использования индексов облигаций, которое состоит в построении портфеля с аналогичными индексу характеристиками, что является основанием для рассмотрения индекса как эталонного инструмента при разработке торговых стратегий. В целом можно выделить две области применения индексов облигаций: первая - применение индексов в торговле, вторая - в аналитике. Для первой важна реплицирующая возможность, позволяющая составлять и управлять индексным портфелем, для второй - широкий охват инструментов с достижением наиболее высокого уровня репрезентативности. Противоположная направленность выделенных принципов делает невозможным построение универсального индекса, и это формирует необходимость разделить индексы на две большие категории: на индексы, включающие все облигации, представленные на рынке с учетом соблюдения принципа однородности, и на индексы, включающие только те облигации, которые занимают большую долю рынка и являются объектом активной торговли.
    По терминологии EFFAS-EBC первая категория индексов - это полные индексы (all-bond indices), а вторая - индексы следования (tracker indices). Соотношение между составом обоих индексов может быть различным, но в любом случае индекс следования включает только те выпуски облигаций, которые составляют базу расчета полного индекса. Как правило, состав реплицирующих индексов существенно уже, чем полных индексов. Тому есть две причины: во-первых, репликация полного индекса со множеством входящих в него выпусков облигаций затруднительна из-за большого количества открытых позиций и числа сделок, связанных с ребалансировкой реплицирующего портфеля; во-вторых, рекомендуемый EFFAS-EBC порядок <урезания> полного индекса может быть усилен посредством перехода от индексов следования к более узким реплицирующим индексам, позволяющим с низкой степенью ошибки обеспечить репликацию полного индекса.
    Иллюстрация такой возможности была приведена в одном из исследований компании Lehman Brothers, проведенном в 2000 г.17 Хотя объектом исследования в этой работе выступил рынок корпоративных облигаций США, его результаты являются вполне показательными и пригодными для анализа индексации рынка государственных ценных бумаг. Рассматриваемый индекс Lehman Brothers, насчитывающий 4000 выпусков общей рыночной стоимостью 1,1 млрд долл., оказалось возможным реплицировать портфелем, состоящим из 30 выпусков облигаций с ошибкой следования, не превышающей 30 б. п. В случае если не удается добиться значительного снижения количества выпусков, входящих в реплицирующий портфель, необходимо учитывать возможные потери, связанные с трансакционными издержками. Примечательно, что индексные провайдеры могут предоставить информацию о значениях индексов с учетом трансакционнных издержек их репликации.

    Примечание
    * Продолжение. Начало см.: Гамбаров Г., Шевчук И. Индексы и индикаторы доходности рынка государственных облигаций России // РЦБ. 2005. № 12. С. 65-71.
    1 По результатам ежеквартально проводимого журналом Euro (www.riskpublication.com) опроса 50 европейских портфельных менеджеров, работающих на рынке ценных бумаг с фиксированным доходом, наиболее популярными являются индексы JP Morgan (JPM), Citigroup Global Markets - Salomon Smith Barney (CGM), Lehman Brothers (LB), Bloomberg-EFFAS (EFFAS), Merrill Lynch (ML) и Morgan Stanly Capital International (MSCI).
    2 Brown P. Constructing and calculating bond indices: a guide to the EFFAS European Bond Commission standardized rules. GDP, Gilmour Drummond Publishing. Ed. 2. Cambridge, Edinburgh, 2002.
    3 Bond indices for the euro zone // Dutch Commission on Bonds, Sub Committee on Indices. 2001. January.
    4 См. например: Ashish P. Introducing the India government bond index. Bond Index Research, JP Morgan Securities India Pvt. Ltd.
    5 Информация об индексах и индикаторах доходности рынка государственных облигаций России размещена в соответствующих разделах Интернет-сайта ММВБ: www.micex.ru.

  • Рейтинг
  • 3
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Деривативы для инвесторов
Фьючерсы на процентные ставки: новые возможности для участников долгового рынка
Рынок ценных бумаг - в массы!
Анализ ликвидности высокодоходных облигаций на биржевом рынке
Обеспечение ликвидности высокодоходных облигаций организатором размещения
Фондовый рынок Кипра
НРК: 10 лет на рынке регистраторских услуг
Учет и контроль как основа инфраструктуры российского рынка ценных бумаг (по материалам конференции)
Управление рисками учетных институтов
Опыт методологии оценки пакетов акций компаний в России
Индексы и индикаторы рынка облигаций России: принципы построения
Конструируем SPV
Новый кодекс раскрытия информации на рынке ценных бумаг
Долговые инструменты бюджетной и инвестиционной политики субъектов Федерации
Рынок региональных облигаций России: состояние, проблемы и перспективы
Планирование, учет и операции, связанные с управлением государственным долгом (на примере г. Москвы)
Государственный долг Республики Башкортостан: итоги и перспективы
Основные итоги развития инвестиционно-заемной системы г. Уфы (опыт и перспективы)
Информационное сопровождение управления государственным долгом Санкт-Петербурга
Опыт выпуска внутренних облигационных займов
Новости
Паритетное положение доллара и евро - объективная реальность нового этапа развития валютного рынка России
Спрос населения на евро: факторы, динамика и перспективы
Интерес банков к валютному рынку останется...
Российский ритейл уходит в IPO
Доходность ипотечных пифов не зависит от рыночных колебаний котировок
Web-сайты бирж стран Центральной и Юго-Западной Азии, а также Японии
Кадровые перемещения в биржевом сообществе
События

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100