Casual
РЦБ.RU

Северо-Западный Телеком: по-прежнему недооценен

Апрель 2005


ОБЩИЕ СВЕДЕНИЯ О КОМПАНИИ

    ОАО <Северо-Западный Телеком> - одна из 7 межрегиональных компаний (МРК) связи, входящих в группу <Связьинвест>, крупнейшая телекоммуникационная компания Восточной Европы, оперирующая на Северо-Западе Российской Федерации. Компания образована в результате объединения региональных операторов электросвязи Северо-запада и на сегодняшний день включает 10 филиалов, оказывающих широкий спектр услуг связи (традиционная телефония, документальная электросвязь, услуги телематических служб, услуги передачи данных, доступа в Интернет и пр.) на всей территории Северо-западного федерального округа (СЗФО).
    Лицензионная территория СЗТ - один из наиболее развитых и высококонкурентных регионов рынка связи России (табл. 1).

Таблица 1. ОСНОВНЫЕ СОЦИАЛЬНО-ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ПОКАЗАТЕЛИ СЕВЕРО-ЗАПАДНОГО ФЕДЕРАЛЬНОГО ОКРУГА
Показатель Характеристика
Площадь 1,678 млн кв. км - 10% РФ
Индустриальный регион 11% ВВП России
Потенциальные клиенты компании 14,3 млн чел. - 10% населения РФ
Платежеспособность населения 7 337 руб. - выше среднего по РФ
Уровень урбанизации 82% населения проживает в городах
Инвестиционный потенциал Санкт-Петербург и Ленинградская обл. занимают лидирующие позиции в рейтингах инвестиционной привлекательности регионов РФ
Рынок телекоммуникационных услуг Развитый - 16% доходов отрасли связи РФ
Географическое положение Выгодное: граничит со странами Евросоюза - Финляндией, Эстонией, Литвой, Латвией, Норвегией и Польшей

    Экономическая ситуация в СЗФО благоприятна для развития телекоммуникационного бизнеса, поэтому округ привлекателен для деятельности операторов связи, составляющих в настоящее время серьезную конкуренцию СЗТ.
    На долю рынка <Северо-Западного Телекома> приходится 91% сегмента местной телефонной связи, 87% дальней связи, более 30% рынка услуг передачи данных по стоимости оказанных услуг. По независимым оценкам, с учетом сотовых операторов на долю компании приходится 30% рынка связи в целом по СЗФО. При этом СЗТ лидирует на рынке инфотелекоммуникаций округа по числу абонентов (более 4,2 млн на конец 2004 г.) и является базовым оператором, инфраструктура сети которого используется всеми альтернативными операторами региона, в том числе операторами мобильной связи.
    Следует отметить, что в последнее время усиливается конкуренция со стороны компаний сотового рынка (в том числе в секторах междугородной и международной связи). Для того чтобы получить дополнительное преимущество в конкурентной борьбе, СЗТ проводит мероприятия по улучшению качества связи за счет цифровизации сети.
    На конец 2004 г. монтированная емкость сети СЗТ составила 4,65 млн номеров. Средний уровень цифровизации по компании - 48%, некоторые филиалы имеют 100%-ную цифровизацию ГТС. В планах компании на 2005 г. увеличение уровня цифровизации сети до 53%. В рамках решения задачи модернизации сетевой инфраструктуры завершается строительство мультисервисной сети (МСС), которая позволит предоставлять широкий спектр высокотехнологичных услуг.

КОММЕНТАРИЙ СПЕЦИАЛИСТА


    Светлана Суханова
    аналитик по телекоммуникациям ОАО <Альфа-Банк>


    Наверное, сложно найти другую МРК, относительно которой так сильно менялись, а нередко и не совпадали взгляды аналитиков и которая дала такое большое количество информационных поводов. Яркий пример тому - рост в 2004 г. акций СЗТ (обыкновенных и привилегированных) почти на 30%, превысивший таковой среди других компаний (за исключением Сибирьтелекома, где катализатором выступило включение его бумаг в индекс MSCI).
    При оценке перспектив компании вызывают опасения:
  • частая смена руководства: менее чем за 2 года в компании сменилось три генеральных директора;
  • низкая доля корпоративных абонентов, в том числе на рынке Санкт-Петербурга. Кроме того, высокая конкуренция в регионе вряд ли позволит компании значительно ее нарастить.
  • отсутствие мобильного бизнеса, который может служить источником роста и основой для предоставления клиентам пакетов услуг.
        При этом СЗТ имеет ряд конкурентных преимуществ:
  • команду, обладающую большим опытом работы как в телекоммуникационной отрасли, так и в успешных западных и российских компаниях и финансовых институтах;
  • высокую плотность населения на ключевом рынке Санкт-Петербурга (47% доходов от телекоммуникационных услуг; 256 линий на работника в III кв. 2004 г.), которая позволит в дальнейшем повышать рентабельность предоставления местных услуг. При этом следует отметить, что на остальных рынках компании плотность населения значительно ниже;
  • один из самых низких финансовых рычагов среди МРК (по нашим оценкам чистый долг/EBITDA в 2004 г. по МСФО составит 1,5) на фоне общего увеличения долговой нагрузки в компаниях Связьинвеста как результат обширной инвестиционной программы, приобретения ERP-системы от Oracle и биллинга от Amdocs. Относительно низкий уровень задолженности обеспечит компании более устойчивое положение в случае наступления <смутных времен> в телекоммуникационном секторе, а также позволит направлять операционную прибыль не на ее обслуживание, а на выплату дивидендов акционерам.
  • владение около 15% акций Телекоминвеста, который, в свою очередь, имеет около 31% <Мегафона>. По нашим оценкам, стоимость этого пакета может превышать 200 млн долл.
        Интересно, сможет ли новая команда СЗТ выполнить свои обещания и обеспечить рост как доходов, так и рентабельности, нарастить долю рынка среди корпоративных абонентов и занять лидирующие позиции в секторе <новых> услуг.
        Сумма этих факторов позволяет рекомендовать держать акции Северо-Западного Телекома. В ближайшее время не следует ожидать каких-либо значительных катализаторов роста его бумаг, которые, как и все МРК, торгуются сегодня на исторических максимумах на ожидании скорой приватизации Связьинвеста.
  • КЛЮЧЕВЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ ЭФФЕКТИВНОСТИ

        По отраслевым показателям эффективности СЗТ находится на 1-м месте среди МРК связи по количеству линий на каждого работника и входит в тройку лидеров по показателям <выручка на работника> и <капитализация на работника> (табл. 2).

    Таблица 2. ОТРАСЛЕВЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ СЗТ
    Показатель 2003 г. 2004 г. 2004/2003 г., % Место среди МРК по итогам 9 мес. 2004 г.
    Количество линий на работника, шт. 118 127 8 1-е
    Выручка на работника, руб. 423 102 532 485 26 3-е
    Выручка на линию, руб. 3 587 4 190 17 6-е
    Капитализация на работника, долл. 11 700 16 100 38 3-е
    Капитализация на линию, долл. 100 130 30 4-е

        Финансовые результаты 2004 г. в СЗТ оценивают положительно: компания перевыполнила свои планы по всем направлениям. В январе 2005 г. советом директоров был утвержден бизнес-план компании на текущий год (табл. 3).

    Таблица 3. ФИНАНСОВЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ ОАО "СЗТ" (РСБУ)
    Показатель 2003 г. 2004 г. (неаудированные)* 2005 г. (план) 2005 г./2004 г.
    Выручка, млн руб. 12 336 15 356 20 088 31%
    Себестоимость, млн руб. 9 584 12 312 15 736 28%
    Прибыль от продаж, млн руб. 2 752 3 044 4 352 43%
    Чистая прибыль, млн руб. 837 1 343 1 505 12%
    EBITDA 2 515 3 691 4 845 31%
    OIBDA** 3 720 4 396 6 199 42%
    Рентабельность EBITDA, % 20,4 24 24,1 0,1 п. п.
    Рентабельность OIBDA, % 30,2 28,6 30,9 2,4 п. п.

        В 2004 г. выручка СЗТ по РСБУ выросла на 24,5%. Из основных факторов повышения доходов прежде всего следует выделить увеличение тарифов. Так, в 2004 г. рост средней абонентской платы за местную связь составил 36%, по прогнозу на 2005 г. ожидается увеличение в среднем около 18%. Другим немаловажным фактором роста выручки является увеличение трафика дальней связи, который в 2004 г. составил 8%. Еще один фактор роста выручки - приобретение компаний <Комисвязь> и <Ленсвязь>.
        В 2004 г. СЗТ принят курс на постепенное сокращение расходов. В 2005 г. компания планирует достигнуть опережающих темпов роста доходов над операционными расходами, за счет чего планируется решить одну из стратегических задач финансовой политики - повысить рентабельность операций не менее чем на 1 п. п. в год. Большой статьей расходов компании остаются расходы на оплату труда.
        В 2005 г. в компании ожидают выручку на уровне более 20 млрд руб. Вместе с тем необходимо отметить, что доходы текущего года прогнозируются без учета грядущей либерализации рынка дальней связи.
        Дополнительными факторами роста доходов могут стать принятые недавно Мининформсвязи новые правила работы для альтернативных операторов (передачу международных и междугородних звонков они будут проводить через операторов зоновой связи), а также вступивший в действие с 1 января 2005 г. Закон об отмене монетизации льгот.
        Структура доходов СЗТ постепенно меняется: увеличивается удельный вес доходов от услуг ГТС, СТС, Интернета и прочих новых услуг, уменьшается удельный вес доходов от услуг международной, междугородной, документальной связи, поскольку возрастает доля рынка альтернативных операторов. В течение ближайших лет темпы роста выручки будут постоянно снижаться, во-первых, из-за возрастающей конкуренции со стороны компаний мобильной связи, а во-вторых, из-за снижения темпов роста тарифов на местную связь. Ожидается, что в долгосрочной перспективе разрыв цен на услуги сотовой и проводной связи значительно сократится.
        Таким образом, основной потенциал повышения темпов роста доходов компании заключается в интенсивном развитии так называемых новых услуг. Цены на такие услуги не контролируются государством, а потому они более рентабельны. В компании предполагают, что выручка от новых услуг в этом году вырастет в 1,3 раза и в абсолютном выражении составит 900 млн руб.

    КОММЕНТАРИЙ СПЕЦИАЛИСТА



        Владимир Малиновский
        начальник отдела анализа рынка долговых обязательств Вэб-инвест Банка


        3 марта 2005 г. был размещен третий выпуск облигаций ОАО <Северо-Западный Телеком> объемом 3 млрд руб.
        Несмотря на высокую потребность в инвестиционных ресурсах, СЗТ до недавнего времени мало использовал возможности облигационного рынка. Финансирование инвестиционных проектов происходило за счет собственных средств (60%) и привлеченных кредитов и займов (40%), в которых доля рыночного долга не превышала 21%. С выпуском 6-летних облигаций показатель рыночного долга в общей долговой структуре достигнет среднего среди телекоммуникационных компаний уровня - 31%.
        Заем эмитента вызвал достаточно высокий интерес инвесторов. Так, спрос при размещении превысил объем выпуска в 2,5 раза и составил 7,4 млрд руб. Значительная переподписка инвесторов привела к тому, что в ходе аукциона доходность выпуска оказалась ниже предварительных прогнозов: ставка 1 купона определена в размере 9,25% годовых, что соответствует доходности к 3-летней оферте 9,58% годовых. Принимая во внимание то, что основным ориентиром для нового займа СЗТ являлся чуть менее долгосрочный выпуск облигаций Уралсвязьинформа с погашением в ноябре 2007 г., торговавшийся на уровне 9,2% годовых, можно считать, что выпуск разместился без какой-либо аукционной премии, установленная доходность практически отражала справедливый уровень бумаги на рынке (см. рисунок).
        Облигации СЗТ дополнили долгосрочное (по российским меркам) крыло облигаций компаний телекоммуникационного сектора - до этого срочностью около 3 лет на рынке обращались лишь займы Уралсвязьинформа и Сибирьтелекома.
        Относительные показатели компании - как кредитоспособности, так и эффективности деятельности - находятся на достаточно высоком уровне и являются одними из лучших среди межрегиональных компаний связи, входящих в Связьинвест. На мой взгляд, данный факт поможет облигациям СЗТ занять одно из лидирующих мест среди займов <телекомов> на долговом рынке. Также этому будут способствовать относительно высокий размер займа и большой объем открытых лимитов на облигации компании у российских и иностранных инвесторов, часть которых они не смогли купить при первичном размещении.

    ИНВЕСТИЦИОННАЯ ПРОГРАММА

        Объем капитальных вложений СЗТ на 2005 г. запланирован в объеме 5 млрд руб., что на 4% больше объема фактических инвестиций в 2004 г. Основные инвестиции будут направлены на реализацию программы модернизации и цифровизации сети, сокращение очереди на установку телефона, расширение зоновых сетей связи в регионах. Кроме того, инвестиционная программа включает участие СЗТ в ряде проектов в области информационных технологий, централизованно реализуемых в компаниях холдинга <Связьинвест>, а также потенциальные сделки слияний/поглощений.
        В 2004 г. финансирование инвестиционных проектов происходило за счет собственных средств (60%), а также за счет привлеченных кредитов и займов (40%), в которых доля рыночного долга не превышала 21%. В этом году ситуация изменилась за счет привлечения крупного рыночного займа. В результате размещения облигаций на сумму 3 млрд руб. пропорция несколько сместилась в сторону заемных средств: в 2005 г. в структуре источников финансирования инвестиций 58% будет приходиться на долю заемных средств, из них 31% - рыночный долг. Общий объем заемных средств, планируемых к привлечению в 2005 г., составит 6,2 млрд руб., ожидаемый чистый прирост финансовой задолженности - 2 млрд руб.
        При этом компания активно работает над снижением стоимости привлечения заемных средств и удлинением сроков заимствования. Низкая ставка доходности по облигациям СЗТ во время размещения 3 марта 2005 г. была установлена за счет активного спроса инвесторов, оценивших высокое кредитное качество СЗТ. Средства, полученные от размещения 6-летнего облигационного займа объемом 3 млрд руб., планируется направить на инвестиционную программу (2 млрд руб.) и на рефинансирование краткосрочной задолженности компании (1 млрд руб.) с целью улучшения структуры пассивов. Несмотря на рост долговой нагрузки, кредитоспособность СЗТ остается на высоком уровне (рис. 1, 2). Коэффициенты финансовой устойчивости компании в 2005 г. прогнозируются на уровнях выше среднеотраслевого уровня, а стратегической задачей является достижение коэффициента текущей ликвидности, равного 1,0.


    РЫНОК АКЦИЙ

        Уставный капитала компании составляет 1 331 414 770 руб., из них 78% приходится на обыкновенные акции и 22% - на привилегированные. ОАО <Связьинвест> владеет 50,8% обыкновенных акций ОАО <СЗТ>. Структура акционерного капитала представлена на рис. 3.


        По оценкам компании, доля обыкновенных акций, находящихся в свободном обращении, составляет около 23%. С начала деятельности объединенной компании капитализация выросла в 2,5 раза, объем торгов акциями на основных торговых площадках России - РТС и ММВБ увеличился в несколько раз (рис. 4). В ушедшем году на фоне стагнации на российском фондовом рынке (индекс РТС прибавил менее 5%) капитализация СЗТ выросла на 58%, показав наилучшую динамику среди всех МРК связи (рис. 5).

        Несмотря на внушительный рост в 2004 г., акции СЗТ по фундаментальным показателям деятельности все еще недооценены фондовым рынком: ключевые рыночные мультипликаторы компании ниже среднеотраслевых по России на 30-70% (табл. 4).

    Таблица 4. РЫНОЧНЫЕ МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ СЗТ
    Показатель EV/Sales EV/EBITDA P/E

    2005 г. 2006 г. 2005 г. 2006 г. 2005 г. 2006 г.
    Северо-Западный Телеком 1 0,9 3,5 2,6 20 7
    Среднее по МРК 1,7 1,5 6,1 4,4 82 10
    Дисконт (премия), % -41 -40 -43 -41 -76 -30
    Развивающиеся рынки 2,3 2,1 5,4 4,9 17,4 14,7
    Развитые рынки 1,8 1,7 4,5 4,1 15 14

        По расчетам аналитиков крупнейших инвестиционных компаний и банков, справедливая цена акций СЗТ выше уровня текущих рыночных котировок. Рекомендация большинства аналитиков инвестиционных компаний - <Покупать> или <Держать>. Консенсус-прогноз потенциала роста стоимости обыкновенных акций - 25% (табл. 5).

    Таблица 5. ЭКСПЕРТНАЯ ОЦЕНКА И РЕКОМЕНДАЦИИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ КОМПАНИЙ И БАНКОВ
    Инвестиционные банки и компании Целевой ориентир по обыкновенным акциям, долл. Рекомендация Потенциал роста, % Дата опубликования рекомендаций
    UFG 1,34 Лучше рынка 111 16 марта 2005 г.
    Brunswick UBS 0,92 Покупать 45 2 марта 2005 г.
    УРАЛСИБ ФК 0,9 Покупать 42 4 марта 2005 г.
    ПСБ (СПб) 0,89 Покупать 40 16 марта 2005 г.
    Ренессанс Капитал 0,867 Покупка 39 1 марта 2005 г.
    ING Group 0,86 Покупать 35 14 марта 2005 г.
    Русские инвесторы 0,83 Покупать 31 15 марта 2005 г.
    Вэб-инвест 0,778 Держать 23 3 марта 2005 г.
    Регион БК 0,757 Покупать 19 1 марта 2005 г.
    АТОН ИГ 0,75 Покупать 18 16 февраля 2005 г.
    Альфа-банк 0,66 Держать 02.май 15 марта 2005 г.
    ЦЕРИХ Кэпитал Менеджмент 0,64 Покупать 1 4 февраля 2005 г.
    МДМ-Банк 0,6074 Держать -4 21 января 2005 г.
    Интерфин Трейд ФК 0,6 Держать -6 1 марта2005 г.
    Тройка Диалог 0,58 Продавать -9 7 февраля 2005 г.
    Банк Москвы 0,546 Продавать -14 15 марта 2005 г.
    Среднее значение 0,78
    23

        Для развития вторичного рынка акций и повышения ликвидности в компании действует программа АДР 1-го уровня на обыкновенные акции: депозитарные расписки СЗТ торгуются на внебиржевом рынке США и с 31 марта 2005 г. на Берлинской и Франкфуртской фондовых биржах (Berlin- & Frankfurt Stock Exchange). В дальнейшем компания ставит перед собой цель поддерживать ликвидность АДР на немецких биржах. Для этого был выбран маркет-мейкером Berliner Freiverkehr (Aktien) AG - один из ведущих банков Германии, специализирующийся на поддержке вторичного рынка ценных бумаг иностранных эмитентов на биржах Германии.
        На конец 2004 г. в депозитарные расписки было конвертировано 4,5% обыкновенных акций компании, что в 16 раз больше, чем на начало года.
        В планах развития рынка акций ОАО <СЗТ> на 2005 г. - программа АДР 1-го уровня на привилегированные акции, получение рейтинга второго международного рейтингового агентства, дополнительная эмиссия привилегированных акций.

    КОРПОРАТИВНОЕ УПРАВЛЕНИЕ И ОТКРЫТОСТЬ

        По итогам 2004 г. индекс транспарентности S&P, присвоенный СЗТ, повышен до уровня 62% - это 8-е место среди 50 крупнейших компаний России. Кроме того, компания лидирует по абсолютным масштабам улучшений, поднявшись на 12 позиций и достигнув уровня показателей выше среднего.
        О хорошем качестве корпоративного управления свидетельствует использование в компании института независимых директоров, которые играют значительную роль при решении важных для СЗТ вопросов. Среди проделанной работы - принятие Кодекса корпоративного управления, Положения об информационной политике и Кодекса корпоративной культуры ОАО <Северо-Западный Телеком>. Рейтинг корпоративного управления S&P, присвоенный Северо-Западному Телекому, находится на одном из самых высоких уровней по России - 5,0 по национальной шкале. По результатам 2004 г. национальный корпоративный рейтинг СЗТ, опубликованный <РИД-Эксперт РА>, повышен с В++ до А, к которому относятся компании, практика корпоративного управления в которых соответствует ожиданиям даже консервативных долгосрочных институциональных инвесторов (табл. 6).

    Таблица 6. РЕЙТИНГОВЫЕ ОЦЕНКИ
    Эмитент Кредитный рейтинг Рейтинг корпоративного управления

    по международной шкале (в иностранной валюте) по национальной шкале S&P (1-10) РИД-Эксперт РА
    Россия BBB-/Стабильный ruAAA

    Северо-Западный Телеком B-/Позитивный ruBBB+ 5 А

    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

    Содержание (развернуть содержание)
    Факты и комментарии
    Один день c Наталией Агафоновой
    Северо-Западный Телеком: по-прежнему недооценен
    Общие фонды банковского управления на рынке производных финансовых инструментов
    Развитие российского рынка деривативов: итоги 2004 г.
    Новые возможности опционного рынка FORTS
    Использование срочного рынка в доверительном управлении
    Структурные продукты на российском финансовом рынке
    Рынок облигаций Украины: итоги 2004 г. и перспективы развития на 2005 г.
    Рынок корпоративных облигаций в Украине: системные факторы развития
    Смена стратегии: перспективы государственных и муниципальных заимствований Украины
    Еврооблигации - один из способов привлечения внешнего финансирования украинскими заемщиками
    Корпоративные чемпионы на рынке fixed-income
    Секьюритизация в сфере программ финансирования строительства
    Особенности регулирования украинского рынка облигаций
    Компания "АВК"
    ЗАО "Альфа-Банк" (Украина)
    ОАО "Концерн Галнафтогаз"
    Компания по управлению активами "Лико-Инвест"
    ООО "Новые крахмальные технологии"
    Группа компаний "Оптима" развивает рынок облигаций Западной Украины
    Украинская инвестиционно-инжиниринговая компания
    ООО "Украинская патока"
    ЭНЕРГОАГРОРЕСУРС
    Новости МАБ СНГ
    Время формировать доверие между основными игроками на рынке
    Новая жизнь арбитража ММВБ
    Рэнкинги ведущих операторов рынков ММВБ в марте 2005 г.
    Инвестиционные возможности iShares
    Инвестиционные возможности фондов недвижимости
    IPO для среднего бизнеса
    Европейские биржи и клиринговые палаты
    Кадровые перемещения в биржевом сообществе

    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100